covered call是最簡(jiǎn)單也是最實(shí)用的期權(quán)收入策略。所謂Covered Call就是持有股票（long stock），并賣出對(duì)應(yīng)的看漲期權(quán)（sell call），所以
covered call = long stock + sell OTM call
前面的文章介紹過(guò)，單純的賣出一個(gè)看漲期權(quán)（sell naked call），由于股價(jià)上漲理論上沒(méi)有上限，因此賣出看漲的期權(quán)只有有限的收益但是卻有無(wú)限的虧損可能。如果持有股票就不用擔(dān)心虧損無(wú)限的問(wèn)題，當(dāng)股價(jià)超出看漲期權(quán)的執(zhí)行價(jià)時(shí)，就以執(zhí)行價(jià)將手中的股票賣給看漲期權(quán)的買(mǎi)方。
如果持有一種股票而且想長(zhǎng)期持有時(shí)，可以以月為單位出售該股票的虛值（OTM）看漲期權(quán)。每月都出售，就好象在收這個(gè)股票的租金一樣。
一、股票投資的alpha和beta
（本部分如果有朋友看不懂可以略去，或者只看加黑字的部分）
投資的收益可以由收益中的非風(fēng)險(xiǎn)部分、受整個(gè)市場(chǎng)影響的部分，以及誤差部分三者之和，通過(guò)資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）計(jì)算出α和β，然后確定某金融商品的風(fēng)險(xiǎn)程度：
ｙ＝α＋βｘ＋ｃ
式中，ｙ為某種金融商品預(yù)期收益率；截距α為收益中非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)部分，是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的收益；斜率β為系數(shù)，是系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)部分；ｃ為誤差項(xiàng)，即殘余收益（隨機(jī)因素產(chǎn)生的剩余收益）；ｘ為整個(gè)市場(chǎng)的預(yù)期總體收益率。
投資市場(chǎng)交易中面臨著系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（β風(fēng)險(xiǎn)）和非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（α風(fēng)險(xiǎn)），通過(guò)對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行度量并將其分離，從而獲取超額絕對(duì)收益（阿爾法收益）。獲取阿爾法收益包括選股、估值、固定收益策略等等，也利用衍生工具對(duì)沖掉beta風(fēng)險(xiǎn)。
1. alpha
Alpha（α）是指一個(gè)人在操作某一投資中所獲得的超出指數(shù)或基準(zhǔn)回報(bào)的那部分收益，表示大盤(pán)不變時(shí)個(gè)股的漲跌幅度，表示某公司一定程度的固定收益，由行業(yè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)確定。
α＞０，表示大盤(pán)不變時(shí)，個(gè)股上升且數(shù)值越大，則漲幅越大。較高的α一般是由股票的個(gè)性特征所決定，與大勢(shì)和行業(yè)無(wú)關(guān)，應(yīng)深度挖掘個(gè)股輕指數(shù)，盡可能尋找高α值的個(gè)股。
α＜０，表示大盤(pán)不變時(shí)，該個(gè)股下跌，且數(shù)值越小跌幅越大。
2. beta
上式變形后可得：
Beta（β）＝（ｙ－α－ｃ）÷ｘ＝Δｙ／Δｘ
式中，Δｙ為某金融商品的預(yù)期收益－該預(yù)期收益中的非風(fēng)險(xiǎn)部分；Δｘ為整個(gè)市場(chǎng)的預(yù)期平均收益－該預(yù)期收益中的非風(fēng)險(xiǎn)部分。
式中表示市場(chǎng)收益率變動(dòng)對(duì)某一金融商品收益率變動(dòng)的程度。Beta可以視為一個(gè)放大系數(shù)，假設(shè)某只股票相對(duì)大盤(pán)的Beta是1.5，那么就意味著大盤(pán)每上漲或下跌1%，這只股票就會(huì)上漲或下跌1.5%，波動(dòng)較大；反之若Beta僅為0.6，那么大盤(pán)每上漲或下跌1%，這個(gè)股票就會(huì)上漲或下跌0.6%，波動(dòng)較小。
股票投資的回報(bào)來(lái)源于兩部分，一是由市場(chǎng)總體回報(bào)所貢獻(xiàn)，由β來(lái)衡量，β是用來(lái)衡量個(gè)別股票受整個(gè)經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響程度的指標(biāo)，是衡量股票收益相對(duì)于業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)基準(zhǔn)收益的總體波動(dòng)性的指標(biāo)；用于衡量系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)），進(jìn)行選股。如果其波動(dòng)程度比市場(chǎng)大，表示該股票風(fēng)險(xiǎn)大；相反，則比較小。
當(dāng)β=１時(shí)，表示該股票的收益和風(fēng)險(xiǎn)與大盤(pán)指數(shù)一致，代表市場(chǎng)指數(shù)每上漲1%，理論上這個(gè)股票也應(yīng)該上漲1%；另一部分是股票投資獨(dú)立于市場(chǎng)總體部分的回報(bào)，由α來(lái)表示，假如過(guò)去一年市場(chǎng)上漲了10%，一個(gè)β=1.5的股票理論上應(yīng)該要上漲15%，但是這個(gè)股票實(shí)際上漲了20%，則兩者相差的部分5%即是α。
當(dāng)β＜１時(shí)，表示該股票收益和風(fēng)險(xiǎn)均小于大盤(pán)指數(shù)，說(shuō)明風(fēng)險(xiǎn)程度低于整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)水平，是風(fēng)險(xiǎn)小的股票。該股的波動(dòng)就比大盤(pán)小。例如低市盈率和周期性股票的β值比較小。Beta為0.8說(shuō)明該股或該組合的波動(dòng)比大盤(pán)小20%。
當(dāng)β＞１時(shí)，表示該股票收益和風(fēng)險(xiǎn)均大于大盤(pán)指數(shù)，價(jià)格波動(dòng)比市場(chǎng)大，方向與市場(chǎng)相同，表明風(fēng)險(xiǎn)程度高于整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)水平。β＝1.5，說(shuō)明當(dāng)市場(chǎng)指數(shù)收益率上升或下降1％時(shí)，該金融商品收益率將上升或下降1.5％，其波動(dòng)比市場(chǎng)要大50％，風(fēng)險(xiǎn)大于市場(chǎng)。貝塔值為1.2說(shuō)明該股或該股票組合波動(dòng)比大盤(pán)大20%。
0＜β＜１，表示某種股票的價(jià)格波動(dòng)比市場(chǎng)小，方向與市場(chǎng)相同，表明風(fēng)險(xiǎn)程度低于整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)水平。
－１＜β＜0，某種股票的價(jià)格波動(dòng)比市場(chǎng)小，方向與市場(chǎng)相反。
β＜－１，某種股票的價(jià)格波動(dòng)比市場(chǎng)大。
投資者努力跑贏市場(chǎng)追求的便是α收益，利用在持有股票的同時(shí)根據(jù)β值計(jì)算交易對(duì)應(yīng)的期權(quán)策略，便可化解掉持有股票時(shí)的市場(chǎng)性風(fēng)險(xiǎn)，而僅保留股票相比大勢(shì)部分的收益。
β的局限：由于信息的非對(duì)稱性和市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性因素不夠完善，計(jì)算出來(lái)的β是根據(jù)過(guò)去的資料大致匡算的數(shù)據(jù)，不能有效地預(yù)測(cè)未來(lái)；大機(jī)構(gòu)只有通過(guò)購(gòu)買(mǎi)20種以上的股票進(jìn)行分散投資從而消除非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)后，β才有使用價(jià)值。否則，由于某一上市公司自身原因造成的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)對(duì)利用β進(jìn)行分析的結(jié)果產(chǎn)生很大的干擾。β不是全部風(fēng)險(xiǎn)，而是與市場(chǎng)有關(guān)的這一部分風(fēng)險(xiǎn)。
標(biāo)準(zhǔn)差是度量證券本身在各個(gè)不同時(shí)期收益變動(dòng)的程度，其比較的基礎(chǔ)是證券本身在不同時(shí)期的平均收益；β是度量某種證券各年的收益相對(duì)于同一段時(shí)期內(nèi)市場(chǎng)的平均波動(dòng)程度，其比較標(biāo)準(zhǔn)是市場(chǎng)的波動(dòng)程度。
二、長(zhǎng)期持有的短期期權(quán)操作策略比較
看好某支股票，一定是看好它的未來(lái)，看好它的alpha，包括公司未來(lái)盈利前景、產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)能力、決策層的領(lǐng)導(dǎo)力，行業(yè)優(yōu)勢(shì)等等?？春玫墓善本鸵L(zhǎng)期持有，賺取alpha的收益，這是巴菲特先生用行動(dòng)告訴我們的。長(zhǎng)期看好并持有的股票，短期可能受利率、宏觀經(jīng)濟(jì)政策、商品價(jià)格等因素的影響，股價(jià)暫時(shí)承壓。對(duì)于長(zhǎng)期持有者，即使股價(jià)承壓也不打算賣出，原因前面文章已經(jīng)分析過(guò)（止損失效和長(zhǎng)短期稅務(wù)問(wèn)題）。能否在不賣出股票的情況下避免短期風(fēng)險(xiǎn)？有沒(méi)有既能賺取長(zhǎng)期alpha收益，又避免短期風(fēng)險(xiǎn)，保住部分beta收益的期權(quán)操作？短期也要保住的beta收益，打算賺取長(zhǎng)期收益而又避免短期損失，如何應(yīng)對(duì)？期權(quán)市場(chǎng)給出了3種方案：
方案1：持有股票+buy put進(jìn)行保險(xiǎn)——protective put（保護(hù)性看跌期權(quán)）
方案2：持有股票+sell call鎖定利潤(rùn)——covered call（備兌看漲期權(quán)）
方案3：持有股票+buy put+sell call——collar（領(lǐng)圈套利）
究竟那種方案好呢？
首先，從期權(quán)交易成本角度考慮：
保護(hù)性看跌期權(quán)因?yàn)閎uy put要付出成本，屬于對(duì)沖策略；備兌看漲期權(quán)因?yàn)閟ell call會(huì)增加收入，屬于收入策略；領(lǐng)圈套利collar是用sell call收到的錢(qián)支付buy put的錢(qián)，屬于鎖倉(cāng)策略。
總之，長(zhǎng)期持有的股票要減少成本，即使是管理費(fèi)相差0.1%，持有20年收益也會(huì)相差很多，如果頻繁地buy put會(huì)進(jìn)一步增加持有成本，這不符合長(zhǎng)期持有的風(fēng)格，所以從成本角度：方案2>方案3>方案1，優(yōu)選方案2。
其次，從期權(quán)到期日投資組合的整體盈虧考慮：
Proctive put在股票已經(jīng)下跌且低于buy put的執(zhí)行價(jià)才能獲利，但此時(shí)的獲利是覆蓋不了持有正股損失的，整體來(lái)說(shuō)是個(gè)bear strategy。（因?yàn)槲覀円呀?jīng)知道了期權(quán)的delta絕對(duì)值都是小于1的，比如delta 為0.5的期權(quán)相當(dāng)于持有其和合約一半的股票)。
Covered call當(dāng)股票漲到行權(quán)價(jià)之上時(shí)，看漲期權(quán)賣方（call seller）就以行權(quán)價(jià)把手中的股票賣給看漲期權(quán)買(mǎi)方（即buy call的人），相當(dāng)于鎖定了利潤(rùn)。整體來(lái)說(shuō)是個(gè)bull strategy（因?yàn)槌钟泄善钡膁elta為1，sell call的delta為大于-1的負(fù)值，綜合delta還是正值）。covered call在股票下跌時(shí)會(huì)減少單純持有股票的損失，當(dāng)然股票連續(xù)下跌時(shí)，損失也越大。對(duì)于長(zhǎng)期持有者，如果手里有足夠現(xiàn)金，股票下跌正是加倉(cāng)好機(jī)會(huì)。
Collar策略在股票上漲到sell call的執(zhí)行價(jià)之上時(shí)將按照call的執(zhí)行價(jià)把股票賣出，鎖定了利潤(rùn)（同時(shí)也放棄了繼續(xù)上漲的利潤(rùn)空間）；在股票下跌到buy put的執(zhí)行價(jià)之下時(shí)將按照put的執(zhí)行價(jià)把股票賣出，限定了風(fēng)險(xiǎn)（當(dāng)股票繼續(xù)跌時(shí)，投資組合不再受影響）。所以，Collar策略相當(dāng)于無(wú)成本（或者低成本）將股票的短期漲跌空間鎖定，即鎖倉(cāng)。
總之，Protective put策略鎖定了股票下跌的風(fēng)險(xiǎn)，covered call策略鎖定了股票上漲的利潤(rùn)，Collar策略即鎖定了風(fēng)險(xiǎn)、又鎖定了利潤(rùn)。
最后三種策略對(duì)比分析可以看出：長(zhǎng)期持有的股票，投資的是未來(lái)，賺取的是alpha，考慮的是持有成本。如果不斷賣出covered call：(1)不但起到了鎖定短期利潤(rùn)，賺取beta的作用，(2)通過(guò)不斷賣出sell增加收入，還可以起到不斷降低正股持有成本，最終可以達(dá)到零成本（甚至負(fù)成本）擁有股票的目的。
三、covered call 策略
1. 操作策略
選一只好股票——underlying assert
做covered call時(shí)，選股票也很重要。一定要選長(zhǎng)期看漲的股票，并且還不要漲太快的那種股票。這需要一定的基本面和技術(shù)面的研究，如果有紅利可分那就更好了。
對(duì)于個(gè)人投資者來(lái)說(shuō)，研究一家公司的基本面和公司股票的技術(shù)面是很困難的，這時(shí)候我們不妨選指數(shù)基金ETF，如標(biāo)普500指數(shù)基金SPY，羅素2000指數(shù)基金IWM，道瓊斯指數(shù)基金DIA等。指數(shù)基金的好處是：它的基本面與宏觀經(jīng)濟(jì)和金融政策有關(guān)，而且由于指數(shù)多元，不會(huì)大漲大跌，是做covered call的理想標(biāo)的（underlying assert）。
逢低吸納股票——buy and hold
對(duì)于基本面好長(zhǎng)期看漲的股票或ETF，短期股價(jià)受到?jīng)_擊的時(shí)候恰恰是逢低進(jìn)場(chǎng)的好機(jī)會(huì)。記?。寒?dāng)大眾恐懼的時(shí)候要貪婪，逢低入倉(cāng)，買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)！
逢高定期賣出看漲期權(quán)——sell call
股票高漲的時(shí)候，如果趁機(jī)賣出股票，可以賺取短期的波段收益，但是長(zhǎng)期的機(jī)會(huì)有可能就會(huì)永遠(yuǎn)錯(cuò)過(guò)，短期頻繁買(mǎi)賣股票會(huì)增加傭金和稅務(wù)支出。持有股票的同時(shí)不斷賣出下個(gè)月到期的虛值call（即行權(quán)價(jià)高于當(dāng)前價(jià)，價(jià)外call），可以得到權(quán)利金，不會(huì)錯(cuò)過(guò)長(zhǎng)期機(jī)會(huì)，也抓住了短期的波動(dòng)。
操作策略如下：
執(zhí)行價(jià)——最好在明顯壓力線以上，或者delta在10-15左右
期權(quán)金——權(quán)利金收入最好能達(dá)到支出的2.5%左右
2. 期權(quán)到期日的兩種結(jié)果(假設(shè)沒(méi)有積極應(yīng)對(duì))
如果持有股票并賣出虛值call，在期權(quán)到期日，將會(huì)有兩種情況：
(1) 如果期權(quán)到期日股票上漲且超過(guò)了sell call的行權(quán)價(jià)（價(jià)內(nèi)）
將會(huì)以行權(quán)價(jià)來(lái)交割股票，交易將自動(dòng)執(zhí)行。這時(shí)你賺到了權(quán)利金和股票上漲到行權(quán)價(jià)的價(jià)差。
(2) 如果期權(quán)到期日股票下跌或者上漲沒(méi)超過(guò)sell call的行權(quán)價(jià)（價(jià)外）
賣出的call到期作廢，收到全部的權(quán)利金。接著可馬上賣出下個(gè)月的call，又得到權(quán)利金。如果能這樣重復(fù)多月，你也能得到不斷的現(xiàn)金流，就像房子的租金一樣。
三、積極應(yīng)對(duì)
上面討論的是covered call在期權(quán)到期日會(huì)出現(xiàn)的情況。在實(shí)際操作中，盡量不要將期權(quán)持有到期，因?yàn)殡S著期權(quán)到期日的臨近，股票波動(dòng)劇烈，會(huì)有很多意想不到的事情發(fā)生。盡量在期權(quán)到期日前將期權(quán)處理好：
當(dāng)期權(quán)處于價(jià)內(nèi)，正確的姿勢(shì)——延期
由于大多數(shù)股票和ETF都是美式期權(quán)，可以在到期日前的任何時(shí)間行權(quán)。當(dāng)市場(chǎng)價(jià)格高于sell call的執(zhí)行價(jià)，即期權(quán)處于價(jià)內(nèi)時(shí)，看漲期權(quán)隨時(shí)有被行權(quán)的危險(xiǎn)，如果那樣就要被迫以執(zhí)行價(jià)把股票賣給期權(quán)買(mǎi)方。短線操作了長(zhǎng)期持有的股票，雖然獲得了資本增值和期權(quán)金的雙重好處，但是不可避免會(huì)帶來(lái)短期稅務(wù)問(wèn)題。
正確的做法是：當(dāng)股票上漲開(kāi)始沖擊看漲期權(quán)的行權(quán)價(jià)時(shí)，要擇機(jī)將sell call進(jìn)行延期，避免打算長(zhǎng)期持有的股票短期被迫賣出，使稅務(wù)增加。
當(dāng)期權(quán)處于價(jià)外，正確的姿勢(shì)——關(guān)閉
當(dāng)股票價(jià)格沒(méi)有沖擊看漲期權(quán)行權(quán)價(jià)的危險(xiǎn)，即期權(quán)處于價(jià)外時(shí)，這時(shí)候不必?fù)?dān)心期權(quán)被行權(quán)。前面在《理解期權(quán)的Greeks》一文中提到過(guò)，價(jià)外期權(quán)不同于平價(jià)期權(quán)，價(jià)外期權(quán)的值隨著到期日的臨近反而衰減越少。
正確的做法是：隨著到期日臨近，期權(quán)價(jià)格下降較緩慢時(shí)，要擇機(jī)將sell call低價(jià)買(mǎi)回，避免為了即將到期價(jià)外期權(quán)的小利潤(rùn)承擔(dān)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。
四、總結(jié)
covered call策略最合適的時(shí)大盤(pán)藍(lán)籌且有穩(wěn)定分紅，但是股價(jià)一般很少出現(xiàn)大幅上漲的股票。美國(guó)有很多封閉式基金長(zhǎng)期持有主要的大盤(pán)藍(lán)籌股，在此基礎(chǔ)上不斷賣出covered call。在市場(chǎng)較弱時(shí)表現(xiàn)可以超越大盤(pán)，在市場(chǎng)較強(qiáng)時(shí)雖然可能跑輸大盤(pán)，但是股票本身的分紅加上賣出期權(quán)獲得的權(quán)利金可以不斷地給投資人提供穩(wěn)定的現(xiàn)金分紅?？偨Y(jié)起來(lái)，covered call策略的要點(diǎn)是：
底層證券：covered call適合對(duì)打算長(zhǎng)期持有、穩(wěn)定分紅并且上漲不太快的股票或ETF進(jìn)行操作，理想標(biāo)的是SPY、IWM、DIA、QQQ等。
進(jìn)場(chǎng)策略：逢低買(mǎi)入股票，逢高賣出call
價(jià)位選擇：執(zhí)行價(jià)在壓力線上，delta10-15，期權(quán)金大于本金2.5%最好
出場(chǎng)策略：盡量不要等到期權(quán)作廢，提前延期（當(dāng)call處于價(jià)內(nèi)時(shí)）或者關(guān)閉call倉(cāng)位（當(dāng)call處于價(jià)外時(shí)）。
收入來(lái)源：股票資本增值+股票分紅收入+定期期權(quán)收入，一舉三得。
總之，covered call對(duì)于長(zhǎng)期持有股票是非常好的收入策略，這類策略非常適合退休金賬戶的投資。隨著時(shí)間的消逝，期權(quán)價(jià)值不斷減少，sell call的收益越來(lái)越大，即使當(dāng)你睡覺(jué)時(shí)，你的資產(chǎn)都在增值，because money never sleeps。長(zhǎng)期持有，每天都愛(ài)你多一些。
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