8月以來，丹麥推出首個(gè)10年期負(fù)利率固定利率抵押貸款，德國發(fā)行票息為零的30年期債券，歐洲央行將存款便利利率下調(diào)10個(gè)基點(diǎn)至-0.5%……
這意味著：貸款買房，銀行不收利息，還給你倒貼利息；買國債，如果持有到期，就是分文不賺；商業(yè)銀行在央行存錢，沒有利息，反而要交管理費(fèi)……“負(fù)利率”顛覆了我們經(jīng)驗(yàn)中的“常識”，卻在演變?yōu)樾鲁B(tài)。
如何理解“負(fù)利率”
利率種類繁多，相應(yīng)地，負(fù)利率也有不同的指代，主要體現(xiàn)為“負(fù)政策利率”、“負(fù)存貸利率”、"負(fù)債券利率"三種形式。
負(fù)政策利率
顧名思義，負(fù)政策利率是指，央行將商業(yè)銀行存放于央行的部分存款利率設(shè)為負(fù)值，收取“懲罰性費(fèi)用”，迫使商業(yè)銀行向市場投放資金，從而實(shí)現(xiàn)刺激信貸、提高通脹水平、抑制本幣升值等目標(biāo)。
歷史上，僅有瑞典、丹麥、歐元區(qū)、瑞士、日本5個(gè)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體在2008年金融危機(jī)后實(shí)行了負(fù)利率，并且延續(xù)至今，經(jīng)濟(jì)尚未恢復(fù)到加息的條件。
負(fù)存貸利率
為防止擠兌風(fēng)險(xiǎn)，銀行極少采用負(fù)存款利率，僅有瑞士銀行例外。而為了保證息差收入，貸款利率下降的幅度往往小于存款利率，負(fù)貸款利率更為少見。今年丹麥第三大銀行日德蘭銀行提供的-0.5%/年的十年期房貸，是全球首例負(fù)利率貼息房貸業(yè)務(wù)。
負(fù)債券利率
截至2019年9月，全球負(fù)利率債券規(guī)模達(dá)到16.89萬億美元，占全球債券市值30%，創(chuàng)歷史新高。隨著經(jīng)濟(jì)不確定性加大，今年以來，全球超過20家央行降息，大量避險(xiǎn)資金流入國債，推動(dòng)利率下行。
主要國家10年期國債收益率趨勢
負(fù)利率環(huán)境下，如何保衛(wèi)收益？
16.89萬億美元的負(fù)利率債券誰來買單？
一方面，部分投資者依然買入，看重的不是票息收入而是資本利得。另一方面，國債是一種剛性需求。例如，2010年通過的《巴塞爾協(xié)議 III》規(guī)定，歐洲銀行在資產(chǎn)負(fù)債表上必須持有一定比例的國債，因此不論收益率有多低，銀行都會被迫購買一部分國債。除此之外，養(yǎng)老金也是一些國債的“強(qiáng)制買家”。
發(fā)達(dá)國家政府為國債“創(chuàng)造”買家
負(fù)利率背景下，這些資金的資產(chǎn)配置難度無疑上升了。與此同時(shí)，黃金和中國資產(chǎn)的優(yōu)勢正在顯現(xiàn)。
保值避險(xiǎn)，黃金是優(yōu)選
黃金在無風(fēng)險(xiǎn)利率由正轉(zhuǎn)負(fù)的大環(huán)境下，作為不生息的資產(chǎn)，其保值和避險(xiǎn)功能逐漸凸顯其投資價(jià)值，被越來越多的投資者主動(dòng)選擇。從16年以來，全球負(fù)利率債券市值和黃金價(jià)格呈現(xiàn)很明顯的正相關(guān)，負(fù)利率債券規(guī)模越大，黃金價(jià)格越高。2019年以來黃金開啟牛市行情，國際黃金價(jià)格上漲超過265美元，距離1600美元/盎司僅一步之遙。
但長期來看，黃金價(jià)格走勢取決于市場預(yù)期的變化。如果市場普遍預(yù)期負(fù)利率將有望進(jìn)一步推升黃金的價(jià)格；如果市場參與者的預(yù)期變了，認(rèn)為負(fù)利率會有反轉(zhuǎn)，擁擠的交易勢必導(dǎo)致金價(jià)大幅下挫。
全球負(fù)利率債券市值與黃金價(jià)格走勢
資料來源：光大研究所整理，截至2019年9月15日
國債利差走闊，境外機(jī)構(gòu)連續(xù)增持
中央結(jié)算公司公布的7月債券托管數(shù)據(jù)顯示，截至7月末，境外機(jī)構(gòu)的托管債券規(guī)模達(dá)到16986.2億元，比6月末增加533.82億元，為連續(xù)8個(gè)月增持中國債券。
機(jī)構(gòu)認(rèn)為，中國債市的收益率回落幅度小于全球，中美、中德利差不斷走闊，處于2015年來最高水平附近，外資對中國債券的配置需求持續(xù)增強(qiáng)。盡管目前中國10年期國債收益率處于3.22%的水平，且利率依然具有一定的下行空間，但相對于日本、歐洲等全球主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體持續(xù)負(fù)利率狀態(tài)而言，中國債券似乎更得海外投資者青睞。
A股全球估值洼地，極具性價(jià)比
滬深300指數(shù)12倍的估值不僅是全球洼地，也是歷史低位。全球?qū)捤傻谋尘跋?，伴隨A股制度改革、金融開放政策的推進(jìn)，配置吸引力持續(xù)上升，正在成為國內(nèi)外主要的資金流入場所。
觀察北上資金的流入情況，我們可以看到一季度流入較快，而4月份以后大約是凈流出，直到最近重新開始流入，今年以來累計(jì)凈流入約1300億元。
8月以來，MSCI、富時(shí)羅素、標(biāo)普道瓊斯紛紛宣布納入或擴(kuò)容A股占比。據(jù)測算，這一番密集納入之后，A股將迎來超800億美元的增量資金入場。我們預(yù)計(jì)往后幾個(gè)月外資流入將加速，至少不會弱于年初的水平。
數(shù)據(jù)來源：Wind，2019年9月12日。
對于普通投資者而言，黃金、債券和A股三大資產(chǎn)均可適當(dāng)配置，A股的潛力尤其值得期待。據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，滬深300指數(shù)過去15年的平均投資報(bào)酬率達(dá)9%左右，股票型基金則取得了14%的年化回報(bào)。
在年初資產(chǎn)“又好又便宜”基礎(chǔ)上，熊牛拐點(diǎn)在核心資產(chǎn)上表現(xiàn)非常充分。展望后市，資金面的因素是一方面，但更核心的是我們自身的改革和企業(yè)盈利的改善。明年，代表中國各領(lǐng)域競爭力的權(quán)益資產(chǎn)市值比例日益提升，是支撐指數(shù)穩(wěn)定向上的基礎(chǔ)，有望走出長期慢牛。
