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2019年H4穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)主要依靠投資，且投資對經(jīng)濟(jì)有放大效果；相對于消費(fèi)和凈出口，投資對經(jīng)濟(jì)影響效果更佳

2015年以來，我國GDP增速均處于7%以下，年增速呈下滑趨勢；2018年我國GDP總量900,309.50億元，增長6.6%，增速同比下滑0.3個(gè)百分點(diǎn)，2019年國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，投資矚望發(fā)揮經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定器的作用。

為了驗(yàn)證投資穩(wěn)定器效果，我們選取如下變量，建立模型一，進(jìn)行簡易的統(tǒng)計(jì)回歸[1]。

模型一：

Y= GDP:支出法

X1=最終消費(fèi)支出

X2=貨物和服務(wù)凈出口

X3=資本形成總額:固定資本形成總額

通過簡易回歸分析得出結(jié)果：

Y= 0.939X1+ 0.779X2+ 1.116X3+3,084.057+ u

   （19.15） （5.39） （15.90） (0.66)

通過Adjusted R-squared=0.99989556，得知模型通過F檢驗(yàn)；通過各項(xiàng)Prob(T-statistic)值，得知模型各個(gè)變量通過T檢驗(yàn)；從而得出X1、X2、X3與Y統(tǒng)計(jì)回歸結(jié)果顯著。根據(jù)模型一結(jié)果，我們發(fā)現(xiàn)X3（資本形成總額:固定資本形成總額）變化系數(shù)大于1，說明投資對經(jīng)濟(jì)有放大效果，且X3系數(shù)大于X2（貨物和服務(wù)凈出口）和X1（最終消費(fèi)支出），X3（資本形成總額:固定資本形成總額）每變化一個(gè)單位，Y(GDP)變化1.116個(gè)單位。

2019年我國經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，受非洲豬瘟影響，豬肉供給不足，肉價(jià)大幅增長，9月CPI同比增長3%，達(dá)年內(nèi)高點(diǎn)，但核心CPI、PPI 持續(xù)下行，PMI 低于榮枯線、勞動(dòng)力市場景氣度下降等，眾多現(xiàn)象表明我國經(jīng)濟(jì)消費(fèi)需求不足，核心經(jīng)濟(jì)指標(biāo)表現(xiàn)類似通縮，消費(fèi)端改善壓力較大，且疊加中美貿(mào)易摩擦，凈出口存在波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，由此2019年H4穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)主要依靠投資，且投資對經(jīng)濟(jì)影響效果更佳。

固定資產(chǎn)投資對擴(kuò)建類型的投資更為敏感；建筑投資對房地產(chǎn)投資敏感程度大于基建投資；2020年房地產(chǎn)投資增速將有所下滑，而基建投資將有所回暖；若“房地產(chǎn)投資增速”下滑幅度大于或等于“基建投資增速”上漲幅度，則“建筑業(yè)投資增速”很可能下滑；若“房地產(chǎn)投資增速”下滑幅度小于“基建投資增速”上漲幅度的一半，則“建筑業(yè)投資增速”很可能上升

為了進(jìn)一步研究各類形式投資的影響，我們設(shè)計(jì)了另外兩個(gè)模型。

模型二：

我們選取如下變量：

S=固定資產(chǎn)投資完成額:累計(jì)值

X4=固定資產(chǎn)投資完成額:新建:累計(jì)值

X5=固定資產(chǎn)投資完成額:擴(kuò)建:累計(jì)值

X6=固定資產(chǎn)投資完成額:改建:累計(jì)值

通過簡易回歸分析得出結(jié)果：

S=1.201X4 + 2.441X5 + 0.572X6+1,440.976+ u

 （25.50）（34.01） （2.77） （3.05）

通過Adjusted R-squared=0.999845895，得知模型通過F檢驗(yàn)；通過各項(xiàng)Prob(T-statistic)值，得知模型各個(gè)變量通過T檢驗(yàn)；從而得出X4、X5、X6與S統(tǒng)計(jì)回歸結(jié)果顯著。根據(jù)模型二結(jié)果，我們發(fā)現(xiàn)X5（固定資產(chǎn)投資完成額:擴(kuò)建:累計(jì)值）變化系數(shù)大于1，且大于X4（固定資產(chǎn)投資完成額:新建:累計(jì)值）和X6（固定資產(chǎn)投資完成額:改建:累計(jì)值），X5（固定資產(chǎn)投資完成額:擴(kuò)建:累計(jì)值）每變化一個(gè)單位，S(固定資產(chǎn)投資完成額:累計(jì)值)變化2.441個(gè)單位。也就是說，固定資產(chǎn)投資對擴(kuò)建類型的投資更為敏感。

模型三：

固定資產(chǎn)投資主要由建筑安裝工程、設(shè)備工器具購置、其他費(fèi)用構(gòu)成，其中建筑安裝工程占比最高，2017-2018年末占比分別為70%、72%。為進(jìn)一步研究各類建筑投資關(guān)系，我們選取如下變量（經(jīng)過底稿擬合，制造業(yè)等行業(yè)投資與Z不成線性變化關(guān)系，故剔除此變量）：

Z=固定資產(chǎn)投資完成額:建筑安裝工程:累計(jì)值

X7=房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計(jì)值

X8=固定資產(chǎn)投資完成額: 廣義基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資[2]:累計(jì)值

X9=固定資產(chǎn)投資完成額:批發(fā)和零售業(yè):累計(jì)值

通過簡易回歸分析得出結(jié)果：

Z=2.002X7 + 1.129X8 +4.000X9 -36,127.994 + u

 （12.13）（13.60）（8.13） （-8.19）

通過Adjusted R-squared= 0.999056471，得知模型三通過F檢驗(yàn)；通過各項(xiàng)Prob(T-statistic)值，得知模型各個(gè)變量通過T檢驗(yàn)；從而得出X7、X8、X9與Z統(tǒng)計(jì)回歸結(jié)果顯著。根據(jù)模型三結(jié)果，我們發(fā)現(xiàn)三個(gè)變量系數(shù)均大于1，X9（批發(fā)和零售業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額）變化系數(shù)大于X7（房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額）和X8（廣義基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資固定資產(chǎn)投資完成額）；X7（房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額）變化系數(shù)大于X8（廣義基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資固定資產(chǎn)投資完成額），且X7系數(shù)是X8系數(shù)的1.77倍。也就是說，本模型中建筑投資對批發(fā)和零售業(yè)投資更為敏感[3]，其次是房地產(chǎn)投資，最后是基建投資。我國批發(fā)和零售業(yè)投資需求較小，主要還是房地產(chǎn)和基建投資。

我國房地產(chǎn)投資主要受政策調(diào)控影響。2019年1-4月受政策邊際寬松及融資改善的影響，房地產(chǎn)開發(fā)投資增速維持高位上升；2019年4月，中央政治局會(huì)議重提“房住不炒”，明確落實(shí)好一城一策、因城施策、城市政府主體責(zé)任的長效調(diào)控機(jī)制；5月17日，銀保監(jiān)會(huì)23號(hào)文要求商業(yè)銀行、信托、租賃等金融機(jī)構(gòu)不得違規(guī)進(jìn)行房地產(chǎn)融資，重點(diǎn)聲明要對銀行、信托等金融機(jī)構(gòu)對房地產(chǎn)行業(yè)的放款加強(qiáng)監(jiān)管工作；受政策收緊和限制房地產(chǎn)信托的23號(hào)文影響，5月房地產(chǎn)開發(fā)投資資金整體增速回落；7月30日，中央政治局會(huì)議再次重申“房住不炒”，并首次明確提出“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段”，釋放了短期內(nèi)調(diào)控政策不會(huì)放松的信號(hào)；在上一年高基數(shù)的基礎(chǔ)[4]上，疊加建安施工加快支撐等影響，2019年1-9月房地產(chǎn)投資增速維持10%以上，預(yù)計(jì)H4房地產(chǎn)開發(fā)投資規(guī)模仍將保持高位，房地產(chǎn)開發(fā)投資較有韌性，但2019年以來土地購置增速持續(xù)為負(fù)，調(diào)控政策預(yù)計(jì)不放松，房產(chǎn)銷售走弱且融資約束加強(qiáng)，房地產(chǎn)開發(fā)投資增速將有所下滑。

在嚴(yán)控地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和貨幣政策結(jié)構(gòu)性去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)的持續(xù)約束下，近兩年我國廣義基建投資增速下滑至10%以內(nèi)，尤其 2018 年基建投資整體表現(xiàn)疲弱，2019年1-9月廣義基建投資增速僅回升至3.44%，明顯低于市場預(yù)期。2019年9月4日國務(wù)院常務(wù)會(huì)議提前下達(dá)2020年專項(xiàng)債額度，雖然實(shí)際形成投資大概率從2020年1季度開始，但仍然釋放出基建將穩(wěn)定運(yùn)行的信號(hào)。

根據(jù)模型三，X7（房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額）系數(shù)是X8（廣義基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資固定資產(chǎn)投資完成額）系數(shù)的1.77倍，我們推測，若“房地產(chǎn)投資增速”下滑幅度大于或等于“基建投資增速”上漲幅度，則“建筑業(yè)投資增速”很可能下滑；若“房地產(chǎn)投資增速”下滑幅度小于“基建投資增速”上漲幅度的一半，則“建筑業(yè)投資增速”很可能上升。

風(fēng)險(xiǎn)提示

本報(bào)告預(yù)測方法及結(jié)果可能存在一定程度局限性，可能存在一定模型風(fēng)險(xiǎn)。

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注：

[1]本文所有模型置信度=95%。

[2]廣義基建投資包含水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)、交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)和郵政業(yè)、電力、熱力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)等。
[3]建筑投資對批發(fā)和零售業(yè)投資更為敏感，說明批發(fā)零售業(yè)的固定資產(chǎn)投資對經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)變化明顯，側(cè)面反映消費(fèi)對經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)重要性。
[4]根據(jù)wind，2017、2018年末我國房屋新開工面積分別累計(jì)178,653.77萬平方米、209,341.79萬平方米，累計(jì)增速見圖5。

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法律聲明：

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