自去年9月港股IPO以來(lái)，市場(chǎng)對(duì)其開(kāi)店擴(kuò)張預(yù)期也是打的滿滿，目前股價(jià)已接近翻番。
無(wú)可否認(rèn)，這家1994年起步的火鍋店，憑借其出色的管理和運(yùn)營(yíng)一路走來(lái)，逐步成長(zhǎng)為全球領(lǐng)先、快速增長(zhǎng)的中式餐飲品牌，甚至在國(guó)內(nèi)打造出火爆、獨(dú)特的餐飲文化現(xiàn)象。今年上半年，海底撈更是超預(yù)期在全球開(kāi)出了130家海底撈門(mén)店。
餐飲品牌的核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)是什么？第一是品牌影響力，包含服務(wù)、菜品質(zhì)量、就餐體驗(yàn)等等；第二是規(guī)模高效的供應(yīng)鏈，為餐廳運(yùn)營(yíng)管理提供強(qiáng)有力的保障。在國(guó)內(nèi)中餐行業(yè)里，海底撈在這兩方面做的已經(jīng)遙遙領(lǐng)先行業(yè)對(duì)手。
1公司概況
1994年，張勇夫婦、施永宏夫婦在四川簡(jiǎn)陽(yáng)開(kāi)設(shè)第一家海底撈火鍋店，隨著生意的紅火和管理經(jīng)驗(yàn)的積累，1999年海底撈開(kāi)啟省外擴(kuò)張之路，相繼在西安、鄭州開(kāi)設(shè)分店，自營(yíng)連鎖的管理模式、規(guī)?；幕疱伖?yīng)鏈逐步形成，同時(shí)海底撈伴也沉淀出自己的師徒制、輪崗制等獨(dú)特的管理制度。二十多年來(lái)，海底撈歷經(jīng)市場(chǎng)和顧客的檢驗(yàn)，成功地打造出信譽(yù)度高，融匯各地火鍋特色于一體的優(yōu)質(zhì)火鍋品牌。
作為業(yè)務(wù)涉及全球的大型連鎖餐飲企業(yè)，海底撈秉承誠(chéng)信經(jīng)營(yíng)的理念，以提升食品質(zhì)量的穩(wěn)定性和安全性為前提條件，為廣大消費(fèi)者提供更貼心的服務(wù)，更健康、更安全、更營(yíng)養(yǎng)和更放心的食品。截止2019年6月30日，海底撈已在中國(guó)（含香港、臺(tái)灣地區(qū)）118個(gè)城市，以及新加坡、韓國(guó)、日本、美國(guó)、加拿大、英國(guó)、越南、馬來(lái)西亞、澳大利亞等國(guó)家經(jīng)營(yíng)593家直營(yíng)門(mén)店，擁有4380萬(wàn)會(huì)員和88378名員工，海底撈國(guó)際控股有限公司已經(jīng)成長(zhǎng)為國(guó)際知名的餐飲企業(yè)。
近年來(lái)，海底撈在國(guó)內(nèi)城市快速擴(kuò)張布局，營(yíng)業(yè)收入（2015-2018期間CAGR：43.3%）及凈利潤(rùn)（2015-2018期間CAGR：82.0%）得到大幅增長(zhǎng)。根據(jù)海底撈招股說(shuō)明書(shū)顯示，海底撈計(jì)劃在2019-2020新開(kāi)約390家門(mén)店。開(kāi)店布局上，預(yù)計(jì)海底撈將繼續(xù)加密一二線城市，下沉三四線城市，穩(wěn)步進(jìn)行海外擴(kuò)張。
2管理層與治理
2.1企業(yè)使命和價(jià)值觀
海底撈使命：通過(guò)精心挑選的產(chǎn)品和創(chuàng)新的服務(wù)，創(chuàng)造歡樂(lè)火鍋時(shí)光，向世界各國(guó)美食愛(ài)好者傳遞健康火鍋飲食文化。
海底撈價(jià)值觀：一個(gè)中心：雙手改變命運(yùn)；兩個(gè)基本點(diǎn)：以顧客為中心，以“勤奮者”為本。
企業(yè)文化：海底撈始終秉承“服務(wù)至上、顧客至上”的理念，以創(chuàng)新為核心，改變傳統(tǒng)的標(biāo)準(zhǔn)化、單一化的服務(wù)，提倡個(gè)性化的特色服務(wù)，將用心服務(wù)作為基本理念，致力于為顧客提供“貼心、溫心、舒心”的服務(wù)；在管理上，倡導(dǎo)雙手改變命運(yùn)的價(jià)值觀，為員工創(chuàng)建公平公正的工作環(huán)境，實(shí)施人性化和親情化的管理模式，提升員工價(jià)值。
2.2公司治理
核心管理團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定，經(jīng)驗(yàn)豐富。公司董事會(huì)和高管團(tuán)隊(duì)中包括創(chuàng)始人張勇、舒萍、施永宏三人，其中張勇是海底撈CEO，作為領(lǐng)導(dǎo)公司一路走來(lái)的核心人物，其對(duì)餐飲行業(yè)具有敏銳的嗅覺(jué)和獨(dú)到的管理見(jiàn)解；施永宏兼任頤海國(guó)際董事長(zhǎng)，主管了海底撈的火鍋供應(yīng)鏈、企業(yè)服務(wù)等業(yè)務(wù)。首席運(yùn)營(yíng)官楊麗娟創(chuàng)業(yè)初期便加入海底撈，從服務(wù)員當(dāng)起，19歲便擔(dān)任第二家門(mén)店店長(zhǎng)，做事敬業(yè)、忠誠(chéng)，經(jīng)驗(yàn)豐富，是海底撈管理團(tuán)隊(duì)的得力干將。海底撈發(fā)展后期，在品牌、財(cái)務(wù)、信息技術(shù)、公共關(guān)系等多個(gè)領(lǐng)域逐步形成了自己的專業(yè)團(tuán)隊(duì)，具備業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的管理理念和高效的執(zhí)行力。
創(chuàng)始人持股集中，元老均有持股。公司創(chuàng)始人及實(shí)際控制人張勇和舒萍夫婦，通過(guò)直接和間接控股方式持股57.7%。張勇為首席執(zhí)行官，對(duì)公司管理?yè)碛懈叨仍捳Z(yǔ)權(quán)，創(chuàng)始人施永宏和李海燕夫婦控股27.3%。以楊麗娟、茍軼群、袁華強(qiáng)為代表的元老持股6.99%，保證了核心團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定。
管理層創(chuàng)業(yè)以來(lái)勵(lì)精圖治，精于管理變革。早期，張勇在海底撈更多的是家長(zhǎng)角色，但隨著門(mén)店數(shù)量的增加，管理的邊界開(kāi)始擴(kuò)大，為提高管理效率，海底撈內(nèi)部也進(jìn)行了多次變革，逐步形成了2016年以后的“總部-教練-抱團(tuán)組織-餐廳制”，該制度使得海底撈的管理進(jìn)一步扁平化，門(mén)店數(shù)量得到快速擴(kuò)張。
具體來(lái)看：海底撈總部控制門(mén)店管理的核心環(huán)節(jié)，包括拓展策略、食品安全、信息技術(shù)、采購(gòu)、供應(yīng)鏈管理以及門(mén)店考核等，以保障標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)模化增長(zhǎng)。教練團(tuán)隊(duì)為店長(zhǎng)提供指導(dǎo)、建議及評(píng)估，直接向首席運(yùn)營(yíng)官楊利娟報(bào)告。門(mén)店自主選擇教練，教練的薪酬與整體利潤(rùn)的增長(zhǎng)量掛鉤，從而保證教練給予門(mén)店充分的指導(dǎo)和支持。餐廳直接向總部管理層匯報(bào)，店長(zhǎng)負(fù)責(zé)餐廳的日常營(yíng)運(yùn)管理，包括人力資源管理、食品安全、現(xiàn)金管理、培養(yǎng)新店長(zhǎng)和開(kāi)發(fā)新餐廳等，店長(zhǎng)在經(jīng)營(yíng)餐廳方面有高度的自主及決策權(quán)。店長(zhǎng)薪酬與餐廳的業(yè)績(jī)、培養(yǎng)新店長(zhǎng)及開(kāi)設(shè)新餐廳的能力掛鉤。鄰近的餐廳組成抱團(tuán)小組，一般由5至18家餐廳組成，通常以存在師徒關(guān)系的門(mén)店為主，并以有能力的店長(zhǎng)擔(dān)任組長(zhǎng)。抱團(tuán)小組內(nèi)餐廳互助，共享信息和資源，共同解決區(qū)域問(wèn)題，拓展及經(jīng)營(yíng)新店，并進(jìn)行落后店輔導(dǎo)，通過(guò)自我管理，提高整體管理效率。
海底撈的定海神針——“連住利益，鎖住管理”。所謂“連住利益”，是指在人才培養(yǎng)、員工激勵(lì)、監(jiān)督考核方面把員工和公司的利益高度統(tǒng)一，激發(fā)員工的成長(zhǎng)動(dòng)力。所謂“鎖住管理”，海底撈所有門(mén)店全部直營(yíng)，給予門(mén)店充分的自主經(jīng)營(yíng)權(quán)，如，招聘、解約、晉升、特色服務(wù)等，總部則負(fù)責(zé)統(tǒng)一管理，控制系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，統(tǒng)一為門(mén)店提供核心資源。
員工激勵(lì)方面：
（1）師徒制利潤(rùn)分成：海底撈通過(guò)師徒制綁定店長(zhǎng)與徒弟，徒孫的利益關(guān)系，店長(zhǎng)在獲得業(yè)績(jī)提成時(shí)有兩個(gè)選擇，一是獲得其管理餐廳利潤(rùn)的2.8%；二是獲得其管理餐廳利潤(rùn)的0.4%，加上其徒弟管理餐廳利潤(rùn)的2.8%-3.1%，再加上其徒孫管理餐廳利潤(rùn)的1.5%。所謂“鎖住管理”，
（2）計(jì)件工資：鼓勵(lì)多勞多得，工作量和工資掛鉤，例如前臺(tái)傳菜員每接待一個(gè)顧客能掙3.3元，傳菜員每傳一個(gè)菜能掙0.2-0.4元。
監(jiān)督考核方面：
（1）餐廳分級(jí)：每季度根據(jù)神秘嘉賓評(píng)級(jí)、顧客體驗(yàn)和教練組評(píng)估得到每間餐廳的最終評(píng)級(jí)，分為A、B、C三個(gè)等級(jí)，A級(jí)店長(zhǎng)的徒弟有優(yōu)先開(kāi)店權(quán)，B級(jí)為中等，C級(jí)店長(zhǎng)不能開(kāi)新店，且需要接受教練組的培訓(xùn)來(lái)改進(jìn)績(jī)效。發(fā)生食品安全問(wèn)題自動(dòng)降級(jí)為C級(jí)。餐廳一年內(nèi)被評(píng)為C級(jí)，店長(zhǎng)直接被革職。
（2）神秘嘉賓：每個(gè)季度公司至少委派15位神秘嘉賓到每間餐廳就餐，評(píng)級(jí)內(nèi)容包括：①服務(wù)質(zhì)量；②服務(wù)敬業(yè)度；③食物質(zhì)量；④餐廳環(huán)境。評(píng)價(jià)結(jié)果作為餐廳的綜合評(píng)價(jià)重要依據(jù)
（3）員工分級(jí)：?jiǎn)T工分為初級(jí)、中級(jí)、高級(jí)。初級(jí)、中級(jí)的工資上限為3500、4500，高級(jí)員工無(wú)上限，且初級(jí)、中級(jí)員工在8個(gè)月內(nèi)無(wú)法晉升下一級(jí)則將被自然淘汰。
重視員工發(fā)展，培訓(xùn)及晉升路徑通暢。海底撈的大部分店長(zhǎng)和大堂經(jīng)理均由內(nèi)部最底層職位晉升而來(lái)，內(nèi)部員工職級(jí)流動(dòng)性較高，保證了海底撈的質(zhì)量和文化的傳承。員工晉升至店長(zhǎng)可分為進(jìn)入人才庫(kù)、晉升為大堂經(jīng)理和晉升為店長(zhǎng)三個(gè)階段，平均4年即可晉升到店長(zhǎng)，速度很快。同時(shí)，公司設(shè)有海底撈大學(xué)，為員工得到更好的服務(wù)培訓(xùn)、技能培訓(xùn)提供專業(yè)支持。這種機(jī)制有力保證了海底撈在快速擴(kuò)張背景下的人才儲(chǔ)備。
員工成本開(kāi)支加大，海底撈員工薪酬領(lǐng)先行業(yè)水平。中國(guó)飯店協(xié)會(huì)調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，中式正餐廳年平均員工流失率在25.72%，火鍋餐廳年平均員工流失率高達(dá)38.46%，高于其他中式餐廳，而海底撈10%以下的員工流失率在餐飲行業(yè)和火鍋行業(yè)中均處低位，據(jù)統(tǒng)計(jì)，80%以上的員工對(duì)海底撈公司的扁平化管理、企業(yè)文化、工作環(huán)境、職業(yè)機(jī)會(huì)、工資和福利感到滿意。截至2018年末，海底撈共擁有員工69,056人，員工平均薪資約為7.3萬(wàn)元，較2017年有所提升，高于業(yè)內(nèi)平均水平。
3行業(yè)分析
3.1火鍋是中式餐飲領(lǐng)頭羊
我國(guó)餐飲服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，2014-2018年期間CAGR達(dá)10.25%。在我國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展和人均收入提升的背景下，餐飲市場(chǎng)過(guò)去實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)，未來(lái)增長(zhǎng)預(yù)期較樂(lè)觀，根據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究預(yù)測(cè)，未來(lái)4年市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將以9.33%的復(fù)合增速穩(wěn)步增長(zhǎng)，2022年總收入將達(dá)到6.1萬(wàn)億元。
火鍋是中式餐飲的領(lǐng)頭羊，市場(chǎng)空間廣闊?；疱仛v史悠久，受眾廣，具備社交屬性，在中式餐飲中占據(jù)最大的市場(chǎng)份額，2017年占比達(dá)13.7%?；疱伻菀讓?shí)現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)化，不依賴于廚師的制作技藝，食材具備統(tǒng)一性、菜品品質(zhì)可控，有效避中式餐飲市場(chǎng)的規(guī)模擴(kuò)張的痛點(diǎn)，因此較容易實(shí)現(xiàn)連鎖化運(yùn)營(yíng)。2017年中國(guó)餐飲市場(chǎng)規(guī)模3.9萬(wàn)億元，其中中式餐飲3.2萬(wàn)億，占80.5%，火鍋餐廳市場(chǎng)的總收入達(dá)4362億元，2013-2017年CAGR為11.6%，超過(guò)中式餐飲10.25%的復(fù)合增速。
火鍋受眾廣，品類多，眾口可調(diào)?；疱佒饕譃榇ㄊ?、粵式和蒙式，其中麻辣口味的川式火鍋是最受食客喜歡的火鍋口味，占中國(guó)火鍋餐飲市場(chǎng)的64.2%（按2017年收入計(jì)算）。
3.2火鍋市場(chǎng)分散，龍頭成長(zhǎng)空間廣闊
我國(guó)餐飲市場(chǎng)非常分散。中式餐飲行業(yè)的進(jìn)入門(mén)檻極低，競(jìng)爭(zhēng)激烈，消費(fèi)者的轉(zhuǎn)換成本低，因此中餐品牌難以形成持續(xù)穩(wěn)固的護(hù)城河。美國(guó)餐飲市場(chǎng)2016年Top50餐飲企業(yè)市占率為27.7%，美國(guó)大的餐飲巨頭如肯德基、麥當(dāng)勞基本實(shí)現(xiàn)食材和制作流程的高度統(tǒng)一后才得以崛起，對(duì)比美國(guó)，我國(guó)目前還未出現(xiàn)成熟、規(guī)?；牟惋嬀揞^，2016年我國(guó)Top50餐企市占率僅為4.9%，中餐市場(chǎng)目前還非常分散。
火鍋行業(yè)格局同樣分散，龍頭海底撈2017年市場(chǎng)份額僅2.2%，TOP5公司市占率僅為5.5%，火鍋品牌具有100家以上門(mén)店的僅占0.35%。
解決行業(yè)痛點(diǎn)，火鍋龍頭有望走出中餐巨頭。①提升供應(yīng)鏈效率。餐飲龍頭必須解決供應(yīng)鏈可靠性低，效率低，消費(fèi)者體驗(yàn)不好等核心問(wèn)題；②火鍋的食材加工容易標(biāo)準(zhǔn)化，口味、口感不依賴廚師；③內(nèi)部管理要標(biāo)準(zhǔn)化，支撐規(guī)模擴(kuò)張，保證服務(wù)水平的一致性。
根據(jù)中國(guó)飯店協(xié)會(huì)公布數(shù)據(jù)，2018年中國(guó)火鍋7強(qiáng)多為川式火鍋，排名前2均為自營(yíng)模式，其中海底撈價(jià)格定位90-140，走中高端路線，呷哺呷哺價(jià)格定位45-80，走中低端路線。未來(lái)，頭部公司在原料采購(gòu)、冷鏈運(yùn)輸、租金議價(jià)等方面的優(yōu)勢(shì)都會(huì)隨著規(guī)模擴(kuò)大不斷積累，具備優(yōu)質(zhì)運(yùn)營(yíng)實(shí)力的龍頭有望獲得更大的市場(chǎng)份額。
中產(chǎn)階層比例擴(kuò)大，火鍋消費(fèi)人群基礎(chǔ)廣闊。三線城市中產(chǎn)崛起，支撐消費(fèi)升級(jí)，根據(jù)麥肯錫預(yù)測(cè)，到2022年三四線城市的中產(chǎn)階級(jí)占比將由2002年的17%提升至39%，低線城市中產(chǎn)崛起帶動(dòng)低線城市消費(fèi)升級(jí)。
從消費(fèi)火鍋地域上看，非一線城市火鍋市場(chǎng)空間廣闊。一線城市火鍋市場(chǎng)規(guī)模2013-2017年CAGR達(dá)12.4%，預(yù)計(jì)2022年市場(chǎng)規(guī)模有望增長(zhǎng)至685億元；但非一線城市火鍋市場(chǎng)規(guī)模更大、且火鍋在中餐品類中的份額略高于一線城市，預(yù)計(jì)至2022年市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到6392億元。
從火鍋定位上看，中高端火鍋市場(chǎng)近年增速最快。2013-2018年，中高端火鍋市場(chǎng)規(guī)模CAGR13.4%，快于大眾市場(chǎng)的10.6%和高端市場(chǎng)的11.0%，預(yù)計(jì)市場(chǎng)份額將從2013年的26.2%提升到2022年的29.9%。
3.3火鍋餐飲品牌連鎖化漸成趨勢(shì)
餐飲連鎖趨勢(shì)已成，自營(yíng)連鎖增速最快。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，我國(guó)連鎖餐廳企業(yè)數(shù)量從2005年的300萬(wàn)個(gè)增長(zhǎng)到2018年的482萬(wàn)個(gè)，根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2013年自營(yíng)連鎖餐廳收入僅占中國(guó)餐飲服務(wù)市場(chǎng)銷售總額的4%，但它是增速最快，2013-2017年自營(yíng)連鎖餐廳的收入CAGR為12.9%，高于同期加盟連鎖餐廳的11.4%和獨(dú)立營(yíng)運(yùn)餐廳的10.5%；預(yù)計(jì)2018-2022年，自營(yíng)連鎖餐廳收入年復(fù)合增速繼續(xù)領(lǐng)跑，為11.4%，加盟連鎖餐廳和獨(dú)立營(yíng)運(yùn)餐廳則分別為10%和9.5%，預(yù)計(jì)到2022年自營(yíng)連鎖餐廳收入占餐飲業(yè)總收入的比重為4.7%。
借助連鎖擴(kuò)張，火鍋產(chǎn)業(yè)龍頭集中度也在提升。TOP5火鍋龍頭的集中度從17年的5.5%提升至7.0%?；疱伷放七B鎖化，有利于控制原材料成本、簡(jiǎn)化加工流程，提升服務(wù)、菜品和口味的一致性。
4公司分析
4.1門(mén)店運(yùn)營(yíng)提效，開(kāi)店擴(kuò)張?zhí)崴?/p>
翻臺(tái)率領(lǐng)先、人均消費(fèi)金額穩(wěn)步上升。海底撈各線城市同店翻臺(tái)率提升明顯，2018年整體翻臺(tái)率達(dá)到5.0，一二線城市人均消費(fèi)額快速提升，翻臺(tái)率疊加人均消費(fèi)金額提升促使同店銷售快速增長(zhǎng)。由于海底撈租金成本低，品牌影響力強(qiáng)，海底撈的近年的坪效大幅領(lǐng)先火鍋行業(yè)平均水平，2018年達(dá)到海底撈坪效達(dá)到4.1萬(wàn)元/平米/年。
非一線城市核心指標(biāo)不俗，發(fā)展空間廣闊。非一線城市的翻臺(tái)率與一線城市幾乎沒(méi)有差別，客單價(jià)略低于一線城市，2017年非一線成熟門(mén)店的平均單門(mén)店收入增速高于一線城市，二線城市的收入達(dá)到5687萬(wàn)元，超過(guò)一線城市。在收入構(gòu)成上，2018年非一線城市的收入占比已達(dá)65.8%，較2015年提升10.2pct。目前，海底撈在非一線城市的布局還有較大的加密空間。
門(mén)店快速擴(kuò)張搶占市場(chǎng)，新店運(yùn)營(yíng)效率快速逼近老店。得益于強(qiáng)品牌力以及智能精確的選址優(yōu)勢(shì)，18年新開(kāi)門(mén)店實(shí)現(xiàn)4.5次翻臺(tái)，接近現(xiàn)有門(mén)店。海底撈投資新門(mén)店的開(kāi)支一般在800-1000萬(wàn)元，1-3個(gè)月內(nèi)即可實(shí)現(xiàn)盈虧平衡，6-13個(gè)月即可產(chǎn)生投資回報(bào)，明顯快于其他中餐品牌。隨著新門(mén)店的擴(kuò)張加速以及新店效益的快速提升，其收入貢獻(xiàn)上也在顯著提升，2017年新開(kāi)餐廳的收入占比已提升至13.5%.截至2019年年中，海底撈在全球新開(kāi)店130家，總餐廳數(shù)量已達(dá)593家（550家位于中國(guó)大陸）。
海外開(kāi)店步伐相對(duì)穩(wěn)健，未來(lái)發(fā)展空間較大。海底撈內(nèi)陸以外營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)。2015/16/17/18年?duì)I收分別為2.77/4.39/7.03/13.23億元，占餐飲經(jīng)營(yíng)總收入比重分別為4.8%/5.7%/6.8%/8.0%，海外市場(chǎng)分量逐步提升。其中新加坡作為海底撈海外擴(kuò)張的第一站，18年?duì)I收5.6億元（+58%），是除中國(guó)內(nèi)陸以外最大的市場(chǎng)。截至2019年年中，海底撈在香港、臺(tái)灣、新加坡、韓國(guó)、日本、美國(guó)等中國(guó)內(nèi)陸以外的國(guó)家和地區(qū)共擁有和營(yíng)運(yùn)餐廳43家。
放眼海外，中餐市場(chǎng)有較大擴(kuò)張空間。中式餐飲歷來(lái)在東亞、東南亞及其他華人人口眾多的國(guó)家和地區(qū)占有較大的市場(chǎng)份額，隨著中國(guó)文化的日益流行及華人市場(chǎng)在各國(guó)市場(chǎng)的快速增長(zhǎng)，中式餐飲市場(chǎng)份額有望持續(xù)擴(kuò)張。
4.2完善供應(yīng)鏈規(guī)模優(yōu)勢(shì)構(gòu)筑經(jīng)營(yíng)壁壘
關(guān)聯(lián)公司布局火鍋全產(chǎn)業(yè)鏈，加深業(yè)務(wù)協(xié)同。2011年，張勇借鑒阿米巴經(jīng)營(yíng)模式，對(duì)原有的火鍋產(chǎn)業(yè)鏈條上各項(xiàng)業(yè)務(wù)拆分整合，設(shè)立為大型連鎖餐飲企業(yè)提供專業(yè)化服務(wù)的供應(yīng)商，將成本費(fèi)用部門(mén)變成利潤(rùn)中心，如頤海集團(tuán)、蜀海集團(tuán)、蜀韻東方及微海咨詢等，實(shí)現(xiàn)從食材供應(yīng)、底料加工、裝修設(shè)計(jì)到技術(shù)服務(wù)的供應(yīng)鏈一體化，加深火鍋產(chǎn)業(yè)鏈的業(yè)務(wù)協(xié)同，打造出行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的供應(yīng)鏈競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
通過(guò)關(guān)聯(lián)方實(shí)現(xiàn)供應(yīng)鏈的規(guī)模高效。海底撈近年來(lái)主要從餐飲供應(yīng)鏈公司蜀海集團(tuán)、底料公司頤海集團(tuán)和牛羊肉供應(yīng)商扎魯特旗海底撈三個(gè)關(guān)聯(lián)方采購(gòu)，關(guān)聯(lián)交易金額占比較高，近年來(lái)關(guān)聯(lián)采購(gòu)實(shí)現(xiàn)了降本增效，原材料及易耗品的成本占比從45%下降到41%附近，而同期牛肉、羊肉、蔬菜等主要原材料的價(jià)格均穩(wěn)步上漲。
4.3獨(dú)特經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)構(gòu)筑品牌壁壘
卓越服務(wù)，塑造一流火鍋品牌。在管理上，餐廳的績(jī)效評(píng)估掛鉤顧客滿意度，凸顯顧客第一，海底撈通過(guò)管理和薪酬制度激發(fā)員工的工作熱情，鼓勵(lì)每一個(gè)餐廳創(chuàng)新自己的顧客服務(wù)模式，讓顧客享受到各種創(chuàng)意貼心的服務(wù)，例如顧客等位時(shí)，免費(fèi)提供瓜果、蔬菜、小吃盤(pán)、飲料、眼鏡布、指甲油等；就餐時(shí)打折、抹零、免單、贈(zèng)送禮物、為獨(dú)自一人的顧客提供陪伴娃娃、提供手機(jī)套膜、圍裙護(hù)袖、熱毛巾等，打造出與其他餐飲服務(wù)的差異化。同時(shí)，海底撈提高用戶參與感，將餐廳改裝成開(kāi)放式廚房格局或在廚房，內(nèi)設(shè)有視頻監(jiān)控設(shè)備，以便顧客實(shí)時(shí)監(jiān)察廚房活動(dòng)。顧客亦可隨時(shí)通過(guò)海底撈應(yīng)用程序監(jiān)控廚房作業(yè)。據(jù)列弗諾斯特沙利文顧客調(diào)查，約有68.3%曾在海底撈就餐的參與者至少每月光顧一次海底撈，而98.2%曾在海底撈就餐的參與者愿再次光臨。根據(jù)百度指數(shù)顯示，與火鍋同行相比，2015年-2019年海底撈的品牌搜索熱度遙遙領(lǐng)先。
科技化、智能化拉高品牌形象，提升顧客體驗(yàn)。海底撈首家智慧餐廳10月28日在北京開(kāi)業(yè)，這家從策劃到籌備耗時(shí)3年的高科技餐廳，對(duì)顧客點(diǎn)餐后的配菜、出菜、上菜環(huán)節(jié)都進(jìn)行了人工智能化改造。①海底撈自主研發(fā)的IKMS系統(tǒng)可以實(shí)時(shí)監(jiān)控廚房運(yùn)行、生產(chǎn)、庫(kù)存、產(chǎn)品保質(zhì)期等狀況；②海底撈與松下的合資公司瀛海智能自動(dòng)化自主研發(fā)制造的后廚自動(dòng)出菜機(jī)，提升上菜效率的同時(shí)將菜品鎖定在控溫控鮮的密閉空間中，保障食品安全和口感。截止到2019年年中，海底撈已經(jīng)實(shí)現(xiàn)3家門(mén)店的智慧機(jī)械臂推廣應(yīng)用，3家門(mén)店的智慧配鍋機(jī)推廣應(yīng)用，179家門(mén)店智慧傳菜機(jī)器人的推廣應(yīng)用。
4.4成長(zhǎng)空間廣闊，開(kāi)店天花板可達(dá)1500家
我們預(yù)計(jì)海底撈的大陸境內(nèi)的開(kāi)店天花板為1339家。對(duì)海底撈而言，開(kāi)店空間的限制因素有人才、資金和市場(chǎng)空間。目前，海底撈已經(jīng)建立起了高速擴(kuò)張的管理體系和人才培養(yǎng)體系，公司候選人才庫(kù)已經(jīng)有約700名后備店長(zhǎng)，加上后續(xù)新人的人才培養(yǎng)，可以支撐公司千家以上門(mén)店的擴(kuò)張。資金方面，公司目前現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物有30億元人民幣，按每家1000萬(wàn)投資額約可以開(kāi)設(shè)300家門(mén)店，海底撈2018年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流為23.9億，預(yù)計(jì)公司2019/21/22年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流將超25億，保守估計(jì)未來(lái)三年可以支撐開(kāi)店數(shù)量總數(shù)為750家（2018年年末海底撈門(mén)店總數(shù)為466家），因此海底撈未來(lái)開(kāi)店空間突破1200家不在話下。
我們預(yù)計(jì)海底撈大陸境外的開(kāi)店天花板為174家。我們將境外可能開(kāi)設(shè)海底撈的國(guó)家或地區(qū)分為4類，分別按不同的門(mén)店平均覆蓋人口進(jìn)行預(yù)測(cè)。
5財(cái)務(wù)分析
海底撈盈利水平處于行業(yè)領(lǐng)先水平。在盈利能力上，海底撈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率超過(guò)13%，海底撈注重食材品質(zhì)，其材料成本為行業(yè)較高水平，達(dá)40.87%，同樣員工薪酬高于同行，達(dá)到29.56%，得益于其強(qiáng)大的品牌優(yōu)勢(shì)和議價(jià)能力，在租金費(fèi)用率上具有顯著優(yōu)勢(shì)，僅4%，低于行業(yè)水平。
海底撈歷史ROE水平很高，2018年ROE下滑主要因IPO下半年募資的72.7億港元大部分未投入門(mén)店擴(kuò)張產(chǎn)生收益，拉高了所有者權(quán)益基數(shù)，若扣除IPO新增的貨幣資金，則公司2018年的ROE為74%。
與同行相比，海底撈的ROE水平較高（剔除IPO影響），近年來(lái)，海底撈隨著管理能力的提升，公司整體運(yùn)營(yíng)效率提高，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率明顯加快，未來(lái)開(kāi)店擴(kuò)張穩(wěn)定后，ROE有望重回歷史水平。
6風(fēng)險(xiǎn)
餐飲行業(yè)增長(zhǎng)乏力的風(fēng)險(xiǎn)。行業(yè)受宏觀經(jīng)濟(jì)因素影響，宏觀經(jīng)濟(jì)的不景氣可能影響行業(yè)的增速。
行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局激烈。餐飲業(yè)在服務(wù)、食物質(zhì)量、口味方面競(jìng)爭(zhēng)激烈，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的新產(chǎn)品、新餐廳可能導(dǎo)致當(dāng)前競(jìng)爭(zhēng)格局變化。
食品安全與負(fù)面新聞等風(fēng)險(xiǎn)。公司作為餐飲企業(yè)，可能面臨出現(xiàn)食品安全問(wèn)題的風(fēng)險(xiǎn)，負(fù)面新聞可能對(duì)公司的客流和品牌產(chǎn)生不良影響。
門(mén)店擴(kuò)張不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。在公司快速擴(kuò)張開(kāi)店的過(guò)程中，因選址、用人、經(jīng)營(yíng)策略失誤而導(dǎo)致開(kāi)店數(shù)量或經(jīng)營(yíng)質(zhì)量不及預(yù)期，從而對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生不良影響。
7盈利與預(yù)測(cè)
業(yè)務(wù)預(yù)測(cè)的思路如下：
（1）一線城市餐廳：未來(lái)三年仍舊快速開(kāi)店擴(kuò)張，搶占市場(chǎng)，2018年海底撈的一線城市開(kāi)店數(shù)為106，預(yù)計(jì)2023年可達(dá)到242家。受宏觀經(jīng)濟(jì)影響，未來(lái)海底撈的翻臺(tái)率有所下降，整體人均消費(fèi)金額從19年開(kāi)始下降，2022年后開(kāi)始有所回升。毛利水平隨著規(guī)模效應(yīng)，有略微上升空間。
（2）二線城市餐廳：二線城市是公司的發(fā)展主體，餐廳數(shù)量18年末已達(dá)207家，未來(lái)5年有望提升至404。翻臺(tái)率、人均消費(fèi)金額受宏觀經(jīng)濟(jì)影響有所下降。毛利水平隨著規(guī)模效應(yīng)，有略微上升空間。
（3）三線及以下城市餐廳：目前海底撈在三線市場(chǎng)的滲透率很低，18年末餐廳總數(shù)117家，而19年該類城市數(shù)量為288個(gè)，平均每城開(kāi)店數(shù)僅0.4。預(yù)計(jì)未來(lái)5年開(kāi)店總數(shù)有望突破300家。受宏觀經(jīng)濟(jì)影響，預(yù)計(jì)公司的翻臺(tái)率、人均消費(fèi)金額會(huì)有所下滑。毛利水平隨著規(guī)模效應(yīng)，有略微上升空間。
（4）海外餐廳：海外市場(chǎng)整體有較大擴(kuò)張空間，18年末海底撈海外餐廳總數(shù)為36家，預(yù)計(jì)未來(lái)5年有望突破110家。人均消費(fèi)金額、翻臺(tái)率受經(jīng)濟(jì)下行影響略有下滑。毛利水平隨著規(guī)模效應(yīng)，有略微上升空間。
各線城市餐廳業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)假設(shè)如下：
餐廳數(shù)量整體情況如下：
公司處于快速擴(kuò)張期，成本費(fèi)用有望繼續(xù)維持穩(wěn)定，各項(xiàng)費(fèi)用率假設(shè)情況如下：
綜上，預(yù)計(jì)公司2019-2023年收入270/324/392/448/455億元，對(duì)應(yīng)增速為59.2%/19.7%/21.3%/14.1%/1.7%，歸母凈利潤(rùn)為23.9/29.0/39.0/49.5/54.5億元，對(duì)應(yīng)增速為45.5%/21.2%/34.2%/27.0%/10.0%。
公司預(yù)測(cè)利潤(rùn)表如下：
詳細(xì)DCF預(yù)測(cè)過(guò)程及結(jié)果詳見(jiàn)《海底撈財(cái)務(wù)估值模型》
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