美聯(lián)儲持續(xù)加息不僅會通過國債收益率曲線斜率的變化對美國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生抑制作用，同樣也會通過跨境資本流動和匯率渠道對新興經(jīng)濟(jì)體產(chǎn)生較強(qiáng)的外溢影響。中國銀行國際金融研究所6月28日在北京發(fā)布的《2018年三季度經(jīng)濟(jì)金融展望報(bào)告》指出，美元利率和匯率同步走高加劇了新興經(jīng)濟(jì)體資本外流，導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)攀升。隨著美國加息步伐加速，美元匯率逐漸走出年初低谷，近兩個月美元指數(shù)升值超過6%。截至6月18日，年內(nèi)阿根廷及土耳其兩國貨幣對美元分別下跌33.5%及18.9%，是新興經(jīng)濟(jì)體中跌幅較大的貨幣。
阿根廷及土耳其兩國貨幣對美元貶值主要受其國內(nèi)因素影響，表現(xiàn)為以下幾個方面：一是兩國通貨膨脹嚴(yán)重，貨幣對內(nèi)貶值引起對外貶值。據(jù)國際貨幣基金組織數(shù)據(jù)，阿根廷過去5年通脹水平長期高于20%以上，2016年達(dá)到40.6%，土耳其的通脹水平亦達(dá)到8%左右。二是兩國國際收支赤字加劇。近年來，阿根廷經(jīng)常賬戶赤字占GDP比重持續(xù)擴(kuò)大，2017年高達(dá)4.8%；土耳其過去5年平均經(jīng)常賬戶赤字占GDP比重亦接近4.9%。三是政府開支狀況惡化。2017年，阿根廷財(cái)政赤字占GDP比重升至4.8%，土耳其財(cái)政赤字占GDP比重為1.6%。四是外債結(jié)構(gòu)不合理，債務(wù)負(fù)擔(dān)加重。2017年底，阿根廷及土耳其對外債務(wù)分別為2330億美元及4532億美元，分別占各自GDP的37%和53%。從外債結(jié)構(gòu)看，阿根廷及土耳其以外幣發(fā)行的外債分別占80%及90%，在美聯(lián)儲加息背景下外債本息償還負(fù)擔(dān)加重。
阿根廷及土耳其貨幣貶值主要是內(nèi)源性的，但美聯(lián)儲加息和美元指數(shù)的上升加劇了其金融市場的不穩(wěn)定性。2018年下半年美國可能進(jìn)入實(shí)際正利率區(qū)間，美元資產(chǎn)對國際資本的影響力將明顯回升，新興經(jīng)濟(jì)體資本外流壓力可能持續(xù)。
誰會是下一個阿根廷？
歷史與現(xiàn)實(shí)表明，在美聯(lián)儲加息周期，“雙赤字”和外債負(fù)擔(dān)較重的國家通常容易發(fā)生金融風(fēng)險(xiǎn)。目前，美聯(lián)儲正處于貨幣政策正常化周期，容易引發(fā)新興市場金融危機(jī)?？梢酝ㄟ^觀察主要新興經(jīng)濟(jì)體2018年的“雙赤字”和外債償付情況，探究可能的金融風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)點(diǎn)。
參看國際金融協(xié)會(IIF)5月底的數(shù)據(jù)，綜合考慮2018年各新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)常賬戶和財(cái)政收支情況，2018年“雙赤字”問題最嚴(yán)重的幾個國家分別是阿根廷、土耳其、印度、巴西、南非和烏克蘭等國。
在美聯(lián)儲較快加息和全球流動性趨緊背景下，負(fù)債率高的國家外債償還壓力將逐漸增加，外債占GDP比重越高，短期外債占比越大，發(fā)生債務(wù)危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)越高。從這個角度看，2018年外債風(fēng)險(xiǎn)較大的國家包括捷克、馬來西亞、烏克蘭、匈牙利、泰國、土耳其等國。
再看儲備覆蓋率。儲備覆蓋率等于外匯儲備規(guī)模/(經(jīng)常賬戶逆差+前一年短期外債償還金額+今年外債償還金額)，主要衡量外匯儲備支付進(jìn)口商品和償還外債的能力。儲備覆蓋率數(shù)值越小，說明一國調(diào)節(jié)國際收支、清償國際債務(wù)的能力越低，金融風(fēng)險(xiǎn)也就越大。按照IIF衡量標(biāo)準(zhǔn)，儲備覆蓋率低于1的國家通常被認(rèn)為是高風(fēng)險(xiǎn)國家。2018年新興市場對外清償能力較弱的國家分別是土耳其、阿根廷、烏克蘭、波蘭、南非。
最后是貨幣政策調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)較高的國家。有市場分析人士指出，阿根廷比索暴跌或許預(yù)示著2013年一幕可能重演，當(dāng)時新興經(jīng)濟(jì)體因?yàn)槊缆?lián)儲前主席伯南克提出美國可能因縮減刺激措施而受到?jīng)_擊。當(dāng)前，阿根廷、土耳其等國面臨加息壓力，以阻止其貨幣進(jìn)一步貶值，類似于“伯南克沖擊”的事件可能再次發(fā)生。2018年實(shí)際利率為負(fù)的高風(fēng)險(xiǎn)國家有土耳其、菲律賓、韓國和捷克。據(jù)美聯(lián)儲6月份議息會議結(jié)果，年內(nèi)加息次數(shù)或?qū)⒊鲱A(yù)期，加息路徑進(jìn)一步陡峭化，而上述國家實(shí)際利率處于低位，與美國之間的利差將進(jìn)一步拉大，資本外流和匯率貶值的風(fēng)險(xiǎn)增加，貨幣政策也有可能被動跟隨調(diào)整。
考慮到歷次危機(jī)中部分指標(biāo)或部分領(lǐng)域存在的超高風(fēng)險(xiǎn)可能會極大影響市場信心，恐慌情緒將快速蔓延至其他領(lǐng)域，最終導(dǎo)致全面金融風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)，對低風(fēng)險(xiǎn)、中低風(fēng)險(xiǎn)、中高風(fēng)險(xiǎn)和高風(fēng)險(xiǎn)分別賦值1、2、3和5，給予高風(fēng)險(xiǎn)更高的風(fēng)險(xiǎn)賦值和權(quán)重處理。結(jié)果顯示土耳其、捷克、阿根廷、烏克蘭、波蘭和匈牙利金融風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)超過3，處于第一梯隊(duì)。其中，土耳其和捷克、波蘭、匈牙利等東歐國家處于負(fù)利率區(qū)間，在美聯(lián)儲加息背景下可能遭遇更嚴(yán)重的資本外流風(fēng)險(xiǎn)。馬來西亞、泰國、菲律賓、印度等亞洲新興經(jīng)濟(jì)體金融風(fēng)險(xiǎn)同樣較高，處于第二梯隊(duì)。一方面，在美債收益率和美元指數(shù)節(jié)節(jié)攀升之際，印度盧比不斷走貶，市場對馬來西亞林吉特看多押注明顯反轉(zhuǎn)，印尼股市和債市也面臨嚴(yán)重的資本外流沖擊。另一方面，國際油價(jià)大幅上漲、將嚴(yán)重打擊依賴石油進(jìn)口的亞洲國家，導(dǎo)致生產(chǎn)成本大漲，推升通脹效應(yīng)，使社會經(jīng)營環(huán)境惡化，債務(wù)問題更加凸顯，進(jìn)而導(dǎo)致社會動蕩、政局不穩(wěn)。
展望未來，隨著美國經(jīng)濟(jì)逐漸升溫、通脹預(yù)期逐漸抬頭，美聯(lián)儲在9月份繼續(xù)加息概率較大，三季度之前美元指數(shù)很可能將繼續(xù)處于升值階段，在利率和匯率雙重制約下，新興市場仍將面臨較大壓力。
(原標(biāo)題：新興市場金融風(fēng)險(xiǎn)加劇)
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