很多老朋友都知道國內已經推出以神奇公式策略編制的指數，官方名稱叫“中證價值回報量化策略指數”，今天我們從指數編制源起到原理到指標分析，為您深度解析。
一、為什么要編制神奇公式指數
價值投資是投資理念，根據價值投資理念發(fā)明的神奇公式是投資策略。在認可了價值投資理念和神奇公式投資策略后，我們有兩個選擇：一是根據這個理念進行主動的投資管理；二是把神奇公式投資策略和選中的股票全部公開，編制神奇公式指數。我們選擇了第二種，主要是基于以下幾點考慮：
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價值投資知易行難，有悖于人的本能，很難堅持。人性的弱點在投資上集中表現(xiàn)為“因為貪婪而追漲，因為恐懼而殺跌”。用指數化投資的方法可以克服人性的缺陷，去除主觀因素。
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指數化投資的優(yōu)點主要有如下三點：
?公開：投資理念和指數的編制方法完全公開。任何一個對神奇公式感興趣的粉絲依照我們公布的神奇公式指數編制方法對上市公司的財務數據進行處理，都可以自己算出神奇公式指數的成份股。
?透明：指數的成份股和權重完全透明，可以在公開渠道（比如中證指數公司網站、Wind資訊等）查詢。
?紀律嚴明：由于基金合同中投資比例限制的規(guī)定，管理非增強型指數基金的基金經理主動管理權限很低。
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我們把神奇公式編制成指數就是為了給認可價值投資理念和神奇公式投資策略的投資者提供一個標準化且便捷的投資工具。
二、神奇公式指數編制方法
神奇公式是根據價值投資理念設計的，原理非常簡單，就是用低價買入一家好企業(yè)。這里面包含兩層意思：
?以低價買入，在這里就是指相對于盈利能力而言收購這家公司的價格低。這個收購價格即包括股權收購也包括債權收購。
?買入好企業(yè)，在這里就是指購買一只資本收益率高的股票。資本收益率高的公司是指把投入的資本轉化成盈利的能力高。同時，高資本收益率的公司，還有機會將部分或全部的利潤繼續(xù)以高資本收益率進行再投資。
中證價值回報量化策略指數由中郵創(chuàng)業(yè)基金管理股份有限公司定制開發(fā)，基于價值投資理念，選取投資回報率高且估值相對較低的上市公司股票作為樣本股。
1.指數名稱和代碼
指數名稱：中證價值回報量化策略指數
指數簡稱：價值回報
英文名稱：CSI Return-based Value Strategy Index
英文簡稱：Return-based Value
指數代碼：930949
2.指數基日和基點
該指數以2005年12月30日為基日，以1000點為基點。
3.樣本選取方法
1）樣本空間
中證價值回報量化策略指數的樣本空間由滿足以下條件的滬深A股構成：
·非ST、*ST股票
·非暫停上市股票
·非金融類股票
2）選樣方法
①根據上市公司最新財務報告的合并報表數據，對股票池中股票提取或計算如下財務數據：
應收賬款、其他應收款、預付賬款、存貨、無息流動負債、固定資產、其他權益工具、帶息債務、少數股東權益、總市值，并對數據缺失的股票進行處理；
②根據上述財務數據計算資本收益率（ROC）和股票收益率（EY）：
ROC=EBIT/（凈營運資本+固定資產）
其中，EBIT為息稅前利潤，采用過去半年滾動形式計算；凈營運資本=應收賬款+其他應收款+預付賬款+存貨-無息流動負債。
EY=EBIT/（總市值+帶息負債+其他權益工具+少數股東權益）
③對上述兩個指標按如下規(guī)則進行排序：
先對ROC的倒數進行升序排列，再對其中為負的部分進行降序排列，得到每只股票的ROC排名；對EY進行降序排列，得到每只股票的EY排名；對ROC排名和EY排名之和進行升序排列，得到最后的綜合排名；選取綜合排名前80的股票構成中證價值回報量化策略指數樣本股。
4.指數計算
中證價值回報量化策略指數計算公式為：報告期指數=報告期樣本股的調整市值/除數*1000
其中，調整市值＝∑(股價×調整股本數×權重因子)。調整股本數的計算方法、除數修正方法參見《中證系列指數計算與維護細則》。權重因子介于0和1之間，使得在樣本股調整日，所有樣本股獲得相等權重。
5.指數樣本和權重調整
1）定期調整
中證價值回報量化策略指數的樣本股每半年調整一次，樣本股調整實施日為每年5月和11月的第六個交易日。權重因子隨樣本股定期調整而調整，調整時間與指數樣本定期調整實施時間相同。在下一個定期調整日前，權重因子一般固定不變。
2）臨時調整
特殊情況下將對中證價值回報量化策略指數樣本進行臨時調整。當樣本股暫停上市或退市時，將其從指數樣本中剔除；當樣本股公司發(fā)生收購、合并、分拆、停牌等情形時，參照計算與維護細則處理。
當出現(xiàn)樣本股臨時調整，有指數樣本股被非樣本股替代時，新進指數的股票一般情況下將繼承被剔除股票在調整前最后一個交易日的收盤權重，并據此計算新進股票的權重因子。
三、關于神奇公式指數
你需要知道的事
在根據編制方案進行選股的時候需要注意以下幾點：
?因為金融類股票的財務科目不同于一般企業(yè)，所以神奇公式指數的樣本空間中是剔除金融類股票的，具體操作方法是：剔除申銀萬國一級行業(yè)分類中的銀行和非銀金融行業(yè)的股票。
?指數成份股每半年調整一次，每年5月初和11月初調整成份股是因為每年的4月底和10月底全部上市公司就會披露完1季報和3季報。而1季報和3季報披露的時效性好，只有1個月的披露滯后期。而半年報和年報分別有2個月和4個月的披露滯后期。
? EBIT為息稅前利潤，采用過去半年滾動形式計算，即1季報披露完后，采用1季報中披露的EBIT加上去年4季度的EBIT；3季報披露完后，采用3季報中披露的EBIT減去今年1季度的EBIT。剔除過去半年EBIT為負的值。
? 根據上市公司最新財務報告的合并報表數據，提取或計算如下財務數據：應收賬款、其他應收款、預付賬款、存貨、無息流動負債、固定資產、其他權益工具、帶息債務、少數股東權益、總市值，并對數據進行清洗處理。
? 根據上述財務數據計算資本收益率（ROC）和股票收益率（EY）：ROC=EBIT/（凈營運資本+固定資產）其中，凈營運資本=應收賬款+其他應收款+預付賬款+存貨-無息流動負債。EY=EBIT/（總市值+帶息負債+其他權益工具+少數股東權益）。
? 對上述兩個指標按如下規(guī)則進行排序：先對ROC的倒數進行升序排列，再對其中為負的部分進行降序排列，得到每只股票的ROC排名；對EY進行降序排列，得到每只股票的EY排名；對ROC排名和EY排名之和進行升序排列，得到最后的綜合排名；選取綜合排名前80的股票構成中證價值回報量化策略指數樣本股。
? 指數的加權方式：等權重。即在樣本股調整日，所有樣本股權重相等。
? 神奇公式指數以2005年12月30日為基日，以1000點為基點。
四、關于神奇公式指數
編制方法的論證
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為什么選擇ROC和EY這兩個指標，而不用ROE和PE？
神奇公式并非我們的原創(chuàng)，而是來自美國投資大師喬爾·格林布拉特的投資理念，美國版的神奇公式就是選擇ROC和EY兩個指標，且經過了幾十年時間的驗證取得了優(yōu)異的投資業(yè)績。我們尊重原創(chuàng)，中國版的神奇公式當然也要選擇ROC和EY。
但尊重原創(chuàng)不等于偷懶，我們也對其他因子進行了測試，如下圖所示。我們分別比較了ROC、ROE、EY和E/P因子的表現(xiàn)，結果顯示EY效果最好，ROC也不差。
圖3-1 ROC、ROE、EY和E/P因子測試結果
數據來源：中郵基金、Wind資訊
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為什么成份股數量選擇80只？不是40只、60只、100只、120只？
取排名前80的股票作為成份股無論從超額收益、穩(wěn)定性還是規(guī)避風險的角度來說都是較好的。我們分別使用排名前40名、前60名、前80名、前100名和前120名組成投資組合，分析每個組合的收益情況、波動情況以及針對大盤指數的超額收益率，統(tǒng)計結果如下：
表3-1 成份股數量選擇測算表
數據來源：中郵基金、Wind資訊
成份股數量為80只的投資組合超額收益最高，標準差與100只的組合相同，說明穩(wěn)定性相對較高。因此我們使用80只作為神奇公式指數的成份股數量。
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80只成份股中是不是排名越靠前表現(xiàn)越好？
根據統(tǒng)計，我們發(fā)現(xiàn)80只成份股的后40名超額收益比前40名好很多；如果每20只分成一組，我們發(fā)現(xiàn)排在41名至60名這個區(qū)間內的成份股表現(xiàn)最好，所以并不是排名越靠前的成份股投資收益越高。
表3-2 成份股中排名分組表現(xiàn)情況表
數據來源：中郵基金、Wind資訊
五、關于神奇公式指數
總體收益情況
上面我們介紹了神奇公式指數運用的數據以及如何編制，下面我們來對他的總體表現(xiàn)進行分析和測算。
自2006年初至2018年8月14日，神奇公式指數回報率高達1187.84%，超過同期中證500（477.07%）、滬深300（261.69%）和上證綜指（136.71%）指數收益率，也超過同期中證股票基金指數收益率（445.04%），中證股票基金指數是指60%以上的基金資產投資于股票的基金平均加權后的總體表現(xiàn)。
圖4-1 神奇公式指數的總體收益情況
數據來源：Wind資訊，中郵基金；數據區(qū)間：2006年1月1日至2018年8月14日
過去12年，神奇公式指數獲得了接近12倍的收益，好于大部分的指數，也好于大部分的基金。這說明從美國引進的神奇公式選股方法在國內A股行之有效。
但是，請大家務必注意的是僅憑歷史不能預測未來，也不能把神奇公式指數的過往業(yè)績視為對未來收益率的承諾和保證。做出買入的投資決策更不能單憑過去的漲幅，而應該基于自己對價值投資理念的認可，對神奇公式選股方法是否符合價值投資理念的認識，以及自己的資產配置情況、資金的使用期限和預期收益率、風險承受能力等多方面的因素綜合權衡。
六、關于神奇公式指數的超額回報
超額回報是標的指數超過比較基準指數的收益率。在計算超額回報之前，我們首先通過計算神奇公式指數和其他指數之間的相關系數確定比較基準指數選擇哪個指數更合適。
如圖4-2所示，在過去12年的時間里，神奇公式指數和中證500指數的相關系數更高（除2017年之外神奇公式指數和中證500指數的相關系數都在0.94以上），因此可以認為這兩個指數具有高度可比性。
圖4-2 神奇公式指數與滬深300和中證500的相關系數
數據來源：Wind資訊，中郵基金；數據區(qū)間：2006年1月1日至2018年8月14日
相關系數的差異解釋：
?2017年，中證500指數中醫(yī)藥和計算機這兩個行業(yè)占比高達15%，但由于醫(yī)藥和計算機這兩個行業(yè)的估值較高，因此神奇公式指數成份股中這2個行業(yè)的個股相對較少，導致神奇公式指數這兩個行業(yè)占比不足3%，如上差異導致2017年神奇公式指數和中證500指數的相關系數降到了0.87。
?滬深300指數中金融行業(yè)（包括銀行和非銀金融兩個一級行業(yè)）權重占比高達30%，而神奇公式指數中是不含金融行業(yè)的，因此神奇公式指數與滬深300指數相關系數低很容易理解。
如圖4-3所示，在過去12年多的時間里，其中9年神奇公式指數相對中證500指數有正的超額回報，勝率75%，且正向年超額回報率均值（16.96%）高于負向年超額回報率均值（-3.67%）。因此自2006年1月1日至2018年8月14日，神奇公式指數相對于同期中證500指數的累計超額回報高達710.77%。
圖4-3 神奇公式指數相對于中證500指數的年度超額收益率%
數據來源：Wind資訊，中郵基金；數據區(qū)間：2006年1月1日至2018年8月14日
如果不考慮股指期貨升貼水和交易費用的影響，投資者如果同時配置神奇公式指數，且用中證500指數期貨進行完全風險對沖管理的話，理論上可以獲取神奇公式指數相對于中證500指數的超額收益。但是這樣的操作對投資者的專業(yè)性要求比較高，希望投資者謹慎操作。
圖4-4是自中證500股指期貨上市以來（2015年5月至2018年8月）的月度超額收益率以及累計超額收益率統(tǒng)計。但請大家務必注意這只是理論值，實際收益還與保證金管理水平、移倉時機選擇、期貨升貼水率變動、交易費用等多個因素有關。
圖4-4用中證500股指期貨完全對沖后的月度超額收益及累計超額收益
數據來源：Wind資訊，中郵基金；數據區(qū)間：2006年1月1日至2018年8月14日
七、神奇公式指數的
風險收益比及最大回撤
1、風險收益比
圖4-5的橫坐標軸用期間收益標準差代表指數的風險水平，縱坐標軸用期間平均收益率代表指數的收益水平，采用周數據進行計算，圖中的每個點代表每個指數的風險收益比。從圖中可見，神奇公式指數的風險低于中證500指數，但高于圖中其他指數，收益高于其他指數。
圖4-5指數的風險收益比
數據截至：2018年8月24日；樣本個數656個；標的指數：上證綜指；年無風險收益率2.52%；計算周期：周；數據來源：Wind資訊，中郵基金
如圖4-6所示，神奇公式指數的年化收益率為28.23%，明顯高于其他指數，但是年化波動率并未顯著改善。這說明神奇公式是一個改善收益的策略，而不是改善風險的策略，也符合指數設計的初衷。
圖4-6 各指數的年化收益率和年化波動率統(tǒng)計
數據截至：2018年8月24日；樣本個數656個；標的指數：上證綜指；年無風險收益率2.52%；計算周期：周；數據來源：Wind資訊，中郵基金；
以上的結論是基于對過去長達12年的數據進行分析后的結果。長期來看，神奇公式指數在風險收益比上具備優(yōu)勢。但是，必須提醒各位投資者注意的是，短期來看，神奇公式指數并不一定占優(yōu)。神奇公式指數不一定能時時戰(zhàn)勝市場，而且戰(zhàn)勝市場和賺錢是兩碼事，即便戰(zhàn)勝了市場，但依然有可能是虧損的。如果相信價值投資理念，長期持有非常重要。影響投資收益最重要的因素就是持有時間，對于價值投資者來說，選對投資標的，耐心等待最重要。
2、最大回撤
最大回撤不等于實際投資發(fā)生的損失，可以簡單理解成買在最高點，賣在最低點的“最不幸”的擇時操作下的可能損失。如圖4-7所示，以2015年為例，雖然這一年神奇公式指數漲了41%，但2015年6月12日到2015年9月15日發(fā)生了-47%的回撤。
圖4-7 以2015年為例最大回撤指標含義示意圖
數據來源：Wind資訊，中郵基金；數據區(qū)間：2015年1月1日至2015年12月31日
預測市場的短期走勢很難，我們所能做的無非就是選擇適合自己的投資理念，忍受短期波動，并堅持下去。對于一個喜歡每天查看自己投資收益的投資者而言，如果沒有堅定的信仰，面對浮虧時其實很難做到淡定，那么還有一個好辦法就是適度遠離市場，不要經常查看投資收益率。如果頻繁的進行投資操作，很可能理論上的最大回撤會成為投資者的實際虧損，但是如果把投資期限拉長，那么就可以獲取指數的年度收益。
如圖4-8所示，神奇公式指數的年度最大回撤并不比滬深300指數和中證500指數小。再以2017年為例，神奇公式指數的最大回撤是-9.84%，但全年神奇公式指數實現(xiàn)了7.50%的投資收益。
圖4-8 神奇公式指數和滬深300、中證500年度收益和最大回撤
數據區(qū)間：2006年1月1日至2018年8月14日；數據來源：Wind資訊，中郵基金
八、神奇公式指數的估值水平：
PB、PE和股息率
截至2018年8月23日，神奇公式指數最新市凈率1.94倍，最新市盈率10.1倍，指數的估值水平處于歷史低位。需要注意的是，每次成份股調整后，指數的估值水平會有一個比較大幅度的下調，主要是因為神奇公式的選股理念之一就是選擇低估值的股票。
圖4-9 神奇公式指數市凈率PB和市盈率PE
數據區(qū)間：2006年1月1日至2018年8月23日；數據來源：Wind資訊，中郵基金
如圖4-10所示，截至2018年8月23日，神奇公式指數的最近1年股息率高達3.52%，雖然低于中證紅利指數，但高于主要的市場指數，甚至高于余額寶最新的七日年化收益率3.24%。估值低位疊加高股息回報率，為當前配置神奇公式指數提供了一定的安全邊際。投資者可以買入并長期持有，靜待估值修復帶來的潛在高收益可能。
風險提示：雖然神奇公式指數目前位于估值低位，但估值仍存在繼續(xù)下行的可能；無風險利率的意外抬升也會降低股息率的吸引力。請投資者注意，股息率并不是一個承諾的固定收益，未來成份股的分紅政策是否能持續(xù)保持穩(wěn)定是影響指數股息率的一個重要因素。
圖4-10各指數近1年股息率比較
數據來源：Wind資訊，中郵基金；數據截至2018年8月23日
九、神奇公式指數的盈利水平：
凈資產收益率ROE
ROE和ROC都可以用來衡量公司的盈利能力。雖然神奇公式是用ROC進行選股，但選出來的成份股ROE也明顯高于其他的指數。如圖4-11所示，根據2017年年報數據計算的神奇公式指數的ROE高達18.67%，高于其他指數的ROE，說明神奇公式指數成份股盈利能力強。
圖4-11 各指數凈資產收益率ROE比較（2017年年報數據）
數據來源：Wind資訊，中郵基金；數據取自2017年年報
如圖4-12所示，神奇公式指數歷史各期凈資產收益率都維持在比較穩(wěn)定的較高水平，最新一期ROE抬升至18.35%。
圖4-12 神奇公式指數歷史各期凈資產收益率ROE
數據來源：Wind資訊，中郵基金
十、神奇公式指數的成長水平：
凈利潤增速
雖然神奇公式指數采用價值因子（EY）和質量因子（ROC）進行選股，但是選出的成份股的成長性也不錯。如圖4-13所示，自2017年2季度以來，神奇公式指數的凈利潤同比增速維持在25%-35%水平。
圖4-13 神奇公式指數凈利潤同比增速
數據來源：Wind資訊，中郵基金；數據截至2018年4月30日
十一、神奇公式指數選股有效性
每期成份股調整后到下一期成份股調整前這段時間內，如果神奇公式指數的漲幅高于從成份股中剔除的股票漲幅，就說明選股方法有效。神奇公式指數每半年調整一次成份股。每次成份股調整后半年的時間里，如果神奇公式指數比剔除的股票走勢好，就認為此次調整有效。如圖4-14所示，自2006年至今，神奇公式共調倉25次，僅有6次失效，勝率高達76%，可以認為神奇公式的選股方法有效。
圖4-14 神奇公式指數選股有效性指標
數據來源：Wind資訊，中郵基金；數據截至2018年6月30日
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