本文來自港股研究社（公眾號：ganggushe）

3月31日晚間，周黑鴨公布了其2019年的全年業(yè)績報告。從財報來看，周黑鴨全年營收和凈利潤均同比下滑，門店擴張受阻、總銷量也在持續(xù)下滑。表現(xiàn)在資本市場，對這份財報似乎也并不是那么滿意，4月1日周黑鴨股價以2.68%的跌幅收盤，報4.35港元。

圖源：雪球

一直以來，周黑鴨以不可復制的口味、有保障的食品安全這兩點構(gòu)成了自身極具競爭力的品牌護城河。周黑鴨也用了近二十年的時間來積累了顧客對其品牌的信任。目前，周黑鴨也在積極采取一系列措施來完善自身的商業(yè)模式，逐步形成了“直營+特許經(jīng)營”以及渠道經(jīng)銷的復合商業(yè)模式，這或?qū)⒅χ芎邙單磥淼臓I收增長。

不過，從其2019年核心業(yè)績數(shù)據(jù)的表現(xiàn)來看，也反應出了周黑鴨存在的不少焦慮。港股研究社也將結(jié)合行業(yè)概況來對周黑鴨的這份財報進行解讀。

營收、凈利潤雙下降 門店擴張速度受阻

財報顯示，2019年公司營收31.86億元人民幣，同比下降0.8%；全年凈利潤達4.07億元，同比下降24.6%。

營收方面，自營門店收益減少3590萬元至27.4億元，占總營收的86%；分銷商收益減少5220萬元。周黑鴨門店外賣業(yè)務出售商品屬于指定門店自取，因此歸屬于門店收益，外賣銷售額較去年同期增長5.6%。網(wǎng)上渠道銷售營收3.57億元，占營收的23.8%。

2019年，周黑鴨的總銷量再次下滑，從上一年的3.76萬噸下跌至3.58萬噸，而2018年的數(shù)字已經(jīng)較2017年的3.91萬噸有所回落；2019年，周黑鴨每張訂單的人均消費價格為62.18元，也較上年跌了2.32%。

在客單價下挫的同時，周黑鴨的原材料成本卻逐年攀升。2019年，周黑鴨的銷售成本同比增加了1.5%至13.85億元。在財報中，周黑鴨指出這主要因為原材料價格不斷上漲，新加工工廠投產(chǎn)后折舊增加以及勞工成本總體上漲。為了避免原材料價格未來繼續(xù)上漲，周黑鴨在2019年年末儲存較多的原材料，其存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)也由2018年的78.1天上漲至2019年的91.5天。

門店數(shù)方面，截至2019年底，周黑鴨擁有自營門店1301間，覆蓋中國17個省及直轄市內(nèi)100個城市，但較2018年凈增門店僅13家，而2017年、2018年凈增門店數(shù)量分別為249家和261家，周黑鴨擴張速度明顯放緩。值得注意的是，實際上，2019年周黑鴨新開設了229間自營門店，但同時因門店績效考核不達標、市政改造等原因調(diào)整關閉216間自營門店，關店數(shù)也創(chuàng)歷史新高。

對于今年的疫情影響，周黑鴨方面也表示，預計疫情延續(xù)會對周黑鴨業(yè)務運用產(chǎn)生不利影響，進而影響2020年的財務表現(xiàn)。不過，2020年周黑鴨也將繼續(xù)聚焦六大發(fā)展戰(zhàn)略，繼續(xù)升級完善商業(yè)模式。

綜上來看，周黑鴨2019年的這份財報表現(xiàn)一般。不但營收凈利雙下滑，商業(yè)模式也處在不斷的探索之中。實際上，從周黑鴨的這份財報來看，便不難發(fā)現(xiàn)其正在面臨的一些市場挑戰(zhàn)。

賽道競爭加劇、電商紅利消失 帶給周黑鴨諸多不確定性

對于周黑鴨來說，不但在門店擴張的速度上周到了相應的阻礙，從行業(yè)和市場來看，周黑鴨面臨的多方壓力，這或?qū)⒂绊懫湮磥淼呢攧諗?shù)據(jù)。我們可以從以下幾個方面來看。

1、 鹵制品競賽加劇、原材料成本上漲 或?qū)⒓觿∵B續(xù)兩年下滑的業(yè)績壓力

鹵制食品行業(yè)存在口味壁壘和消費偏好，市場格局較為分散。按照零售口徑計算，CR5市占率為21%，其中絕味食品市占率約9%，位列第一位，周黑鴨市占率約5%，紫燕市占率約3%、煌上煌市占率約3%，久久丫占比1%。隨著品牌連鎖門店的出現(xiàn)，鹵制食品行業(yè)打破了跨區(qū)域銷售壁壘，市占率也在逐步提升，行業(yè)競爭也在隨之加劇。

對比絕味和煌上煌，我們不難發(fā)現(xiàn)，雖然直營模式有利于把控制量，但在擴張速度上卻遠不及“直營+加盟”。 數(shù)據(jù)顯示，2014年-2018年，絕味保持500-1200家/年的門店擴張速度，煌上煌每年擴張200-400家門店，而周黑鴨每年僅擴張100-200家，在2019年僅擴張13家，擴張速度進一步放緩。在2019年上半年絕味的門店數(shù)量就突破萬家，達到10598家；截至2019年末，煌上煌開設了3706家；而周黑鴨僅開設1301家，約煌上煌的1/3。隨著絕味和煌上煌加速對市場的搶占，對本身業(yè)績增長倍感壓力的周黑鴨而言，構(gòu)成了不小威脅。

此外，隨著休閑類食品為了爭奪年輕消費市場紛紛進入鹵制品賽道，加劇了行業(yè)競爭。據(jù)iiMedia Research數(shù)據(jù)顯示，到2020年中國休閑食品電商市場銷售額將達到964.0億元。而在下游消費市場中，包括了休閑食品市場、餐飲消費市場、情景消費市場三大消費市場，其中休閑食品市場占據(jù)了這三大消費市場的絕大部分比例。據(jù)相關實地調(diào)研測算，約70%的休閑鹵制食品最終作為休閑食品實現(xiàn)消費，這意味著休閑類食品中鹵制品食品備受消費者歡迎。

除了來自行業(yè)的競爭壓力，周黑鴨也表示，在過去的一年里，豬瘟等導致禽肉類需求大增，原材料價格的不斷上漲導致公司采購成本壓力的增加帶來的壓力。有數(shù)據(jù)顯示，鹵制品的原材料成本占比高，占據(jù)85%以上，因此，上游原材料價格的變動會直接影響鹵制食品行業(yè)的生產(chǎn)成本，進而影響到產(chǎn)品的利潤空間。

2、 電商紅利消失的同時 面臨消費者遭新興食品分流的壓力

據(jù)悉，周黑鴨在2019年由流量運營向消費者運營轉(zhuǎn)變，整合線上線下用戶數(shù)據(jù)、積極布局新興社交電商、社群電商平臺開展新零售業(yè)務，探索新業(yè)態(tài)的運營模式。雖然財報顯示，周黑鴨2019年電商營收較同期取得了17.8%的雙位數(shù)增長，但依舊需要面臨電商紅利消失的這一事實。

當下，電商格局已經(jīng)基本穩(wěn)定，紅利正在慢慢消失、增長開始放緩，已成為行業(yè)不爭的事實。想必，日后要在紅利消失的背景下在電商方面取得突破并不是件容易的事。

此外，新興食品對周黑鴨的消費者或?qū)⑿纬刹蝗莺鲆暤姆至饔绊?。我們以自熱食品為例，今年受疫情影響，自熱火鍋更是成為了熱門品類。海底撈、小龍坎等傳統(tǒng)餐飲品牌出品的自熱食品頗受歡迎。數(shù)據(jù)顯示，“海底撈”的自熱火鍋一年就賣了4.49億，市場風頭正盛。除去傳統(tǒng)火鍋餐飲企業(yè)生產(chǎn)自熱食品外，不少休閑食品企業(yè)也在布局自熱食品業(yè)務。有資料顯示，自春節(jié)以來，三只松鼠的自熱小火鍋銷量同比增加150%以上。

在業(yè)內(nèi)人士看來，突如其來的疫情更是將新興食品推到了消費者面前，加速了行業(yè)的發(fā)展，未來方便速食也會更加的多元化和餐飲化，是極有可能成長為行業(yè)引擎的一大品類。新興食品雖然并不是與周黑鴨展開正面競爭，但對消費者的分流能力不容小覷。此消彼長之下，毫無疑問，周黑鴨的消費者也逃避不了這一挑戰(zhàn)。

疫情過后 周黑鴨如何把握市場機遇？

受疫情影響，周黑鴨在華中的生產(chǎn)活動及大量的門店因配合各地政府相關部門的指引和要求而暫時停業(yè)。雖然截至3月31日，周黑鴨在湖北省外臨時關停的大部分零售門店已恢復營業(yè)，而在華中的生產(chǎn)工廠的生產(chǎn)活動也已重啟。但周黑鴨方面稱，預計新冠肺炎疫情延續(xù)會對周黑鴨業(yè)務營運產(chǎn)生不利影響，進而影響2020年的財務表現(xiàn)。

不過，疫情在影響常規(guī)銷售渠道的同時，也創(chuàng)造了新的機會點。在今年初2月至3月期間,周黑鴨亦積極開展社區(qū)營銷新模式配合外賣平臺發(fā)力,全渠道覆蓋消費者。如果發(fā)展理想,可以最大程度解決顧客的需求,對門店和外賣平臺以外的市場空白點是一個有力補充。

3月13日，周黑鴨啟動渠道經(jīng)銷商招募計劃。截止目前周黑鴨已進駐盒馬、today、沃爾瑪、Eleven7等多個商超便利店,以鎖鮮裝售賣為主。這是繼開放特許經(jīng)營后的又一重大舉措,標志周黑鴨形成了“直營+特許經(jīng)營”以及渠道經(jīng)銷的復合商業(yè)模式。未來,周黑鴨特許經(jīng)營、渠道經(jīng)銷必將加快其搶占試產(chǎn)更多步伐，有望給營收增長帶來動力。

此外周黑鴨華東工廠預計會在今年投產(chǎn)，華西工廠2021年投產(chǎn)。隨著周黑鴨全國五大區(qū)工廠布局及產(chǎn)能釋放，可以縮短配送距離、延長產(chǎn)品貨架期、支持全國網(wǎng)點擴張并滿足消費者需求、提升體驗感。而工廠的相繼建成不僅在于戰(zhàn)略的穩(wěn)步推進，也得力于周黑鴨良好的資金支持?，F(xiàn)金流充裕，也成為了其應對黑天鵝的“重要武器”。

從行業(yè)前景來看，隨著消費場景的多元化吃鹵食的習慣被越來越多消費者所接受，業(yè)內(nèi)專家分析，鹵制品行業(yè)在2016年至2020 年的復合增長率為18%，今年鹵制品行業(yè)的規(guī)模預計將達到1235 億元。隨著疫情的逐步穩(wěn)定，消費行業(yè)已經(jīng)逐步復蘇，疫情過后，消費行業(yè)極有可能會迎來一波高增長，在不斷升級的商業(yè)模式下，周黑鴨有望迎來業(yè)績反彈。具體市場表現(xiàn)，港股研究社也將持續(xù)關注。