想起了巴菲特對(duì)此說過的一句話：“50多年前查理就告訴我，平價(jià)購買優(yōu)質(zhì)企業(yè)遠(yuǎn)比折價(jià)購買平庸企業(yè)高明許多?！?/span>
A股長期以來有這樣一個(gè)現(xiàn)象：很多投資人特別是市場上的評(píng)論，總認(rèn)為小盤股“太貴”，而大盤股總是“便宜的”，無論在市場低迷的底部還是正常的市道中。但是，很少有人對(duì)小盤股整體上為何總是高溢價(jià)有價(jià)值分析上的認(rèn)識(shí)，也沒注意到即使高溢價(jià)，小盤整體的長期收益率還是高于低溢價(jià)的大盤股。
從統(tǒng)計(jì)和整體看，小公司更可能處于優(yōu)勢擴(kuò)張的初中期（這個(gè)時(shí)期的一個(gè)特征就是財(cái)務(wù)指標(biāo)不如大型或趨于成熟型的公司，因此更易被貶低）。但其價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素高于大或成熟公司的概率更高。因此，從公允角度看小公司應(yīng)獲得足夠的溢價(jià)，否則將獲得其超額的長期收益率。
一般來說，“價(jià)值”是要靠長期的市場波動(dòng)來體現(xiàn)的。因此，用某時(shí)股價(jià)的波動(dòng)來“印證”分析的對(duì)錯(cuò)沒有意義，同樣，用某時(shí)的“基本面”來解釋、預(yù)測股價(jià)當(dāng)時(shí)的波動(dòng)也沒有意義。但市場上總是充斥著大量這樣的“分析報(bào)告”。
投資成功的兩大要點(diǎn):一是要選對(duì)真正優(yōu)秀的公司，這需要智慧、學(xué)識(shí)；二是利用好長期的市場時(shí)機(jī)，這需要耐心和果斷，這是人性的問題。所以，投資與做人、生活的道理是一致的。
其實(shí)，從07年底開始，就是“指數(shù)的牛市結(jié)束了，投資人的牛市繼續(xù)”。06～07年牛市本質(zhì)上是“守著塊風(fēng)水寶地就可以做收租財(cái)主”的日子，而競爭優(yōu)勢、經(jīng)營戰(zhàn)略、研發(fā)領(lǐng)先、客戶關(guān)系等等這些詞只是配角。顛覆？呵呵，對(duì)于價(jià)值規(guī)律的顛覆，只能是一時(shí)的。08年后的時(shí)期，才是真正懂價(jià)值的投資人的牛市。
經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)測股市，對(duì)經(jīng)濟(jì)學(xué)和股市都是大的侮辱。
很少有一家公司的價(jià)值增長是以“復(fù)利”增長實(shí)現(xiàn)的。因此，股票價(jià)值的本質(zhì)是“超復(fù)利”而不是復(fù)利增長（超復(fù)利就是能比復(fù)利更快的增長）。有兩類超復(fù)利增長：一是權(quán)益報(bào)酬率的趨勢性增長，二是在更大的資本上實(shí)現(xiàn)超額收益率。
有某大牌研究所“研究”Ａ股后說，Ａ股的長期高溢價(jià)“百思不得其解”。其實(shí)，他們把最基本的股票道理沒搞清楚，而是用了過分復(fù)雜的表觀指標(biāo)來抽象的比較。這正是學(xué)院派研究市場的通病。簡單說，Ａ股的高溢價(jià)是由本身的高價(jià)值因素決定：A股的長期平均帳面增長率遠(yuǎn)高于很多國家上市公司帳面值增長率。
此類“調(diào)研報(bào)道”很煽情，很易打動(dòng)人，就像以前媒體喜歡報(bào)道的某“著名”投資人士去同仁堂藥店數(shù)人頭、去鹽田港時(shí)偷偷翻碼頭與工人聊天……。但在我看來，這不是“專業(yè)”的調(diào)研，恰恰是“業(yè)余”的調(diào)研。公司分析是有其專門的方法程序的。案頭工作做好了，甚至不需要去了，去也是帶著問題去的。
公司如果過度擴(kuò)張或者產(chǎn)品如果過度延伸都很危險(xiǎn)。杰克·特勞特先生就這樣認(rèn)為，你很少聽說哪家公司因?yàn)榘蚜α考性诤苄〉氖袌錾隙?，相反，你卻經(jīng)常聽到有的公司因?yàn)檫^度擴(kuò)張而分裂，還有的公司在太大的地理范圍上，太多的市場中投入了太多的產(chǎn)品。
這正是“競爭優(yōu)勢”對(duì)公司價(jià)值貢獻(xiàn)的矛盾之處：競爭優(yōu)勢的本質(zhì)是“局域性”，但不擴(kuò)張價(jià)值有限，擴(kuò)張則競爭優(yōu)勢會(huì)受削弱。“高價(jià)值”正是在“護(hù)城河”和“放大器”間的平衡，而不是所謂的“壟斷高成長”。
稻盛和夫：勞動(dòng)獲得的喜悅是特別的喜悅，玩耍和趣味根本無法替代。聚精會(huì)神，孜孜不倦，克服艱辛后達(dá)到目標(biāo)時(shí)的成就感，世上沒有哪種喜悅可以類比。人類活動(dòng)中勞動(dòng)帶來至高無上的喜悅，工作占據(jù)人生最大的比重，如果不能在勞動(dòng)中在工作中獲得充實(shí)感，那么即使在別的方面找到快樂，最終我們?nèi)匀粫?huì)感覺空虛和缺憾。
把一瓶水做成10倍的利潤，這樣的生意只能是有限的，問題只是在多大范圍內(nèi)和多長的周期內(nèi)。當(dāng)這樣的生意超過了一定的“度”，事物的辯證法就要起作用了——總有一些因素會(huì)“莫名其妙”的起來阻止或破壞它。
媒體報(bào)道，茅臺(tái)等高端酒銷量在旺季里劇跌。這僅僅是塑化劑影響還是價(jià)值規(guī)律或市場常識(shí)的必然？大躍進(jìn)式的擴(kuò)張、干預(yù)價(jià)格、送檢的陰謀論……與其說茅臺(tái)管理層在犯錯(cuò)，不如說是多年來價(jià)值規(guī)律運(yùn)行的必然。
“對(duì)于只有一把斧子的人來說，每個(gè)問題都像一個(gè)釘子”。投資雖然要求的知識(shí)面很廣，但并不需要對(duì)所有行業(yè)的專門知識(shí)都要成為“行家”，只要能通曉很多不同領(lǐng)域里的思想方法，就可自如地處理投資上的大部分情況。
投資格柵難在：1、多數(shù)人在進(jìn)入市場之前已經(jīng)形成了自己的專業(yè)習(xí)慣，這種思維習(xí)慣難以迅速改變；2、格柵的理論需要投資人必須是個(gè)學(xué)習(xí)的機(jī)器，多數(shù)人不喜歡學(xué)習(xí)和思考，喜歡不勞而獲；3、多數(shù)人的思維喜歡到所謂的”“權(quán)威”名人”那里找便宜；4、把西方式理性思維裝進(jìn)國人文學(xué)式的大腦里太難了。
如果證券投資是一門“專業(yè)”，那學(xué)歷教育就能培養(yǎng)出這種“專業(yè)人才”來。事實(shí)上全世界沒有這樣的學(xué)歷教育。好的投資人是一專加其它多方面積累的綜合。芒格的“格柵”說很好地回答了這個(gè)問題。
“投資（挑選股票）是處世藝術(shù)的一個(gè)分支”（芒格語）。但很多人在現(xiàn)實(shí)中卻總是呈現(xiàn)出一種極端的論人談事的思維和行為方式。這樣的人，你能指望這樣的人能做好投資嗎？
稻盛和夫：人，往往正因?yàn)闆]有內(nèi)涵，才需要自吹自擂，借此來滿足自己的顯示欲。謙虛的人有時(shí)會(huì)被認(rèn)為是傻瓜，其實(shí)覺得謙虛的人是傻瓜的人才是真正的傻瓜。中小企業(yè)的經(jīng)營者，如果稍微有點(diǎn)盈利就沾沾自喜，不知天高地厚，那么他們的企業(yè)就得不到進(jìn)一步的發(fā)展。
這段話對(duì)于股票投資人和機(jī)構(gòu)更適合！中國股市才20多年的歷史，居然就有那么多的投資的“大腕”、明星、寫書著作者……。普通投資人最需要的不是偶像，投資管理人需要的不是名氣，需要的都是自省和事理。
【芒格妙語】"Alot of success in life and business comes from knowing what youwant to avoid: early death, a bad marriage, etc.”大部分生活和事業(yè)上的成功來自于有意避免了一些東西：早死、錯(cuò)誤的婚姻、等等。
投資也如此：只要避免了一些可能致命的錯(cuò)誤，那么在投資上想不成功都難！
投資上致命錯(cuò)的來源，共同初衷都是想快速獲利，且往往先讓你有幾個(gè)快速獲利的實(shí)例。一旦成為習(xí)慣，致命的錯(cuò)就在孕育。投資市場上，明白什么是“不可能”要比明白如何“可能”重要得多！
在我經(jīng)歷過的3次大級(jí)別熊市中，都有個(gè)很好玩的現(xiàn)象，跌到末段時(shí)，“專家”們都愛這樣總結(jié)：熊市原因是股市制度造成的。1993-1995是“無止境擴(kuò)容”；2001-2005，是“為國企解困服務(wù)、全流通預(yù)期”；2008-？，是“圈錢無度為利益集團(tuán)攫取”?！Ｊ衼砹撕蟀l(fā)現(xiàn)，制度依舊或更甚。
市場越跌，股價(jià)越低，未來的收益率或希望越高。但這樣簡單的道理到了很多“職業(yè)”或“資深”投資人那里就變成了：越跌越可怕和悲觀。熊市是什么？與牛市一樣，持續(xù)的單邊市就是摧毀正常的投資常識(shí)的時(shí)期。當(dāng)很多人覺得投資道理要徹底“反思”、“新”的時(shí)期要到來時(shí)就差不多要結(jié)束了。這就是市場。
【投資的衡量】二級(jí)市場投資人的績效是用股價(jià)衡量的。但股價(jià)并不在任何時(shí)候都能反應(yīng)價(jià)值。于是，“價(jià)值投資”人的苦惱就來了：“股價(jià)”到底對(duì)還是錯(cuò)？克服這一煩惱的方法有兩個(gè)：一是不用股價(jià)而用公司的帳面值增長衡量——遠(yuǎn)離市場，但很難得到認(rèn)可；二是用長期的、市場處于平均熱度后的股價(jià)來衡量。
當(dāng)一個(gè)自稱“價(jià)值投資”的人，又總是用其某期的市值業(yè)績炫耀的時(shí)候，他的思維是混亂的。差不多一半的有關(guān)投資上的矛盾和困惑，其實(shí)都來自于此。
【投資研究】關(guān)于并購的兩個(gè)基本評(píng)估：1、如果以權(quán)益融資來做并購，只有在并購帶來合并企業(yè)的收益增幅高于因并購而來的新增股本增幅時(shí)，并購才能帶來EPS的增加。2、當(dāng)高ROE的企業(yè)按出價(jià)并購了相當(dāng)于“低ROE”的企業(yè)，其股票的溢價(jià)（PB）通常都要降低或降低的趨勢，即使并購帶來了EPS的增加。
1、看待熊市應(yīng)與看待自然現(xiàn)象一樣。有藍(lán)天的時(shí)光也會(huì)有烏云的時(shí)候，愛對(duì)天氣發(fā)情緒的，去當(dāng)詩人好了?？偸菍?duì)市場漲落激動(dòng)和問罪的最好別當(dāng)投資人，會(huì)氣壞的又沒獎(jiǎng)賞。2、行業(yè)不景氣、公司經(jīng)營低谷，正是考驗(yàn)公司價(jià)值內(nèi)涵不可多得的好時(shí)期。憤怒、指責(zé)公司業(yè)績的，可以去做評(píng)論員的生涯，但就別做投資了。
巴菲特說，不要把簡單的東西復(fù)雜化，于是有人宣稱投資很“簡單”。但芒格卻要通過大量多學(xué)科的學(xué)習(xí)形成思維的“格珊”才能做好投資。投資“很簡單”嗎？從后視鏡來看投資的結(jié)果是“很簡單”，但通向這一境界的路程卻復(fù)雜無比！沒有贏家的智慧和思維水平卻愛模仿贏家的言語，結(jié)果只是輸家。
競爭優(yōu)勢的兩方面作用，用財(cái)務(wù)的語言概括就是一要如何保持存量資產(chǎn)回報(bào)率（護(hù)城河），二要保障再投資回報(bào)率（最好是更高），這正是“放大器”的作用。但回報(bào)率的概念更容易以有形資產(chǎn)來理解，而我們的描述更注重經(jīng)營角度，它包括了無形資產(chǎn)的作用。
巴菲特曾上過卡耐基的課程，在人際關(guān)系方面他更多的是贊揚(yáng)，贊揚(yáng)羅杰斯抓大勢的能力無人能比，贊揚(yáng)格羅斯對(duì)宏觀的把握無人能比，贊揚(yáng)霍華德的投資總結(jié)非常棒，不過讀者如果細(xì)心讀巴菲特給股東的信就會(huì)發(fā)現(xiàn)，以上都是卡耐基訓(xùn)練的結(jié)果，巴菲特說從未靠宏觀經(jīng)濟(jì)和大勢預(yù)測賺過大錢。
投資最需要的一是對(duì)人性的理解，就是識(shí)人的能力，二是科學(xué)的思維習(xí)慣。其他的（所謂的預(yù)測能力、逆向能力心理過硬等等），都只不過是所顯出是的抽象的表面結(jié)果。
“重資產(chǎn)”公司價(jià)值不高嗎？公司的價(jià)值不在于有形資產(chǎn)的構(gòu)成方式。只要具備高價(jià)值的公司條件（強(qiáng)大的經(jīng)營壁壘和強(qiáng)勁的需求趨勢），甚至比“輕資產(chǎn)”公司的價(jià)值更穩(wěn)更高。對(duì)投資人來說，“百年老店”式公司出現(xiàn)重資產(chǎn)的概率可能要大于輕資產(chǎn)公司。
“輕重”沒有絕對(duì)之分。別拿這作標(biāo)簽框框。再者說了，以為只有一種公司能投資，就跟以為這個(gè)世界只有一種人能生存一樣呆。
投資需要"一種能力和一個(gè)習(xí)慣"：一是識(shí)人的能力。大部分公司是競爭型公司，其管理人起主要因素。識(shí)人的能力僅從書本里學(xué)不到，是一個(gè)人綜合能力的反應(yīng)。二是科學(xué)思維的習(xí)慣。遇事不是以隨機(jī)和情緒的態(tài)度來對(duì)待，而是以自然、規(guī)律性態(tài)度來思考。也許能從自小的學(xué)習(xí)思考習(xí)慣中培養(yǎng)養(yǎng)成。養(yǎng)成后則難變。
什么股票才具有最可靠的安全邊際呢? 可以用兩句話準(zhǔn)確的概括:一、想至少持有5～8年的；二、能看到未來不很長的時(shí)間內(nèi)至少翻番潛力的。
企業(yè)的超額收益來源有三種：一是行業(yè)景氣。由于供求關(guān)系的變化導(dǎo)致市場暫時(shí)處于非完全競爭狀態(tài)，但較為短暫且變幻無常；二是企業(yè)較高的經(jīng)營效率。持續(xù)期不定，且易被模仿而損害其優(yōu)越；三是企業(yè)具備競爭優(yōu)勢。真正可靠的超額收益保障，但擴(kuò)張期有限。容易因過度擴(kuò)張而損害競爭優(yōu)勢。
【芒格的話】“Itis remarkable how much long-term advantage people like us havegotten by trying to be consistently not stupid, instead of tryingto be veryintelligent.”（我們長期努力保持不做傻事，所以我們的收獲比那些努力做聰明事的人要多得多）。
成長的本質(zhì)是股東權(quán)益報(bào)酬率的提升。這可從兩方面得到：一是凈利潤率的提高，但這受制于市場容量、競爭程度所決定的適宜業(yè)務(wù)規(guī)模及業(yè)務(wù)的邊際成本特性；二是由其資本結(jié)構(gòu)和資本本利用改善帶來的資產(chǎn)但周轉(zhuǎn)率的提升所致，而這受制于其本身經(jīng)營資源的性質(zhì)（如其人力資源水平、設(shè)備能力等）。
盈利增長的動(dòng)力：業(yè)績成長的本質(zhì)是其盈利能力增強(qiáng)。有兩個(gè)途徑可以提高公司的盈利能力：一是股東權(quán)益報(bào)酬率的提升，二是在股東權(quán)益報(bào)酬率不降低或能快速恢復(fù)的前提下，盡量增加股東權(quán)益。這可通過更多的利潤留存（少分紅）或權(quán)益融資實(shí)現(xiàn)。分紅多少，并不是股票價(jià)值的主要體現(xiàn)。
競爭優(yōu)勢可細(xì)分成三類：一是行業(yè)內(nèi)稟屬性帶來的非市場化資源，如牌照、特殊的原料供應(yīng)及客戶習(xí)慣；二是企業(yè)長期投入產(chǎn)生的無形資產(chǎn)，使得競爭不對(duì)稱；三是規(guī)模效應(yīng)，即行業(yè)充分發(fā)展競爭后形成的格局劃分。三者可互相滲透，但其優(yōu)勢強(qiáng)度依次減弱。
競爭優(yōu)勢的作用有兩種，一是“護(hù)城河”作用——阻止競爭對(duì)手的競爭，擁有更長的超額受益期；二是“放大器”作用——保障企業(yè)在更大的資本范圍上實(shí)現(xiàn)超額收益。這兩種作用對(duì)于企業(yè)價(jià)值的貢獻(xiàn)缺一不可。很多人只重視第一種而忽視了第二種。
股票估值的下降常常并非是企業(yè)競爭優(yōu)勢下降所致，而是由于其經(jīng)營進(jìn)入了優(yōu)勢擴(kuò)張的末期所致。過分強(qiáng)調(diào)所謂的“護(hù)城河”而忽視企業(yè)經(jīng)營階段是導(dǎo)致這類錯(cuò)誤的根源。
競爭優(yōu)勢不是抽象的，只有在具體的行業(yè)環(huán)境中才能顯示出其價(jià)值來。沒有長長的跑道，或者已經(jīng)到了跑道的末段了，再好的滑手也沒啥施展或誰都一樣了。
高價(jià)值公司特征：1、行業(yè)空間似小實(shí)大——其中的好公司很難被高估，即便在牛市頂端；2、強(qiáng)競爭優(yōu)勢，幾乎能“贏家通吃”——長期或總是保持超額收益；3、經(jīng)營的低邊際成本——真正的后勁在未來，其股票將享有業(yè)績和估值的雙重提高的收益。
【芒格妙語】"Warren and I have not made our way inlife by making successful macroeconomic predictions and betting onour conclusions.”巴菲特和我不是因?yàn)槌晒︻A(yù)測了宏觀經(jīng)濟(jì)并且依此下注才獲得今天的成功的。
芒格說過：“能理解投資的真髓也能讓你成為一個(gè)好的企業(yè)管理者，反之亦然?！保║nderstanding how to be a goodinvestor makes you a better business manager and viceversa）
1、巴菲特有時(shí)會(huì)提到“現(xiàn)金流折現(xiàn)”，但是我從來沒見過他算這個(gè)。巴菲特答曰“沒錯(cuò)，如果還要算才能得出的價(jià)值那就太不足恃了”。2、人們算得太多、想得太少。
[芒格妙語]如果你買了一個(gè)價(jià)值低估的股票，你就要等到價(jià)格達(dá)到你算出來的內(nèi)在價(jià)值時(shí)賣掉，這是很難算的。但是如果你買了一個(gè)偉大的公司，你就坐那兒呆著就行了。
[芒格妙語]長期而言，一個(gè)公司股票的盈利很難比這個(gè)公司的盈利多。如果公司每年賺6%持續(xù)40年，你最后的年化回報(bào)也就是6%左右，即使你買的時(shí)候股票有很大的折扣。但反過來如果公司每年資產(chǎn)收益率達(dá)18%并且持續(xù)二三十年，即使你買的時(shí)候看起來很貴，他還是會(huì)給你帶來驚喜。
尋找長期必然升值的投資，而不是短期內(nèi)可能會(huì)快速增值的機(jī)會(huì)。市場波動(dòng)只是價(jià)值的表現(xiàn)形式。波動(dòng)是隨機(jī)的、可變的，但價(jià)值是市場波動(dòng)的內(nèi)在牽引和不變性所在。遵循價(jià)值而不是波動(dòng)。投資市場與社會(huì)、自然界發(fā)展的哲學(xué)是一致的。
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