我的投資風格是靈活性、開放性、綜合性
問：有雪球用戶認為您的投資風格偏格雷厄姆式，特別是進入港股市場以后，想知道您以后是否會向芒格式轉變？@杰晟JasonZheng
sosme老師：我的投資風格是靈活，不會固守某一種。實際上，我的很多投資操作可能分屬于不同風格，但都會在我的投資組合中體現(xiàn)出來。這些風格的共同特點是，投資標的的價格至少高得不離譜，價格與價值至少要匹配。我已經(jīng)有了一種自然免疫能力，就是一旦某種投資標的漲太多了自然就不去關注了。雖然會錯失一些黃金機會，但也免于掉入一些陷阱。這也很正常，上漲時可以賺得最多、下跌時所有風險又能回避掉的投資策略是不存在的。只能選擇一種中庸的、長期而言相對更有效的策略。所以，我的投資風格是一種綜合性、靈活性、開放性的風格。比如光伏行業(yè)，以前我是從來不關注的，反而現(xiàn)在會適當找些資料看看，研究一下其中是否存在投資機會。
問：有投資者認為您的投資風格過于保守，您怎么看？
sosme老師：我的投資風格是通過自己的學習、實踐、沉淀逐步形成的，是一個自然而然的過程，并不受市場上其他投資者的影響。是不是過于保守，這是局外人的判斷。就我而言，我認為是最適合自己的投資策略。保守可能是局外人的看法，我自認為自己的策略是比較激進的。史云生的是再平衡策略，而我的動態(tài)再平衡策略已經(jīng)帶有激進的因素了，更具主動性。市場情況變得惡劣以后，我的策略是要求加大對股票的投資力度，而不只是恢復到之前的平衡。最終甚至我的股票資產(chǎn)配比會到達百分之七八十，當然那個時候市場可能在1000點以下了。
也有人說按照現(xiàn)在的投資理念，我以后的投資收益率不會再像以前那么高了。我以前的收益率的確很高，實證十一年，年均收益率29%。我覺得達不到以前那么高也很正常，但如果這個熊市“熊”到一定程度，還是有可能達到的。我這套資產(chǎn)配置理論越是熊市越能發(fā)揮作用，以后的收益率越高；如果是牛市也能在股市上分享一部分收益，當然收益率可能低于市場平均水平。但是拉長時間周期來看，就完全不一樣了；并且你不再是擔心熊市，而真是喜歡它來、盼望它來。比如現(xiàn)在這個點位，如果繼續(xù)往下走，根據(jù)我的動態(tài)再平衡理論，你在底部積累的籌碼會是相當多的，未來轉化成收益的爆發(fā)力也是巨大的。所以，未來會怎么樣，不做猜測不設目標、條框，這些自己左右不了的因素，一切順其自然。當然，也只有真正的獨立投資者才能做到這點，所以我希望自己繼續(xù)保持這樣一個定位。我的思維有時比較獨特，可能跟我的定位也有很大關系。
價值判斷時態(tài)度比技術更為重要
問：有雪球用戶想請你談談對安全邊際的范圍和緩沖是如何理解并執(zhí)行的。@禪心
sosme老師：安全邊際涉及到價值判斷，價值判斷本身就是很主觀的。說到底，這個問題涉及到你評估過程中的態(tài)度，我認為價值判斷時態(tài)度比技術更為重要。保守的態(tài)度，比如對于茅臺的分析，我就跟但斌很不一樣。有人可能認為茅臺如果明年增長25%，安全邊際就又會出現(xiàn)；但我會想，如果茅臺明年跌25%，現(xiàn)在以這個價位進去，還有沒有安全邊際？所以說，是你的態(tài)度在決定你的思維方式和看問題的策略，得出的結論也就不一樣。
估值這個東西實際上是有一個偏見。1997年時，我也花了很大精力學習估值，我是學物理的，當時的想法是我給你估準了還怕沒有投資機會嗎？！所以，相對估值（如P/E、P/B）、絕對估值（如現(xiàn)金流折現(xiàn)）都研究過。我覺得這些都是可以的，但不要完全陷入其中。當時認為這些估值結果是通過科學方法計算出來的，感覺很靠譜，能夠給自己的投資帶來信心，實際上這也是一種自以為是。不過，這個誤區(qū)我是很早就跳出來了——并不是你參數(shù)越多，算得越準，就越容易賺錢。特別是短期內(nèi)，可以說是毫無相關性，就算你估值正確，也不能保證你一定賺錢。所以，我覺得估值更多是態(tài)度的問題，現(xiàn)在我根本不去計算現(xiàn)金流折現(xiàn)，只是估計一個大概，而且每個公司的估值不同時期也是會變化的。把重點轉移到了操作策略上，而不是完全固守在估值上。
經(jīng)常會有人問我，怎么估值，參數(shù)如何設置，這些都是主觀判斷，得出的結果其實是有模糊性的。在牛市中，可能這些結果能給你信心，但這又是一個誤區(qū)。牛市中，按某種方式投資恰好賺錢了，投資者往往就會相信這種方式；而實際在那種市場條件下，他按相反的方式去操作可能同樣也能賺錢。所以，我們千萬不要用短期的結果來強化自己的某種認識，對自己的所有認識都要留有余地。在投資時，心態(tài)的開放性和策略的靈活性，我覺得太重要了。
財報和公告是框架，信息是補充
問：您一般如何去發(fā)現(xiàn)股市的投資機會，大致的決策流程是怎樣的？
sosme老師：有時間我就會上網(wǎng)瀏覽信息，任何信息都可以看，有用的可以仔細看看?，F(xiàn)在還有很多投資博客，包括不少的知名投資博客。投資者可以建一個自己的資料庫，形成自己的信息系統(tǒng)，智慧是可以集合在一起的，要知道哪些信息有價值、哪些文章值得一讀。我覺得一般的投資人，很多在搜集信息這個環(huán)節(jié)就做得不夠好。包括@雪球 上面就有大量的各種信息，如何甄別哪些信息是有用的？如果離開雪球，在一些其他網(wǎng)站，有很多信息不僅無用甚至是有害的，可能學的越多受害越深。
問：現(xiàn)在是信息過剩，您在信息梳理上能否給一些建議？
sosme老師：假設一個新手要進行股票投資，要過信息搜集梳理這關是不容易的。現(xiàn)在信息渠道也非?；靵y，很難給他們模式化的建議，可能必須投資者自己去體驗。信息渠道是否有用，會不會吃虧，只有體驗才會知道。往往越是有害的信息越具有誘惑性，包括一些急功近利的東西，沒有賠錢的經(jīng)驗、教訓是很難拒絕的。從另一方面看，財經(jīng)媒體要想獲得主流地位，內(nèi)容的質(zhì)量必須保證，要對投資者負責，也需要時間沉淀，出一些經(jīng)典的東西。
現(xiàn)在當我準備了解一家公司時，通常所有可以查到的帖子和所有提供相關信息的網(wǎng)站我都要全部看一遍。在此基礎上，結合自己的投資經(jīng)驗，對一家公司就會有一個大概判斷。我現(xiàn)在搞的公司研究都很少了，因為在我研究一家公司時會涉及到很大的信息量，基本上要搜集所有能獲取的信息，特別是負面信息。對于看上去太好的東西，我自然會問自己這是不是真的，而一般的投資者可能沒有這方面的免疫能力。
分析公司最主要的還是看它的財務報表和公開披露的信息，據(jù)此對公司做出初步判斷，資產(chǎn)負債結構是否安全、有無持續(xù)經(jīng)營能力等。有了基本判斷以后，再結合價格來考慮，是否已經(jīng)跌到了有安全空間的地步，是否值得跟蹤。這兩個條件都滿足了，你就可以跟進這家公司。其他渠道的信息，無論正面還是負面都只是補充。在搜集這些消息之前，你對公司要有自己的框架性判斷，再來結合搜集到的信息做出獨立的投資決策。所以，QQ群對投資者并不一定有好處，一旦出現(xiàn)誤導性的東西可能誤導一片。既然是一個共同參與的投資群，大家的看法都比較一致，往往會自我強化一些觀點和想法。信息的獲取渠道，根本上還是只能靠自己。
“我從沒做過實地調(diào)研”
問：你會對上市公司做一些實地調(diào)研嗎？
sosme老師：我從沒做過實地調(diào)研。很多時候搞調(diào)研的研究員是在“為研究而研究”——無論公募、私募，收了管理費總是要做點事的。我認為，現(xiàn)在國內(nèi)的主流調(diào)研普遍是沒有什么價值的，至少作用不大。因為現(xiàn)在大家調(diào)研的絕大部分都是大公司、知名公司，這些公司已經(jīng)有很多人在研究了，可能長篇報告都有出過幾百份了，自己再去調(diào)研意義不大，還是停留在既有基礎之上。調(diào)研并不是完全不能搞，其實小公司、不知名的公司反而是可以去調(diào)研的。如果以后我做調(diào)研，對象一定是大家都不知道、不熟悉的公司，因為它們的公開信息很少，實地調(diào)研反而有一些價值。
未來的超級大牛股并不存在于今天的熱門行業(yè)中
問：您熟悉或擅長的行業(yè)有哪些，能否分享一下您對這些行業(yè)的判斷？
sosme老師：我覺得這又是一個誤區(qū)。作為投資，不要固守某個或某些行業(yè)，要持開放的心態(tài)，任何行業(yè)都可以關注和投資。這個觀點的形成，坦普頓對我的影響比較大，所以我覺得現(xiàn)在整個基金行業(yè)是存在誤區(qū)的。比如你，是研究新能源行業(yè)的，你就只能在新能源這個圈子能摸索，但很可能未來十幾年新能源都不是適合投資的行業(yè)。你是不是就固守在這里，一直等待十幾年直到時機出現(xiàn)？你是等不住的，所以投資不能固守某個行業(yè)。哪個地方有低估的可能、哪個地方有價值，你就把精力、資源投向那個地方，不要受行業(yè)的限制。我在港股試驗時，就買了很多行業(yè)，只要是我覺得低估的都會去試一試，一些公司是許多人不曾聽過的。動輒就是消費行業(yè)、酒類股票，其他行業(yè)都不買，這一定是個誤區(qū)。有個案例是十多年前以網(wǎng)絡股為代表的科技類股票被市場追捧的時候，卡拉曼問他的學生通用汽車什么價位可以買？他的學生們認為再跌一半可能都沒有投資價值。卡拉曼又問，如果白送給你要不要呢？這個案例說明，投資機會是因為價值與價格雙向變動而產(chǎn)生的。一個公司價值不變，價格跌到一定程度，安全空間肯定會出現(xiàn)，就可以成為投資目標。當然，有些是短暫的套利機會，有些就是周期的反轉，一個非常巨大的機會。所以，我們不用固守于某個行業(yè)，開放心態(tài)很重要。我在港股上投了一只股票——$聯(lián)邦制藥(03933)$，是在它最困難、業(yè)績最差的時候，股價從17塊多跌到4塊多。我認為可以試探性買入，與其說是看中這家公司，不如說是看中它當時的價格。投資一定是這樣的思路，并非公司好就能買入，公司差就回避。坦普頓的有一句話我隨時記在心中，如果其他人看一眼就回避的公司，你一定要多看幾眼。
對巴菲特的迷信要跳出來，對公司、行業(yè)的固守也要跳出來，以后真正的大牛股、上漲幾十倍上百倍的股票絕對不存在于今天的熱門行業(yè)、熱門公司中。
煙蒂股也需要精選，首先考慮持續(xù)經(jīng)營能力
問：港股市場上，如何防范選煙蒂股選到了毒藥？@杰晟JasonZheng
sosme老師：我判斷的第一點是公司的持續(xù)經(jīng)營能力。并非目前的“安全邊際”很高，現(xiàn)金很多、超過市值的股票就是“煙蒂”。我們不用看太遠，考慮一下未來3～5年能否持續(xù)經(jīng)營下去。如果不能持續(xù)經(jīng)營下去，目前的“安全邊際”到明年可能就損失過半，再過2～3年可能就損失殆盡了，這種“煙蒂”不是“煙蒂”，不要去撿。某些“煙蒂”可能還可以大致判斷一下，能否反轉，反轉幾率有多高？這也是介入點之一。
所以，選“煙蒂”，首先是判斷公司有無持續(xù)經(jīng)營的能力；其次是評估其他公司的方法都可以用到評估“煙蒂”公司上，比如公司經(jīng)營戰(zhàn)略、管理層能力、發(fā)展過程、前景展望等，你都需要考察和評估。“煙蒂”也需要精選，并不是看似有安全邊際就去撿。目前的安全邊際能不能轉變成投資收益跟公司未來的成長能不能轉變成投資收益一樣，中間是有不確定性的。
在成熟資本市場，投資煙蒂股還有一個獲利機會就是私有化。這可以把當前的安全空間潛藏的價值迅速釋放出來，變成投資者的收益。這個盈利是不需要依賴市場狀況的，直接由公司本身創(chuàng)造，是一種實業(yè)回歸的獲利途徑。從一些方面來看，私有化煙蒂股具有一定主動性。比如莊士中國，如果我有幾個億的資金可能會考慮將它強制收購并資產(chǎn)清算，將它的價值迅速釋放出來。這種情況只會在極度低估的公司中出現(xiàn)，如果A股再持續(xù)低迷1～2年，類似機會將越來越多。所以股市越是往下走，市場上的機會越多。
挑選煙蒂股時不用完全抱著“吸上最后一口”的心態(tài)，一樣要精選。有時候說不定是支雪茄，只是大家誤認為是煙蒂而已，那么這就是你的黃金機會。比如我正在實踐的聯(lián)邦制藥，如果它研究的新藥以后順利投放市場，成為了一家優(yōu)秀的制藥企業(yè)，那時就是投資獲得暴利的時候，因為之前是以”煙蒂“的代價進入的。投資的真諦實際上是在這里，而不是說公司好就一定可以買入，不考慮價格。
管理層和商業(yè)模式并不那么重要
問：您認為商業(yè)模式和管理層誰更重要？
sosme老師：實際上，我現(xiàn)在看公司時，這兩項都是次要的。最關心的還是價格與價值的背離程度。
問：但您在評估具體公司的價值時應該會考慮管理層和商業(yè)模式吧？
sosme老師：這些會考慮，但就投資股票而言，我還真不認為這些是多么重要的因素。就算管理層很強、商業(yè)模式很好，跟股價的上漲和投資股票的回報沒有必然聯(lián)系。首先是公司要好，其次是價格要合理。如果公司的商業(yè)模式很好，但股價不合適，我基本上就不研究。還有，公司的商業(yè)模式是動態(tài)變化的，目前最典型的就是$蘇寧電器(SZ002024)$。十年前和十年后，商業(yè)模式有怎樣的變化。以前研究會認為是一種很好的商業(yè)模式，但它沒有可持續(xù)性。至于管理層，那更是充滿著撲朔迷離的變數(shù)。對于管理層的考察，我覺得一些家族企業(yè)可能有看點。一般我是先研究資產(chǎn)負債表、盈利狀況，進行簡單估值，在通過這些基本的價值評判之后，才會考慮公司的商業(yè)模式、業(yè)務前景等。
其實，有很多經(jīng)典案例被人們遺忘了?，F(xiàn)在的案例是$摩托羅拉(MOT)$、$諾基亞(NOK)$，它是什么商業(yè)模式，有多少人研究過它、對它花過心血，目前回過頭再看，它給投資人帶來了什么？帶來了多少價值？如果因為它原來的商業(yè)模式很好，你選擇了買入，那很有可能就是一座墳墓。
其實投資者，包括雪球都可以認真分析一些經(jīng)典案例，包括$可口可樂(KO)$。以前我想過做一個實證研究，比如我舉出一只股票A，十年時間股價漲了20倍；一只股票B，十年時間股價下跌10%。讓大家猜一猜這兩只股票分別是什么？但最后的答案會告訴你，股票A和股票B是同一家公司，但處在不同的階段，結果就完全不同。所以短期的結果都不能說明問題。通過歷史來分析公司，如果只選取其中一段都是沒有說服力的。同一家公司，時間同為十年，所處的階段不同結果就大相徑庭，作為投資者應該如何去評判？所以我覺得投資還是要因時而動，根據(jù)環(huán)境的變化來進行調(diào)整。不要固守在我只投資管理層好、商業(yè)模式好的公司，這兩個因素其實都是在變化的。從某種意義上來說，投資還是有賭博的意味在里面，但玩兒的是大概率事件。有失敗也有成功，但成功不僅要能彌補失敗帶來的損失，還要保證能有基本的收益。所以我現(xiàn)在接受關于投資的任何觀點，只要我覺得有道理。
我很保守，但也會想一些美好的東西
問：您怎么看待所持股票長期不被市場認同的情況？
sosme老師：這種情況出現(xiàn)了你也要去面對，而且在投資之前你就要假設這種情況可能會出現(xiàn)。但我認為這種現(xiàn)象不會存在太久，比如一些煙蒂股，如果分紅率達到15%，哪怕股價長期不動，6年就能收回投資并依然擁有股份。而且股票被明顯低估時，如果公司所處的行業(yè)內(nèi)也有人認為它被低估了，可能還存在私有化套利的機會。A股以前一直是高估，不存在這個問題，未來這種機會應該會出現(xiàn)。有些股票的低估有可能存在時間會比較長，但不會永遠存在。既然投資進去了，當遇到這種情況時，只有公司基本面沒有發(fā)生變化應該堅持。不被市場認可通常有兩種情況，一種是價格不漲或漲幅非常有限，還有一種是反而進一步下跌。對于這樣的公司投資者一定先要有清晰的判斷——到底是市場的原因，還是公司的原因？如果純粹是市場的原因，股價不漲或下跌對你反而是再投資的機會。在長期堅守的同時，如果股價下跌要敢于增持，你的成本會越來越低，相對市場你也會獲得收益。
當然卡拉曼之所以不想投資股票市場，一個核心問題就是被低估的公司可能長期被低估，壓抑的價值長期釋放不出來?？ɡ顿Y的主要是收購、兼并、破產(chǎn)重組的公司，過程中一些內(nèi)在價值可以得到迅速釋放。對于國內(nèi)投資者，更多的只能通過動態(tài)平衡策略在低位積累盡可能多的籌碼，高位時再釋放一部分籌碼來回避內(nèi)在價值無法完全釋放的風險。
公司業(yè)績的增長與股價的上漲之間的關系是非線性的。某個時期二者的關系可能是正相關的，而另一個時期卻是負相關的，公司業(yè)績增長股價在下跌，可能前期股價沖得太高、太快。我現(xiàn)在可以接受這樣一種情形：某項投資堅持了十年，最終的回報是在未來的某一兩個月內(nèi)集中實現(xiàn)。堅守了十年就是為了等未來的某一天、某一個月，這都是有可能的。投資回報，特別是牛市中的回報，實際上可以認為是一種歷史回報。
問：您覺得中集集團未來會有這種潛質(zhì)嗎？
sosme老師：中集集團（$中集B(SZ200039)$），綜合評估它的總體價值，我覺得是在增長的，但是公司的股價不變，相應來說，它的安全空間是在提升。中集集團還有一點比較好，每年的分紅都不錯。所以我并不希望中集上漲，而是希望它下跌，以便利用現(xiàn)金分紅買更多的股票。如果跌幅夠大，我會考慮額外注入資金購買。因為我對中集集團的長期展望感到樂觀，包括它的持續(xù)經(jīng)營能力、它在多個行業(yè)內(nèi)的行業(yè)地位。對于中集，我覺得可以設想一個未來的美妙場景，它下面的四大業(yè)務如果都好起來了，一旦上演“四重奏“，那么我之前所有的等待都會有回報的。這一天是有的，至于哪一天能來，我不知道而已。所以說，雖然我做投資時很保守，但有時候還是會想一些美好的東西。
逆向投資反人性，所以很難做到
問：您認為成功的投資人應該具有哪些品質(zhì)？
sosme老師：我覺得品質(zhì)很關鍵，首先是要有保守的性格，偏悲觀的態(tài)度。任何時候都要從防范風險的角度出發(fā)，要把防范極端風險作為投資策略的底線。比如現(xiàn)在，大盤已經(jīng)跌了那么多了，如果再跌一半，你能不能接受？而且一定要假設這種情況是可能發(fā)生的。另外就是對自己要有一個比較清晰的定位，包括剛才說到的不要自以為是，認識到市場上的聰明人很多。其實，我現(xiàn)在經(jīng)營生意都是這個態(tài)度，雖然我現(xiàn)在已經(jīng)很努力了，但依然會假設對手比我還要努力。做投資也是這樣，你搜集了大量的資料、做了兩個月的研究，以為已經(jīng)把一家公司研究透徹了，比其他投資者都知道的更多；而實際上有一些人可能已經(jīng)做了兩年的研究與跟蹤，比你知道的更多。做投資一定要給自己留有余地，不要以為自己看透了一切。還有就是剛才說的開放的態(tài)度、靈活的思維方式，對于投資都很關鍵。反而對行業(yè)的理解、對公司的認知，在我看來都只屬于技術層面的東西了，處于頂點的應該是屬于理念層面、框架性的東西。
投資如果作為一個行業(yè)，它是非常依賴投資人本身的個性的。從某些方面來講，投資方法是無法傳授的，很多東西需要投資人親身的體驗后才有可能領悟到。就像資產(chǎn)配置、動態(tài)再平衡，如果你在市場上沒有一二十年的沉淀將很難領會到，而且在具體實踐中也很難執(zhí)行下去。特別是在牛市的時候，如果你不滿倉，別人都質(zhì)疑你時，你能忍受住嗎？看到平時并不如自己的人都在賺錢，你又能忍受住嗎？忍受不住。2007年接近高位時，我提前退出，都有很多人說我傻。你必須要有一個非常強大的內(nèi)心，而這點又來自于你有一個牢固的投資理論框架。所以，大家都知道要逆向投資，如果大部分人真能做到逆向投資，也就沒有逆向投資了。逆向投資絕對是很困難的，可以說是反人性的。
問：說到反人性，您認為哪些性格會阻礙價值投資？如何去克服呢？
sosme老師：都說要戰(zhàn)勝人性，但是如果人性真的那么容易戰(zhàn)勝也就不叫人性了。通過學習、自己的感受了解到有些群體的東西、外界環(huán)境的東西對人的影響是負面的。在股市中幾進幾出也讓我對股市的周期性有較深的體會。
我所有的投資都是試探性的投資，不是想著要靠某項投資賺錢或者發(fā)財。我從來不會把所有錢迅速押在某只股票上，而是先試探性進入，如果股價下跌再考慮繼續(xù)加倉，如果股價上漲就保持現(xiàn)有倉位不變。這種策略本來就跟自己反人性的認識是有關系的，實踐操作中，也并不需要刻意去控制自己的情緒，完全是發(fā)自內(nèi)心、自然而然的一種方式。市場情緒對我的影響是反向的，大家都說市場不好時，反而要多看看。
價值投資是“學”不來的
問：就您個人而言，有哪些性格是有利于您做價值投資的？
sosme老師：保守、節(jié)儉、不算計人、不騙人、能讓則讓，生活中我也是如此，所以有時候我也會感覺自己并不適合經(jīng)營生意。然后就是心態(tài)比較平和、做事情留有余地?；叵肫饋?，當時是可以不賣茅臺的，只是為了手里能多持有一些現(xiàn)金，一旦出現(xiàn)不測也能應對。我覺得自己這方面的性格、品行，與價值投資在某些方面是相契合的。
還有就是我有一種逆向思維的習慣，當大家都說某種東西比較好時，我就會思考它會不會有不好的方面，或會不會出現(xiàn)不太好的時候。另外，我能夠反思自己，犯錯誤時敢于承認。畢竟我也不是大師，更不是“股神”。這樣可以把自己從以前的成功中解放出來，不會固守某些東西。我一些投資理念的形成與許多朋友互動也有很大關系，是一個相互學習的過程。包括我寫博客，主要是為了記錄自己的投資，在記錄的過程中不僅我自己可以學習、反思，也可以跟大家交流、相互學習。
現(xiàn)在，我感到不是所有人都適合進行價值投資，這跟他們的性格與成長經(jīng)歷有一定關系。純粹通過書本學習是不可能掌握價值投資的，價值投資不僅要在理論上理解與認同，還要在實踐中可以執(zhí)行與堅持。只有經(jīng)過了這兩道坎，才能說學會了價值投資。
問：那您認為如何才能度過實踐這道坎呢？
sosme老師：這需要在實踐中能獲得一種對價值投資的感悟，當然這種提法聽上去比較玄。從我與很多股票投資者的接觸來看，真不是每個人都可以學會價值投資的，需要一種經(jīng)歷，以及個人的積累與沉淀。包括復制巴菲特都是不可能的，這畢竟是特定的人在某個特定環(huán)境下和特定時間段內(nèi)形成的產(chǎn)物。我們能看到的只是一些表面現(xiàn)象，他當時的想法、投資策略都是無法復制的。我現(xiàn)在覺得進行價值投資還真需要一點天賦才行，完全通過學習可能會學到某個程度，但要達到某種層次、境界需要長時間的實踐、自我積累與沉淀。價值投資應該是可以類比于從事某種藝術，比如鋼琴演奏，學任何人都可以學，但要成為大師、演奏水平能震撼聽眾還是需要天賦的。可能絕大部分的投資者只能處在懂一些、會一些的程度，再高的境界就堅持不下來了，但只要愿意學習和實踐都是很好的。我現(xiàn)在也是在通過不斷的學習和實踐希望能達到更高一些的境界。
操作紀律是投資策略的重要保障
問：您是如何判斷和利用市場情緒的？@Zihuatcnejo
sosme老師：跟判斷牛市、熊市是差不多的，也是一種主觀判斷。比如判斷目前是一個危機狀態(tài)，按照我的理念就應該多配置股票。不過現(xiàn)在感覺這個危機持續(xù)的時間很難判斷，危機后可能還有危機，我們在態(tài)度、心態(tài)上都需要一些危機意識。當然，就股票操作策略而言，主要通過倉位控制來應對。另外，投資組合中也可以配置一些穩(wěn)定性相對高的公司，比如我現(xiàn)在的投資組合中就配置了一些電力股，因為我感覺它們相對比較穩(wěn)定。電力作為一種公共產(chǎn)品，雖然價格受到政府管制，但長期而言，電力公司的基本盈利還是可以保證的，而且分紅通常也不錯。如果危機出現(xiàn)，還可以用分紅的錢去再投資。投資組合有一種內(nèi)生的現(xiàn)金增長。我現(xiàn)在在構建投資組合時就比較注重內(nèi)生性的現(xiàn)金增長，除了配置高分紅股票之外，還配置了一個商鋪。目前投資組合的現(xiàn)金收入占比大概在5％～6%，今年寫實證時我會專門總結一下，危機時完全可以用這些現(xiàn)金去選擇你認為合適的標的，不需要再投入額外的資金就可以完成對整個投資組合的調(diào)整。如果危機比較深，再考慮強制性地多配置一些股票。
只有在最絕望、最困難的時候繼續(xù)堅持，動態(tài)再平衡才能產(chǎn)生作用。倉位控制，加上嚴格的投資操作紀律是其重要保障。越是極端的時候投資者越容易違反投資紀律。
如何應對安全邊際被殺掉的情況
問：為大秦鐵路測算的安全邊際遭到了“戴維斯雙殺”，應該如何應對？@Zihuatcnejo
sosme老師：我并未持有$大秦鐵路(SH601006)$，之前有提到過這只股票，當時根據(jù)它的運量增長和運價情況判斷會有安全空間?，F(xiàn)在出現(xiàn)戴維斯雙殺是因為運量和運價很可能都達不到預期，原來預期的邊際不存在了。如果我當時買了大秦鐵路，首先入場的時候肯定不是重倉；當安全邊際被殺掉時，股價肯定已經(jīng)下跌了很多，現(xiàn)在的操作是不會先出掉，而是繼續(xù)觀察一段時間，如果市場過度反應會考慮適當增持。包括我去年買入的中國中鐵，已經(jīng)從4塊多跌到2塊多，現(xiàn)在我來判斷如何操作，只會想尋找適當?shù)臅r機進行增持。與大秦鐵路比起來，中國中鐵的情況反而更“血腥”一些，當然它在我的整體投資組合中占比也很小。
任何一只股票，我在初始投資時都是試探性的，如果接下來投入力度加大，都是在它們價格下來的時候，長期來看成本是比較低的。股票投資的操作過程控制，我覺得很關鍵。就像大秦鐵路，如果之前看好它有“安全邊際”就全倉進入的話，現(xiàn)在出現(xiàn)預期之外的戴維斯雙殺、殺掉安全邊際時，就會非常被動。做判斷時，要假設未來一切皆有可能，不要“信心滿滿”，因為市場是你把握不了的。
鄭重推薦《投資最主要的事》
問：投資除了給你帶來財富之外，還帶來了什么？
sosme老師：投資還為我?guī)順啡ず团笥眩?span style="text-decoration: underline;">已經(jīng)成了我生活的一部分。因為我很喜歡研究投資、做投資，所以也很享受這個過程本身。
問：投資以外您還有什么興趣愛好呢？
sosme老師：主要是看書，涉獵的面比較廣。
問：您能給雪球用戶推薦幾本投資書籍嗎？@cfuwxd
sosme老師：最近出版的《投資最重要的事》很好，我認為是絕對的經(jīng)典。那本書中的內(nèi)容和我們今天聊到的東西有許多相似性?？梢钥闯觯髡呒仁撬枷爰液筒呗约业慕Y合，也是久經(jīng)市場考驗的高手。這本書，我可以向雪球用戶鄭重、非常負責任地推薦。這本書很多人初看時可能不一定能吃透，可以反反復復多看幾遍。書中所講的問題，全部都是經(jīng)典，全部都有實戰(zhàn)性。原來我有寫本書的想法，但看了這本書以后，覺得已經(jīng)沒必要寫了。
我也喜歡坦普頓、卡拉曼的書，一個重要原因就是書中講了許多投資案例和實踐的過程，他的投資是如何成功的解釋得很清楚。當然，這種東西我們是不能去重復的，因為事件，特別是極端事件的出現(xiàn)是隨機的。只有當你身處類似的環(huán)境中才知道能否把握住機會。一般的人如果沒有領悟到，就算是把機會拿給你，你也把握不住。
卡拉曼的兩本書也很經(jīng)典，第一本是《安全邊際》，第二本是1995-2008年卡拉曼致股東的信函及系列訪談，是由《Value》編輯出版的。另外就是《鄧普頓（坦普頓）教你逆向投資》，是市面上能買到的、比較通俗的經(jīng)典，現(xiàn)在看來可能比巴菲特的年報更有教育意義。
問：有沒有考慮過退休？或者說您的退休計劃是什么？
sosme老師：對于投資，就永遠都沒有退休，如果要退休也是退其他的事情。投資是我永久的樂趣，對于實證，如果有機會我會寫三十年、四十年，等有這么長的時間積淀后，我準備寫一本對以后的投資者真正有幫助的書。有很多朋友勸我寫書，我并不想寫，因為我覺得現(xiàn)在的沉淀還不夠，得出的結論可能并不準確。回過頭來看，我當初最正確的決定，就是開始堅持寫實證，反過來也把自己征服了，越寫越感覺有意思。
雪球用戶的其他問題
@Zihuatcnejo：經(jīng)常遇到EPS*PE乘積大幅變動的時候，同一個公司，有可能從0.5元EPS給10倍即5元，或者1元30倍即30元。很難說5-30元的區(qū)間那個是不合理的。難道安全邊際是一直等到那個五元嗎，如果一直不出現(xiàn)，一直在15元左右，那么又該如何操作？
sosme老師：我認為用動態(tài)再平衡策略，這個問題是可以很好應對的。比如股價從5元到30元的區(qū)間，我們可以主管判斷一個與價值相匹配、有一定安全邊際的價格，這里先假設是15元。當股價從15元漲到接近30元時，從資產(chǎn)配置的角度考慮會要求投資者拋掉一部分股票；反之，股價從15元跌至5元，股票的資產(chǎn)占比下降，就要求投資者增加持股量。從這點來看，動態(tài)再平衡的資產(chǎn)配置真正從制度上保證了“高拋低吸”。為什么動態(tài)再平衡的資產(chǎn)配置很有效，因為這個制度本身就是反人性的。不僅要理解這個制度，執(zhí)行中還要嚴格遵守紀律。而核心問題是，投資者在內(nèi)心里是真正認同這個制度的。
@ Zihuatcnejo：對于EPS的預測，您認為多長時間有效？
sosme老師：我分析公司時首先會進行歷史分析，至于未來多長時間會有效，我覺得能大概判斷2~3年就很不錯了。預測太久以后的情況，并不準確，也沒有什么用處。
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