【這是雪貝財經(jīng)的第175篇原創(chuàng)文章】
貝殼沒有參照物
作者：老胡
在以往，“居住”被理解為地產(chǎn)，也被簡化為開發(fā)，商業(yè)模式與利率共振，與杠桿同生死。這里巨頭林立，但是，不論是過去還是在可見的未來都不會出現(xiàn)寡頭。
于資本市場，地產(chǎn)行業(yè)長期被看作非銀金融，因?yàn)閷τ诟軛U和利率有著相同的訴求與憂慮。
考慮到地產(chǎn)對于金融需求的巨大拉動，即便面對“房住不炒”這條最高綱領(lǐng)，中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長的關(guān)鍵動能，無疑將依然是以地產(chǎn)為核心的居住產(chǎn)業(yè)鏈。
在金融行業(yè)中，中國也是全球最大的金融中介出現(xiàn)了由國資所有的工商銀行，也有民資所有的中國平安，都已是上萬億的大藍(lán)籌。
既然地產(chǎn)有著強(qiáng)金融屬性，體量也相近，那么在開發(fā)之外的居住賽道上，是否同樣有機(jī)會跑出一只大噸位的成長股？
不久之后，資本市場將開始驗(yàn)證這樣的猜想。
7月24日，貝殼找房已正式提交IPO申請，這一中國最大的居住服務(wù)平臺，將以這條賽道的第一股登陸紐交所。
居住，這個衣食住行中的最大門類，終于一別暮氣，迎來了一位年輕人。
有意思的是，在全球的居住服務(wù)行業(yè)，至今沒有出現(xiàn)過與賽道體量相匹配的上市公司。事實(shí)上，和中國近20年來任何一個逆襲故事的樣本都不太一樣，這是一個從線下反攻線上取得成功的唯一案例。
因?yàn)?，相較于資本，服務(wù)于居住的標(biāo)準(zhǔn)化建立太過艱難。在貝殼之前，地產(chǎn)交易中介的痛點(diǎn)在于需求非標(biāo)，供給非標(biāo)，以致于無法在體量上實(shí)現(xiàn)規(guī)模化，這曾長期是業(yè)務(wù)增長的困境所在。
貝殼為什么會成為例外，以致于在全球都難以找到對標(biāo)物？我們的答案是：身處長坡厚學(xué)的賽道內(nèi)，護(hù)城河高低成為了決定因素。
憑借ACN（ Agent Cooperation Network，經(jīng)紀(jì)人合作網(wǎng)絡(luò)）的底層操作系統(tǒng)，貝殼得以實(shí)現(xiàn)線上與線下兩張網(wǎng)，并在規(guī)?；砷L上，形成網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)與平臺效應(yīng)兩種核心能力，簡而言之即“雙網(wǎng)雙核”。
一方面，在線下，有45.6萬經(jīng)紀(jì)人與4.2萬家經(jīng)紀(jì)門店一起，貢獻(xiàn)出大量的數(shù)據(jù)、房源、服務(wù)與交易；
另一方面，在線上，形成了2.26億套房源信息的樓盤字典庫，為標(biāo)準(zhǔn)化提供底層代碼，并通過將數(shù)據(jù)、交易流程、服務(wù)質(zhì)量數(shù)字化與標(biāo)準(zhǔn)化，貝殼搭建起了數(shù)據(jù)與技術(shù)驅(qū)動的運(yùn)營網(wǎng)絡(luò)，提升線下效率。
這樣的壁壘，極大程度上解決了供給與需求的非標(biāo)難題，讓后來者越來越難以進(jìn)入，行業(yè)競爭格局出現(xiàn)“一超”局面，最終為貝殼筑起了極高的護(hù)城河。
壹
在資本市場中，所有機(jī)構(gòu)投資者的考量因素，首先是賽道。如果把投資的賽道選擇簡化為“衣食住行”，“住”永遠(yuǎn)是最為寬廣的賽道，沒有之一。
偉大的公司都成長在長坡厚雪里。
中國2019年的GDP增加值中，金融業(yè)達(dá)到7.7萬億，占比7.8%，而房地產(chǎn)業(yè)為6.9萬億，占比7.0%，分列所有行業(yè)前兩位。
如果算上地產(chǎn)對其他上下游產(chǎn)業(yè)的需求，“居住”無疑擁有最高的行業(yè)天花板。
那么，市場容量到底有多大呢？
根據(jù)CIC的報告，2014年，國內(nèi)新房、二手房和房屋租賃市場加總為9.7萬億元，而到了2019年，規(guī)模已增長到22.3萬億元，CAGR達(dá)18.1%。
預(yù)計2019年開始至2024年，新房、二手房和房產(chǎn)租賃市場的CAGR降速至6.6%。即便如此，到了2024年，市場規(guī)模也將達(dá)到30.7萬億。
這還只是交易與租賃，并不包括家裝、家居、物業(yè)這樣的高頻低價市場。
一般而言，在成熟的賽道，因?yàn)榭臻g足夠大，一家公司只要占據(jù)一小部分份額，就能支撐足夠大的市值。
華興資本領(lǐng)投過一輪貝殼找房的融資，包凡作出這個決策，最優(yōu)先考慮的，也是這個行業(yè)的寬廣度。
他認(rèn)為，在房地產(chǎn)這么大的行業(yè)里面，占據(jù)的盤子一定要足夠大。只有當(dāng)盤子足夠大的時候才能做更多的事兒，無論是交易也好，服務(wù)也好，家裝也好。
不過，從資本市場來看，“居住”這個領(lǐng)域，只有開發(fā)這條賽道貢獻(xiàn)出了為數(shù)不多的價值股。像“招保萬金”這樣的價值股美則美矣，卻苦于業(yè)績彈性與賽道想象力，估值中樞也一直上不去。
眼下的市場，造醬油都比造房子有出息：海天味業(yè)的市值已經(jīng)超過了萬科與保利之和。
因?yàn)?，周期股都受制于單一變量，軟肋和鎧甲都?xì)w于其中。
石化產(chǎn)業(yè)取決于油價，地產(chǎn)取決于房價以及背后的利率。而消費(fèi)股的業(yè)績變量多樣且內(nèi)在差異性大，高頻剛需。
資本市場一直在期待這樣一家公司：
既能夠像消費(fèi)股一樣有著全周期的產(chǎn)品需求，又能賺到地產(chǎn)規(guī)模的巨大紅利。
貳
再看一組數(shù)據(jù)：
CIC報告顯示，中國通過居住經(jīng)紀(jì)服務(wù)平臺的房屋交易額已從2014年的3.2萬億元增加到2019年的10.5萬億元，預(yù)計2024年將達(dá)到19.1萬億元。
這意味著，30萬億的交易規(guī)模，有19萬億將倚仗于經(jīng)紀(jì)平臺來完成。
經(jīng)紀(jì)服務(wù)滲透率將從2019年的47.1％增長到2024年的62.2％。
交易的平臺化是所有衣食住行賽道的競爭趨勢使然，也是行業(yè)發(fā)展需求。但是，為什么服務(wù)于房屋交易的行業(yè)里至今沒有出現(xiàn)過與十幾萬億體量相匹配的上市公司？
相較于金融中介對于資本的標(biāo)準(zhǔn)化，房屋的標(biāo)準(zhǔn)化過于艱難。
貝殼和其背后的左暉團(tuán)隊，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不是最聰明的，甚至不是最早發(fā)現(xiàn)機(jī)會的。只是，面對艱難但正確的路，有人選擇賺容易的錢，只有貝殼選擇了打一場最難的仗。
從某種角度上說，貝殼能把生意做大的邏輯并不復(fù)雜，甚至可以說是非常樸素的：
給了用戶最基本的尊重。這種尊重的構(gòu)建也并不復(fù)雜，給他們提供真實(shí)的信息，并讓房屋這種資金龐大的交易能安全順利的完成。
說了太多標(biāo)準(zhǔn)化，那么什么才是貝殼所構(gòu)建的標(biāo)準(zhǔn)化，包括至少三方面：
1、數(shù)據(jù)的數(shù)字化和標(biāo)準(zhǔn)化：包括真房源的標(biāo)準(zhǔn)化與房源驗(yàn)真系統(tǒng)標(biāo)準(zhǔn)化，這背后是樓盤字典的構(gòu)建；經(jīng)紀(jì)人服務(wù)評估的標(biāo)準(zhǔn)化形成了貝殼分等；
2、流程的數(shù)字化和標(biāo)準(zhǔn)化：包括個性化搜索、IM、智能推薦、VR看房、標(biāo)準(zhǔn)化交易程序、交易可視化，前端面向消費(fèi)者，后端則為經(jīng)紀(jì)人協(xié)作服務(wù)搭建了基礎(chǔ)；
3、品質(zhì)的數(shù)字化和標(biāo)準(zhǔn)化：這包括搭建Saas系統(tǒng)、處理分歧的平臺治理機(jī)制、定制培訓(xùn)計劃、資金存管等。
這背后的成本是一場無比艱難的開疆拓土。
曾經(jīng)的搜房網(wǎng)，百億美元市值早已是過眼云煙，如今只余1億美元；線下看房賺B端廣告的房多多，市值已不到7億美元；房產(chǎn)信息業(yè)務(wù)占比不到50%的58同城，私有化的估值為82億美元。
他們都有一個共同的特點(diǎn)：把服務(wù)都朝向B端，而對于C端秩序的建立并不在意，尤其是在房源這一核心信息上，甚至可以說對用戶缺乏基本的尊重。
無論是搜房網(wǎng)的信息流廣告和二手房付費(fèi)發(fā)布，還是房多多的線下帶看，或者58同城從租房到二手再到新房的業(yè)務(wù)擴(kuò)張路徑。
他們其實(shí)都選擇了繞過標(biāo)準(zhǔn)化，而去賺取巨大的流量紅利帶來的高額利潤。
為何標(biāo)準(zhǔn)化如此艱難？這是一個痛苦而漫長，且舉目全球都沒有路徑可依賴的險途。
首先需要數(shù)據(jù)，一是真實(shí)的房源數(shù)據(jù)；二是交易數(shù)據(jù)。
但是，當(dāng)這些數(shù)據(jù)的積累是關(guān)于全球最大的中國市場時，對于所有機(jī)構(gòu)都是歷史難題。全國性的房產(chǎn)數(shù)據(jù)聯(lián)網(wǎng)，或者說是打通，直到2019年才宣布初步實(shí)現(xiàn)，但直到今日也沒有被外界廣泛使用。
貝殼故事的開始并不是在它創(chuàng)立的2018年，而是要往前再推至少5年，開始于左暉喊出“真房源”，并把幾乎所有資金和資源 all in 樓盤字典的那天。
任何一項服務(wù)于大額資金交易的平臺，最基礎(chǔ)的前提就是讓用戶信任。而房屋交易服務(wù)平臺，首先要提供的的就是房源真實(shí)，才能通過交易沉淀出品牌信任。
多少中介因?yàn)榘l(fā)布虛假房源，讓用戶喪失了信任感，也造成交易流單。
通過對標(biāo)準(zhǔn)化的建立，貝殼才得以跳出流量競爭的戰(zhàn)壕，獲得這條賽道中的先發(fā)優(yōu)勢，并開始滾雪球，讓數(shù)據(jù)越滾越厚，實(shí)現(xiàn)規(guī)?；臄U(kuò)張。
叁
在貝殼的盤子里，目前已經(jīng)延展到了103個城市，服務(wù)主體連接了265個新經(jīng)紀(jì)品牌的超過45.6萬經(jīng)紀(jì)人和4.2萬家經(jīng)紀(jì)門店。
這是貝殼已經(jīng)形成的線下網(wǎng)絡(luò)，也是所有購房者可以感知到的實(shí)體。貝殼更核心的能力是另外一張看不到的線上網(wǎng)絡(luò)。
兩張網(wǎng)的構(gòu)建帶來的結(jié)果是，居住服務(wù)行業(yè)中第一次有公司建立起了廣泛的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)與平臺效應(yīng)，貝殼的能力簡單而言即是“雙網(wǎng)雙核”。
數(shù)據(jù)來源：貝殼 制圖：雪貝財經(jīng)
首先，線上與線下的兩張網(wǎng)帶來的是平臺的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，這也是貝殼最為堅實(shí)的護(hù)城河。
貝殼之所以能夠?qū)崿F(xiàn)網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，基礎(chǔ)設(shè)施的核心是其開創(chuàng)性的建立了經(jīng)紀(jì)人合作網(wǎng)絡(luò)（Agent Cooperation Network，即ACN），這一網(wǎng)絡(luò)從根本上解決了行業(yè)內(nèi)的三個深層次矛盾：
1、服務(wù)提供商之間的信息和資源得以共享，拆除了孤立的信息孤島之間的圍墻；
2、能夠分配代理商的合作角色，實(shí)現(xiàn)跨店、跨品牌的合作；
3、為代理商、門店、品牌等服務(wù)商搭建專業(yè)網(wǎng)絡(luò)，實(shí)現(xiàn)平臺上的互聯(lián)互通。
ACN作為基礎(chǔ)設(shè)施的核心支撐，成為了貝殼平臺的底層操作系統(tǒng)。在業(yè)務(wù)中帶來的最大變化是，讓盡可能多的經(jīng)紀(jì)人交互信息、參與到同一套房的銷售中，共分傭金，提高交易效率與數(shù)量。
從數(shù)據(jù)結(jié)果上看，2019年，貝殼平臺上超過70%的存量房交易都是通過ACN跨店合作完成的，通過貝殼平臺連接門店的店均GTV也由2018年下半年的1090萬元，增長至2019年下半年的2030萬元。
這其中，對于參與者，ACN的目標(biāo)是鼓勵經(jīng)紀(jì)人信息實(shí)時交互，因此，規(guī)則的權(quán)威至關(guān)重要。
貝殼的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，不依賴于用戶，而依賴于ACN中的agent，即經(jīng)紀(jì)人。
讓普通用戶去評價一個房源的真實(shí)性、交易機(jī)會、甚至資產(chǎn)價值，門檻相當(dāng)高。而且由于房源的非標(biāo)準(zhǔn)化，有多少套需要鑒定和評價，可能就需要多少個不同的用戶。
如何確認(rèn)這些非標(biāo)產(chǎn)品的真實(shí)性、交易機(jī)會？
只有依靠線下的經(jīng)紀(jì)人團(tuán)隊和門店網(wǎng)絡(luò)，沒有人比他們更熟悉房源、小區(qū)甚至周邊環(huán)境。
當(dāng)經(jīng)紀(jì)人持續(xù)拜訪小區(qū)、更新信息、上線房源，供給變得充足起來后，則能進(jìn)一步搶占用戶心智，帶來更多流量。
房源信息越豐富，潛在的買房者越多，交易轉(zhuǎn)化概率也就越大；傭金蛋糕變厚，就越能吸引更多經(jīng)紀(jì)人加入到這個網(wǎng)絡(luò)，越多經(jīng)紀(jì)人加入這個網(wǎng)絡(luò)，能帶來更多房源信息，如此循環(huán)往復(fù)。
形成強(qiáng)網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)后，賣房者會主動要求上線，無論是地產(chǎn)開發(fā)商，還是個人售房者。
從貝殼的招股書中我們也看到這種網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)背后的規(guī)?；瘮?shù)據(jù)，資本市場需要重新認(rèn)識貝殼的規(guī)模效應(yīng)。
這就形成了線上反哺線下，線下反哺線上，這是所有貝殼競爭對手都不具備的完整能力。
肆
如果拉長歷史的長河，一家企業(yè)的杰出或平庸，其根本在于這家企業(yè)是否有使命感去拉動整個行業(yè)前進(jìn)。這樣才有機(jī)會為行業(yè)制定作業(yè)制度與準(zhǔn)入門檻，甚至輸出整個行業(yè)的價值觀。
以如今的數(shù)據(jù)來看，無論是收入，還是行業(yè)份額，貝殼都指向了一只高速奔跑的成長公司。
要注意，跑得快和先發(fā)優(yōu)勢不等同于護(hù)城河，正如盈利多并不代表盈利能力。
2018年貝殼找房的GTV達(dá)到11531億元，2019年提高至21280億元，同比增長84.5%。
一年時間增長近萬億，從GTV來看，貝殼已成為國內(nèi)最大的房產(chǎn)交易和服務(wù)平臺。
從收入端來看，2017年收入為255億元，2018年增加12.3％達(dá)到286億元，2019年再進(jìn)一步增長60.6％至460億元。
這樣的體量在全球都是沒有參照物。同時，和所有傳統(tǒng)意義上的線上房屋交易中介相反，貝殼是從線下切到線上，用低頻導(dǎo)高頻，以服務(wù)帶交易。
這背后是貝殼已經(jīng)形成的平臺效應(yīng)。
從縱向看，平臺連接的一邊是經(jīng)紀(jì)人，一邊是買房人和賣房人。ACN的不斷擴(kuò)張，使得貝殼成為連接經(jīng)紀(jì)人和買房者、賣房者的最大信息、交易和服務(wù)平臺。
從橫向看，其中的參與者即包括住房客戶、經(jīng)紀(jì)品牌及其附屬門店經(jīng)理和經(jīng)紀(jì)人，也包括房地產(chǎn)開發(fā)商，以及如騰訊一樣戰(zhàn)略合作伙伴和服務(wù)提供商。
平臺效應(yīng)的能力是，將貝殼目前ACN網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)已建立的二手房市場優(yōu)勢，可以通過平臺效應(yīng)復(fù)制并延展到新房領(lǐng)域。
從招股書來看，貝殼新房業(yè)務(wù)在2019年已全面釋放。
同時，平臺效應(yīng)提供的增長的機(jī)會不僅是新房業(yè)務(wù)，在未來，其他新興業(yè)務(wù)也將提升對貝殼的營收貢獻(xiàn)率，這也將使得貝殼的增長將更加多元。
伍
最后，我們可以總結(jié)貝殼的投資價值：
商業(yè)模式上，既能平滑地產(chǎn)的大小周期，規(guī)避杠桿與利率的調(diào)控，又能吃透居住服務(wù)的基本盤，以品牌和服務(wù)實(shí)現(xiàn)量價齊升；
競爭壁壘上，業(yè)務(wù)鏈條與服務(wù)周期非常長，有極強(qiáng)的雙邊網(wǎng)絡(luò)與規(guī)模效應(yīng)，以滾雪球式增長，后來者難以追趕，最終有可能跑出贏家通吃的格局；
業(yè)績彈性上，通過標(biāo)準(zhǔn)化供給滿足非標(biāo)需求，用低頻交易拉動高頻消費(fèi)，比如家裝、家居等領(lǐng)域，本質(zhì)是以用戶信任度與品牌力延伸到不同的消費(fèi)場景。
除了地產(chǎn)開發(fā)，還有誰能從交易與租賃切下一塊大蛋糕，給投資者帶來豐厚回報，成為一只持續(xù)增長的成長股？
最后，對于貝殼而言，在居住這條最大的賽道上，成功上市意味著止戰(zhàn)收兵嗎？或者說，對于左暉而言，創(chuàng)業(yè)20載，成功上市是一件有多么了不起的事情嗎？
我想，都不是，這只是他們走向星辰大海的開始。
聯(lián)系客服
