摘要：分析認為城市未來的經(jīng)濟增長和人口流入是決定房地產(chǎn)市場的基礎(chǔ)輸入變量，而人均可支配收入、房價收入比、人均住宅面積可作為輔助指標。
房地產(chǎn)的影響因素眾多，而我們希望在“弱水三千”的指標中尋找到“一瓢”相對準確且容易量化的指標。我們認為城市未來的經(jīng)濟增長和人口流入是決定房地產(chǎn)市場的基礎(chǔ)輸入變量，而人均可支配收入、房價收入比、人均住宅面積可作為輔助指標。
通過邏輯推演和數(shù)據(jù)分析，我們得出了以下結(jié)論：
——GDP體量與城市房地產(chǎn)體量有明顯的正相關(guān)關(guān)系，是城市房地產(chǎn)市場的基本支撐。
——橫向比較看人口，縱向比較看收入。
——綜合來看，我們看好鄭州、武漢、杭州、成都、深圳、廣州，以及受益于雄安新區(qū)的京津冀區(qū)域。
1、GDP與住宅總市值有明顯的正相關(guān)關(guān)系
橫截面上，我們選擇了2004年、2010年和2016年三個時點進行分析。數(shù)據(jù)顯示，在三個時點上，34座城市的GDP與住宅總市值均具有比較明顯的正相關(guān)關(guān)系，相關(guān)系數(shù)為0.91/0.92/0.90。
時間序列上，絕大多數(shù)城市不同年度GDP與住宅總市值的相關(guān)關(guān)系亦十分明顯。北京、廣州、南京、天津、武漢、成都、沈陽和蘭州八座代表性城市的相關(guān)系數(shù)分別為0.98/0.99/0.95/0.96/0.97/0.99/0.91/0.97。
圖：2016年34城GDP與住宅總市值
2、人均GDP與人均可支配收入存在穩(wěn)定關(guān)系，不同城市差異較大
從34城數(shù)據(jù)看，人均可支配收入與人均GDP存在比較穩(wěn)定的比例關(guān)系，比值大約在40%至60%。不同城市間差別較大，如長春、哈爾濱城市，比值不足30%，而重慶、西安等城市比值在60%以上。
背后的原因是：
——從投入產(chǎn)出的角度，GDP最終將以勞動者報酬、生產(chǎn)稅凈額、固定資產(chǎn)折舊和營業(yè)盈余四種形式進行分配。
——忽略統(tǒng)計口徑的細微不同，邏輯上GDP越高的城市勞動者報酬也越高，也就是人均GDP越高的城市人均可支配收入也越高。
——產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)決定了最終分配形式的相對份額，故人均GDP與人均可支配收入的比值與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)有關(guān)。
圖：34城人均可支配收入/人均GDP
3、人均GDP與常住人口數(shù)量中度正相關(guān)
從34座樣本城市的數(shù)據(jù)看，人均GDP越高的城市，常住人口數(shù)量也越多。在數(shù)學(xué)上看似不成立，但在經(jīng)濟意義上是很自然的結(jié)果。人口同時具備生產(chǎn)力和商品市場的雙重屬性，人口越多，生產(chǎn)力越強同時市場越大。
圖：2016年32城人均GDP與常住人口
常住人口對房地產(chǎn)市場的影響主要體現(xiàn)在兩方面，一是長期來看，常住人口增速越大的城市房價增速也越大，二是人均住宅面積增長幅度較小的城市，房價漲幅較大。
1、橫向比較，常住人口增速越大的城市房價增速也越大
在較長的期間內(nèi)，常住人口增速與房價增速的相關(guān)系數(shù)達到0.743，相關(guān)性很強?？梢?，橫向比較的話，常住人口增速越大的城市房價增速也越大。需要說明的是，在短期內(nèi)，二者基本沒有相關(guān)性。
圖：34城平均常住人口與人口復(fù)合增速
2、人均住宅面積增速分化明顯，部分城市需求受壓抑
11年間，樣本城市常住人口人均住宅面積均有了不同幅度的增加，增加幅度從4.4平米（深圳）到19.5平米（長沙）不等。四大一線城市常住人口人均住宅面積均比較低，增幅也比較小。
我們統(tǒng)計了樣本城市2005年至2016年間的人均住宅面積增加值與同期房價漲幅，發(fā)現(xiàn)在人均住宅面積增加較少的城市中，二者有較為明顯的負相關(guān)關(guān)系。
圖：34城常住人口人均住宅面積（單位：平方米）與增幅
圖：05年至16年人均住宅面積增加值與房價漲幅
1、人均可支配收入水平和增速在不同城市間的差別較小
人均可支配收入和增速在城市間的差別均不大，除上海和北京兩座城市外，其他城市間的變化還是比較平滑和連續(xù)的。除深圳外，2003年到2016年復(fù)合增速在9%到13%之間。需要注意的是，除了北京、蘭州和深圳三座城市，其他城市的人均可支配收入增速在近5年均出現(xiàn)了下滑。
圖：34城人均可支配收入及增速
2、房價收入比懸殊的原因并非收入的差別
不同城市的房價收入比差異很大，根源在于房價而不是可支配收入。房價收入比在不同城市級別間的分布具有一定的規(guī)律性，大體上按照一線二線三線城市的規(guī)律逐漸減小。
圖：34城房價收入比
3、平均房價收入比高峰已過，結(jié)構(gòu)分化明顯
34城平均房價收入比在2010年前緩慢上升，2010年以后則緩慢下降。也就是說，雖然房價基本上都在漲，但相對人均可支配收入，其上漲速度是有一定合理性的。特別是2012年之后，二者的上漲速度非常接近。
我們之所以對房價的上漲感受強烈，一方面是對小部分城市（一線城市和部分二線城市）關(guān)注度高，另一方面是房價的上漲經(jīng)常在相對較短的時間內(nèi)完成。
同時，我們注意到一線城市房價收入比與平均房價收入比顯示出不同走勢。一線城市在11和12兩年小幅下降后開始回升，15年突破10年高點，16年繼續(xù)快速上升。
圖：04年至16年房價收入比
4、房價收入比將維持合理區(qū)間，收入驅(qū)動房價
我們認為，在房地產(chǎn)長效機制逐步建立、房產(chǎn)稅穩(wěn)步推進等政策背景和貨幣政策穩(wěn)健中性、經(jīng)濟增速維持健康等經(jīng)濟背景下，平均房價收入比將維持在0.3左右小幅波動，而一線城市則有下降的空間。
在房價收入比保持穩(wěn)定的情況下，人均可支配收入的增長是房價上漲的主要驅(qū)動因素。同時，一線城市房價收入比有可能下降，途徑則是人均可支配收入與房價的增速差。
綜合上面的分析，我們認為城市未來的經(jīng)濟增長和人口流入是決定房地產(chǎn)市場的基礎(chǔ)輸入變量，而人均可支配收入、房價收入比、人均住宅面積可作為輔助指標。在此分析體系下，我們從城市經(jīng)濟和人口出發(fā)，結(jié)合目前的人均可支配收入、房價收入比和人均住宅面積，綜合判斷城市房地產(chǎn)市場的長期趨勢。
綜合來看，我們強烈看好鄭州、武漢、杭州、成都、深圳、廣州和天津等各項指標綜合表現(xiàn)較好的城市。同時，我們認為在雄安新區(qū)這一新增長極的帶動下，京津冀區(qū)域在未來十年將迎來重大發(fā)展契機。
（報告來源：東興證券）
聯(lián)系客服
