譯者：鐘政昊
編輯：張一葦
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通脹目標制是什么？為何重要？
美國國會授予美聯(lián)儲維持物價穩(wěn)定和充分就業(yè)的雙重使命。美聯(lián)儲將“物價穩(wěn)定”定義為2%的通脹率。聯(lián)邦公開市場委員會 (FOMC)——美聯(lián)儲的決策機構，在其關于目標和貨幣政策策略的上一份年度聲明中表示：”從長期來看，以個人消費支出 (PCE) 價格指數(shù)的年度變化來衡量，2%的通脹率與美聯(lián)儲的法定目標最為一致。如果通貨膨脹持續(xù)高于或低于這一目標，委員會將嚴重關切?！?/p>
宣布通脹目標并將其設定在2%的基礎是在20世紀80年代奠定的，當時世界各國的中央銀行都急于降低通貨膨脹，并認為采用一個明確、定義良好和公開的目標是有好處的。1996年，當通脹率在3%左右時，美聯(lián)儲官員私下達成了一個粗略的共識，認為2%是物價穩(wěn)定的一個很好的定義。2012年，美聯(lián)儲將2%作為官方的公開目標。
美聯(lián)儲使用以2%為參照的通脹預測，以及失業(yè)率和其他經(jīng)濟指標，來幫助決定是提高還是降低短期利率。在此框架下，美聯(lián)儲的目標是在未來實現(xiàn)2%的通貨膨脹，而不補償通脹高于或低于2%的時期。這就是所謂的“既往不咎” (bygones be bygones)。
美聯(lián)儲現(xiàn)在正在對其貨幣政策策略、工具和溝通實踐進行評估。這次評估不會考慮改變美聯(lián)儲的法定目標，也不會考慮改變2%的通脹目標。美聯(lián)儲表示，它將考慮現(xiàn)有的貨幣政策策略能否最好地履行其使命，現(xiàn)有的貨幣政策工具是否足以實現(xiàn)并維持雙重目標，以及有關政策策略和工具的溝通是否能夠得到改善。
什么促使美聯(lián)儲評估當前框架？
第一，通貨膨脹率多年來一直低于2%的目標。
第二，人們普遍認為，中性利率在過去幾十年里一直在下降。中性利率是經(jīng)通脹調整后的短期實際利率，對應經(jīng)濟運行在充分就業(yè)、通脹率低且穩(wěn)定時的利率 ( 關于什么是中性利率，點這里)。在上世紀90年代，對中性利率的典型估計是2%或2.5%。今天，美聯(lián)儲官員將中性利率定在0.5%到1.5%之間。
在實際中性利率的基礎上再加上2%的通脹率，名義中性利率將在2.5%-3.5%之間。這無法給美聯(lián)儲足夠的空間像之前經(jīng)濟衰退時那樣降息4到5個百分點。中性利率長期處于低位表明，美聯(lián)儲未來可能比過去更頻繁地觸及零利率下限 (ZLB)。一旦名義利率降至零，美聯(lián)儲可能無法像過往那樣將實際利率降至零以下更多，以刺激借貸并將經(jīng)濟拉出衰退 (在2%的通脹率下，零名義利率也僅相當于-2%的實際利率)。
央行不僅密切關注當前的通脹指標，也密切關注通脹預期。當通脹預期如中央銀行家們所說的“很好地錨定”時，美聯(lián)儲可以更好地引導經(jīng)濟度過油價大幅上漲或下跌等時期；消費者、企業(yè)和市場將表現(xiàn)得就好像美聯(lián)儲會保持通脹穩(wěn)定一樣，即使偶爾會有起伏。
紐約聯(lián)邦儲備銀行行長John Williams是這樣看待這個問題的：
假設在80%的時間，利率下限并不會對央行政策造成限制，不會妨礙央行2%通脹目標之實現(xiàn)。那么在這些“好時候”，一個通脹目標制的央行自然致力于將通脹率維持在2%左右。但是，在20%的時間，經(jīng)濟陷入了嚴重的衰退，以至于零利率下限開始對央行政策構成限制。假定在這段時期，通脹率只有1%，亦即80%的時間通脹率為2%而20%的時間通脹率為1%，那么在總的這段時間內，通脹率平均為1.8%。所以，從長期來看，通脹預期可能被錨定在1.8%，而不是2%的通脹目標。
如果通脹預期降至1.8%，那么當美聯(lián)儲將名義利率降至零時，實際利率將僅為-1.8%。
還有什么其他選擇？
有幾個。美聯(lián)儲已經(jīng)排除了將通脹目標從2%提高到3%或4%的可能性。它正在考慮其它的選擇。
最近引起越來越多人關注的一個選擇是平均通脹目標制 (average inflation targeting)。這種方法與當前框架的主要區(qū)別在于，它將使美聯(lián)儲既考慮未來，也考慮過去。例如，它承諾將把通脹目標定在2%以上一段時間，以補償通脹低于2%的時期。因此，變成了“既往需咎”。
正如John Williams所定義的：
央行的目標是在經(jīng)濟形勢好的時候達到高于目標的通脹率，此時下限并不構成約束。經(jīng)過合理設計和實施，這種超調 (overshoot) 可以抵消經(jīng)濟低迷時期的過低通脹，使長期平均通脹率以及通脹預期與目標保持一致。
平均通脹目標制與價格水平目標制 (price level targeting) 有一些相似之處。價格水平目標制是指物價的總水平。例如，美聯(lián)儲可能會宣布，它的目標是在很長一段時間內保持物價水平以年均2%的速度增長。因此，貨幣政策的目標將是抵消通貨膨脹率低于和高于2%的時期，這樣，隨著時間的推移，物價將平均上漲2%。同樣，通脹高于目標的時期之后，將出現(xiàn)低于2%的時期。目前沒有一家央行采用價格水平目標制。只有瑞典曾在20世紀30年代嘗試過。(有關價格水平目標制的更多信息，參考圣路易斯聯(lián)儲主席James Bullard的報告。以及美聯(lián)儲前主席本·伯南克提出的一種他稱之為臨時價格水平目標制的變體，當短期利率達到零時，就會觸發(fā)這種目標制)
平均通脹目標制與之密切相關，但它并不會回溯到最初設定目標的起點，而是只回溯選定的一段時間。舉個例子，在過去10年中，通脹率一直低于美聯(lián)儲的目標；如果是在價格水平目標制下，美聯(lián)儲將表示，未來10年的通脹目標會高于目標水平，這可能會削弱2%目標的可信度。企業(yè)、投資者、市場和消費者可能開始預期通脹率將始終高于2%。
美聯(lián)儲希望避免這種結果。相反，在平均通脹目標制下，美聯(lián)儲可能會說，它將回顧2-3年的歷史來計算平均水平?；蛘撸缑缆?lián)儲理事Lael Brainard最近所說，它的目標可能是在商業(yè)周期內實現(xiàn)2%的通脹。她說：“因此，如果通貨膨脹率在經(jīng)濟衰退期間低于預期，美聯(lián)儲將在經(jīng)濟復蘇和擴張期間把通貨膨脹率控制在高于目標的水平?！逼渲幸粋€問題是：很難實時地知道我們在商業(yè)周期中的位置。
澳大利亞是目前唯一采用平均通脹目標制的主要中央銀行。澳大利亞央行說，它的目標是“隨著時間的推移，把消費者價格平均通脹控制在2%-3%之間”。(要回顧澳大利亞的經(jīng)驗，請參見澳聯(lián)儲副主席Guy Debelle2018年的講話)
無論在什么時期，如果美聯(lián)儲要轉向平均通脹目標制，它所要做的都不僅僅只是容忍通脹超過2%一段時間 (今天也是如此)。它將瞄準更高的通脹，這意味著在一段時間內要將利率保持在較低水平。
平均通脹目標制有何缺陷？
鑒于美聯(lián)儲一直無法讓通脹持續(xù)上升至2%，它可能很難讓人們相信，它能夠讓通脹在一段時間內保持在2%以上。如果聯(lián)儲真的做到了，那很難不讓人相信，它將永遠保持更高的通脹。
Brainard最近表示，有人懷疑，一家央行是否能夠在不擔心通脹可能加速，以及通脹預期可能過高的情況下，在一段持續(xù)時間內支撐高于目標的通脹。美聯(lián)儲必須做出解釋——它愿意讓通脹率高于2%，以補償一段時期低于目標的通脹，這可能頗具挑戰(zhàn)性。
更大的挑戰(zhàn)將是通脹高于目標的時期，在此之后，美聯(lián)儲可能會追求低于目標的通脹。想象一下，美聯(lián)儲主席在新聞發(fā)布會上解釋稱，美聯(lián)儲將加息并增加失業(yè)率，以補償之前通脹過高和失業(yè)率過低的時期。
為何平均通脹目標制受關注？
盡管學術界熱衷于對美聯(lián)儲的框架做出更大的改變，但美聯(lián)儲官員已經(jīng)表示不愿做出任何重大改變。美聯(lián)儲副主席Richard Clarida在2019年4月的一次演講中表示：“我們的評估更有可能導致貨幣政策的進化，而不是一場革命?！?/p>
這使得美聯(lián)儲觀察人士預測，現(xiàn)有框架將發(fā)生溫和變化，而平均通脹目標制符合這一描述。正如高盛經(jīng)濟學家在最近一份報告中所指出的那樣，平均通脹目標制與價格水平目標制相比，與當前政策的背離程度較低，也更容易向公眾解釋。
來源：David Wessel, 'What is average inflation targeting?', The Hutchins Center Explains, 30 May 2019
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