本文由公眾號(hào)“蘇寧金融研究院”原創(chuàng)，作者為蘇寧金融研究院宏觀經(jīng)濟(jì)研究中心副主任陶金，首圖來(lái)自壹圖網(wǎng)。
隨著全球疫苗接種加速、全球通脹及其預(yù)期持續(xù)抬升，土耳其、巴西、俄羅斯等國(guó)紛紛加息，市場(chǎng)對(duì)印度、馬來(lái)西亞、泰國(guó)等國(guó)加息的預(yù)期也在上升。新興市場(chǎng)國(guó)家新一輪加息浪潮似乎正在襲來(lái)。這會(huì)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇產(chǎn)生哪些影響？中國(guó)將如何應(yīng)對(duì)？
緣何加息？
新興經(jīng)濟(jì)體的通脹和貨幣貶值壓力，長(zhǎng)期以來(lái)比發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體更大。
這是因?yàn)?，新興經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)往往相對(duì)單一，或集中在上游原材料和能源，或集中在產(chǎn)業(yè)鏈上的“微笑曲線”中間部位，工業(yè)體系不完備，即使是某些領(lǐng)域的物價(jià)上漲，也能夠造成本國(guó)全方位的通脹。
同時(shí)，這些國(guó)家還往往實(shí)行資本賬戶完全開(kāi)放和浮動(dòng)匯率制度，全球通脹趨勢(shì)往往能夠通過(guò)資本流動(dòng)快速傳導(dǎo)至本國(guó)內(nèi)部。
此外，新興經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增速往往相對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家更快，這背后是需求普遍增長(zhǎng)較快，本身也意味著價(jià)格上漲的壓力較大。
此次疫后供需缺口加劇了這一現(xiàn)象。
首先，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疊加相對(duì)較慢的供給能力回升，導(dǎo)致了供需缺口和多種大宗商品價(jià)格上漲。通貨膨脹，尤其是糧食等農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的抬升（導(dǎo)致居民生活成本急劇上升），是新興市場(chǎng)面臨加息壓力的主要原因。已經(jīng)進(jìn)行加息的土耳其、巴西、俄羅斯三國(guó)的通脹水平都在2月份達(dá)到了階段性高點(diǎn)，其中以土耳其的程度最嚴(yán)重。2月土耳其的CPI同比達(dá)到15.61%，不僅是2019年8月以來(lái)的最高水平，其絕對(duì)程度也處于各個(gè)新興市場(chǎng)中極高的水平；2月俄羅斯CPI同比達(dá)到5.67%，創(chuàng)下2016年12月以來(lái)的新高；2月巴西廣義消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（IPCA）同比達(dá)到5.2%，是2017年2月以來(lái)的最高水平。高企的通脹影響到了居民生活成本，觸發(fā)央行加息。
其次，預(yù)防外資大幅流出是新興經(jīng)濟(jì)體加息的重要目的。2020年全球主要經(jīng)濟(jì)體采取極寬松的貨幣政策和非常積極的財(cái)政政策，在全球范圍內(nèi)釋放了大量流動(dòng)性，這些資金除了流入資本市場(chǎng)和房地產(chǎn)以外，也進(jìn)入了利率相對(duì)更高的新興經(jīng)濟(jì)體中賺取利息收益。但當(dāng)美國(guó)疫情好轉(zhuǎn)、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇后，資本回流美國(guó)以及回流預(yù)期增強(qiáng)導(dǎo)致新興經(jīng)濟(jì)體資本外流的擔(dān)憂越來(lái)越重。事實(shí)上，越來(lái)越多的新型經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的資本外流現(xiàn)象。以土耳其為例，其資本和金融項(xiàng)目資本自2020年3月以來(lái)便波動(dòng)式出現(xiàn)大幅凈流出，自2020年10月以來(lái)連續(xù)四個(gè)月凈流出，累計(jì)超過(guò)144億美元。
再次，通脹越來(lái)越高企，資本外流越來(lái)越多，都在加大新興經(jīng)濟(jì)體貨幣的貶值壓力，加息以維持與美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家的利差成為了無(wú)奈之舉。從下圖看，除了土耳其外，巴西和俄羅斯的匯率并未明顯上漲，但國(guó)內(nèi)通脹和資本外流壓力使得兩國(guó)央行不得不提前加息，以避免步土耳其的后塵。
加息潮會(huì)來(lái)臨嗎？
目前市場(chǎng)擔(dān)憂的是加息會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)散到其他新興經(jīng)濟(jì)體，甚至導(dǎo)致發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體加息。歷史上確實(shí)存在這樣的現(xiàn)象：經(jīng)濟(jì)修復(fù)期間，資源國(guó)通常率先出現(xiàn)通脹壓力，進(jìn)入加息周期；隨后全球需求改善帶來(lái)制造業(yè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)回暖，進(jìn)入加息周期；而發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體作為最終需求國(guó)，通常最后進(jìn)入加息周期。
市場(chǎng)共識(shí)是，全球通脹還會(huì)持續(xù)。此次復(fù)蘇過(guò)程與歷史上的危機(jī)后復(fù)蘇過(guò)程的一個(gè)不同點(diǎn)是：歷次危機(jī)主要沖擊需求，供給能力影響不大，在復(fù)蘇過(guò)程中需求回升，供給能力一直是高于需求的，通脹趨勢(shì)不明顯；此次疫情同時(shí)沖擊了供給和需求，需求復(fù)蘇的過(guò)程并不必然伴隨著供給回升，進(jìn)而導(dǎo)致通脹趨勢(shì)明顯。
因此，需要高度關(guān)注全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和疫情反復(fù)這兩大因素之間相互的復(fù)雜作用，推升需求增長(zhǎng)速度依然快于供給回升速度。同時(shí)，美國(guó)等國(guó)家的印錢(qián)和發(fā)錢(qián)，居民手上的流動(dòng)性正“虎視眈眈”進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，推升通脹。可以確定的是，全球通脹預(yù)期變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)，更多新興經(jīng)濟(jì)體的通脹壓力會(huì)越來(lái)越大，加息的壓力也越來(lái)越大。
不過(guò)，此次新興經(jīng)濟(jì)體加息的持續(xù)性尚需進(jìn)一步觀察。供需導(dǎo)致的通脹問(wèn)題的反面，是供給能力修復(fù)的不確定性，一旦供給能夠獲得持續(xù)修復(fù)，通脹趨勢(shì)或可得到一定程度限制。全球供應(yīng)能力由上游向下游逐步恢復(fù)的情況下，通脹壓力或是暫時(shí)的。此外，土耳其等新興經(jīng)濟(jì)體的通脹和貨幣貶值問(wèn)題長(zhǎng)期不同程度地存在，歷史上對(duì)全球的擴(kuò)散影響也有限，此次大概率不會(huì)例外。
對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)有何影響？
新興經(jīng)濟(jì)體和部分經(jīng)濟(jì)小國(guó)的央行加息，對(duì)國(guó)內(nèi)政策參考意義不大。新興經(jīng)濟(jì)體的通脹和貨幣貶值問(wèn)題長(zhǎng)期不同程度的存在，利率水平及其上漲幅度普遍高于發(fā)達(dá)國(guó)家，相當(dāng)多的國(guó)家也都高于中國(guó)，總體來(lái)看此次加息可能也對(duì)全球和中國(guó)的擴(kuò)散影響有限。
美歐等主要經(jīng)濟(jì)體將在未來(lái)一段時(shí)期內(nèi)保持極度寬松的狀態(tài)。更重要的是，中國(guó)以我為主，在當(dāng)前很大程度上已經(jīng)完成了貨幣政策正?；?，首先是流動(dòng)性政策自2020年5月開(kāi)始到8月便逐步回歸常態(tài)，其次是信貸政策自年初以來(lái)加強(qiáng)了窗口指導(dǎo)，盡管1-2月信貸擴(kuò)張速度不減，但預(yù)計(jì)未來(lái)還會(huì)繼續(xù)平穩(wěn)化。因此，總體看，中國(guó)央行短期內(nèi)沒(méi)有必要隨著其他國(guó)家而加息。
在雙循環(huán)、以我為主、政策工具儲(chǔ)備充足的情況下，中國(guó)貨幣政策沒(méi)有必要采取跟隨策略，而是需要針對(duì)中國(guó)物價(jià)變動(dòng)、就業(yè)情況和潛在增長(zhǎng)目標(biāo)來(lái)進(jìn)行跨周期調(diào)節(jié)，同時(shí)采取結(jié)構(gòu)性政策，靈活精準(zhǔn)地調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行。
不過(guò)需要注意的是，雖然今年的CPI同比很難超過(guò)3%，不會(huì)影響貨幣政策大方向，但中上游物價(jià)上漲壓力相對(duì)較大。前期人民幣持續(xù)升值，阻礙了國(guó)際大宗商品價(jià)格向國(guó)內(nèi)的傳導(dǎo)。同時(shí)油價(jià)漲幅有限，大宗上漲對(duì)以油價(jià)為核心指標(biāo)的PPI影響有限。但這種情況將在未來(lái)反轉(zhuǎn)：一是人民幣升值趨勢(shì)暫緩，二是油價(jià)近期總體在上漲。因此，PPI同比很可能自5月開(kāi)始明顯抬升，甚至可能超過(guò)6%。
如果央行將此解讀為工業(yè)部門(mén)的局部過(guò)熱，雖然幾乎不可能提升政策利率，但不排除加大對(duì)信貸政策的調(diào)整，引導(dǎo)銀行減緩信貸投放節(jié)奏。由于消費(fèi)需求對(duì)貨幣政策并不敏感，央行也不會(huì)投鼠忌器，換句話說(shuō)，央行不會(huì)擔(dān)心消費(fèi)會(huì)因?yàn)檎呤站o而明顯減少。
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