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事件：2021 年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入556.46 億元，同比下降3.70%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤262.73 億元，同比下降0.09%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤241.41 億元，同比下降7.77%。

    　　2022 年一季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入97.38 億元，同比增長9.78%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤31.37 億元，同比增長9.34%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤30.97 億元，同比增長29.91%。

    　　點(diǎn)評：

    　　2021 年受來水影響，公司業(yè)績略有下滑，2022Q1 逐漸好轉(zhuǎn)。受來水同比偏枯、上游新建電站蓄水等影響，公司所屬的4 座流域梯級電站完成發(fā)電量2083.22 億千瓦時(shí)，較上年同期下降8.2%。但隨著2022 年第一季度來水情況得到好轉(zhuǎn)，2022Q14 座電站累計(jì)發(fā)電340 億千瓦時(shí)，較去年同期增發(fā)25 億千瓦時(shí)，利潤總額和凈利潤均增長。

    　　烏東德、白鶴灘水電站相繼投產(chǎn)，資產(chǎn)注入未來可期。2021 年6 月，烏東德水電站12 臺85 萬千瓦機(jī)組全部投產(chǎn)發(fā)電；白鶴灘水電站首批機(jī)組已與2021 年6 月28 日投產(chǎn)，公司預(yù)計(jì)2022 年7 月將實(shí)現(xiàn)全部16 臺100 萬千瓦機(jī)組的投產(chǎn)發(fā)電目標(biāo)。2021 年7 月，隨著白鶴灘電站電力調(diào)度業(yè)務(wù)權(quán)限正式轉(zhuǎn)移至長江電力，公司完成金沙江下游-長江中上游的“六庫聯(lián)調(diào)”。同時(shí)，公司于2021 年11 月發(fā)布《關(guān)于籌劃重大資產(chǎn)重組的停牌公告》，宣布控股股東三峽集團(tuán)正在籌劃將上述兩座水電資產(chǎn)注入公司的相關(guān)事宜，未來資產(chǎn)注入完成后，公司在國內(nèi)的水電裝機(jī)將由目前的4549.5 萬千瓦增加至7169.5 萬千瓦，增長57.59%，發(fā)電量也將進(jìn)一步提升。

    　　穩(wěn)步推動新能源業(yè)務(wù)發(fā)展。公司積極布局“源網(wǎng)荷儲”一體化發(fā)展，已于湖南長沙等多個城市和地區(qū)簽署智慧綜合能源戰(zhàn)略合作協(xié)議，并已布局太陽能儲充、生物天然氣等一批項(xiàng)目。2021 年4 月，公司成立長電新能有限責(zé)任公司，經(jīng)營范圍除水電外還包括太陽能發(fā)電、風(fēng)力發(fā)電和儲能業(yè)務(wù)；2021 年11 月，長電新能與公司控股股東全資子公司云南能投共同出資成立長電云能，該公司將作為金沙江下游風(fēng)光一體化可再生能源基地云南側(cè)的實(shí)施平臺；2022 年3 月，公司合資子公司三峽電能投資的150MW 分布式光伏及1GWh 儲能智慧綜合能源項(xiàng)目一期開工，建成后將是華中最大用戶側(cè)光儲智慧綜合能源項(xiàng)目。新能源、儲能領(lǐng)域的布局將為公司帶來新的利潤增長點(diǎn)。

    　　投資收益未來有望進(jìn)一步增厚公司收益。2021 年公司實(shí)現(xiàn)投資收益54.26 億元，同比增長33.88%，創(chuàng)歷史新高。同時(shí)公司投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額同比增加294.72 億元，主要系2020 年收購秘魯路德斯項(xiàng)目所致。截至2021 年末，公司長期股權(quán)投資額達(dá)到607.17 億元，占總資產(chǎn)比例為18.48%，相比去年同期增加3.25 個百分點(diǎn)。未來隨著公司長期投資占比進(jìn)一步增大，投資收益占比也將持續(xù)提高，該部分將為公司帶來業(yè)績和現(xiàn)金流的雙重增長。

    　　維持“買入”評級：公司作為全球最大的水電上市公司，2021 年盈利下滑主要系來水偏枯影響，2022Q1 已有所改善。隨著烏東德、白鶴灘水電站的陸續(xù)投產(chǎn)，資產(chǎn)注入后將為公司帶來57.59%的裝機(jī)比例提升，發(fā)電量、營收也將大幅增加。同時(shí)公司積極拓展、布局新能源領(lǐng)域，長期股權(quán)投資也將為公司帶來新的利潤增長點(diǎn)。

    　　基于審慎性原則，暫不考慮烏白電站注入的影響；同時(shí)，考慮到來水情況變化影響，我們對公司收入和業(yè)績進(jìn)行了調(diào)整。預(yù)計(jì)2022-2024 年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入分別為620.50、627.62、634.19 億元（調(diào)整前2022、2023 年分別為580.46、586.55 億元），分別同比增長11.51%、1.15%、1.05%；分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤305.29、317.

    　　61、323.92 億元（調(diào)整前2022、2023 年分別為272.87、278.99 億元），分別同比增長16.20%、4.04%、1.98%。對應(yīng)EPS 分別為1.34、1.40、1.42 元，對應(yīng)PE 分別為16.92、16.27、15.95 倍。

    　　風(fēng)險(xiǎn)提示：來水情況易受季節(jié)影響；烏白水電站資產(chǎn)注入不及預(yù)期；新能源業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期；市場競爭加??；投資收益不及預(yù)期。