作者 | 劉先生，資深大宗商品專家，某央企副總工程師
來源 | 高敏觀察
大宗商品從下游的產(chǎn)品需求、到中游的加工生產(chǎn)、到上游原材料開采，由于各個(gè)環(huán)節(jié)的生產(chǎn)建設(shè)周期不同，導(dǎo)致周期錯(cuò)配，形成從供應(yīng)不足到產(chǎn)能過剩的周期，又由于金融資本的助推，導(dǎo)致整個(gè)周期加速運(yùn)轉(zhuǎn)并驟然爆裂，下游需求已經(jīng)驟然消失,上游擴(kuò)張卻進(jìn)行的熱火朝天，不能夠短時(shí)間停下來，留下產(chǎn)能過剩后漫長(zhǎng)的去產(chǎn)能過程和一地雞毛。
一、大宗商品周期的演變過程
1、擴(kuò)張的過程及博弈心理分析
隨著中國(guó)的崛起，二十一世紀(jì)初到今后一段時(shí)間所經(jīng)歷的大宗商品的周期是一個(gè)最典型的過程。以最典型的鋼鐵為例，隨著中國(guó)大規(guī)?；ê驮O(shè)備制造的需求，導(dǎo)致對(duì)鋼鐵產(chǎn)品的需求逐步增大，這個(gè)需求是短時(shí)間內(nèi)增長(zhǎng)的，可能規(guī)劃明年多建多少的鐵路和公路，就導(dǎo)致了明年的鋼鐵需求增加一億噸，而鋼廠的建設(shè)周期需要三到五年的時(shí)間，短期內(nèi)需求滿足不了，就造成了供不應(yīng)求，形成了鋼廠的暴利，暴利及供不應(yīng)求下的最優(yōu)選擇就是鋼廠擴(kuò)建產(chǎn)能，在投產(chǎn)的三年建設(shè)期內(nèi)，需求繼續(xù)膨脹，導(dǎo)致不斷增加新建產(chǎn)能。由于上游礦山更過于集中，在資源上有更強(qiáng)話語權(quán)，礦山的利潤(rùn)甚于鋼廠，隨著新建鋼廠和需求爆發(fā)式增長(zhǎng)，導(dǎo)致礦價(jià)大幅上漲，礦山實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升，加大投入開發(fā)新的礦山及建設(shè)鐵路及港口等固定設(shè)施，礦山從勘探到產(chǎn)出需要五到十年的時(shí)間。
在鋼鐵需求不斷增長(zhǎng)的過程中，中游的鋼廠和上游的礦山一直在持續(xù)大規(guī)模加大投資、擴(kuò)大產(chǎn)能，雖然他們判斷需求有一天會(huì)到頂，但在整個(gè)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中，作為企業(yè)，唯一的選擇就是在掙錢的階段繼續(xù)加大建設(shè)力度，加快投產(chǎn)周期，早建設(shè)，早投產(chǎn)，早盈利，不然股東和董事會(huì)也不會(huì)答應(yīng)。至于等到產(chǎn)能過剩的時(shí)候，只要自己足夠強(qiáng)大，死掉的都是別人。不然，別人建設(shè)的同時(shí)，自己不建設(shè)，不僅短期內(nèi)的暴利沒有掙到，等到產(chǎn)能過剩的時(shí)候，由于沒有規(guī)模優(yōu)勢(shì)，首先被行業(yè)淘汰的就是自己。從博弈論的角度來講，在這個(gè)周期擴(kuò)張是唯一最優(yōu)選擇。
（注：2015年末鐵礦石最低價(jià)格接近30美金）
2、去產(chǎn)能過程中的博弈及策略分析
突然，需求萎縮了，產(chǎn)能過剩了，鋼鐵及礦石的價(jià)格會(huì)發(fā)生暴跌，并且從下游向上游傳導(dǎo)，形成一場(chǎng)全行業(yè)危機(jī)。而解決行業(yè)危機(jī)的唯一辦法，就是徹底的去產(chǎn)能，當(dāng)剩余產(chǎn)能與需求持平的時(shí)候，就是再次進(jìn)入穩(wěn)定市場(chǎng)的時(shí)候。但在去產(chǎn)能的過程中，誰都不想成為被淘汰的那個(gè)，被淘汰了意味著，龐大的投資化為泡影，個(gè)人財(cái)富化為烏有，還會(huì)背負(fù)巨額的債務(wù)。那最佳選擇就是撐過這場(chǎng)危機(jī)，成為活下來的一個(gè)，當(dāng)期最佳策略是一方面不惜成本和手段的加大自己的現(xiàn)金流，保證自己維持更長(zhǎng)的時(shí)間；另一方面努力降本增效，不斷降低自己的生產(chǎn)成本，改為生產(chǎn)利潤(rùn)更高的產(chǎn)品。
3、產(chǎn)業(yè)鏈各方的應(yīng)對(duì)
作為鋼廠，由于必須硬性擠壓掉部分產(chǎn)能，唯一選擇就是保護(hù)好自己資金鏈，加強(qiáng)市場(chǎng)運(yùn)作水平，犧牲部分產(chǎn)能，并短時(shí)間搶占任何高收益產(chǎn)品。等到一些企業(yè)資金鏈斷裂，徹底退出市場(chǎng)，才能給自己贏得更多的生存空間。
作為礦山，由于部分是在礦價(jià)大幅上漲后買的礦山（例如一些中資企業(yè)在鐵礦石價(jià)格峰值時(shí)期購(gòu)買的澳洲鐵礦），生產(chǎn)成本居高不下，但幾百億美金已經(jīng)投進(jìn)去了，進(jìn)退都是兩難，唯一選擇只有繼續(xù)建設(shè)，還有一線希望，如果放棄，前面的投資就全部是損失。隨著需求繼續(xù)萎縮，價(jià)格繼續(xù)下跌，高成本礦山退出市場(chǎng)。而早期投資的礦山面臨急劇縮減的需求與預(yù)期，則繼續(xù)加大投資擴(kuò)大產(chǎn)量，靠均攤的方式降低單噸生產(chǎn)成本（力拓、FMG在2015年還在繼續(xù)擴(kuò)張產(chǎn)能），同時(shí)進(jìn)行設(shè)備升級(jí)，提高自動(dòng)化程度，壓縮生產(chǎn)成本（必和必拓2015年主要工作在進(jìn)行設(shè)備升級(jí)，提高自動(dòng)化程度，降低單噸生產(chǎn)成本），只有實(shí)現(xiàn)到目的港成本最低的那幾個(gè)礦山，才能夠保證盈利并存活下來，當(dāng)期任務(wù)是擠壓掉其他礦山，甚至利用危機(jī)時(shí)期擴(kuò)大市場(chǎng)份額。
而作為依附的干散貨海運(yùn)行業(yè)則徹底成為了犧牲品。BDI指數(shù)（波羅的海干散貨指數(shù)(Baltic Dry Index，縮寫B(tài)DI，是航運(yùn)業(yè)的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，它包含了航運(yùn)業(yè)的干散貨交易量的轉(zhuǎn)變。BDI指數(shù)一向是散裝原物料的運(yùn)費(fèi)指數(shù)，散裝船運(yùn)以運(yùn)輸鋼材、紙漿、谷物、煤、礦砂、磷礦石、鋁礬土等民生物資及工業(yè)原料為主。因此，散裝航運(yùn)業(yè)營(yíng)運(yùn)狀況與全球經(jīng)濟(jì)景氣榮枯、原物料行情高低息息相關(guān)。故波羅的海指數(shù)可視為經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)。）從2008年5月頂峰的11793跌到了近期的低于300，一方面由于前期國(guó)際海運(yùn)業(yè)造船量過剩，更主要的由于大宗商品價(jià)格的暴跌，包括石油價(jià)格的暴跌，在運(yùn)力過剩的局面下，運(yùn)輸商其對(duì)各大礦山基本沒有議價(jià)能力，先于鋼廠和礦山出現(xiàn)價(jià)格價(jià)格下跌及資金鏈斷裂。作為航運(yùn)企業(yè)的唯一選擇也是維持資金鏈，降低成本，保命為上。
4、后期的繼續(xù)發(fā)酵和演變
以上就是目前鋼鐵全產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展及現(xiàn)狀，2015年，鋼鐵企業(yè)開始陸續(xù)停產(chǎn)，但四大礦（力拓、必和必拓、淡水河谷、FMG）還在繼續(xù)加大投入，擴(kuò)大產(chǎn)能。后面，將面臨的是殘酷的產(chǎn)能淘汰，所有企業(yè)都會(huì)拼盡最后一滴血，才會(huì)倒下 。就像人一樣，面臨死亡，拼死掙扎，直到耗盡最后一絲力氣和希望。
去產(chǎn)能的過程最佳手段是計(jì)劃經(jīng)濟(jì)手段，比如直接一次性徹底關(guān)閉國(guó)內(nèi)50%的鋼鐵產(chǎn)能或者按一些政府管理者的思路將所有建筑用鋼量增加一倍，馬上鋼材就處于供需平衡狀態(tài)，過程中還可以根據(jù)需求，來改善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。但市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下，去產(chǎn)能過程必將是漫長(zhǎng)且痛苦的，所有企業(yè)處于囚徒困境，博弈下的結(jié)果就是所有人寧可失血，也要耗到最后一刻。
終有一天，達(dá)到產(chǎn)能跟需求再次平衡，價(jià)格才會(huì)再次平穩(wěn)，行業(yè)再次進(jìn)入正常盈利水平，行業(yè)景氣度才會(huì)恢復(fù)，這也是目前所有行業(yè)內(nèi)的企業(yè)希望自己能看到的一天。而后市場(chǎng)處于小幅度震蕩和調(diào)整，對(duì)著企業(yè)的進(jìn)入和退出，維持著微妙的平衡。
但在這個(gè)過程中，還存在一部分特殊的企業(yè)，比如力拓、比如鋁生產(chǎn)商山東魏橋，他們利用在生產(chǎn)上對(duì)全行業(yè)的成本優(yōu)勢(shì)，在危機(jī)最嚴(yán)重的時(shí)期仍然能夠?qū)崿F(xiàn)盈利，他們的策略則是利用行業(yè)洗牌的時(shí)機(jī)，利用新建或者并購(gòu)方式繼續(xù)加大產(chǎn)能，在危機(jī)時(shí)期撿便宜，對(duì)行業(yè)進(jìn)行抄底，以更多的掌握在全球的市場(chǎng)份額，以期行業(yè)恢復(fù)回調(diào)或者轉(zhuǎn)暖后的暴利。
然后在某一天，出現(xiàn)了第二個(gè)中國(guó)，或者是印度，或者是非洲，再次出現(xiàn)一個(gè)大國(guó)的崛起，帶來巨大的需求，大宗商品會(huì)再次重復(fù)上面的周期。跟經(jīng)濟(jì)危機(jī)一樣，由于人的貪婪和短視，出于自身最優(yōu)化考慮，這個(gè)周期不會(huì)被抹平，再次崩盤也必然發(fā)生。
二、大宗商品的本質(zhì)及價(jià)值
大宗商品的周期起于需求,也終于需求。大宗商品在沒有需求的時(shí)候，就是土，就是石頭，就是廢棄物，沒有任何價(jià)值；在有需求的時(shí)候它就是一座金礦，就是一大堆現(xiàn)金和存款。
大宗商品的屬性基本相同，都是滿足工業(yè)需求，最終滿足生活需求的原材料。不論鐵、銅還是石油，基本都是取之不竭的，至少在我有限的人生里甚至之后很長(zhǎng)一段時(shí)間。不同的，只是獲取的成本不同，能夠低成本獲取的產(chǎn)量有限，開采成本、篩選成本及地理原因造成的利用成本不同。所以一樣儲(chǔ)量的一個(gè)礦山，可能值一個(gè)億，也可以值一百個(gè)億，也可能一分錢也不值。對(duì)其價(jià)值起到?jīng)Q定作用的是開發(fā)成本、原材料運(yùn)到交易市場(chǎng)的成本和市場(chǎng)價(jià)格。
三、金融在其中扮演的角色
金融的本質(zhì)就是掙取利差和匯差，金融在整個(gè)大宗商品周期中起到了加速器的作用，同時(shí)加大了整個(gè)泡沫的規(guī)模，使得利潤(rùn)攫取過程更加瘋狂，也造成了破滅過程更加曲折和漫長(zhǎng)。下面以幾個(gè)例子來闡述一下資本在大宗商品周期的發(fā)揮的作用。
1、依附裹挾實(shí)體企業(yè)，賺取投資利潤(rùn)、利差、匯差
在大宗商品處于暴利并瘋狂擴(kuò)張的階段，大量資本不論是以投資方式、借貸方式還是貿(mào)易方式，涌入相關(guān)行業(yè)，他們的目的就是分享行業(yè)暴利的盛宴，攫取高額利潤(rùn)。而處于行業(yè)擴(kuò)張期的企業(yè)，由于超額的利潤(rùn)，只要獲取資金的成本不超過可以獲取的利潤(rùn)，就是一筆劃算的生意，兩方一拍即合。本來依靠鋼廠和礦山的自身積累，需要五年時(shí)間能籌集的新產(chǎn)能擴(kuò)張的資金，在資本的助推下，瞬間完成，原本可以存在十年、二十年的產(chǎn)業(yè)繁榮周期，加速?zèng)_頂，五年就能完成，原本鋼鐵產(chǎn)能建設(shè)到十億噸就達(dá)到了需求的極限，在各種不差錢和各方瘋狂擴(kuò)張的推動(dòng)下，可能達(dá)到了十五億噸。
在整個(gè)擴(kuò)張的過程中，一些聰明的資本利用企業(yè)證券化的方式或者其他一些方式逐步退出。在發(fā)生產(chǎn)能過剩后，一些反應(yīng)較慢的資本加速退出，加劇了泡沫引爆的過程。最后一些被套牢的資本，通過債券、信托等資產(chǎn)證券化的方式將資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給債券和信托的投資者，最大限度的轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)導(dǎo)致企業(yè)融資成本的急劇上升，加重企業(yè)負(fù)擔(dān)，成為壓垮企業(yè)的最后一根稻草。在整個(gè)過程中，最終承受損失的是企業(yè)的原始投資、多年來辛苦積累的資本、廣大股票及金融衍生品投資者，而金融行業(yè)帶走了高額的投資利潤(rùn)和利差、匯差。
2、操縱市場(chǎng)，攫取暴利
大宗商品市場(chǎng)自從產(chǎn)生開始，就有人在試圖操控市場(chǎng)價(jià)格，這些人背后體現(xiàn)了一些國(guó)家的意志，同時(shí)充斥著各大投行的身影。這些人出現(xiàn)在各大礦山的身后，出現(xiàn)在各期貨交易所的身后，也出現(xiàn)于各大貿(mào)易商及倉(cāng)儲(chǔ)商的背后。如果搜集相關(guān)材料，會(huì)發(fā)現(xiàn)力拓和必和必拓兩大礦山、一些國(guó)際期貨交易所、期貨交割倉(cāng)庫(kù)等背后股東，都有高盛、摩根斯坦利等投行的身影，只是他們通過層層的控股關(guān)系，把自己隱蔽的很深。國(guó)際投行可以影響到礦山的產(chǎn)量，交貨的節(jié)奏，交割倉(cāng)庫(kù)的庫(kù)存及出入庫(kù)速度，甚至不惜在一些區(qū)域制造不穩(wěn)地局勢(shì)，以達(dá)到控制大宗商品供需預(yù)期及價(jià)格的目的，以實(shí)現(xiàn)在大宗商品及貨幣期貨市場(chǎng)獲取高額暴利的目的，同時(shí)控制相關(guān)實(shí)體企業(yè)的借貸和投資節(jié)奏，成為吸附在實(shí)體企業(yè)身上的一只吸血鬼。
這里說個(gè)小例子，2014年10月27日《華爾街日?qǐng)?bào)》報(bào)道，超過一半的倫敦金屬交易所（LME）銅庫(kù)存目前都掌握在倫敦對(duì)沖基金紅風(fēng)箏（Red Kite Group）手中。這位買家最多時(shí)甚至持有90%的LME注冊(cè)倉(cāng)庫(kù)中的現(xiàn)貨銅，相當(dāng)于14萬噸。該公司旗下一只基金2006年豪賭金屬價(jià)格的收益超190%。
3、借助貿(mào)易實(shí)現(xiàn)資本的跨境套匯、套利
金融資本通過大宗商品貿(mào)易的方式，實(shí)現(xiàn)資金在不同國(guó)家的流動(dòng)，實(shí)現(xiàn)無風(fēng)險(xiǎn)的匯差和利差套利。在鐵礦石穩(wěn)定上漲的幾年，這些企業(yè)從國(guó)外銀行拆借資金，比如從香港、新加坡、日本等國(guó)家獲取年息2%左右的資金，采購(gòu)鐵礦石，出口到其控制的中國(guó)境內(nèi)公司，掙取國(guó)內(nèi)外的利差、匯差和大宗商品貿(mào)易利潤(rùn)。通過將境外轉(zhuǎn)移到境內(nèi)的資金投入到生產(chǎn)企業(yè)和再次循環(huán)加杠桿套利，基本上能夠穩(wěn)定獲取20%以上的復(fù)核收益。這也就是造成了之前大家看到的融資銅庫(kù)存和前期的外匯儲(chǔ)備的快速減少，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，相關(guān)規(guī)模超過了一萬億美金。所有與大宗商品沾邊的大型國(guó)有企業(yè)，在過去一些年也是該套利模式的主力或者通道。
以上，只是關(guān)于資本攫取利潤(rùn)的部分方式。資本是沒有國(guó)籍和人性的，它認(rèn)準(zhǔn)的只是利益，犧牲再多的個(gè)人和國(guó)家也在所不惜。很多生活中的天災(zāi)、人禍或者政治事件，背后都或多或少的存在著他們的身影。
四、大宗商品后期走勢(shì)預(yù)測(cè)
大宗商品后期價(jià)格走勢(shì)主要受三方面因素影響：美元指數(shù)走勢(shì)、人民幣匯率和供需情況。其中前兩者還會(huì)交叉影響。
雖然大宗商品多由美元計(jì)價(jià)，但個(gè)人認(rèn)為大宗商品才應(yīng)該是所有價(jià)格的錨，反應(yīng)為國(guó)際所有一攬子貨幣的綜合指數(shù)，美元指數(shù)走強(qiáng)時(shí)，大宗商品會(huì)走弱，反之相反。人民幣兌美元匯率的變化，會(huì)影響國(guó)內(nèi)大宗商品的價(jià)格。人民幣在央行可控貶值的背景下，大宗商品價(jià)格會(huì)相對(duì)走強(qiáng)。
在價(jià)格觸底階段，大宗商品價(jià)格會(huì)根據(jù)供需的短期變化發(fā)生類似正弦曲線式的波動(dòng)。
在這三個(gè)方面影響因素的復(fù)核左右下，會(huì)得出大宗商品價(jià)格的長(zhǎng)期大致走勢(shì)， 但由于國(guó)際投機(jī)資本的操縱，會(huì)由特殊事件引發(fā)短期的劇烈波動(dòng)，但這種劇烈波動(dòng)終究會(huì)圍繞著長(zhǎng)期走勢(shì)。
在這里大膽預(yù)測(cè)一下：鐵礦石價(jià)格會(huì)長(zhǎng)期圍繞25美金到50美金來回波動(dòng)，考慮到國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期的維穩(wěn)需求，人民幣預(yù)計(jì)仍會(huì)可控小幅貶值。煤炭?jī)r(jià)格受鋼鐵企業(yè)用量減少及國(guó)內(nèi)能源轉(zhuǎn)型影響，后期會(huì)逐步回到成本價(jià)左右，煤炭企業(yè)坑口直接發(fā)電轉(zhuǎn)型為煤電混合企業(yè)是唯一出路。石油價(jià)格除受能源價(jià)格影響外，還會(huì)受化工產(chǎn)業(yè)影響，由于個(gè)人介入不深，不好明確預(yù)測(cè)，但相對(duì)比煤炭要好很多。 銅、鋁等有色金屬價(jià)格還會(huì)有一段時(shí)期的繼續(xù)緩慢下跌，直至達(dá)到新的平衡。
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