本來想等上篇廣告的閱讀量過兩萬再碼新文章的，結(jié)果這幾日大跌，好些朋友來書房找安慰，老唐實(shí)在不忍心，還是臨時加熬一碗雞湯吧！
網(wǎng)絡(luò)江湖有句俗語叫做：懂的很多道理，卻依然過不好這一生。對于投資同樣，有很多人背誦了很多“買股票就是買企業(yè)”，“波動不一定是風(fēng)險，可能反而是機(jī)會”的口訣，但真正等到股價下跌時，才發(fā)現(xiàn)無論怎么暗示自己，呼吸仍然被股價窒息。
上周三股市大跌，就有不少曾經(jīng)號稱要堅持價值投資、或者對某某股非常看好的朋友，因大跌而恐慌起來，發(fā)來不少心神不寧的詢問信息。由于那天的時間段在上個月就被廣告商預(yù)定，老唐無法在書房推送，干脆跑去雪球熬了幾碗壯膽打氣的雞湯，重復(fù)了一些價投的法定待遇就是上上下下的享受，獲取高額回報的代價就是承擔(dān)波動等說過多遍的道理。
昨天老唐加倉騰訊之后，同樣有很多好心的朋友，發(fā)信息來勸老唐：“老唐你加早了”，“騰訊明顯破位下跌”，“雙頭破頸線你還敢買？”“這么明顯的跌勢，老唐你還滿倉？”、“美國股市大頂，科技股短期內(nèi)形勢堪憂，老唐悠著點(diǎn)兒”……
知道這些朋友是好心，有些老唐回復(fù)了，有些實(shí)在回復(fù)不過來，這里統(tǒng)一謝謝。這些什么頸線破位跌勢什么的，老唐一笑了之（可能有點(diǎn)傷人，老唐認(rèn)為這些都是垃圾，除了迷惑你在股市里浪費(fèi)青春以外，一無是處），但對于跌勢中是否需要降低倉位，或者是否需要隨時保留部分現(xiàn)金資產(chǎn)之類的看法，倒是可以聊聊——因?yàn)橛泻芏唷皟r值投資”高手，也經(jīng)常談及倉位管理、動態(tài)平衡什么的，認(rèn)可的朋友不少。
況且，這些關(guān)于倉位的思考，通常會摘錄部分大師語錄，證明自己應(yīng)該時刻留有一些現(xiàn)金或類現(xiàn)金資產(chǎn)，才能在大跌之中撿到便宜貨，從而提高投資回報率。它特別符合我們中國人常見的中庸思維：做什么事情，總要有些余地才好。
實(shí)際上，自開年九連陽之后，股市已經(jīng)斷斷續(xù)續(xù)地跌了大約三個月，大部分朋友都遭遇了市值的回撤。這種市況下，對倉位的反思很容易引發(fā)共鳴，因?yàn)樗坪踅Y(jié)果顯而易見：“如果我之前沒有買滿的話，就是今天動手買，也可以少虧n%或多買n%”，但老唐對此不以為然。
在老唐看來，只要不是將一張張紙鈔裝在錢包里，我們就實(shí)際上處于滿倉狀態(tài)。差異只是在活期存款、定期存款、貨幣基金、各種債權(quán)、各種股權(quán)、房產(chǎn)、貴金屬、金融衍生品、保險、外匯……等不同投資對象之間做的不同比例的選擇。它是個持續(xù)一生的動態(tài)過程，不管愿意與否，這個狀態(tài)會一直持續(xù)到我們的人生終結(jié)。
區(qū)別在于，由于每個人認(rèn)知的不同，每個時點(diǎn)上配置品種不同，這些小小的收益差疊加長達(dá)數(shù)十年的時間，最終不同人的人生財富值差異巨大——絕大多數(shù)人意識不到這個差異究竟有多大：假設(shè)人生有50年的有效投資時間（25歲至75歲），1個單位的本金，在不同回報率下的終值如下表：
老唐強(qiáng)烈建議書房的朋友們從今天開始，堅決拋棄“進(jìn)入股市是開始投資，退出股市是停止投資”的錯誤思想，牢記我們從擁有第一筆“錢”的時候，就已經(jīng)開始了投資，且365×24不休息，一直持續(xù)到離開人世才算罷手。
一個人，只要不是含著金鑰匙出生的，財富最初總是靠出售體力或智力勞動換來，并在滿足我們的消費(fèi)需求之后，通過配置在不同的資產(chǎn)上獲取。套用一句流行語，或者是“睡前收入”，或者是“睡后收入”。
所謂睡前收入，就是你干活就有、睡著了就沒有的那種，是用自己的體力或者智力換錢。所謂睡后收入，就是被動性收入，哪怕你睡著了，它也在自動增值。兩種收入形態(tài)中，很顯然，睡后收入占比越高，你就有越多可供自由支配的時間，所做選擇受到的制約也就越少。收入來源全部由睡后收入構(gòu)成，就進(jìn)入了所謂財務(wù)自由狀態(tài)。
受限于認(rèn)知水平，我們最先接觸到的睡后收入，可能都是銀行存款——還是年回報率“高”達(dá)0.35%的活期存款，其后由于你多學(xué)習(xí)了一點(diǎn)點(diǎn)，你可能開始會搞阿里余額寶、騰訊零錢通、甲銀行B理財……，收益率開始從0.35%提升到約3%~5%之間。
這一步跳躍很容易實(shí)現(xiàn)，是因?yàn)檫@個回報率依然遠(yuǎn)在社會平均財富增長值之下，屬于將自己辛辛苦苦賣體力或者腦力換來的財富，無償?shù)厮徒o別人一部分。將財富從自己口袋里掏出來丟給別人，總是很簡單的，對吧？
甚至由于合法竊賊的存在，你連掏的動作也可以省掉，龐大的國家機(jī)器，日夜不停地將你用汗水或者腦汁換來的財富，一點(diǎn)點(diǎn)地偷走。過去30年里，中國貨幣總量從1987年的6517億擴(kuò)張到2017年的1676800億，就是證據(jù)。這個不展開聊，直接看每100元在不同時間里能換到多少東西就能明白——這就是老唐多次說過的：在法定貨幣時代（即貨幣本身無價值或者價值微不足道，只是由國家暴力機(jī)器強(qiáng)行規(guī)定了它的值），現(xiàn)金是少有的100%確定虧損的資產(chǎn)。
既然投資是無法避免的事，是持續(xù)一生的事，那么，盡最大可能將自己通過體力或者智力勞動換來的法幣，換成收益率更高的資產(chǎn)，就成了非常值得思考的問題。有沒有這個習(xí)慣，甚至決定了你和別人后半生的幸福程度或人生高度差異。
那么，配置成什么呢？最理想的狀況當(dāng)然是，今后幾年什么類別的資產(chǎn)會漲，就買成什么，或者什么類別的資產(chǎn)會跌，就避開什么。這種研究中，似乎有個美林時鐘比較權(quán)威，常常被宏觀資產(chǎn)配置的投資者奉為圭臬。
然而，很可惜，該理論的創(chuàng)始機(jī)構(gòu)美林證券在2008年的次貸危機(jī)中損失慘重，最終不得不賣身求存（被人收購了）。這仿佛是個冷笑話，提醒我們美林時鐘可能是一口走不準(zhǔn)的破鐘，連自己的投資也指導(dǎo)不了。
實(shí)際上，大量專業(yè)系統(tǒng)的研究，都證明了所有投資資產(chǎn)中，長期回報率最高的就是股權(quán)。對于這個研究結(jié)論，感興趣的朋友可以看倫敦商學(xué)院的研究成果《投資收益百年史》，相關(guān)收益率對比圖我曾經(jīng)拍照多張發(fā)在雪球，題目叫《讀史可以明智》，需要的朋友自己翻來看，此處不重發(fā)了。
尤其提醒一點(diǎn)，倫敦商學(xué)院這個研究比較嚴(yán)謹(jǐn)，在研究股票收益率的時候，考慮到了破產(chǎn)退市的股票，其結(jié)論比之前絕大部分研究要保守很多。另外，還有一本名著，杰里米.J.西格爾的《股市長線法寶》，研究了美國長達(dá)兩百年的資本市場，得出的結(jié)論也是，200年里股票的年化收益率是債券年化收益率的183%。
絕大多數(shù)對于復(fù)利沒有概念的朋友，估計很難想象這個收益差導(dǎo)致的終值差異究竟有多大。舉兩個《投資收益百年史》里的數(shù)據(jù)：
英法美德日意澳荷瑞（典）加丹瑞（士）12個主要國家中，收益差最大的澳大利亞，1元本金投資股票百年之后是777249.7元，而投資長期債券百年后是252元，投短期債券是80.7元，差異超過3000倍；
收益差最小的瑞士，1元本金投資股票百年之后是1136.7元，而投資長期債券百年后是73.2元，投短期債券是25.8元，差異超過15倍——以上數(shù)據(jù)均是未扣除通貨膨脹之前的名義回報率。
能理解股票投資長期收益率最高這個結(jié)論，《投資收益百年史》和《股市長線法寶》就可以不用看了。另外，這里實(shí)際上有個隱含前提，就是這個國家，這個資本市場會存在超過百年，這個無法給出證據(jù)，屬于純信念的問題。
投資者是且只能是理性樂觀派，以資本市場存續(xù)為前提思考，反之，如果對資本市場的存在沒有信心，那只能今朝有酒今朝醉，反正投什么都擋不住兩手空空的結(jié)局——幸好，目前資本市場的門越開越大，即便是對本國缺乏信心的，也能通過多種渠道將投資分散在多個國家的股權(quán)上去。
那么，就算是全部投資股票，能否通過一些宏觀研究或者其他什么技術(shù)輔助，讓我們在股價要跌的時候，降低股票倉位，在跌的比較多的時候，再重新買進(jìn)呢？
很遺憾，迄今為止，沒有發(fā)現(xiàn)什么人具備此項(xiàng)技能。不說巴菲特格雷厄姆等一干夾頭對高拋低吸赤裸裸地鄙視了，就算是宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的創(chuàng)始人，一號大拿約翰·梅納德·凱恩斯也親筆寫下這樣的觀點(diǎn)：
我們未能證明，有人有能力利用經(jīng)濟(jì)的周期循環(huán)，大規(guī)模系統(tǒng)性地買進(jìn)賣出股票。經(jīng)驗(yàn)證明，很清楚，大規(guī)模的買進(jìn)賣出是不可行的，也不可取。試圖這么做的人，不是賣得太遲，就是買得太遲，或者二者均沾，這導(dǎo)致交易成本大規(guī)模上升，并引發(fā)情緒的波動，這也引發(fā)了廣泛的大規(guī)模的投機(jī)，加劇了波動的程度。
推到盡，所謂空倉半倉七成倉，就是利用部分或全部資金，妄圖通過高拋低吸的收費(fèi)，去獲取超額回報。夠誠實(shí)的話，看看自己的賬戶市值，應(yīng)該很清楚地知道自己無法預(yù)測股市何時暴漲（否則早上福布斯了），所以，還是干脆趁早承認(rèn)自己無法預(yù)測同樣由市場情緒引發(fā)的暴跌吧！既然自己并沒有預(yù)測暴跌的本領(lǐng)，依據(jù)什么讓自己去持有現(xiàn)金或類現(xiàn)金等低回報資產(chǎn)呢？
股市帶給我們的回報，主要由企業(yè)經(jīng)營增值和市場情緒波動兩大因素推動。有過大量的研究證明，A股公司的長期年化回報率大約12%。如果我們滿足于12%或者比12%略高略低一點(diǎn)點(diǎn)的回報，投資其實(shí)很簡單：通過寬基指數(shù)，買下全體企業(yè)的少量份額，或者買下全體企業(yè)中略好的那部分的少量份額就可以了——12%這個數(shù)據(jù)，從邏輯上也可以推理出來的。2016年12月書房文章《股市獲利的路徑和邏輯》一文談過，感興趣的朋友自己號內(nèi)搜來閱讀。
如果意圖獲取更高回報，要么需要選出比平均盈利能力更高的企業(yè)去投資，要么需要在市場情緒波動中高拋低吸成為贏家，這兩點(diǎn)的難度都不小。但相比而言，前者是可以靠知識積累逐步獲得，也已經(jīng)有了很多前輩趟平這條路，指明了前進(jìn)的方向。后者，迄今為止，我個人的經(jīng)驗(yàn)認(rèn)為,這是條死路，沒有看見任何成功的先例，路邊枯骨倒是見過不少。
如此說來，現(xiàn)金或者類現(xiàn)金資產(chǎn)是不是完全沒有配置的價值呢？也不是。至少有三種情況下，確實(shí)需要保留一定量的類現(xiàn)金資產(chǎn)的。
一種情況是，短期可能會動用的錢。由于貨幣是“通貨”，是價值最清楚、接受度最廣的協(xié)助交易工具，當(dāng)我們個人及家庭本身有投資之外的其他需求時，必然需要將其他資產(chǎn)形態(tài)變成通貨才能使用。而股權(quán)可能由于其波動幅度大的特性，可能導(dǎo)致你需要貨幣時，恰好是它只能兌換較少額度貨幣的時候。
所謂短期，經(jīng)驗(yàn)性的建議是以兩年為期。如果沒有其他收入來源，預(yù)留可以滿足兩年需要的類現(xiàn)金資產(chǎn)。如果有其他收入來源，可以從需要預(yù)留的總數(shù)里減去兩年的收入。
另一種情況，是完全無法承受波動?？傆行┤?，無論道理怎么清楚，但就是看見股價波動就恐懼。確實(shí)沒有辦法承受，那就投一部分類現(xiàn)金資產(chǎn)吧，利用類現(xiàn)金資產(chǎn)的低波動特性，抹平市值的峰和谷，讓波動曲線更平緩些。畢竟收入最大化也要活著看得見才行，中途嚇?biāo)谰偷貌粌斒Я恕?dāng)然，這種情況下，你就得接受總收益低的結(jié)果，而且前面的圖表說過了，很小的年化收益差，最終財富值差距大的驚人。
第三種預(yù)留，嚴(yán)格來說不算做預(yù)留，而是另一種投資。就是將類現(xiàn)金資產(chǎn)（例如511880）看作一只市盈率約25~30倍、年增長率3%~4%不分紅（或者股息率3%~4%，0增長）的自選股，把它和自己其他股票平等對待，用同樣的手段進(jìn)行估值，然后比較。
當(dāng)其他股票明顯偏貴時，將部分資產(chǎn)配置在511880上。而且最好不要用空倉半倉七成倉這樣的表述方法誤導(dǎo)自己，而是逼迫自己習(xí)慣使用“賣出301024，換入511880”這樣的思考方式——這里要注意一點(diǎn)：是“明顯”“偏貴”時。有很多投資者，容易將本屬于看不懂的企業(yè)，簡單地用高pe或者高pb歸入“偏貴”的行列，這個標(biāo)簽容易誤導(dǎo)自己。談?wù)撡F或者賤，前提是能夠給一家企業(yè)做出大致的估值。
老唐當(dāng)前持倉：茅臺46%+，騰訊21%-，古井B6%+，洋河6%-，民生H 6%-，招商H5%- ，信立泰4%+，雙匯4%- ，?？?span>3%+，2018年內(nèi)收益-5%。
自2014年11月25日雪球開放組合功能以來，「老唐實(shí)盤」組合每一天都是滿倉，沒有躲過任何一次暴跌，包括所謂的股災(zāi)1.0，股災(zāi)2.0，股災(zāi)3.0，曾經(jīng)經(jīng)歷過的最大回撤約28%，至今組合凈值2.81元，同時期實(shí)際賬戶凈值3.04元，差異因組合無法納入港股和B股造成。
2018年內(nèi)，市值從頂部至今最大回撤還沒超過15%吧！各位慢慢學(xué)著習(xí)慣吧。沒有絕招，多跌跌就適應(yīng)了！只要清楚自己沒有一買就漲，一賣就跌的本事，那么這就是賺錢必須付出的代價。至于騰訊，老唐從199.7元一直買到423元，當(dāng)前價位繼續(xù)下跌，我還會繼續(xù)買入。老唐不擔(dān)心所謂的下跌趨勢，沒有下跌趨勢，哪兒有超額利潤呢？我可不滿足于12%。
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