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本文僅從證監(jiān)會不予核準的案例出發(fā)，探討發(fā)行人律師在盡職調查中應當從哪些方面去核查關聯(lián)交易，并對發(fā)行人的關聯(lián)交易是否有可能導致被證監(jiān)會否決的情形作出分析和判斷。

《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》（2014年）第十六條的規(guī)定：發(fā)行人資產完整，業(yè)務及人員、財務機構獨立，具有完整的業(yè)務體系和直接面向市場獨立經營的能力。與控股股東、實際控制人及其控制的其他企業(yè)間不存在同業(yè)競爭，以及嚴重影響公司獨立性或者顯失公允的關聯(lián)交易。

同時，不僅是在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法，在《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》中也有相同的要求。根據(jù)上述法律的要求，發(fā)行人的關聯(lián)交易不能嚴重影響公司獨立性，換句話說，關聯(lián)交易在公司的采購和銷售中所占的比例必需合理。關于關聯(lián)交易所占的比例標準，2006年以前，在《關于進一步規(guī)范股票首次發(fā)行上市有關工作的通知》中曾規(guī)定：發(fā)行人最近一年與控股股東及其全資或控股企業(yè)，在產品銷售或原材料采購方面的交易額，占發(fā)行人主營業(yè)務收入或外購原材料金額的比例，均不超過３０％。而在《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》出臺后，該硬性指標已被刪除。表面上看，似乎是證監(jiān)會放寬了對關聯(lián)交易的要求，而實質上恰恰相反，監(jiān)管部門從未放松過對交易獨立性的標準。取消硬性指標的原因在于，30％的數(shù)字并不能保證關聯(lián)交易是公允的，如果保留這個指標的話，發(fā)行人反而可以通過各種方式來規(guī)避監(jiān)管，比如尋找過橋公司，形式上掩蓋關聯(lián)交易，容易造成披露的不真實。在取消硬指標之后，監(jiān)管部門更多的是從實質上進行審查，綜合發(fā)行人的業(yè)務結構，營業(yè)收入，客戶層次等各方面進行考慮，關聯(lián)交易的比例是否影響發(fā)行人的獨立性。

值得注意的是，雖然從法規(guī)層面已經取消了形式上的比例要求，然而從證監(jiān)會的審核實踐中，以及對保薦代表人的培訓當中，大多都有保留將30%作為比例紅線的做法。因此，在律師對發(fā)行人進行盡職調查中，首先要閱讀公司的財務報表，了解發(fā)行人關聯(lián)交易在交易總額中的比例，在不超過30%的的前提下，綜合判斷關聯(lián)交易是否影響發(fā)行人的業(yè)務獨立性，以及是否構成對關聯(lián)方的重大依賴。如果關聯(lián)交易比例超過了30%，即使中介機構綜合判斷其對發(fā)行人的業(yè)務獨立性不構成影響，也會存在極大的被否風險。

案例1：南京寶色股份有限公司便是因為關聯(lián)交易比例不合理，嚴重影響發(fā)行人的獨立性而被證監(jiān)會不予核準，詳細如下：

中國證監(jiān)會創(chuàng)業(yè)板發(fā)行審核委員會于2011 年3 月22 日舉行2011 年第13次創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委會議審核結果未通過，2011 年3 月30 日中國證監(jiān)會《關于不予核準南京寶色股份公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市申請的決定》(證監(jiān)許可[2011]469 號)公告：

《首次公開發(fā)行并上市管理辦法》第十九條規(guī)定：“發(fā)行人的業(yè)務獨立。發(fā)行人的業(yè)務應當獨立于控股股東、實際控制人及其控制的其他企業(yè)，與控股股東、實際控制人及其控制的其他企業(yè)間不得有同業(yè)競爭或者顯失公平的關聯(lián)交易”，第三十二條規(guī)定：“發(fā)行人應完整披露關聯(lián)方關系并按重要性原則恰當披露關聯(lián)交易。關聯(lián)交易價格公允，不存在通過關聯(lián)交易操縱利潤的情形”。除此之外，包括《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則》（2014）及《深圳證券交易所上市規(guī)則》（2014）等法規(guī)中都明確提出了關聯(lián)交易應當允許的要求，并要求發(fā)行人控股股東和實際控制人出具承諾，“不通過非公允性關聯(lián)交易、利潤分配、資產重組、對外投資等任何方式損害上市公司和其他股東的合法權益”。

然而一些發(fā)行人律師在判斷關聯(lián)交易的公允性時，將公允性簡單理解為交易價格的公允性，這種理解是片面的。實際上，公允并不僅指價格的公允，還包括了交易的其它方面。判斷一個關聯(lián)交易是否公允，既要考察交易價格，也要考察其它交易條款，判斷其是否偏離了正常的商業(yè)價格和條款。如果關聯(lián)交易的價格偏離了公平市場價格，當然可能發(fā)生利益輸送的情形。而如果商業(yè)條款有失公平，例如結算期、運輸、倉儲、質量檢驗、退換貨，交易方式等合同中常見的條款的不正常對待，也可能構成非公允關聯(lián)交易。

在盡職調查審核中，發(fā)行人律師應當從以下幾個方面來判定關聯(lián)交易是否具備公允性：第一，交易價格必須是依照市場價格或比照市場價格為基礎制定的價格，一個簡單的辦法就是，比較同品種同型號的產品，在同一時期同一地域內，關聯(lián)方的交易價格與非關聯(lián)方的交易價格是否是相同或相近的。比較的同時，要注意公司的產品可能存在時節(jié)性和區(qū)域性的價格差異，而并非基于關聯(lián)方與非關聯(lián)方的區(qū)別而產生，因此選取的樣本應當為同一時期同一地域；第二，交易的條款相比較其他同類客戶或供應商，應當具備可比較的公平性，例如非關聯(lián)方客戶的回款期為30天，而關聯(lián)方客戶的回款期為90天，則可能構成交易條款上的不公允；第三，交易后果既不能損害發(fā)行人和非關聯(lián)方（尤其是中小股東）的利益，也不能損害關聯(lián)方的利益。在實務中，這點常常容易受到忽視。發(fā)行人的利益固定不能受到損害，反之，如果關聯(lián)方長期處于虧損狀態(tài)或交易不利狀態(tài)，交易價格長期高于非關聯(lián)方客戶，同樣會引起監(jiān)管部門的注意和質疑。

對于許多企業(yè)來說，關聯(lián)交易不僅僅可以節(jié)約企業(yè)的交易成本，節(jié)省交易時間，甚至在更多情形下具有戰(zhàn)略上的意義。一些企業(yè)為了方便供應鏈管理，整合了上游資源，采取收購的方式將子公司建設成為原材料供應基地。在下游方面，許多生產性企業(yè)由于將更大的精力專注于生產、研發(fā)和管理，在渠道方面會依托經銷商進行銷售，這時也可能存在業(yè)務領域的關聯(lián)經銷商，利用其對所管理區(qū)域的熟悉和營銷的專業(yè)性，提高企業(yè)的經營效率和銷售能力。在這種情況下，關聯(lián)交易能給企業(yè)整合優(yōu)質資源，降低采購成本，增加銷售收入，這種關聯(lián)交易對于企業(yè)來說具有必要性。除此之外，發(fā)行人的綜合服務協(xié)議、主營業(yè)務所賴以依托的購買或租賃協(xié)議，發(fā)行人關聯(lián)方為發(fā)行人貸款提供的擔保等，這類關聯(lián)交易也對一些企業(yè)來說具有現(xiàn)實的必要性。

必要的關聯(lián)交易在形式上看對發(fā)行人來說一般表現(xiàn)為與日常經營相關的、持續(xù)性的關聯(lián)交易，通常表現(xiàn)在采購和銷售方面。律師在盡職調查中通常很容易注意到并判斷這類交易的實質性。例如，發(fā)行人一般與關聯(lián)方簽訂有框架性的關聯(lián)交易協(xié)議，董事會或者股東大會也會在一個年度的初期對本年度的關聯(lián)交易作出一個預計的合理額度?！渡钲谧C券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》（2014）中第10.2.12條第（三）款規(guī)定：“對于每年發(fā)生的數(shù)量眾多的日常關聯(lián)交易，因需要經常訂立新的日常關聯(lián)交易協(xié)議而難以按照本條第（一）項規(guī)定將每份協(xié)議提交董事會或者股東大會審議的，公司可以在披露上一年度報告之前，對本公司當年度將發(fā)生的日常關聯(lián)交易總金額進行合理預計，根據(jù)預計金額分別適用10.2.3條、10.2.4條或者10.2.6條的規(guī)定提交董事會或者股東大會審議并披露……日常關聯(lián)交易協(xié)議至少應當包括交易價格、定價原則和依據(jù)、交易總量或者其確定方法、付款方式等主要條款”。 對于日常關聯(lián)交易協(xié)議，還應當按照上述法律要求審查其中是否具備必備的主要條款。

在核查完上述情況之后，律師應當可以對關聯(lián)交易的內容作出基本的判斷，其是否屬于發(fā)行人的主營業(yè)務所賴以依托的關聯(lián)交易，除去形式審查外，律師還應當對關聯(lián)交易是否真實發(fā)生，核查財務報表中財務數(shù)據(jù)是否與關聯(lián)交易的協(xié)議相吻合，如涉及采購的，核查是否真實入庫并使用，如涉及銷售的，核查客戶是否真實收到貨物，如涉及經銷的，核查經銷商是否真實存在銷售給終端客戶，避免發(fā)生發(fā)行人通過非必要的關聯(lián)交易來虛增銷售收入或利潤的行為。

對于發(fā)行人來說，不具備必要性的關聯(lián)交易，通常是那些與關聯(lián)方的資金拆借，與主營業(yè)務關系不具備緊密聯(lián)系性甚至無關的采購和銷售，零星的交易，與發(fā)行人銷售結構不匹配的額外渠道經銷等，這些非必要的關聯(lián)交易存在的原因多是由于發(fā)行人經營的歷史原因，或是發(fā)行人關聯(lián)方需要依靠發(fā)行人的關聯(lián)交易來獲得生存和利益。由于上述交易對發(fā)行人來說不具備必要性，律師應當要求發(fā)行人在申報之前予以清理。

通過上述核查方式，發(fā)行人律師基本可以判斷關聯(lián)交易是否必要和真實。值得注意的是，對于發(fā)行人來說必要和真實的關聯(lián)交易，同樣需要滿足交易比例的合理性和公允性的要求，如果發(fā)行人必要的關聯(lián)交易過于依賴于關聯(lián)方，也會因為業(yè)務的獨立性存在嚴重缺陷而被證監(jiān)會否決。

案例1：開山股份（300257）關聯(lián)采購的必要性（《中信：關聯(lián)采購的情形：公司向關聯(lián)方采購的產品和對象主要可以分為三大類，第一類為由開山控股代扣代繳水電費，第二類為通過開山進出口進口螺桿式空壓機主機和油封部件，第三類為向關聯(lián)方采購的螺桿式和活塞式空壓機部分零部件及加工服務。

報告期內，公司向關聯(lián)方采購貨物占當期營業(yè)成本的6%左右，其中2008年至2010年由開山控股代繳水電費金額分別為1,498萬元、1,787萬元、3,785萬元，占當期關聯(lián)采購金額的50%左右。

該關聯(lián)交易的必要性：公司2008年至2010年向開山控股采購水電費，主要基于衢州供電局、衢州水業(yè)集團的相關要求。報告期內開山控股為包括公司在內的開山工業(yè)園內下屬企業(yè)代繳水電費，公司具有單獨的水表和電表計量，代繳水電費根據(jù)實際使用量按政府定價向開山控股結算。

公司2008年向開山進出口采購主要為進口螺桿主機和油封，公司2008年5月之前尚未實現(xiàn)螺桿主機的全譜系自制，仍需向德國GHH等國外螺桿主機制造商進口部分型號的螺桿主機，公司在此階段尚未取得進出口經營權，故主要通過有進出口資質的開山進出口進口螺桿主機。公司具備全譜系螺桿主機自制能力后，即停止通過開山進出口采購螺桿主機。

公司2008年至2010年向其他關聯(lián)方采購橡膠件、缸蓋閥板、氣缸等零部件及加工服務，主要基于以下因素：空壓機整機制造的零部件種類較多，公司集中精力和資源進行螺桿主機的研發(fā)、生產以及工藝的改進。對于橡膠制品、活塞式空壓機氣缸及缸蓋閥板等部件，由于其通用性和可替代性強，技術含量較低，通過外部采購即可滿足生產需求。

對于發(fā)行人律師來說，審查關聯(lián)交易的程序規(guī)范性主要在于兩點，一是發(fā)行人是否存在健全的內部關聯(lián)交易管理制度，二是關聯(lián)交易的決策程序和表決程序是否存在瑕疵。

一般來說，發(fā)行人在進行股份公司改制時，都會審議通過公司完善治理的制度文件，其中就包括關聯(lián)交易管理制度，而擬上市的發(fā)行人則是必須要建立健全的關聯(lián)交易內部控制制度。如《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市公司規(guī)范運作指引》（2015）第8.2.1條所述：“上市公司應當建立健全關聯(lián)交易內部控制制度，遵循誠實信用、平等、自愿、公平、公開、公允的原則，不得損害公司和股東的利益，不得隱瞞關聯(lián)關系或者將關聯(lián)交易非關聯(lián)化”。因此，律師在盡職調查中，首先要對發(fā)行人的公司治理制度進行梳理，制度不健全的，需要協(xié)助擬上市的發(fā)行人按照相關法律的要求制定關聯(lián)交易管理制度，其制度除了必須符合《公司法》、《證券法》以及中國證監(jiān)會的規(guī)定之外，擬在深交所上市，還應當符合深交所的上市規(guī)則和規(guī)范指引；擬在上交所上市的，還應當符合上交所的上市規(guī)則和規(guī)范指引。

對于關聯(lián)交易決策程序和表決程序的規(guī)范，包括《公司法》和其他證券法律法規(guī)中都有明確的要求。例如，《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》（2014）第十章中詳細規(guī)定了公司關聯(lián)交易的決策機構，包括董事和股東大會兩級。而關于表決程序，《公司法》第十六條規(guī)定了關聯(lián)擔?；乇鼙頉Q的情形：“公司為公司股東或者實際控制人提供擔保的，必須經股東會或者股東大會決議。前款規(guī)定的股東或者受前款規(guī)定的實際控制人支配的股東，不得參加前款規(guī)定事項的表決。該項表決由出席會議的其他股東所持表決權的過半數(shù)通過”?！渡鲜泄菊鲁讨敢返?9條規(guī)定“股東大會審議有關關聯(lián)交易事項時，關聯(lián)股東不應當參與投票表決，其所代表的有表決權的股份數(shù)不計入有效表決總數(shù)；股東大會決議的公告應當充分披露非關聯(lián)股東的表決情況”?！渡钲谧C券交易所創(chuàng)業(yè)板上市公司規(guī)范運作指引》（2015）第8.2.4條規(guī)定：上市公司在召開董事會審議關聯(lián)交易事項時，會議主持人應當在會議表決前提醒關聯(lián)董事須回避表決。關聯(lián)董事未主動聲明并回避的，知悉情況的董事應當要求關聯(lián)董事予以回避”。

發(fā)行人律師在審查關聯(lián)交易的決策程序和表決程序規(guī)范性時，首先要注意發(fā)行人的關聯(lián)交易金額與決策機構是否匹配，該提交董事會審議的是否已經提交董事會審議，該提交股東大會審議的是否已經提交股東大會審議，并出具了相關的有效會議決議。其次，在涉及關聯(lián)董事和關聯(lián)股東時，是否在會議決議和會議記錄中記載了關聯(lián)董事、關聯(lián)股東的回避表決程序。第三，如公司已設有獨立董事的，獨立董事是否已對關聯(lián)交易發(fā)表了獨立意見。除此之外，為了確保關聯(lián)交易的程序規(guī)范性得到認可，律師應當建議發(fā)行人在申報前召開股東大會，對申報報告期的關聯(lián)交易作一過性追認。

案例1：江蘇玉龍鋼管股份有限公司關聯(lián)交易決策程序不規(guī)范而未獲證監(jiān)會核準，詳見以下：

中國證監(jiān)會發(fā)行審核委員會于2010 年8 月23 日舉行2010 年第134 次發(fā)審委會議審核結果未通過，2010 年9 月9 日中國證監(jiān)會《關于不予核準江蘇玉龍鋼管股份有限公司首次公開發(fā)行股票申請的決定》（證監(jiān)許可[2010]1248 號)公告：

發(fā)審委在審核中關注到，你公司存在以下情形：
你公司招股說明書披露，報告期內存在開具沒有真實交易背景的銀行承兌匯票、向股東和管理層及部分員工借款且金額較大，關聯(lián)交易決策程序未完全履行，董事變動頻繁等情況。由于上述情形，難以判斷你公司是否能夠規(guī)范運行。發(fā)審委認為，上述情形與《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》（證監(jiān)會令第32號）第二十四條的規(guī)定不符。

在對關聯(lián)交易的規(guī)范中，很重要的一點就是發(fā)行人的關聯(lián)交易要呈現(xiàn)出一個逐漸下降的趨勢，特別是對于關聯(lián)交易在營業(yè)收入中所占比例較高的一類企業(yè)。這一點，在法律上并沒有明文的規(guī)定，因為關聯(lián)交易并不能簡單一刀切地從金額和比例上來判斷其是否存在問題，然而從長期的實務操作經驗中和監(jiān)管部門的審核傾向上來看，對于關聯(lián)交易一般都有要求逐漸減少或是逐年遞減的軟性要求。一般發(fā)行人在中介機構進場輔導之前，由于存在非公眾公司經營的任意性和不規(guī)范性，對于關聯(lián)交易也不會有監(jiān)管部門提出過多的要求，而隨著上市工作的提出，中介機構的進場輔導，發(fā)行人包括關聯(lián)交易在內的公司內部控制等方面應當比之前更加規(guī)范，而這種規(guī)范方法典型地便對于非必要關聯(lián)交易的清理，對非公允性關聯(lián)交易的調和，對于非真實關聯(lián)交易的校整，而在結果上就會表現(xiàn)為關聯(lián)交易金額或比例的逐漸下降。

關聯(lián)交易的逐年遞減與審查關聯(lián)交易的其他要求存在著直接的交叉關系。如果關聯(lián)交易呈上升趨勢，雖然監(jiān)管部門并不會直接因為該上升趨勢而對發(fā)行人的申報進行否決，但往往會引起監(jiān)管部門對關聯(lián)交易是否必要和公允的質疑，并可能最終導致不予核準的結果。例如證監(jiān)會在對成都東駿激光作出不予核準的決定中，就提到：“……最近兩年一期，關聯(lián)銷售產生的毛利占毛利總額的比例呈上升趨勢，交易的公允性存疑。創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委認為，你公司的獨立性存在瑕疵，不符合《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》（證監(jiān)會令第61號）第十八條的規(guī)定……”。而在中介機構提交的申報報告中，如發(fā)行人存在關聯(lián)交易比例較高的情況，則都需要強調出發(fā)行人的關聯(lián)交易的逐年遞減性。如2014年井神股份IPO的招股說明書中，就提到：“……報告期內，公司關聯(lián)交易占營業(yè)收入的比例逐年下降，但未來上述關聯(lián)交易仍將繼續(xù)進行，公司存在因該等關聯(lián)交易繼續(xù)進行可能引致的風險?！?/p>

發(fā)行人律師此類核查中，要注意核查發(fā)行人的財務報告及關聯(lián)交易協(xié)議，判斷發(fā)行人的關聯(lián)交易是否確實存在著逐年下降的趨勢。同時，律師還應當判斷，發(fā)行人的關聯(lián)交易的下降是否存在著關聯(lián)交易非關聯(lián)化的行為，如果僅僅是因為將之前的關聯(lián)交易非關聯(lián)化，而導致形式上交易比例下降的，一旦在審核過程中被監(jiān)管部門查出，則會面臨處罰風險。如果發(fā)行人在報告期內存在關聯(lián)方交易的突然大幅減少甚至終止，并出現(xiàn)新的非關聯(lián)方客戶替代了原關聯(lián)方的業(yè)務時，則要進一步履行謹慎核查的義務，以免是發(fā)行人采取了關聯(lián)交易非關聯(lián)化的規(guī)避措施。對于已經存在非關聯(lián)化的情形，應當在申報的報告中予以充分披露。

總結：關聯(lián)交易作為IPO審核中的重中之重，監(jiān)管部門歷來從未放松過對其的規(guī)制和審查，在實務過程中，對關聯(lián)交易的核查的深度和廣度也基于擬上市公司的具體經營情況而有所區(qū)別。但總的來說，律師在對擬上市公司進行盡職調查時，應當了解監(jiān)管部門對于關聯(lián)交易審查的原則、態(tài)度和傾向性，對關聯(lián)交易至少要從上述五個方面進行全方位的、勤勉盡責的核查。如果通過上述核查認為，發(fā)行人的關聯(lián)交易具備比例合理性、必要性、允許性、程序規(guī)范性和逐年遞減的情形，不會引致證監(jiān)會否決的風險，發(fā)行人律師才可以進一步對公司的規(guī)范運營發(fā)表全面意見。