本文來(lái)自微信公眾號(hào)：國(guó)泰君安證券研究（ID：gtjaresearch），作者：國(guó)泰君安社服團(tuán)隊(duì)，責(zé)任編輯：翁放，值班編輯：繆欣欣

8月20日晚間，中式餐飲巨頭海底撈發(fā)布中期報(bào)告，公司上半年收入116.95億，同比增長(zhǎng)59.3%，凈利潤(rùn)9.11億元，同比增長(zhǎng)41%。

受此帶動(dòng)，昨日海底撈股價(jià)應(yīng)聲大漲7個(gè)點(diǎn)，盤(pán)中一度觸及歷史新高，公司市值更超過(guò)1800億港幣。

事實(shí)上，海底撈不僅自己業(yè)績(jī)長(zhǎng)虹，還帶火了自己產(chǎn)業(yè)鏈上的其他“兄弟”。

海底撈火鍋底料供應(yīng)商——頤海國(guó)際在同日發(fā)布2019年中報(bào)，公司上半年收入同比增長(zhǎng)64.9%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)54.1%。

在過(guò)去短短的三年中，頤海國(guó)際成為了港股市場(chǎng)上的又一只十倍股。

像海底撈這樣的中式火鍋店，背后的產(chǎn)業(yè)鏈到底有多大？頤海國(guó)際或許只是冰山一角。

日前，國(guó)泰君安社服團(tuán)隊(duì)發(fā)布研究報(bào)告《投資好賽道，掘金萬(wàn)億市場(chǎng) ——火鍋產(chǎn)業(yè)鏈深度報(bào)告》，解讀了四萬(wàn)億餐飲市場(chǎng)中的黃金之地，以及全中國(guó)最成熟的中式餐飲行業(yè)——火鍋產(chǎn)業(yè)鏈的格局和未來(lái)。

是什么撐起了海底撈的千億市值？

說(shuō)起海底撈，不少人想起的依舊是其“讓地球人無(wú)法拒絕”的熱情服務(wù)，這樣的口碑營(yíng)銷，甚至?xí)o很多人帶來(lái)一種錯(cuò)覺(jué)：海底撈的業(yè)績(jī)是因?yàn)槠浞?wù)做的好。

但是對(duì)于“民以食為天”的中國(guó)人來(lái)說(shuō)，能讓他們反復(fù)光臨的原因，口味二字才是關(guān)鍵。

而在川味火鍋的口味和品質(zhì)上，海底撈通過(guò)其龐大且嚴(yán)格的供應(yīng)鏈體系，幾乎做到了全國(guó)連鎖中的極致。

從羊肉、底料供應(yīng)，到冷鏈物流運(yùn)輸，從人力資源培訓(xùn)到店內(nèi)裝修，海底撈供應(yīng)鏈上的每一個(gè)環(huán)節(jié)，都有專業(yè)公司獨(dú)立運(yùn)作。

海底撈公司打通火鍋全產(chǎn)業(yè)鏈，資料來(lái)源：公司年報(bào)，國(guó)泰君安證券研究

其中： 

上游食材由蜀海集團(tuán)、四川海底撈、扎魯特旗（羊肉）供應(yīng)；

中游調(diào)味品由頤海集團(tuán)（火鍋底料和自熱小火鍋）供應(yīng)；

此外還有蜀韻東方負(fù)責(zé)門(mén)店裝修和翻新；

微海咨詢負(fù)責(zé)人力資源管理服務(wù)。

這些供應(yīng)鏈公司，不僅向海底撈提供服務(wù)，同時(shí)還對(duì)外開(kāi)放，為其他餐飲公司提供對(duì)口業(yè)務(wù)。

比如前身為海底撈供應(yīng)鏈部門(mén)的蜀海集團(tuán)，目前已經(jīng)為九毛九、西貝等200多家連鎖餐廳提供新鮮食材的供應(yīng)鏈支持。

蜀海集團(tuán)業(yè)務(wù)合作方，來(lái)源：蜀海集團(tuán)公眾號(hào)

另一方面，海底撈通過(guò)其自身供應(yīng)鏈獲取的采購(gòu)和服務(wù)已經(jīng)占到總成本的82%。

2017年海底撈自身供應(yīng)鏈已占總購(gòu)買(mǎi)額的82% ，數(shù)據(jù)來(lái)源：公司招股說(shuō)明書(shū)、國(guó)泰君安證券研究

布局上下游火鍋全產(chǎn)業(yè)鏈，在保證口味和食材品質(zhì)的基礎(chǔ)上，控制成本最優(yōu)、服務(wù)最好。

這些，無(wú)疑才是海底撈火鍋供應(yīng)鏈帝國(guó)最核心的秘密。

火鍋底料龍頭：頤海國(guó)際

頤海國(guó)際的前身，正是海底撈集團(tuán)專門(mén)為火鍋門(mén)店提供火鍋底料的子公司。

2013年，火鍋底料供應(yīng)——頤海國(guó)際從海底撈集團(tuán)分拆，成為獨(dú)立的子公司，并在3年后登陸港股主板。

頤海國(guó)際的早期產(chǎn)品主要包括火鍋調(diào)味料（火鍋底料+蘸料）、中式復(fù)合調(diào)味料等等。

作為海底撈的唯一底料供應(yīng)商，在很長(zhǎng)一段時(shí)間中，頤海國(guó)際營(yíng)業(yè)收入中一半以上都是與海底撈的訂單。

2017年開(kāi)始，公司拓寬產(chǎn)品品類，推出5款自加熱小火鍋產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.61億元，占總收入的3.71%，實(shí)現(xiàn)毛利0.21億元，占總毛利的3.43%。

自加熱小火鍋迅速成為網(wǎng)紅產(chǎn)品之后，2018年頤海國(guó)際趁熱打鐵大舉進(jìn)軍該市場(chǎng)，小火鍋業(yè)務(wù)全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.49億元，總收入占比提升至16.75%，實(shí)現(xiàn)毛利1.39億元，總毛利占比提升至13.38%。

頤海2017年和2018年分別推出5款小火鍋產(chǎn)品，來(lái)源：頤海國(guó)際官網(wǎng)

自加熱小火鍋營(yíng)收占比迅速提升，數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，國(guó)泰君安證券研究

受益于創(chuàng)新品類開(kāi)拓，我們看到海底撈訂單占頤海國(guó)際總收入的占比也在持續(xù)下降，從13年的7成，下降到19年的4成左右，彰顯出其內(nèi)生力的不斷強(qiáng)大。

另一方面，頤海國(guó)際新品類中口味佳、性價(jià)比高的產(chǎn)品也會(huì)反向加速國(guó)民消費(fèi)習(xí)慣的培育，為海底撈門(mén)店消費(fèi)帶來(lái)需求增量。

目前，頤海國(guó)際經(jīng)銷商數(shù)量正處于快速擴(kuò)充期，C端渠道滲透空間仍然較大。

生鮮供應(yīng)鏈：蜀海集團(tuán)

蜀海集團(tuán)成立于2011年，前身為海底撈集團(tuán)的供應(yīng)鏈部門(mén)。

蜀海最初為海底撈提供食材采購(gòu)、凈菜加工等后端供應(yīng)鏈服務(wù)，后來(lái)逐漸面向其他餐飲企業(yè)開(kāi)放。目前已經(jīng)為九毛九、西貝、金鼎軒、新白鹿等200多家連鎖餐廳提供供應(yīng)鏈支持。

蜀海集團(tuán)供應(yīng)鏈完整，資料來(lái)源：公司官網(wǎng)，國(guó)泰君安證券研究

1、新鮮食材：

在全國(guó)建立蔬菜種植基地、食品加工基地。采購(gòu)范圍遍及全球，目前有5268個(gè)SKU，還成立了近百人的品控部門(mén)來(lái)對(duì)食材品質(zhì)全程追蹤。

2、冷鏈運(yùn)輸：

公司采用第三方冷鏈運(yùn)輸公司配送，采用信息系統(tǒng)對(duì)食材運(yùn)輸溫度全程監(jiān)控，目前主要覆蓋一二線城市。

物流中心一般選址于消費(fèi)能力較強(qiáng)、餐飲客戶集中、能覆蓋周邊地區(qū)的核心城市，倉(cāng)庫(kù)分為常溫、冷藏（1℃-4℃）、冷凍（-25℃）三個(gè)溫區(qū)，庫(kù)存根據(jù)先進(jìn)先出法進(jìn)行管理，可實(shí)現(xiàn)生鮮產(chǎn)品平均周轉(zhuǎn)周期為3天。

3、研發(fā)加工：

有專業(yè)團(tuán)隊(duì)進(jìn)行研發(fā)，可覆蓋正餐、小吃、成品、半成品等多品類。蜀海目前還為711便利店生產(chǎn)便當(dāng)，涉足便利店餐飲的后端加工。

4、金融服務(wù)：

蜀海作為第三方平臺(tái)，通過(guò)保理融資、存貨質(zhì)押、倉(cāng)單質(zhì)押和待采融資等四種成型的融資模式，幫助上游原料供應(yīng)商和下游餐飲企業(yè)解決資金問(wèn)題，為供應(yīng)鏈產(chǎn)銷兩端均提供金融助力。

火鍋食材：安井集團(tuán)

海底撈的另外一家供貨商——安井食品也已經(jīng)在A股上市。

安井成立于2001年，近年來(lái)公司業(yè)績(jī)以年均15%的速度穩(wěn)步增長(zhǎng)，逐步發(fā)展為生產(chǎn)銷售一體化的全國(guó)速凍食品龍頭。

安井食品產(chǎn)品線，數(shù)據(jù)來(lái)源：公司官網(wǎng)，國(guó)泰君安證券研究

2018年安井實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入42.59億元，同比增22.3%。從公司的業(yè)績(jī)構(gòu)成來(lái)看，火鍋料制品利潤(rùn)貢獻(xiàn)最大。

火鍋料制品利潤(rùn)貢獻(xiàn)最大，數(shù)據(jù)來(lái)源：公司年報(bào)，國(guó)泰君安證券研究

借鑒日本速食主義的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，我們認(rèn)為速凍食材制品行業(yè)前景廣闊。

從B端餐廳角度來(lái)看，使用速凍菜肴制品可有效減少人力、房租成本，同時(shí)保證菜品品質(zhì)和提升效率。從C端來(lái)看迎合消費(fèi)者向方便、效率食品轉(zhuǎn)換的消費(fèi)趨勢(shì)，近年來(lái)，消費(fèi)者對(duì)其接受程度也越來(lái)越高。

另一方面，我國(guó)人均速凍食品消費(fèi)量依然遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家，行業(yè)天花板遠(yuǎn)未來(lái)到。

據(jù)中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，我國(guó)人均速凍食品消費(fèi)量?jī)H為9千克/人，遠(yuǎn)低于美國(guó)的60千克/人，即使以日本人均消費(fèi)量為天花板，我國(guó)速凍食品行業(yè)仍有翻倍空間。

另外一家為海底撈提供花椒產(chǎn)品的晨光生物，是2017年才開(kāi)始與海底撈等大客戶開(kāi)展合作的。

受到和海底撈等公司合作影響，公司花椒產(chǎn)品的銷售額達(dá)到了6000多萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)80%。

翻滾吧！小火鍋

在我們?nèi)ツ臧l(fā)布的報(bào)告《誰(shuí)會(huì)是第一家千億市值的中式餐飲帝國(guó)：海底撈還是呷哺呷哺？》中已經(jīng)提到，火鍋行業(yè)是目前中式餐飲中的最佳賽道。

2017年，中式餐飲總收入31920億元，火鍋占中式餐飲比重達(dá)13.7%，市場(chǎng)份額居于各細(xì)分中式餐飲類型之首。

2017年火鍋占全國(guó)餐飲營(yíng)業(yè)額13.7%，是中式餐飲中占比最大的單品，數(shù)據(jù)來(lái)源：海底撈公司招股說(shuō)明書(shū)、國(guó)泰君安證券研究

支撐火鍋行業(yè)持續(xù)增長(zhǎng)的原因之一，是國(guó)人對(duì)火鍋（尤其是麻辣火鍋）接受程度的逐步提升，麻辣口味具備成癮性和解壓性的特征，而云貴川等地的勞力輸出在一定程度上加速了國(guó)人對(duì)麻辣口味飲食習(xí)慣的培育。

目前川式火鍋在不同火鍋類別中的已達(dá)64.2%的較高占比，麻辣口味在全國(guó)的滲透已經(jīng)達(dá)到較高水平，北方火鍋門(mén)店占14%，而粵系火鍋為12%，其他派系火鍋門(mén)店共計(jì)不足10%。

飲食習(xí)慣的養(yǎng)成所需時(shí)間較長(zhǎng)，一旦養(yǎng)成較難改變，預(yù)期未來(lái)麻辣口味愛(ài)好者數(shù)量將維持高位。

川味火鍋門(mén)店數(shù)量占比達(dá)64%，資料來(lái)源：渠道網(wǎng)，國(guó)泰君安證券研究

火鍋不僅高度分散，并且不斷有新進(jìn)玩家試手。

2017年火鍋CR5僅為5.5%，其中海底撈市占率最高，但也僅達(dá)到2.2%，第二名劉一手市占率為0.9%，呷哺呷哺以0.8%的市占率位居第三。

中國(guó)烹飪協(xié)會(huì)主辦的“中國(guó)餐飲業(yè)十大品牌評(píng)選”活動(dòng)中，2014~2017年間火鍋十大品牌變動(dòng)頻繁，僅有海底撈和呷哺呷哺兩家品牌一直名列其中，可見(jiàn)火鍋品牌競(jìng)爭(zhēng)激烈程度。

2014~2017年度中國(guó)餐飲業(yè)火鍋十大品牌變動(dòng)頻繁，數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)烹飪協(xié)會(huì)，國(guó)泰君安證券研究

而未來(lái)海底撈很有可能會(huì)通過(guò)外賣(mài)業(yè)務(wù)持續(xù)滲透市場(chǎng)。

據(jù)海底撈本次發(fā)布的中報(bào)顯示，截至今年6月底，其外賣(mài)業(yè)務(wù)收入同步大幅增長(zhǎng)，上半年外賣(mài)營(yíng)業(yè)收入達(dá)18.79億元，比去年同期增長(zhǎng)了40.9%，主要由于外賣(mài)訂單數(shù)量增加。

隨著海底撈全球業(yè)務(wù)的拓展，近年來(lái)也逐步得到外國(guó)食客及海外華人的認(rèn)可與喜愛(ài)。

來(lái)源：餐飲老板內(nèi)參

2017年，海底撈的境外市場(chǎng)收入達(dá)7.03億元，是位列第二的公司三倍之多，處于絕對(duì)領(lǐng)先的地位。

海底撈處于絕對(duì)領(lǐng)先地位，數(shù)據(jù)來(lái)源：海底撈公司招股說(shuō)明書(shū)、國(guó)泰君安證券研究

以上內(nèi)容節(jié)選自國(guó)泰君安證券已經(jīng)發(fā)布的研究報(bào)告《投資好賽道，掘金萬(wàn)億市場(chǎng)——火鍋產(chǎn)業(yè)鏈深度報(bào)告》及公開(kāi)信息，具體分析內(nèi)容（包括風(fēng)險(xiǎn)提示等）請(qǐng)?jiān)斠?jiàn)完整版報(bào)告。若因?qū)?bào)告的摘編產(chǎn)生歧義，應(yīng)以完整版報(bào)告內(nèi)容為準(zhǔn)。劉越男  證書(shū)編號(hào) S0880516030003，蘆冠宇  證書(shū)編號(hào) S0880517070005，趙政  證書(shū)編號(hào) S0880118060031

作者：國(guó)泰君安社服團(tuán)隊(duì)