當(dāng)前，外資VC/PE境內(nèi)設(shè)立股權(quán)投資基金尚存有不少法律方面的障礙，主要是因國(guó)內(nèi)VC/PE的相關(guān)法規(guī)還不系統(tǒng)和完善，造成設(shè)立外資的VC/PE也缺乏相關(guān)的法律支持。天津股權(quán)投資基金中心總經(jīng)理王樹(shù)海給讀者簡(jiǎn)要分析了目前外資VC/PE的相關(guān)進(jìn)展。
三種形式
在中國(guó)目前的法律環(huán)境下，外資VC/PE在境內(nèi)發(fā)起設(shè)立股權(quán)投資基金主要有三種形式：第一種是依據(jù)商務(wù)部2004年頒布的《關(guān)于外商投資舉辦投資性公司的規(guī)定》成立投資性公司;第二種是依照原對(duì)外經(jīng)貿(mào)部等五部門(mén)聯(lián)合制定的《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理規(guī)定》設(shè)立外資創(chuàng)投企業(yè);第三種是成立帶有外資成分的有限合伙企業(yè)。上述三種模式都有成功的案例。以下簡(jiǎn)要介紹三種模式的法律架構(gòu)以及各種架構(gòu)的優(yōu)劣。
在第一種模式下，外商投資性公司具備股權(quán)投資的經(jīng)營(yíng)范圍，其可以以外匯資金結(jié)匯后進(jìn)行股權(quán)投資。但設(shè)立外商投資性公司進(jìn)行股權(quán)投資的弊端在于：(1)對(duì)境內(nèi)、境外投資者有較高的門(mén)檻要求;(2)設(shè)立需經(jīng)省級(jí)商務(wù)部門(mén)審批再報(bào)商務(wù)部批準(zhǔn)，耗時(shí)較長(zhǎng)，程序繁瑣;(3)在避免雙重征稅、規(guī)避產(chǎn)業(yè)投資限制方面無(wú)特殊處理;(4)公司制架構(gòu)下也無(wú)法確?；鸸芾砣藢?duì)基金投資決策的獨(dú)立性。出于以上種種不利因素的考慮，這種模式并未成為外資VC/PE設(shè)立人民幣基金的主流模式。
第二種模式曾為國(guó)家一度鼓勵(lì)采用，不少外資VC/PE依據(jù)《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理規(guī)定》采取非法人制形式設(shè)立了股權(quán)投資基金，且最新出臺(tái)的政策明確規(guī)模在1億美元以下的VC由地方商務(wù)部門(mén)審批，但該模式的弊端同樣明顯：(1)外商投資創(chuàng)投企業(yè)有必備投資者要求，且門(mén)檻較高;(2)設(shè)立時(shí)需經(jīng)過(guò)耗時(shí)、繁瑣的審批流程;(3)投資方向主要針對(duì)上市高新技術(shù)企業(yè);(4)受制于外商產(chǎn)業(yè)投資限制;(5)投融資情況需要到監(jiān)管部門(mén)備案;(6)非法人制創(chuàng)投企業(yè)主體資格尚不明確。(7)非法人制稅收政策尚不明確等等。
第三種模式下有限合伙基金則具有前兩種模式所不具備的優(yōu)點(diǎn)：(1)合伙企業(yè)設(shè)立通常不需前置審批，而是采用備案制;(2)有限合伙企業(yè)適用“先分后稅”原則，有效避免了雙重征稅;(3)自然人LP可以進(jìn)行稅收優(yōu)惠，有效降低了投資成本;(4)普通合伙人(“GP”)執(zhí)行合伙事務(wù)，有限合伙人(“LP”)不參與合伙事務(wù)執(zhí)行的制度設(shè)計(jì)可有效確保普通合伙人(基金管理人)投資決策的獨(dú)立性;(5)GP投入少量的資金可享受較高比例的分成收益。
基于以上原因，隨著一度困擾VC/PE的有限合伙企業(yè)開(kāi)立證券帳戶問(wèn)題的解決，以有限合伙形式設(shè)立股權(quán)投資基金，已成為當(dāng)下本土人民幣基金的主流選擇。但外資VC/PE相對(duì)而言，則沒(méi)有本土人民幣股權(quán)基金那么幸運(yùn)，在現(xiàn)行法律政策下，外資VC/PE設(shè)立有限合伙形式的股權(quán)投資基金還存在諸多限制。具體表現(xiàn)在以下方面：
首先， 關(guān)于外商投資企業(yè)作為合伙企業(yè)合伙人的資格問(wèn)題，國(guó)家工商總局的立場(chǎng)與各地地方工商局的實(shí)務(wù)操作不盡一致。根據(jù)國(guó)家工商行政管理總局2007年制定的《關(guān)于做好合伙企業(yè)登記管理工作的通知》的相關(guān)規(guī)定，外商投資企業(yè)可以登記為有限合伙企業(yè)的合伙人。但實(shí)踐中，大多數(shù)工商局卻不接受外商投資企業(yè)作為有限合伙企業(yè)的合伙人。就我們所知，僅少部分地區(qū)的工商局對(duì)此持開(kāi)放態(tài)度，例如天津有不少外商投資企業(yè)登記為有限合伙基金合伙人的實(shí)例。
其次，外資VC/PE設(shè)立股權(quán)投資基金資本金外匯結(jié)匯問(wèn)題。2008年外管局頒布的《關(guān)于完善外商投資企業(yè)外匯資本金支付結(jié)匯管理有關(guān)業(yè)務(wù)操作問(wèn)題的通知》(“外管局142號(hào)文”)規(guī)定外商投資企業(yè)資本金結(jié)匯所得人民幣資金，應(yīng)當(dāng)在批準(zhǔn)的經(jīng)營(yíng)范圍內(nèi)使用，除另有規(guī)定，不得用于境內(nèi)股權(quán)投資。這樣，即使工商登記部門(mén)允許外商投資企業(yè)登記為有限合伙企業(yè)的合伙人，但外商投資企業(yè)仍無(wú)法將其注冊(cè)資本金結(jié)匯所得人民幣用于對(duì)有限合伙企業(yè)(基金)的出資，這就使得外資PE在進(jìn)行具體的項(xiàng)目投資前設(shè)立僅流于形式，沒(méi)有實(shí)質(zhì)的意義。雖然外商投資企業(yè)可以用其合法人民幣資金或經(jīng)常項(xiàng)目下外匯收入結(jié)匯所得作為對(duì)有限合伙基金的出資，但這種方式以外商投資企業(yè)擁有人民幣資金或經(jīng)常項(xiàng)目下的外匯收入為前提。
在目前的國(guó)內(nèi)外金融環(huán)境和人民幣持續(xù)升值的作用下，國(guó)家的外匯管制近期不會(huì)放松，大規(guī)模的資本項(xiàng)下的結(jié)匯放開(kāi)可能性幾乎沒(méi)有。但是我們也必須的合理利用外資，于是各地借鑒證券市場(chǎng)QFII制度經(jīng)驗(yàn)，都競(jìng)相推出了“合格境外普通合伙人” (“Qualified Foreign General Partner， QFGP”)和“合格境外有限合伙人”(“Qualified Foreign Limited Partner, QFLP”)制度。但是從制度的具體內(nèi)容來(lái)看，對(duì)這種模式的理解并不準(zhǔn)確，還沒(méi)有真正意義上的QFLP制度。但是突破QFGP具有現(xiàn)實(shí)意義，對(duì)于那些擬通過(guò)新設(shè)WFOE擔(dān)任GP發(fā)起設(shè)立境內(nèi)股權(quán)投資基金的外資VC/PE而言將是不錯(cuò)的選擇，國(guó)際上GP 通常出資1-5%，更容易實(shí)現(xiàn)。
對(duì)于那些境外成熟的機(jī)構(gòu)投資者(通常作為L(zhǎng)P投資)而言，由于前述擔(dān)任合伙企業(yè)合伙人資格問(wèn)題、境內(nèi)投資實(shí)體外匯資本金結(jié)匯投資限制問(wèn)題，目前尚無(wú)有效途徑成為境內(nèi)設(shè)立的有限合伙股權(quán)投資基金的LP。因此，外資VC/PE境內(nèi)有限合伙基金募集的對(duì)象將不得不限于境內(nèi)實(shí)體，即LP將只能由境內(nèi)實(shí)體擔(dān)任。
第三個(gè)令外資VC/PE困惑的是產(chǎn)業(yè)政策限制問(wèn)題。對(duì)于有外資成分的有限合伙股權(quán)投資基金，如何確定其性質(zhì)?屬于內(nèi)資還是外資?目前法律沒(méi)有明確界定。擁有外資成分(無(wú)論是直接還是間接)的有限合伙股權(quán)投資基金對(duì)外投資是否要受外商投資產(chǎn)業(yè)目錄的限制，實(shí)際操作層面的認(rèn)識(shí)也相當(dāng)困惑。在這樣的背景下，被投資企業(yè)在同等條件下往往傾向于選擇接受純內(nèi)資背景基金的投資，以減少上市審批進(jìn)程中的不確定性。
