上一帖分析了烏白收購對長江電力收購的收益情況，這個收購來年交割，對長電來年的業(yè)績至關(guān)重要。為進一步印證烏白電站的質(zhì)地，確認來年長電每股收益預(yù)期，現(xiàn)對烏白電站與華能水電瀾上水電站質(zhì)地比對。
一、 上網(wǎng)電價
烏東德電價已經(jīng)出來了0.289元元/千瓦時，重點分析白鶴灘電價。
1、消納方案
烏白兩大電站發(fā)電量除枯期留云南、四川合計 200 億千瓦時，其余全部外送。1）外送部分：烏東德電站左、右岸各 6 臺 85 萬千瓦時機組，其中左岸電站 3 回送出線路 接至云南電網(wǎng)祿勸換流站，通過祿高肇直流外送廣東消納；右岸電站 3 回送出線路接至云 南電網(wǎng)昆北換流站，通過昆流龍直流外送廣東、廣西消納。白鶴灘電站發(fā)電量預(yù)計通過白鶴灘-浙江浙北及白鶴灘-江蘇直流輸電工程分別外送浙江及江蘇。2）留云南、四川本地消 納部分：烏東德和白鶴灘電站枯水期在云南、四川各留存 100 億千瓦時電量，其中留云南電量包括烏東德電站 60 億千瓦時及白鶴灘通過與溪洛 渡置換留存的 40 億千瓦時，留四川電量 100 億千瓦時由白鶴灘電站承擔(dān)，剩余烏白電量 按原規(guī)劃方案外送東部地區(qū)消納。
烏東德上網(wǎng)電價已經(jīng)確定為0.289元/千瓦時。
2、白鶴灘送江浙上網(wǎng)電價
留存四川電量是枯水期電量，上網(wǎng)電價按0.3元估算，白鶴灘送浙江電價確定為0.314元/千瓦時，需要分析的是白鶴灘送江蘇上網(wǎng)電價。
白鶴灘—江蘇/浙 江特高壓工程全長 2088/2140 公里，靜態(tài)總投資 307/270 億元。按照靜態(tài)總投資比例與特高壓輸電電價比例近似相等/線路長度比例與特高壓線損率比例近似相同的方式，假設(shè)白鶴灘-江蘇/浙江特 高壓輸電電價為 6.75/6.37 分/千瓦時，線損率為 7.3%/8.1%。輸電價格送江蘇輸電價格比送浙江高0.38分輸電價格，線損率低0.8%，綜合輸電價格基本相當(dāng)，送江蘇輸電成本按0.1063元/千瓦時考慮。
先看送浙江情況。送電浙江落地電價為 0.4203 元/千瓦時，高于標(biāo)桿電價0.415元/千瓦時，落地電價高于標(biāo)桿電價0.008元/千瓦時，輸電成本0.1063元/千瓦時，上網(wǎng)電價為0.314元/千瓦時。
參考浙江情況，江蘇的標(biāo)桿電價為0.391元/千瓦時，送江蘇落地電價按0.4元/千瓦時測算。送江蘇的上網(wǎng)電價也按倒推方式，落地電價0.4元/千瓦時，除掉輸電成本0.1063元/千瓦時，上網(wǎng)電價為0.2937元/千瓦時。
3、綜合上網(wǎng)電價
按送江蘇、浙江、云川的比重和各自上網(wǎng)電價，白鶴灘的綜合上網(wǎng)電價為0.305元/千瓦時。進一步測算烏白電站的綜合上網(wǎng)電價為0.3元/千瓦時，與華能瀾上水電站的上網(wǎng)電價一致，考慮瀾上輸電成本為0.121元/千瓦時，烏白電站送江浙輸電成本為0.1063元/千瓦時，市場化電量部分烏白上網(wǎng)電價會更有利，總體兩者的上網(wǎng)電價相當(dāng)。
二、主要成本費用
瀾上五級電站建設(shè)投資為632億元，裝機容量563萬千瓦，年發(fā)電量253億度，年上網(wǎng)電量250億度，度電建設(shè)投資為2.5元/千瓦時。按上期分析過了，烏白電站收購需要耗資2800億元，年上網(wǎng)電量1003億度，度電建設(shè)投資為2.8元/千瓦時，高出0.3萬元/千瓦時。
1、折舊費用。按華能水電意向書披露，大壩折舊45年，水輪發(fā)電機組使用年限12年，瀾上電站折舊率為3.5%，烏白電站按大壩45年折舊，水輪發(fā)電機組使用年限18年，折舊率為3%，度電分別為0.084元和0.0875元。折舊不影響現(xiàn)金流，只影響利潤和分紅，對看重股息率的投資者烏白占優(yōu)一點點。
2、資金成本。按全資金（以全部建設(shè)資金或收購評估價格）計算，財務(wù)成本方面同按4%借款利率計算，烏白的度電資金成本為0.112元，華能水電瀾上電站度電資金成本0.1元，理論上烏白資金成本要高于華能水電瀾上12%。
3、水資源稅華能年報披露是0.008 元/千瓦時、0.09 元/立 方米、0.1 元/立方米，烏白電站0.008 元/千瓦時，估計瀾上電站水資源稅與烏白一致，其他稅收政策同為云南行政區(qū)域應(yīng)當(dāng)大體一致。
三、后續(xù)空間展望
1、增量提價空間。兩河口已經(jīng)開始三期蓄水，去年烏東德已經(jīng)實現(xiàn)了設(shè)計發(fā)電目標(biāo)，兩河口等電站的建成肯定減少烏白電站的棄水，提高來水利用率，更大限度的增強其靈活發(fā)電能力，提升電站發(fā)電量和綜合電價。加之白鶴灘水庫本身具有年調(diào)節(jié)能力，在電力現(xiàn)貨市場將彰顯其強大優(yōu)勢，在輔助費用議價方面具有較強的議價能力。
2、資金成本壓縮空間。近期華能水電2022年度第一期綠色中期票據(jù)，期限為 3+N 年，單位面值為 100 元人民幣，發(fā)行利率為 3.18%。長江電力2022年面向?qū)I(yè)投資者公開發(fā)行綠色公司債券（第二期），債券期限為 3年，票面利率為3.19%。華能水電中期票據(jù)利息不能稅前扣除，加稅后的利率水平在3.8%左右。所以長江電力收購烏白后可以優(yōu)化融資方式，降低有息負債的利率，彌補度電融資規(guī)模上劣勢。
結(jié)論
綜上，烏白電站的質(zhì)地優(yōu)于華能瀾上電站，瀾上電站是華能水電的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，瀾上電站的投產(chǎn)曾引領(lǐng)華能水電的效益顯著提升。華能水電年發(fā)電量和烏白相當(dāng)，但質(zhì)地略遜于烏白，華能水電現(xiàn)在市值1270億元，烏白獨立上市其市值將在華能水電之上，長江電力以805億元的對價收購烏白，2023年完成交割，必將大度提升其2023年的業(yè)績。
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