想必春節(jié)后，全球金融市場動蕩讓大家驚恐迷惑。那么，到底是什么造成了美債收益率上升，股市下跌，大宗商品價格上漲，人民幣下跌，黃金下跌呢？我覺得主要原因在于美國政府2萬億美元財政刺激的刺激，導(dǎo)致金融市場認(rèn)為該計劃在美聯(lián)儲并未擴大寬松的情況下，刺激了需求。需求上升，帶動了通脹預(yù)期上漲。那么，無論是用實際利率分析，還是債券市場本身的供需分析，都會造成美國國債收益率的上升。而美國國債收益率的上升，又導(dǎo)致了對股票市場價格的重估，進(jìn)而造成股市下跌。同時，還是因為財政政策刺激需求，所以，大宗商品價格預(yù)期上漲。所以，帶動資金從美國國債，黃金，中國等疫情期間的避險市場流向了大宗商品市場。帶動大宗商品價格上漲。但是，這種趨勢會造成資本流出中國，同時全球通脹會通過大宗商品價格輸入中國。這就勢必導(dǎo)致中國因資本流出而面臨國內(nèi)流動性緊縮，國內(nèi)需求繼續(xù)承壓；同時輸入通脹又導(dǎo)致企業(yè)原材料價格上漲，居民生活成本上升的局面。這就會使企業(yè)既面臨需求不足，又面臨成本上升的風(fēng)險。今年企業(yè)的利潤率壓力可能比去年還大。貨幣政策的平衡難度比去年更高。以下，我就為大家詳細(xì)解釋：
一、拜登的財政刺激政策強化對美國需求端的刺激。
拜登政府提出的2萬億美元財政刺激計劃，主要支出項目如下：
直接現(xiàn)金發(fā)放：在此前兩輪向美國民眾發(fā)放了各1200美元和600美元的現(xiàn)金補助后，當(dāng)前新一輪援助措施將會更慷慨地發(fā)放每人1400美元，但不同的是，基于2019年2020年度的報稅狀況，年收入超過7.5萬美元的個人會被削減部分現(xiàn)金發(fā)放額度。這部分援助總計將耗資4223億美元；
對州、地方及保留地政府的補貼：聯(lián)邦政府將向各州、各市鎮(zhèn)以及各印第安人保留地當(dāng)?shù)卣峁╊~外資金援助，以應(yīng)對其在疫情中被迫減少收入和增加支出的困境。這部分開支將達(dá)3500億美元。
疫情相關(guān)失業(yè)福利補貼：其中包括三項措施，即對現(xiàn)有失業(yè)金領(lǐng)取者額外增加每周400美元的補貼，為已經(jīng)超過失業(yè)金申領(lǐng)期限者提供延續(xù)福利發(fā)放，以及向非全日就業(yè)者提供額外失業(yè)補貼，上述項目將花費2458億美元。
學(xué)校重新開學(xué)補貼：將向中小學(xué)提供緊急救助資金，確保其能夠重新開學(xué)授課，并保障教學(xué)環(huán)境的安全。這部分將花費1286億美元。
育兒減稅延期措施：每個兒童為其父母提供的減稅額度將從此前的2000美元升至3000美元（6歲以下兒童為3600美元），如果其父母納稅額不足此額度，則還將得到現(xiàn)金返還補貼，但年收入高于7.5萬美元的家長減免額度將削減。此項措施將令政府減少1092億美元的收入。
多雇主養(yǎng)老金支援計劃：聯(lián)邦政府將向收入不足的養(yǎng)老金基建注資補貼，以確保其能足額發(fā)放養(yǎng)老金項目直至2027年，這將帶來815億美元的額外開支。
最低薪資標(biāo)準(zhǔn)上調(diào)：法案將把最低工資標(biāo)準(zhǔn)由7.25美元每小時提高到9.50美元，再到2025年時進(jìn)一步逐步提高知名15美元，這將因為暫時性的失業(yè)增加給政府帶來454億美元的開支。
另外，聯(lián)邦緊急事務(wù)管理部門將得到470億美元的額外撥款用于對災(zāi)害事件的支出，并覆蓋處置因疫情死亡者遺體的開支。同時，政府將撥款485億美元增加對新冠病毒的檢測，診斷和監(jiān)控。最后，各大城市的大眾運輸部門也會得到279億美元的補助，用于維持其在人力和設(shè)備領(lǐng)域的必要支出。
（以上內(nèi)容引述自《新浪財經(jīng)》）
顯然，從計劃內(nèi)容看，拜登政府的財政刺激主要通過增加政府負(fù)債，來補貼居民的現(xiàn)金收入。這無疑將刺激美國經(jīng)濟(jì)的需求端。而美國經(jīng)濟(jì)目前的供給端也表現(xiàn)良好。2月份美國Markit制造業(yè)PMI是58.5，服務(wù)業(yè)PMI是58.9。都相當(dāng)強勁。這表明隨著美國疫苗注射的進(jìn)程加快，疫情傳播率的下降，經(jīng)濟(jì)的供給端也開始走入正軌。當(dāng)經(jīng)濟(jì)的供給端走入正軌，而需求端又面臨強勁刺激的時候，通脹預(yù)期沒理由不上升。所以，拜登政府的財政刺激政策在美國疫情逐步得到控制，經(jīng)濟(jì)開始恢復(fù)的時候，會對美國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生強有力的支撐。由此，金融市場產(chǎn)生了強烈的通脹預(yù)期。
二、預(yù)期通脹上升，會導(dǎo)致美國國債收益率上升。
從債券投資的角度來講，購買債券是因為要賺取利息。但投資人賺取的不僅是債券帶來的名義利息，而是名義利息剔除掉通過膨脹之后的實際利息。因為，通貨膨脹就意味著貨幣貶值。而投資人需要的是能夠跑贏貨幣貶值的資產(chǎn)。因此，剔除掉通貨膨脹的實際利息才是投資人購買債券的收益判斷標(biāo)準(zhǔn)（實際利息=名義利息-通貨膨脹率）。在此之前，因為美國的量化寬松，所以美國國債的收益率很低。去年4月份時，十年期美國國債收益率只有0.5%多一點。今年1月之前，也都在1%以下。但顯然，如果大家的通脹預(yù)期上升，這個水平的名義利息就很可能被上升的通貨膨脹率反超。所以，這個時候，美國國債就不再有吸引力。必然隨著人們的通脹預(yù)期上升而被拋售。
而從國債市場的供需來看，拜登政府2萬億美元刺激政策的資金來源，大部分將是增加美國國債發(fā)行獲得。這勢必增加美國國債市場的供給。但是，在通脹預(yù)期下，美聯(lián)儲大概率不會增加貨幣的供應(yīng)。那么，這就等于在貨幣供應(yīng)不變的情況下，增加國債的發(fā)行。錢有限，借債的卻多了。那么，借債的利息就只能更高了。所以，在美聯(lián)儲沒有進(jìn)一步寬松下，美國政府增加國債發(fā)行，本身也會推高國債的市場利率。
三、國債收益率的上升，導(dǎo)致股市下跌。
國債是無風(fēng)險資產(chǎn)。股票是風(fēng)險資產(chǎn)。在定價原理上，風(fēng)險資產(chǎn)的收益率=無風(fēng)險資產(chǎn)收益率+風(fēng)險溢價。因此，當(dāng)無風(fēng)險資產(chǎn)收益率上升時，風(fēng)險資產(chǎn)的收益率也跟隨上升。在收益額不變時，收益率上升也就意味著價格下跌。所以，當(dāng)美國國債收益率上升時，美國股市也就下跌。而美國國債收益率的波動也就意味著全球美元流動性的波動。所以，當(dāng)美國國債收益率上升時，全球的國債收益率和風(fēng)險資產(chǎn)價格也都會跟隨美國而動。
四、資金流向大宗商品，導(dǎo)致商品價格上升。
正是因為通脹預(yù)期的帶動，倫敦銅期貨，鋁期貨，紐約銅期貨，鉑期貨等大宗商品價格與美國十年期國債收益率走勢高度一致。說明資金在通脹預(yù)期的驅(qū)動下，流入大宗商品期貨市場。
五、通脹預(yù)期源自財政刺激，但貨幣沒有更寬松，所以黃金下跌。
但是這一次有個奇怪的地方：為什么通脹預(yù)期下跌，但作為對抗通脹的著名產(chǎn)品“黃金”價格卻下降了？原因在于黃金是資產(chǎn)價值最穩(wěn)定的資產(chǎn)，他對抗的是貨幣貶值。如果通脹是由貨幣超發(fā)造成的，那么黃金對抗貨幣貶值的價格上漲，也就同時對抗了通脹。但，如果通脹不是由貨幣貶值造成的，那么，黃金就不會產(chǎn)生對抗貨幣貶值的升值效應(yīng)。因此也就不會跟隨通脹率上升。而這一次的通脹預(yù)期上升，就不是由貨幣超發(fā)引發(fā)的。美聯(lián)儲對抗疫情衰退的量化寬松政策已經(jīng)反應(yīng)在了之前的黃金價格中。而這一次的通貨膨脹預(yù)期，是因為美國政府的財政刺激政策。美聯(lián)儲并沒有為此而再次寬松貨幣。所以，基礎(chǔ)貨幣總量并沒有發(fā)生變化。因此，黃金就不會出現(xiàn)對抗貨幣增發(fā)而形成的價格上漲。相反，因為資金需要根據(jù)通脹預(yù)期，調(diào)整資產(chǎn)布局，發(fā)生了流動性轉(zhuǎn)移。作為流動性最高的資產(chǎn)，黃金就會產(chǎn)生拋售，以籌集資金投向大宗商品市場。所以，這一次通貨膨脹預(yù)期上升，黃金就產(chǎn)生了下跌。原因就在于，這次通脹不是貨幣增發(fā)造成的，而是財政刺激疊加經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇造成的。
六、通脹預(yù)期如果成立，會對中國造成供需兩端的“雙重擠壓”。
截至目前為止，全球金融市場里的通脹預(yù)期，也還僅僅是預(yù)期而已。通脹并沒有實際發(fā)生。1月美國核心CPI為同比1.4%。增速比去年第四季度還低了0.2%。1月核心PPI是2%。增速倒是從去年7月開始持續(xù)上升。這說明美國也面臨著需求復(fù)蘇慢于商品價格復(fù)蘇的情況。但眼下的情況也并不構(gòu)成現(xiàn)實的通脹。通脹在目前還是預(yù)期而已。但是，從這些指標(biāo)上看，拜登的財政刺激是正確的，至少能夠解決美國需求復(fù)蘇緩慢的問題。可如果美國的財政刺激疊加經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，真的導(dǎo)致通貨膨脹，那對中國會造成怎樣的影響呢？
美債收益率上升會導(dǎo)致資金流出中國，造成國內(nèi)流動性緊縮。中國央行過去一年之所以始終保持常規(guī)的貨幣政策，一個很重要的原因就是要保持與美國之間的正利差。讓中國的國債利率高于美國的國債利率。這樣才能吸引外資通過資本項目流入中國。但是，如果美國的國債收益率上升，也就意味著美國國內(nèi)對于資金的吸引力在增長。那么資金就會產(chǎn)生流出中國的壓力。同時，由于布局通脹資產(chǎn)的需要，資金也會從中國流出而流入到大宗商品市場。因此，通脹預(yù)期上升，會導(dǎo)致國際資金流出中國（近期人民幣離岸匯率下跌就是指標(biāo)）。造成中國國內(nèi)的流動性緊縮。使得國內(nèi)的利率始終無法下降，甚至上升。
輸入性通脹會抬升生產(chǎn)和生活成本，壓縮企業(yè)利潤空間。通過膨脹會通過國際大宗商品市場價格輸入中國。這無疑將抬升企業(yè)的原材料成本，并有可能抬升居民的生活資料價格。擠壓企業(yè)的利潤空間。
流動性緊縮疊加輸入性通脹，會給中國經(jīng)濟(jì)形成雙重擠壓。資本流出造成的流動性緊縮使得央行失去貨幣寬松的空間。中國在去年就是因為沒有貨幣寬松的空間，所以才在疫情衰退時，沒能采取需求刺激的政策。從而導(dǎo)致我們的核心CPI持續(xù)下滑至今。消費動力萎縮。企業(yè)面臨著消費不足的困境。而如今，如果發(fā)生流動性緊縮，國內(nèi)的貨幣環(huán)境可能更加緊縮。那么，消費動力下降的趨勢就更加難于對沖。同時這也會導(dǎo)致企業(yè)的實際利率成本更高。而另一方面，輸入性通脹又導(dǎo)致企業(yè)的原材料成本上漲。企業(yè)的毛利潤率下降。營業(yè)利潤率就必然下滑。如此一來，企業(yè)不但營收壓力加大，而且同時成本又上升。企業(yè)營業(yè)利潤率下滑遭遇市場資金成本上升的局面。去年我們實際上開始遭遇了這種局面。導(dǎo)致實體經(jīng)濟(jì)經(jīng)營舉步維艱。民間實體經(jīng)濟(jì)固定資產(chǎn)投資同比萎縮33.32%。而今年，如果流動性緊縮疊加輸入性通脹，就只會大大加重這種局面。那么，實體經(jīng)濟(jì)里的通縮，就不可避免。中國的結(jié)構(gòu)性矛盾將更加突出。
這種局面也加大了中國央行的政策難度。國際資本流出，使得央行不能下降國內(nèi)的利率以刺激消費。但這又勢必加重企業(yè)的營收壓力。而輸入性通脹，又使得企業(yè)原材料成本上漲。央行需要適當(dāng)收緊貨幣，限制需求，壓制通脹。但，這顯然又和國內(nèi)消費需求動力不足相沖突。央行的貨幣政策左右為難。而且，去年以來，我們經(jīng)濟(jì)的支撐動力在于固定資產(chǎn)投資。而今年，固定資產(chǎn)投資需求又和大宗商品價格通脹相疊加。擴大投資，勢必加重實體經(jīng)濟(jì)的經(jīng)營成本。削弱企業(yè)利潤率。使得企業(yè)的營業(yè)利潤率越來越低于市場利率水平。搞不好會形成實體經(jīng)濟(jì)里的通縮螺旋。這非但會削弱經(jīng)濟(jì)動力，而且也大大刺激了國內(nèi)債務(wù)的風(fēng)險。因此，如果國際通脹預(yù)期成立，中國央行所面臨的政策難度前所未有。
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