低速增長新常態(tài)
2017年以來，受小排量乘用車購置稅優(yōu)惠力度下降，新能源汽車技術標準升級、推薦目錄出臺較晚以及2016年政策刺激透支部分需求影響，占汽車銷量80%以上的乘用車產銷量增速下降導致整個行業(yè)產銷量增速下滑；行業(yè)集中度很高，前十大汽車集團銷量始終占整個行業(yè)汽車銷量的85.00%以上且仍在提升，2017年1～11月，前十大汽車集團銷量占總銷量的88.64%；2017年前三季度受汽車產銷量增速放緩影響，行業(yè)營業(yè)收入和凈利潤增速有所下降，鋼價的回升使得車企盈利能力下降，行業(yè)毛利率和凈利率分別同比略降1.40和1.27個百分點；2017年行業(yè)整體發(fā)債規(guī)模明顯下降，行業(yè)信用水平有所提升，有4家企業(yè)上調了級別。本報告將從行業(yè)政策、產品銷量、競爭格局、盈利能力、債務壓力和信用質量六個方面展望2018年我國汽車制造行業(yè)的發(fā)展前景。
預計2018年，我國汽車制造行業(yè)將延續(xù)2017年銷量低增速的態(tài)勢，在“雙積分”政策刺激下，新能源汽車發(fā)展不足的車企經營壓力將明顯增大；行業(yè)集中度仍將維持較高水平，自主品牌乘用車市場占有率將有所提高，自主品牌與合資品牌新能源汽車競爭將加??；汽車制造企業(yè)利潤率將繼續(xù)下滑，但營業(yè)收入和凈利潤的絕對值會穩(wěn)步提升；行業(yè)負債規(guī)?？煽?，應注意調整負債結構；行業(yè)債券償付壓力將有所下降；行業(yè)整體信用資質較好，信用水平較為穩(wěn)定，信用風險仍將處于較低水平。
在“雙積分”政策刺激下，2018年新能源汽車發(fā)展不足的車企將面臨經營壓力
2017年9月27日，工信部、財政部、商務部、海關總署、質檢總局聯(lián)合公布了《乘用車企業(yè)平均燃料消耗量與新能源汽車積分并行管理辦法》，提出平均燃料消耗量積分和新能源汽車積分“雙積分”并行管理機制，兼顧了傳統(tǒng)汽車節(jié)能水平提升與新能源汽車創(chuàng)新發(fā)展。雙積分政策將從2018年4月1日正式實行，對傳統(tǒng)能源乘用車年度生產量或者進口量不滿3萬輛的乘用車企業(yè)，不設定新能源汽車積分比例要求，達到3萬輛以上的，從2019年度開始設定新能源汽車積分比例要求,其中2019年和2020年新能源汽車積分比例要求分別為10%和12%，且新能源汽車積分不可結轉（僅2019年度可以等額結轉一年），不可用燃料消耗量正積分抵償。在“雙積分”政策的影響下，新能源汽車發(fā)展較好的車企如比亞迪、北汽新能源等，可以通過出售多余積分獲得收入來補充補貼不足情況下的資金短缺問題，而對于發(fā)展不足的車企如以高油耗SUV車型為主要產品的長城汽車及大多數(shù)合資品牌車企，如果產品線不作調整，后期將產生大量的新能源汽車負積分，就會面臨需要購買積分以及燃油汽車停產等重大損失，經營壓力增大?！半p積分”政策的推行勢必會促進節(jié)能與新能源汽車發(fā)展，新能源乘用車和小排量乘用車銷量將增長，并對大排量乘用車形成一定替代，但并不會大幅刺激汽車總銷量的提升。
若無新的政策刺激，2018年汽車銷量增速將維持在較低水平，其中乘用車銷量增速同比不會有太大變動，隨著限超政策帶來的紅利效應逐漸消退，商用車銷量增速將略有下降
受小排量乘用車購置稅優(yōu)惠力度下降，新能源汽車技術標準升級、推薦目錄出臺較晚以及2016年政策刺激透支部分需求影響，占汽車銷量80%以上的乘用車產銷量增速下降導致整個行業(yè)產銷量增速下滑，2017年1～10月，汽車銷量同比增長4.13%，增速下降9.70個百分點，其中乘用車銷量同比增長2.13%，增速下降13.27個百分點，商用車受限超政策及鋼鐵、煤炭等大宗商品回暖和電商發(fā)展產生的需求支撐影響，銷量同比增長17.51%，增速提高12.93個百分點。
2018年，在小排量乘用車購置稅優(yōu)惠政策退出市場，“雙積分”政策對大排量乘用車的限制以及新能源汽車補貼退坡等多方因素影響下，若無新的政策刺激，預計汽車銷量增速仍將維持在較低水平，其中乘用車銷量增速同比不會有太大變動，隨著限超政策帶來的紅利效應逐漸消退，商用車銷量增速將略有下降，但受下游需求增長及排放標準趨嚴帶來的更新?lián)Q代需求刺激，商用車銷量仍將保持正增長。
汽車制造行業(yè)集中度仍將維持較高水平，自主品牌乘用車市場占有率仍將處于高位，自主品牌與合資品牌新能源汽車競爭將加劇
汽車制造行業(yè)集中度很高，前十大汽車集團銷量占整個行業(yè)汽車銷量的85.00%以上且仍在提升，2017年1～11月，前十大汽車集團銷量占總銷量的88.64%，前十家乘用車生產企業(yè)銷量占乘用車銷量的57.12%，前十家商用車生產企業(yè)銷量占商用車銷量的72.81%，預計2018年汽車制造行業(yè)集中度不會改變。國內自主品牌車企發(fā)展較快，憑借其較高的性價比優(yōu)勢，自主品牌乘用車市場占有率不斷提高，2017年1～11月，自主品牌乘用車共銷售957.90萬輛，同比增長3.54%，占乘用車銷售總量的43.36%，市場占有率同比提升0.69個百分點；德系、日系、美系、韓系和法系乘用車分別銷售444.85萬輛、382.82萬輛、270.81萬輛、96.93萬輛和39.99萬輛，分別占乘用車銷售總量的20.14%、17.33%、12.26%、4.39%和1.81%，與上年同期相比，韓系和法系銷量下降較快，其他外國品牌有所增長，日系增速居前。目前自主品牌車企均在大力發(fā)展新能源汽車，以達到超越合資車企的目的，我國新能源汽車銷量以自主品牌為主的現(xiàn)象也印證了這一點，受益于國家對新能源汽車的支持，自主品牌汽車市場占有率有望進一步提高，但受“雙積分”政策推行影響，許多外資車企為保證其在中國合資品牌傳統(tǒng)汽車的銷量，紛紛與自主品牌車企合資成立新的新能源車企，如比亞迪與戴姆勒合資成立了騰勢汽車，外資企業(yè)憑借其資本、技術優(yōu)勢，合資品牌新能源汽車將會對自主品牌新能源汽車產生巨大挑戰(zhàn)。
2018年汽車制造行業(yè)營業(yè)收入和凈利潤會穩(wěn)步提升，利潤率將繼續(xù)下滑
本文以27家上市公司和發(fā)債企業(yè)為樣本（詳見附件一）分析汽車制造行業(yè)盈利能力，已剔除重復數(shù)據(jù)。
從樣本數(shù)據(jù)看，2014～2016年及2017年1～9月，汽車制造行業(yè)營業(yè)收入和凈利潤均不斷增長，但增速波動較大，2016年受政策刺激影響，汽車產銷量同比大幅增長，樣本企業(yè)營業(yè)收入和凈利潤增速均大幅提高，2017年前三季度汽車產銷量增速放緩，樣本企業(yè)營業(yè)收入和凈利潤增速有所下降；同期，樣本企業(yè)毛利率和凈利率小幅波動，2015年受鋼價下行、成本下降影響，毛利率和凈利率均有所回升，2016年鋼價回升及車企的價格競爭，導致毛利率和凈利率略有下降，2017年前三季度，行業(yè)毛利率和凈利率分別為16.45%和2.60%，同比略降1.40和1.27個百分點，鋼價的回升使得車企盈利能力進一步下降。預計2018年，行業(yè)營業(yè)收入和凈利潤會穩(wěn)步提升，但考慮到車企間市場份額的競爭將導致汽車價格維持穩(wěn)定或下降，行業(yè)毛利率和凈利率水平將繼續(xù)下降，利潤率將下滑。
行業(yè)負債規(guī)?？煽?，但長期負債占比持續(xù)處于低位；2018年行業(yè)債券償付壓力將有所下降
從27家樣本數(shù)據(jù)看，2012～2016年末及2017年9月末，汽車制造行業(yè)資產負債率整體處于較高水平，基本在60%以上，通過債務獲取資金進行擴大再生產，與其資本密集型的行業(yè)特點較匹配；其次以短期負債為主，長期負債占比持續(xù)處于低位，不超過15%，遠低于長期資產占比，存在部分短債長投現(xiàn)象；流動比率水平一般，流動資產雖可以覆蓋流動負債，但覆蓋倍數(shù)較低。
從債券規(guī)?？矗?014～2016年及2017年1～11月，汽車制造行業(yè)樣本企業(yè)債券發(fā)行金額分別為252.30億元、453.00億元、757.06億元和453.00億元，2017年以來汽車銷量增速明顯放緩，行業(yè)發(fā)債規(guī)模亦明顯下降。
從存續(xù)債券來看，截至2017年11月末，存續(xù)債券余額875.06億元，主要分布在未來3年內，其中2018年到期債券規(guī)模同比有所下降，債券償付壓力有所減輕，償付風險可控，2020年將為汽車制造行業(yè)債券兌付壓力最大的一年，同時也是汽車制造行業(yè)“十三五”規(guī)劃的最后一年，各車企為完成“十三五”規(guī)劃的目標及為到期債務合理安排償債來源，必定要未雨綢繆、開源節(jié)流，2018～2020年汽車制造企業(yè)運營壓力將增加。
行業(yè)整體信用資質較好，信用水平較為穩(wěn)定，2018年行業(yè)信用風險仍將處于較低水平
汽車制造行業(yè)發(fā)債企業(yè)整體信用資質較好，信用水平較為穩(wěn)定，未發(fā)生過違約情況，主體信用等級基本處于AA及以上級別，AA及以上級別企業(yè)公開發(fā)行金額占比約90%以上，其中AAA級別企業(yè)公開發(fā)行金額占比約50%以上。
2014年1月1日～2017年11月30日，汽車制造行業(yè)發(fā)債企業(yè)共有9家主體級別或展望上調，其中主體級別上調、展望維持的共8家，主體級別不變、展望上調的1家；2家主體級別或展望下調，1家主體級別不變、展望下調，1家同時下調了級別和展望。
2018年應關注存在以下三種情況的汽車制造企業(yè)：（1）新能源汽車發(fā)展不足的車企，受“雙積分”政策影響，這部分企業(yè)易面臨需要購買積分以及燃油汽車停產的問題；（2）新能源商用車占比較大的車企，這部分車企受補貼新政影響，累計行駛里程須達到3萬公里才可獲取補貼，意味著新能源車企獲得補貼的進度將推遲一年，車企提前墊付的資金增加，資金壓力增大；（3）產品競爭力較弱的車企，這部分車企易因產品競爭力弱不斷失去市場份額，盈利能力下降。
文/張晨曦
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