最近創(chuàng)業(yè)板指數(shù)屢創(chuàng)新高，就在今天創(chuàng)指超過了早自己20年出生的上證指數(shù)，這是一個歷史性的時刻！
10年時間，創(chuàng)業(yè)板漲了250%，而上證漲幅不足25%。有人說創(chuàng)業(yè)板更象是青少年，朝氣蓬勃，而上證指數(shù)像是中年人，雖然穩(wěn)健，但已經(jīng)疲憊不堪了。
究其原因，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)成分股是新興產(chǎn)業(yè)成長股為主，而上證指數(shù)以傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)（金融、地產(chǎn)、周期）所謂價值股為主，最近10年成長股遠遠跑贏價值股，這是不爭的事實。
很多人到現(xiàn)在仍然看不懂為什么價值股這么便宜，股價還在跌，而成長股那么貴股價還在漲。我認為這主要是兩種思維模式存在巨大的差異，價值股投資者和成長股投資者是兩類根本不同的人。
價值股投資者首先是考慮安全邊際，也就是股票的估值水平要低，而看估值主要是看PE，由于很多價值股已經(jīng)是本行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者，處于成熟期，有業(yè)績有現(xiàn)金流，所以估值看起來并不貴，有的甚至還非常便宜，比如銀行股，3-4倍的比比皆是。而成長股很多都處于行業(yè)發(fā)展的初期，滲透率很低，公司的資本開支也比較大，研發(fā)支出等費用也比較大，所以一般缺乏利潤，缺乏現(xiàn)金流，看起來估值就貴的離譜。比如很多在美國上市的中概股，業(yè)績要么是虧損的，要么有一丟丟利潤，看PE根本沒法看。所以很多人為了給自己買入的理由發(fā)明了很多新的估值方法，比如PEG，也就是看業(yè)績增速，增速越高估值越貴，但價值股投資人不認可，因為你增速遲早得下來，所以不可能給這么高得靜態(tài)估值；還有的是看PS，PFCFF（市值比自由現(xiàn)金流），或者用月活人數(shù)乘以單客戶價值等等，總之成長股投資人看的是未來，而價值股投資者看的是現(xiàn)在，而且后者對未來的可持續(xù)性極不認可。
第二，價值股投資者非常看重有沒有護城河，并以此判斷商業(yè)模式的好壞，而成長股投資者看重得是成長性和滲透率，滲透率越低成長性越好。其實護城河思維是一種防守型思維邏輯，也就是說如果一個生意很賺錢，那么必然會吸引場外的資本進入，如果護城河足夠?qū)?，他們進不來，我的日子就會好過。這個思維邏輯當然沒問題，但對于一個高速成長性的行業(yè)，更多地是考慮攻城掠地，而不是固守自己的城池。成長股投資用的是進攻性思維，比如互聯(lián)網(wǎng)巨頭創(chuàng)業(yè)初期的各種補貼大戰(zhàn)，滴滴燒了幾百億，美團拼多多上市了，還在繼續(xù)燒錢，目的都是用幾年的不盈利出清市場（把對手干掉），市場占有率提高了，護城河就有了。所以，對于成長股而言，護城河是一個結(jié)果，而不是你投資的原因。價值股投資者對所謂的光伏行業(yè)和新能源汽車行業(yè)非?？床粦T，就是覺得沒有壁壘，行業(yè)外資本一直有進入的沖動，未來必然是競爭激烈的紅海。但關(guān)鍵是在紅海到來之前，巨量的藍海里，你到底去不去游泳？價值股投資者似乎一眼就看到了終局。而成長股投資人看重的是未來的成長空間，而不是眼前的護城河。
第三，價值股投資者看重的是確定性，雖然標準的股票定價模型是所謂的FCFF（現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型），但似乎沒人能夠準確估計出上市公司未來10-20年的自由現(xiàn)金流，這個模型完美而不適用。不過它完美刻畫了價值投資人的思維模式， 哪怕是增速慢，只要確定性強，我就愿意給更高的估值，大不了當成債券買（股票可以看成無期限的債券）。而成長股投資者也是追求確定性，但它不是追求現(xiàn)在的確定性，而是追求未來的確定性。價值股投資人希望能看到實實在在的業(yè)績，有完美的歷史業(yè)績曲線，公司的管理層久經(jīng)考驗，其實這是一種靜態(tài)思維，只有在行業(yè)格局沒有發(fā)生變化，產(chǎn)業(yè)發(fā)展平穩(wěn)期適用。而成長股不能用這樣的思維，成長股所處的環(huán)境一直在變，行業(yè)高速發(fā)展，所以看的并不是現(xiàn)在。成長股用的是賽馬思維，我只要選的那匹馬未來能跑第一就可以了，現(xiàn)在怎么樣我可以容忍，哪怕你估值高一點，業(yè)績階段性不達預(yù)期。
第四，價值股投資人相信估值一定會被修復(fù)，低估值的股票會向上靠攏，而高估值的股票會往下看齊，所謂樹長不到天上去；而成長股投資者認為估值不用修復(fù)，一定會下來，只要你的成長性沒有問題。4000億市值的山西汾酒看去年的靜態(tài)PE是130倍，但是今年就降到了50倍，如果明年繼續(xù)增長50%以上，則估值又降到了30倍。價值股投資人并不太相信業(yè)績增長的持續(xù)性，所以不相信靠業(yè)績能降低估值，而成長股投資者認為如果價值股5年之后業(yè)績下滑了，估值反而會被動抬升，現(xiàn)在的低估值并不是買入的理由。從結(jié)果看，估值一定會被修復(fù)，只不過要么是靠業(yè)績修復(fù)，要么是靠股價來修復(fù)。
最后，我想說的是價值股投資人和成長股投資人可能都認為自己是價值投資者，只是大家對所謂價值的理解不同，前者可能認為公司現(xiàn)在的盈利能力和實實在在的資產(chǎn)才是價值，而后者認為只有成長性才是真正的價值。所以，我很反對價值股投資者認為只有自己才是真正的價值投資，而成長股投資是高風(fēng)險投資，是追逐風(fēng)口的趨勢投資。這種思維慣性其實很容易陷入價值投資的陷阱中，這很像巴菲特早期的“撿煙蒂”投資，但最終巴菲特自己也摒棄了這種模式。很多人表示自己看不懂成長股，可能是因為你的思維模式無法適應(yīng)成長股投資。
當然，成長股投資可能也會墮入追逐泡沫，追逐市場熱點的陷阱中，因為我們并不知道多貴算貴，正像創(chuàng)業(yè)板的第一權(quán)重股寧德時代，超過了兩桶油的市值，合理么？
本文絕不是鼓勵現(xiàn)在就無腦買入熱門的成長股，而是提出投資成長股可能無法用價值股投資的思維模式。不管是投資成長股還是價值股，都要有扎實的基本面研究基礎(chǔ)，符合能力圈、合理價格等基本的價值投資原則。
作者：見龍聊投資
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來源：雪球
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