最初將分散化、費(fèi)用低廉的投資產(chǎn)品推向大眾市場的，是投資信托。它們首先于19世紀(jì)60年代在英國出現(xiàn)，讓“收入一般的投資者也能享受到與大資本家同樣的好處”。

   后來，開放式共同基金在20世紀(jì)20年代涌現(xiàn)，并在90年代借助“基金超市”迎來繁榮?；鸪腥∠送顿Y的初始費(fèi)用，使得開放式基金更受歡迎。

  相比之下，被動投資屬于新事物。20世紀(jì)70年代開始有學(xué)術(shù)研究指出，在扣除管理費(fèi)用后，多數(shù)主動投資型基金經(jīng)理并沒有跑贏大市，直到那時，被動投資才開始發(fā)展。

   被動投資在英國基金管理行業(yè)的份額仍然較低。英國投資協(xié)會(The Investment Association)表示，追蹤指數(shù)的開放式基金占所有零售基金10%左右的份額。咨詢機(jī)構(gòu)ETFGI稱，交易所交易基金(ETF)盡管近年增速迅猛，但仍然只占?xì)W洲共同基金資產(chǎn)的4.4%。ETF同樣追蹤指數(shù)，但像股票一樣在受監(jiān)管的市場上交易。

   不過，被動型基金（尤其是ETF）在開始增強(qiáng)影響力。運(yùn)營“德銀x-trackers”ETF系列品牌的德意志銀行資產(chǎn)與財(cái)富管理部(Deutsche Asset & Wealth Management)近期表示，預(yù)計(jì)2015年歐洲ETF市場將增長15%至20%。

   普華永道(PwC)的一份報告進(jìn)一步預(yù)測，全球ETF管理下資產(chǎn)到2020年將翻番，增長率將顯著高于傳統(tǒng)的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。它表示，所有的金融服務(wù)公司均應(yīng)考慮制定ETF策略。

   一些公司已經(jīng)這樣做了。2009年，美國基金管理巨頭貝萊德(BlackRock)從英國銀行巴克萊(Barclays)收購了巴克萊國際投資管理公司(Barclays Global Investors)的ETF業(yè)務(wù)，引人關(guān)注。

   費(fèi)用更低

   降低管理費(fèi)用，是被動型基金對投資領(lǐng)域的最大貢獻(xiàn)。

   基金管理費(fèi)用下降不乏別的誘因，例如投資顧問和平臺收費(fèi)方式的變化。但被動型基金管理集團(tuán)先鋒(Vanguard)深信不疑，向追蹤指數(shù)策略發(fā)展的趨勢正在壓低費(fèi)用。

   先鋒表示，在截至2013年底的5年里，流向基金的資金中有91%投入收費(fèi)最低的那四分之一股票基金。

   ETFGI數(shù)據(jù)顯示，歐洲有約1200億美元的資產(chǎn)投資于ETF，總費(fèi)率在10到20個基點(diǎn)（即0.1%至0.2%）。一般的主動管理型基金總費(fèi)率為75個基點(diǎn)，這還不計(jì)入交易費(fèi)用。在歐洲，有20多只面向散戶投資者的ETF總費(fèi)率在10個基點(diǎn)以下。

   Legal & General指數(shù)型零售基金營銷主管丹·阿特伍德(Dan Attwood)表示，在提高投資費(fèi)用透明度的《零售分銷評估》(Retail Distribution Review)法案實(shí)施后，投資顧問和受投資者全權(quán)委托的基金經(jīng)理將目光轉(zhuǎn)向指數(shù)追蹤型產(chǎn)品。

   信貸危機(jī)也是重要的分水嶺。Barclays Stockbrokers副總裁克里斯·史蒂文森(Chris Stevenson)表示，在信貸危機(jī)之前，ETF主要是主動型交易者的領(lǐng)地，他們持有ETF的周期為數(shù)周或數(shù)月?！暗S著信貸危機(jī)的降臨，許多投資者失去了對（主動型）基金經(jīng)理的信心。他們問：我花錢請你管理我的投資，為什么你卻預(yù)料不到危機(jī)的來臨？”

   “后來，我們觀察到投資者買入并持有ETF。這種做法更加立足中長期。他們看重ETF的追蹤能力和低廉成本。”

   賈斯汀·厄克特·斯圖爾特(Justin Urquhart Stewart)是Seven Investment Management的企業(yè)發(fā)展主管，該公司通過主動型和被動型基金管理客戶全權(quán)委托的投資組合。他表示，被動型工具正開始發(fā)揮影響，“這種影響只會與日俱增”。

   “被動型工具可能對大基金沒有太多影響，但如果你管理的資產(chǎn)在3000萬英鎊以下，并且吸引的資金不及以往，那么規(guī)模經(jīng)濟(jì)的好處便開始喪失。我認(rèn)為，主動型基金可能發(fā)生大規(guī)模整合?！?/font>

   為退休基金提供咨詢的約翰·拉爾夫(John Ralfe)表示，機(jī)構(gòu)領(lǐng)域的情況也是一樣。

   “毫無疑問，我們在從主動型投資轉(zhuǎn)向被動型投資，但許多人仍然堅(jiān)持主動型投資，”他表示。他指出，許多傳統(tǒng)投資顧問“靠復(fù)雜賺錢”。

   拉爾夫補(bǔ)充道，追蹤指數(shù)既省時又省錢?！百Y產(chǎn)受托管理人不用浪費(fèi)時間和精力去討論為何日本基金經(jīng)理本季度的表現(xiàn)不及日經(jīng)指數(shù)(Nikkei)，而是能將精力放在重要的事情上，例如資產(chǎn)配置和與委托方公司的關(guān)系。”

   阿特伍德表示贊同：“相比主動管理型基金，投資顧問對指數(shù)型基金必須做的盡職調(diào)查要少得多。主動管理型基金的經(jīng)理可能會離任或?qū)掖谓?jīng)歷不佳業(yè)績?！?/font>

   但有人質(zhì)疑：光是廉價和方便就可以吸引新客戶投資嗎？Nutmeg創(chuàng)始人尼克·亨格福德(Nick Hungerford)表示，Nutmeg在線平臺用戶中的資深投資者多于他的預(yù)期，而新投資者的數(shù)量低于預(yù)期。

   最低投資額

   較低的管理費(fèi)用、簡單便捷和自動化，讓全權(quán)委托的投資組合管理服務(wù)進(jìn)入了小額投資者可企及的范圍。傳統(tǒng)的投資組合管理機(jī)構(gòu)和私人銀行往往要求25萬英鎊以上的可投資資產(chǎn)，但新成立的創(chuàng)業(yè)公司的門檻要低得多。

   其中一家是Nutmeg，它提供基于ETF的投資組合管理服務(wù)，最低投資額僅為1000英鎊。另一家是Wealth Horizon，它提供在線咨詢和投資組合管理，利用被動型基金構(gòu)建投資組合。Wealth Horizon不設(shè)最低投資額。

   亨格福德表示：“ETF非常透明。它們性價比高。個人投資者通過單位信托投資一些資產(chǎn)類別的成本會非常高，但ETF可以幫助投資者低成本地投資這些資產(chǎn)。甚至還有一只林業(yè)ETF?！?/font>

   他指的是成立于2008年的安碩全球木材與林業(yè)ETF(iShares Global Timber and Forestry ETF)。該基金的費(fèi)用遠(yuǎn)高于追蹤主流指數(shù)的產(chǎn)品，但低于主動管理型木材業(yè)基金。

   資產(chǎn)類別更廣

   最明顯的例子是大宗商品領(lǐng)域。這方面的先鋒是黃金證券(Gold Bullion Securities)，它是格雷厄姆·塔克韋爾(Graham Tuckwell)設(shè)計(jì)的交易所交易型產(chǎn)品，追蹤實(shí)物黃金的價格。該產(chǎn)品分別于2003年和2004年在澳大利亞和英國發(fā)布。

   它很快得到效仿，如今大多數(shù)ETF提供商均有追蹤黃金或其他熱門大宗商品的ETF。2011年的某一時刻，SPDR黃金ETF的管理下資產(chǎn)已經(jīng)超過了同系列追蹤美國股市的產(chǎn)品。

   塔克韋爾創(chuàng)立的ETF證券公司(ETF Securities)現(xiàn)提供300只交易所交易型產(chǎn)品，它們的投資標(biāo)的曾是富人的專利，只有財(cái)富多到可以直接交易期貨的投資者才能接觸到。

   “每次如果我們想投資一種資產(chǎn)類別、卻無權(quán)投資的時候，就有人建立以它為標(biāo)的的ETF，”亨格福德補(bǔ)充道。

   主動型基金經(jīng)理承認(rèn)，被動型基金的增長正迫使行業(yè)做出改變。他們更希望徹底地脫離基準(zhǔn)指數(shù)，追求超額回報，即便這樣做會增加風(fēng)險。同時，他們更注重費(fèi)用和性價比。

   但快速增長也有其自身的問題。尤其值得注意的是，ETF數(shù)量的激增滋生了許多小型產(chǎn)品，而做空和杠桿型ETF的出現(xiàn)也引發(fā)擔(dān)憂。貝萊德的拉里·芬克(Larry Fink)在紐約的一場會議上表示，杠桿ETF——它可以放大日回報率——“可能摧毀整個行業(yè)”。

   主動型基金經(jīng)理（也是英國《金融時報》理財(cái)版專欄作家）特里·史密斯(Terry Smith)則懷有更為根本性的擔(dān)憂?！拔覒岩?，許多人購買ETF時以為他們購買了指數(shù)基金，但其實(shí)不然?！彼硎?，ETF是開放式基金和封閉式基金的“奇怪混合體”，投資者的收益取決于市價而不是標(biāo)的資產(chǎn)本身的價值。

   ETF提供商有許多是投行，即使標(biāo)的資產(chǎn)的流動性不足以支持ETF，它們也可以繼續(xù)投放新的基金單位。正常狀況下問題可能不大，但一旦出現(xiàn)市場危機(jī)，可能將引發(fā)大麻煩。史密斯表示：“我們發(fā)現(xiàn)過小問題的閃現(xiàn)，即ETF與所追蹤資產(chǎn)之間出現(xiàn)短暫但嚴(yán)重的價差。有朝一日，你會看到大問題的爆發(fā)。”

   一方面追蹤標(biāo)的流動性有限的指數(shù)或資產(chǎn)類別，一方面又要向投資者提供雙向報價，往往需要使用衍生品。這樣做可以獲得指數(shù)回報，而投資者的資金被存放在政府債券或藍(lán)籌股等流動性更強(qiáng)的擔(dān)保資產(chǎn)中。

   批評人士稱，與其說這是指數(shù)追蹤型產(chǎn)品，倒不如說它更像是結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品。這樣做還帶來了對手方風(fēng)險，即ETF的回報率取決于發(fā)行衍生品的對手方情況。

   不過，此類新奇事物仍然是指數(shù)追蹤型產(chǎn)品領(lǐng)域的邊緣角色，通過持有指數(shù)成分股來追蹤主流股指的普通產(chǎn)品仍然是絕大多數(shù)資產(chǎn)的投資去向。史蒂文森表示，追蹤富時100指數(shù)(FTSE 100)的產(chǎn)品仍然是巴克萊平臺上最受歡迎的產(chǎn)品。

   阿特伍德表示，指數(shù)追蹤型產(chǎn)品已經(jīng)占據(jù)了機(jī)構(gòu)投資者被管理資產(chǎn)的三分之一。“我們認(rèn)為在零售資產(chǎn)管理領(lǐng)域，它們到2020年有望達(dá)到20%的份額。”

   先鋒——美國ETF巨擘

   約翰·“杰克”·博格爾(John "Jack" Bogle)是先鋒的創(chuàng)始人。沒有人比他更緊密地與被動型投資的崛起聯(lián)系在一起，也沒有人像他那樣決心降低投資的成本、復(fù)雜度和風(fēng)險。

   先鋒尚未向歐洲投資者直接銷售產(chǎn)品——按管理的ETF資產(chǎn)計(jì)，它名列歐洲第7。但在美國，它卻是一家巨頭。其在2014年吸收的資金超過行業(yè)歷史上的任何一家公司，管理下資產(chǎn)已經(jīng)超過3萬億美元，其中三分之二投資于指數(shù)基金和ETF。世界上最大的共同基金是規(guī)模達(dá)3830億美元、追蹤美國股市的“先鋒全股市指數(shù)基金”(Vanguard Total Stock Market Index fund)。

   先鋒在幾個方面與眾不同。它的總部遠(yuǎn)離華爾街的喧囂，坐落在賓夕法尼亞州的鄉(xiāng)村地區(qū)，風(fēng)格折射出85歲的博格爾對航海史的癡迷（公司的食堂被稱為“大帆船”(galley)）。

   先鋒的所有者還有它旗下的基金，所以費(fèi)用按成本收取，往往低于其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的水平。先鋒立足的理念是，管理費(fèi)和不斷調(diào)整投資組合造成的成本會嚴(yán)重影響基金的表現(xiàn)。

   在先鋒的40年歷程中，學(xué)術(shù)文獻(xiàn)也愈加明確一點(diǎn)：扣除費(fèi)用和交易成本后，主動型經(jīng)理的表現(xiàn)不及市場。

   博格爾稱，先鋒的信條與1975年一樣。他表示，即便是業(yè)績確實(shí)出色的主動型經(jīng)理，也不一定能為投資者帶來利益。

   “表現(xiàn)好的時候，投資者資金蜂擁而入，表現(xiàn)不好的時候，投資者資金就會流出，這是必然的。所以，你字面上的業(yè)績或許不錯，但投資者可能在虧錢。既有一鳥在手，何必追逐林里的二鳥？”

   Smart beta和要素投資

   smart beta結(jié)合了主動型投資和被動型投資，是基金管理行業(yè)中增長最快的領(lǐng)域之一，它旨在結(jié)合被動型投資的低成本和主動型投資的選股。

   數(shù)據(jù)公司晨星(Morningstar)表示，從全球看，smart beta基金管理下資產(chǎn)已增至5440億美元，自2008年金融危機(jī)以來增長4倍。

   美國的道富環(huán)球投資(State Street Global Advisors)和貝萊德、英國的Legal & General和Seven Investment Management等公司是開發(fā)smart beta產(chǎn)品的引領(lǐng)者。

   這種策略不跟蹤市值加權(quán)的標(biāo)準(zhǔn)指數(shù)，而是根據(jù)價值、規(guī)模、趨勢、波動率和股息收益率等指標(biāo)選股。

   smart beta有時亦稱為“要素投資”(factor investing)。道富和晨星表示，此類產(chǎn)品的擴(kuò)張?jiān)跉W洲最為顯著，管理下資產(chǎn)從2004年的區(qū)區(qū)13億歐元增長至現(xiàn)在的727.3億歐元。

   機(jī)構(gòu)可以自行開發(fā)定制產(chǎn)品，或使用主流提供商制定的指數(shù)。摩根士丹利資本國際(MSCI)稱，去年有42只新成立的ETF追蹤它的要素指數(shù)。

   道富投資組合策略師安娜·哈里斯(Ana Harris)表示：“高級smart beta是第三條道路，它結(jié)合了主動型投資和被動型投資的一些優(yōu)勢?！?/font>

   但有人堅(jiān)持認(rèn)為，既然想要主動型投資，就應(yīng)該為此付費(fèi)。Premier Asset Management高級投資經(jīng)理西蒙·埃文-庫克(Simon Evan-Cook)表示：“優(yōu)秀的主動型經(jīng)理能帶來最佳的回報、最高的性價比，哪怕他們的費(fèi)用更高?！?/font>

    譯者/徐天辰