《證券市場周刊(微博)·市場刊》特約作者 孔浩

自中國資本市場發(fā)展20年以來，嚴(yán)格來說已經(jīng)歷四五輪牛熊市，市場投資風(fēng)格也一直在不斷演變，從2004~2005年的“四朵金花”到近年的電子消費、移動互聯(lián)網(wǎng)……我們發(fā)現(xiàn)，貫穿整個A股歷史，目前A股“兩級分化”現(xiàn)象愈演愈烈，估值矛盾愈加突出，滬深300（PE為10倍附近）與創(chuàng)業(yè)板（PE為45倍附近）的整體估值懸殊，從行業(yè)分類來看，以銀行、地產(chǎn)、家電、汽車、白酒龍頭與醫(yī)藥、消費電子、移動互聯(lián)網(wǎng)等估值差異極大，僅僅靜態(tài)PE估值已經(jīng)近4~5倍，這種情況從A股歷史上去看，處于大盤股與中小盤股估值對比在歷史最大峰值附近。

而我們觀察納斯達克與標(biāo)普，香港主板與香港創(chuàng)業(yè)板，國外成熟市場大多數(shù)藍(lán)籌股相對小盤股票是溢價的，而國內(nèi)A股藍(lán)籌卻是明顯折價，小盤股票溢價嚴(yán)重，溢價最嚴(yán)重的浙江世寶用同樣的錢國內(nèi)買一股，香港可以買五股。我們從A-H折溢價表也非常容易地看出這種現(xiàn)象。那我們該如何思考A股如此“兩級分化”的根源呢？

（一）：市場成熟度。近年國內(nèi)機構(gòu)投資者雖然有越來越多的趨勢，但還是以中小投資者交易為主流的市場，長期以來的投資風(fēng)格是炒新、炒小、炒題材，最近證監(jiān)會主席肖鋼也提及中小股票進行批量入市的政策來緩解這一問題。市場成熟度還很低，市場也不能作為反映經(jīng)濟的晴雨表，美國近年1%增長的GDP但幾大指數(shù)去屢創(chuàng)歷史新高，而我們每年7%以上的GDP卻還是全球最熊市的市場。市場的不成熟不僅僅體現(xiàn)在投資者本身，市場的制度法規(guī)建設(shè)尚任重道遠(yuǎn)。

（二）：供求矛盾突出。各類股票漲跌本質(zhì)上反映的是供求關(guān)系，國內(nèi)炒新、炒小、炒題材的特點一直存在，說到底還是小股票供應(yīng)不足。造成供應(yīng)不足的原因有很多，比如沒能有效形成市場對藍(lán)籌股的持有，近來IPO也處暫停狀態(tài)，小股票處于供不應(yīng)求的狀態(tài)。我們看到創(chuàng)業(yè)板指數(shù)已經(jīng)近創(chuàng)下一年多以來的新高，上證指數(shù)卻徘徊還在2200點附近，估值對比也處在歷史上最懸殊的狀態(tài)（當(dāng)然，本質(zhì)上，高估太多也是透支了未來，低估太多也說明未來有更大機會）。

（三）：市場本身的風(fēng)格。A股大多的權(quán)重股都是以國企為主的藍(lán)籌股，歷來一直是效益趕不上規(guī)模，說明大部分權(quán)重股經(jīng)營效率差，市場對其未來的發(fā)展看不到很大希望，因此大部分投資者形成對于“藍(lán)籌是爛籌”的意識。我們發(fā)現(xiàn)甚至很多機構(gòu)也放棄了權(quán)重股，追逐成長股，因為股指期貨或融資融券僅幾個機構(gòu)已無法影響個股的漲跌，而這些機構(gòu)扎堆買入像歐菲光、大華股份這類成長股，普通股民也基本沒有多少籌碼，市場對這些小股票也無有效的做空機制，而這些個股市場對其業(yè)績預(yù)期一直量好，業(yè)績也符合甚至高于預(yù)期，導(dǎo)致其股價表現(xiàn)突出，估值也達到50~70倍PE區(qū)間，已經(jīng)處于2007年上證指數(shù)6000點的整體估值水平。市場本身的風(fēng)格主導(dǎo)了投資的偏好。

（四）：經(jīng)濟發(fā)展的特定階段。國家經(jīng)濟處于發(fā)展的轉(zhuǎn)型階段，投資以及外貿(mào)已經(jīng)出現(xiàn)瓶頸，消費還是偏弱，在未來經(jīng)濟轉(zhuǎn)型階段的背景下，我們看到投資的風(fēng)格也是相似的，以國企為主的基本都是重資產(chǎn)面向投資以及外貿(mào)，真正消費的醫(yī)藥等領(lǐng)域面臨長期的利基。這也就導(dǎo)致了目前各個板塊的市場情緒偏好，導(dǎo)致高估低估并存。

A股的不同板塊估值矛盾已逼近歷史峰值，這在A股歷史上也并不多見，以上四個觀點試圖解釋“兩極分化”所發(fā)生的根源，在估值矛盾的背后，投資者應(yīng)思考自己的標(biāo)的估值以及未來業(yè)績的趨勢，不應(yīng)盲目地繼續(xù)看好極度高估的成長股，也不應(yīng)繼續(xù)看低極度低估的藍(lán)籌股，投資者應(yīng)客觀理性地看待這一現(xiàn)象背后的原因。

(證券市場紅周刊)