摘要
瑞幸咖啡(Luckin Coffee)是一家主要專注于外賣業(yè)務(wù)的中國咖啡連鎖店,其擴(kuò)張速度超過了星巴克。
瑞幸采用了一種技術(shù)驅(qū)動(dòng)的方式,專注于線下提貨,這使得它能夠運(yùn)營一種低成本模式。
盡管我們認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)增長仍有很大的空間,但我們擔(dān)心中國快速增長戰(zhàn)略的脆弱性。
目前的股票估值提供了一個(gè)不利的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)。
在閱讀了瑞幸的招股說明書后,我們最擔(dān)心的是,瑞幸可能增長得太快了。而中國的咖啡消費(fèi)量正以每年約10-15%的速度增長。在美國,瑞幸的門店數(shù)量以100-150%的速度快速增長。我們主要擔(dān)心瑞幸超高速增長模式的脆弱性——通過開店,我們試圖以高于市場的速度增長,因此我們認(rèn)為,瑞幸可能正在承擔(dān)一些不必要的風(fēng)險(xiǎn),需要一段時(shí)間才能實(shí)現(xiàn)收支平衡。此外,考慮到中國競爭強(qiáng)度的不斷上升,我們認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)在~6x EV/Sales是不利的。
以盈利為代價(jià)的增長
瑞幸咖啡是中國第二大咖啡連鎖店,在28個(gè)城市經(jīng)營著2300多家小型咖啡連鎖店。
來源:Luckin招股說明書
截至2017年,該公司擁有9家門店,并迅速增加門店,從2017年12月底到2019年3月底,門店數(shù)量增加了2361家。僅在3月份的這個(gè)季度,瑞幸的門店數(shù)量就增長了297家,同比增長約14%。
來源:Luckin招股說明書
由于中國的咖啡消費(fèi)預(yù)計(jì)將穩(wěn)步增長,瑞幸正準(zhǔn)備在今年年底前開設(shè)2500家門店(而星巴克在中國有600家門店),并計(jì)劃到2021年開設(shè)9400多家門店。
瑞幸通過在交通繁忙的辦公樓和校園里開設(shè)門店,在中國市場迅速擴(kuò)張。瑞幸將門店級運(yùn)營成本保持在較低水平,顧客通過應(yīng)用程序下單和支付時(shí)使用的是無收銀員模式。
然而,截至2018年底,每家門店每天虧損1500至2500元人民幣。總體而言,瑞幸在2018年以1.253億美元的收入和2.413億美元的凈虧損結(jié)束了營業(yè)。由于這些虧損是通過股權(quán)融資來彌補(bǔ)的,我們認(rèn)為,瑞幸專注于增加門店數(shù)量,而犧牲股東的盈利能力,應(yīng)該是一個(gè)主要的擔(dān)憂來源。在IPO之前,瑞幸在兩年的時(shí)間里已經(jīng)進(jìn)行了四輪融資,雖然IPO會(huì)增加一些緩沖,但我們認(rèn)為瑞幸進(jìn)入資本市場只是時(shí)間問題。鑒于估值過高(見下文),我們認(rèn)為股票投資者可能面臨稀釋的風(fēng)險(xiǎn)。
來源:Crunchbase實(shí)際上
估值
瑞幸的企業(yè)價(jià)值為49億美元,這意味著TTM EV/銷售倍數(shù)約為24倍。瑞幸距離盈利還有很長一段路要走,因此很難確定其可持續(xù)的利潤率狀況。雖然看漲者可能會(huì)指出瑞幸的增長潛力,但我們認(rèn)為,以目前的估值水平來看,增長潛力已得到充分考慮。
由于瑞幸的現(xiàn)有門店仍在虧損,而計(jì)劃開設(shè)的新門店預(yù)計(jì)將涉及大筆現(xiàn)金支出,我們認(rèn)為瑞幸可能不得不盡早進(jìn)行融資。
瑞幸在招股說明書中發(fā)出的盈利預(yù)警是不祥的:
我們可能會(huì)在未來繼續(xù)蒙受損失,不能向投資者們保證瑞幸最終會(huì)達(dá)到預(yù)期的盈利能力。
如果實(shí)際銷售未能達(dá)到預(yù)期,籌資工作也被證明過于困難,瑞幸可能不得不縮減業(yè)務(wù)規(guī)模,這將使市盈率面臨降級的風(fēng)險(xiǎn)。因此,在這些水平上,我們認(rèn)為瑞幸沒有為投資者提供安全邊際。
其他風(fēng)險(xiǎn)
我們認(rèn)為瑞幸的快速增長模式極易受到國內(nèi)競爭的影響。星巴克(Starbucks)、咖啡盒(Coffee Box)和咖世家咖啡(Costa Coffee)等主要競爭對手在中國也有積極地?cái)U(kuò)張計(jì)劃。星巴克在中國處境尤其令人擔(dān)憂。星巴克在中國大約有3600家門店,是中國最大的門店基地,與瑞幸的門店有明顯重疊。
我們相信咖啡零售在中國有一個(gè)非常大的潛在市場。隨著收入的增加和越來越多的人采用西方的生活方式,咖啡的消費(fèi)將會(huì)增加,并使瑞幸等公司受益。
然而,我們認(rèn)為瑞幸的快速增長模式容易受到多重風(fēng)險(xiǎn)的影響。由于該公司主要專注于增加店面數(shù)量,并已引導(dǎo)其將繼續(xù)蒙受損失,未來沒有盈利前景,我們理想的預(yù)期是,估值將為投資者提供較高的安全邊際。事實(shí)上,當(dāng)前的股票價(jià)值(約24倍的TTM EV/銷售額)并沒有為投資者提供一個(gè)良好的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)比,尤其是與那些擁有成熟商業(yè)模式的成熟同行相比。
此外,我們認(rèn)為股權(quán)投資者未來可能面臨股權(quán)稀釋的風(fēng)險(xiǎn),因?yàn)殡S著門店的快速增長,現(xiàn)金消耗也在加速。盡管我們認(rèn)為瑞幸的增長故事有很多值得贊賞之處,但我們認(rèn)為目前不值得投資。
本文作者:JP Research,美股研究社(公眾號:meigushe)http://www.meigushe.com/——旨在幫助中國投資者理解世界,專注報(bào)道美國科技股和中概股,對美股感興趣的朋友趕緊關(guān)注我們吧。
聯(lián)系客服