作者 | 雨辰
編輯 | 唐飛
你有沒有這樣的經(jīng)歷？
在電商平臺網(wǎng)站上瀏覽了一雙鞋，最終沒有購買。但當關(guān)掉商品頁面，打開瀏覽器看新聞的時候，剛剛看過的鞋出現(xiàn)在了新聞段落之間的廣告欄里。
不過，類似這樣的場景并不是一個巧合。有時你看到的不是鞋，可能是一支口紅，或者是一袋貓糧。在你打開新聞頁面時，呈現(xiàn)什么樣的廣告是實時競價機制決定的，一般出價最高的廣告主獲得廣告展示權(quán)。而這個微型拍賣會的整個過程，都是在你打開瀏覽器頁面的時候完成的，通常這個時間在80毫秒（0.08秒）左右。
上面的過程就是程序化廣告，是目前互聯(lián)網(wǎng)廣告的主要實現(xiàn)方式之一。但程序化廣告通常不是有廣告投放需求的廣告主直接向廣告發(fā)布商直接購買的，比如擁有巨大流量入口的Facebook、Google這樣的廣告發(fā)布商，為了便于管理數(shù)量眾多的客戶，都通過廣告代理銷售廣告。
北京木瓜移動科技股份有限公司（以下簡稱“木瓜移動”）就是海外巨頭在中國的主要代理之一，主要幫助中國企業(yè)出海“打廣告”，獲取國外用戶關(guān)注。4月15日，中國證監(jiān)會國際部披露的信息顯示，木瓜移動已提交境外IPO相關(guān)審批材料，并獲得接收。多家媒體報道，木瓜移動計劃二季度遞表港交所。
值得注意的是，這已經(jīng)是木瓜第五次沖擊上市，屢戰(zhàn)屢敗又屢敗屢戰(zhàn)的木瓜，這次上市仍然面臨很多未知數(shù)。
1、從天才狀元到美女CEO
木瓜移動創(chuàng)始人沈思，在十幾歲時讀過比爾·蓋茨的名人傳記《未來之路》，覺得做計算機、互聯(lián)網(wǎng)方面的創(chuàng)業(yè)“特別酷”，進而產(chǎn)生了學(xué)習(xí)計算機的向往。
圖源：木瓜移動官網(wǎng)
沈思后來評價自己“從小目標就比較明確”。上大學(xué)之前就已經(jīng)明確了要學(xué)的專業(yè)、出國留學(xué)進而自主創(chuàng)業(yè)這條人生軌跡。
1997年，不到16歲的沈思以888分（滿分900分）的成績考入清華大學(xué)計算機系，成為深圳市狀元、廣東省前五名。沈思回憶，當時班上集結(jié)了大批省狀元、省前十、奧賽金牌，一踏進宿舍門，就發(fā)現(xiàn)下鋪同學(xué)是山東省理科狀元。
因為“見過世界上太多太聰明的人”而相信“笨鳥先飛”的沈思在斯坦福讀研時，逐漸意識到，寫代碼可能比不上其他工程師，技術(shù)方面的綜合管理更適合自己。
從斯坦福畢業(yè)后，沈思進入Google，成為第一名非美國國籍的產(chǎn)品經(jīng)理。當時Google剛剛上市，可以說是世界上最好的公司之一，但沈思并沒有滿足，反而覺得自己“非常不開心”。
沈思后來在一次公開演講中提到，受到同事啟發(fā)，沈思決定回國創(chuàng)業(yè)，于是她找到了同為清華計算機系的學(xué)弟錢文杰，開始了創(chuàng)業(yè)生涯。
2011年，一直目標很明確的沈思意識到，“我快30歲了，得有個家了”。于是，出于個人需求和公司宣傳的雙重考慮登上相親節(jié)目《非誠勿擾》的舞臺后，沈思因為“美女CEO”的標簽進入大眾視野。
但她發(fā)現(xiàn)，自己并不喜歡受人關(guān)注?！霸诮稚嫌腥税涯銛r下來跟你照相，我發(fā)現(xiàn)我不喜歡那種關(guān)注。我覺得，不要有人關(guān)注我外表的東西。如果人們?nèi)リP(guān)注我做的東西，這是我最開心的。不光是在事業(yè)上面，在做人和家庭上面，我都是這樣。”
從創(chuàng)始人沈思的個人經(jīng)歷來看，她無疑是個目標明確的人，但她帶領(lǐng)下的木瓜移動似乎就沒這么幸運。自2008年成立至今，木瓜移動一直為一個目標不懈努力，但始終沒有成功——上市。
2、從美股到創(chuàng)業(yè)板
木瓜移動2021年1月披露的招股書顯示，公司已成為中國第三大出海營銷服務(wù)商和中國最大的跨境電商獨立站科技服務(wù)商，現(xiàn)已服務(wù)超10000家企業(yè)，覆蓋電商、游戲、應(yīng)用、汽車、數(shù)碼、教育、金融等領(lǐng)域，包括阿里巴巴、騰訊、百度、字節(jié)跳動、攜程、汽車之家、360、美的等知名品牌，每年為客戶實現(xiàn)海外廣告曝光量超1000億次。
木瓜移動商業(yè)模式，來源：招股書
突出的行業(yè)地位以及優(yōu)質(zhì)的客戶資源，讓木瓜移動的收入穩(wěn)步增長，公司也積極擁抱資本市場。
早在2009年，木瓜移動就曾計劃在美國上市。但當時美股正在遭遇金融危機時期“黎明前的黑暗”。納斯達克指數(shù)在2009年兩次觸底，3月最低觸及1265.52點。盡管隨后開始反彈，但整個資本市場仍然處在比較謹慎的階段。
木瓜為了能在美股上市，搭建了紅籌架構(gòu)，到了2015年5月，因為估值不理想，公司選擇拆除了VIE架構(gòu)，赴美上市不了了之。
僅僅一年之后，2016年5月，木瓜移動在新三板掛牌，但2016年12月就選擇摘牌。與之相關(guān)的背景是，新三板掛牌企業(yè)數(shù)量在2016年由5129家翻番至10163家，但交易額并沒有明顯起色，整個板塊交易量不足2000億元。對于終止掛牌原因，木瓜移動當時表示是“因公司經(jīng)營和發(fā)展戰(zhàn)略調(diào)整”。
科創(chuàng)板設(shè)立后，木瓜移動也積極申報。2019年3月，木瓜移動宣布在科創(chuàng)板上市申請獲受理。不過，經(jīng)歷了上交所兩輪共計89個問題的問詢后，木瓜移動成為了不太光彩的“科創(chuàng)板首家主動撤單的公司”。
主動從科創(chuàng)板撤回申請，外界認為最大的問題就是木瓜移動的業(yè)務(wù)和科創(chuàng)板核心的“科技創(chuàng)新”定位不符。當時的招股書顯示，2016年-2018年間，木瓜移動研發(fā)投入占營收的比例僅為4.94%、1.20%及0.71%，在所有的申報企業(yè)中排名倒數(shù)第一。而在專利申報上，木瓜移動僅擁有1項美國專利。深交所披露的最新創(chuàng)業(yè)板招股書顯示，公司2019年的研發(fā)投入占比為0.94%，連續(xù)2年低于1%；并且，在3782.02萬元的研發(fā)費用中，有九成左右為職工薪酬支出。以上這些，都與科創(chuàng)板的入門要求有一定差距。
為了應(yīng)對不同板塊的上市要求，木瓜移動幾次修改上市申報材料。2016年木瓜移動掛牌新三板時，稱其主營業(yè)務(wù)為“移動數(shù)字營銷和移動游戲的營銷運營”。到2019年申報科創(chuàng)板時，公司的定位變成了“以海量數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)、以算法為核心手段”“依托大數(shù)據(jù)技術(shù)的海外營銷服務(wù)商”。
當時上交所針對這一問題也給予了一針見血地問詢：“木瓜作為大數(shù)據(jù)處理分析公司，為什么同行可比公司是藍色光標、佳云科技這樣的文化傳媒公司？”
2020年，創(chuàng)業(yè)板試點注冊制后，木瓜移動再次向創(chuàng)業(yè)板發(fā)起沖擊，面對深交所的問詢，木瓜移動也顯得“準備不足”。
來源：監(jiān)管問詢函
屢次折戟，除了木瓜移動本身的業(yè)務(wù)模式與資本市場定位有差異之外，一個可能的原因是“遇人不淑”。
木瓜移動的A股上市輔導(dǎo)保薦機構(gòu)是中天國富。媒體報道，中天國富采取高薪挖角同業(yè)員工和項目的模式，但這樣急功近利效果并不理想。2021年以來，包括木瓜移動在內(nèi)，中天國富證券保薦的項目中，有11個IPO項目或終止、或撤回。今年1月，中天國富還因為保薦項目存在“申報文件存在信息披露嚴重錯誤”問題遭到監(jiān)管處罰。
3、回歸務(wù)實，出海前景依然廣闊
顯然，木瓜移動在美股和A股都未能上市成功，有“天時地利”的因素，但從木瓜業(yè)務(wù)本身來看，IPO屢次失敗和公司自身業(yè)務(wù)有關(guān)。
從此前遞交的招股書來看，其2017年、2018年、2019年和2020年上半年的營業(yè)收入分別為22.79億元、43.28億元、40.26億元和19.28億元。其中，2018年同比增長89.89%，2019年則同比下降6.97%。
木瓜移動在回復(fù)交易所問詢時稱，2019年營收下降的原因是客戶結(jié)構(gòu)發(fā)生調(diào)整。其中，應(yīng)用軟件和互動娛樂類客戶銷售收入在2018年快速增長，2019年有所下降，2019年電商零售占比由27.85%增至53.60%。
廣告營銷業(yè)內(nèi)人士對價值星球表示，2018年，第三方廣告監(jiān)測平臺Kochava曝光了國內(nèi)廣告營銷公司通過刷量騙取客戶廣告收益的行為。雖然對于Kochava的指控，各方眾說紛紜，木瓜移動也沒有牽涉其中，但對于整個行業(yè)來說，廣告主們降低了以點擊量、下載量為付費依據(jù)的效果類廣告的投放。這也是木瓜移動營收波動的深層次原因。
招股書數(shù)據(jù)顯示，近幾年，搜索展示類廣告占營收比例越來越大。從2017年的91.41%提升至2020年上半年的99.11%。由于效果類廣告毛利較高，隨著效果類廣告逐漸被毛利更低的搜索展示類廣告代替，木瓜移動的毛利率也進一步走低。同期毛利率從4.34%下降至3.46%
此外，廣告營銷行業(yè)門檻并不算高，同行之間競爭激烈。為了吸引客戶，木瓜移動向客戶提供了高額返利，進一步吞噬了其毛利率。2017年、2018年、2019年和2020年上半年，木瓜移動的返利凈額分別為5383.07萬元、1.15億元、1.25億元和5934.53萬元，返利凈額影響毛利率分別為2.36%、2.65%、3.10%和3.08%。
另一個毛利率下降的重要原因是，夾雜在國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)和海外巨頭之間，廣告代理一般都會為信譽度高的廣告主墊付資金，這會對木瓜移動的現(xiàn)金流有很高要求。業(yè)內(nèi)人士表示，由于墊資普遍存在，某種程度上說，誰能更快上市融資，誰就能占得先機。
事實上，除了木瓜移動，同樣是Facebook國內(nèi)代理的競爭對手飛書深諾也正在考慮港股上市，且已兩次遞交招股書，目前尚未通過聆訊。
除了毛利率逐漸走低，對主要供應(yīng)商的依賴也是木瓜移動業(yè)務(wù)上的隱患。報告期內(nèi)，公司對Facebook的采購金額分別達到 18.77 億元、38.07 億元、31.57億元和 12.93 億元，采購占比分別達到 87.81%、91.99%、82.21%和 69.72%，對Facebook的流量采購集中。
值得注意的是，木瓜移動與Facebook的歷次合作協(xié)議均附有任意終止條款，F(xiàn)acebook根據(jù)其全球廣告條款及協(xié)議，有權(quán)任意終止與廣告合作伙伴的合作關(guān)系。如果發(fā)生Facebook取消公司一級代理資質(zhì)的極端情況，公司的業(yè)務(wù)和經(jīng)營成果將受到重大不利影響。
不過，放眼整個行業(yè)，木瓜移動所在的出海營銷賽道發(fā)展空間仍然不小。中國的出海數(shù)字營銷開支規(guī)模由2015年36億美元增至2020年的183億美元，復(fù)合年增長率為38.5%，預(yù)計2025年將達到502億美元。由于有龐大用戶基礎(chǔ)和高知名度，用戶在Facebook及Google的數(shù)字營銷開支復(fù)合年增長率相當高，2015年至2020年分別達到47.5%及40.3%。
數(shù)據(jù)顯示，2020年，中國約有1000家出海數(shù)字營銷服務(wù)供貨商。同期，前五大出海數(shù)字營銷服務(wù)供貨商壟斷了近64.5%的市場。按2020年交易總額計，飛書深諾于中國出海數(shù)字營銷服務(wù)供貨商中排名第一，市場份額為20.5%，交易額為38億美元。同期，藍色光標、木瓜移動以37億美元、19億美元分列第二、第三，對應(yīng)的市場份額分別為20.4%、10.4%。
在創(chuàng)始人沈思的帶領(lǐng)下，木瓜移動為了博得更大的市場份額不懈地努力融資上市，之前幾次都未能取得理想的結(jié)果，除了公司業(yè)務(wù)與資本市場核心定位不符這樣的客觀因素，保薦機構(gòu)對公司的過度包裝也顯得適得其反。就像沈思參加《非誠勿擾》后，發(fā)現(xiàn)自己不喜歡別人關(guān)注自己的外表，而是希望關(guān)注焦點在她做了什么?；蛟S木瓜移動在上市過程中也需要沈思這樣的思考，在上市申報中“返璞歸真”，少一些包裝。
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