本文轉發(fā)上海高院研究室《中國上海司法智庫》發(fā)布的《上市公司股權代持行為的效力探討》一文。
對于有限責任公司，公司法司法解釋三規(guī)定了股權代持的法律效力，以有效為原則，無效為例外。關于股份公司、上市公司股權代持的效力，沒有明確的法律規(guī)定。對于上市公司股權代持的效力，最高法院、上海金融法院、蘇州中院等這兩年均有否定的案例出現(xiàn)，理由是證監(jiān)會規(guī)定上市公司股權清晰、不存在重大權屬爭議、信披必須真實準確，上市公司股權代持違背公序良俗、損害社會公共利益，從而認定無效。證監(jiān)會的相關規(guī)定雖不屬于法律、行政法規(guī)，但民事法律行為不得違背公序良俗、損害社會公共利益，否則無效。該文認為，證券市場的公共秩序應是關涉證券市場根本性、整體性利益和廣大投資者合法權益，一旦違反將損害證券市場基本交易安全的基礎性秩序。上市公司股份代持行為涉及不特定多數(shù)潛在投資人的證券市場公共秩序，涉及金融安全、市場秩序、國家宏觀政策等的公序良俗。該文同時認為，不是所有的股東都能對公司治理產(chǎn)生影響，因此，上市公司股權代持協(xié)議也不應一概認定無效。在審查時應考慮上市公司股份代持協(xié)議的效力需要與代持股份數(shù)是否會構成對公眾投資者的影響為限。代持股權要考慮持股的數(shù)量及其所占股權總額的比例，一般而言，中小股東對公司治理的影響甚微。代持的比例很小不到1%，不在披露的十大股東之列，或與實控人沒有關聯(lián)關系等，不能對上市公司、公眾投資者產(chǎn)生影響，達不到觸發(fā)強制性規(guī)定涉及金融安全、市場秩序、國家宏觀政策等公序良俗條件的，對代持協(xié)議的效力沒有必要一律判為無效，或一律不準實際投資人顯名，其他問題則由雙方依照契約自由、意思自治。我們同時可以看到，在最高法院其他的判例中，也有認定上市公司股權代持有效，或認定經(jīng)公告披露后代持有效的案例，這就涉及到個案的不同，或者司法實踐中法律適用是否統(tǒng)一的問題了。股權代持被認定無效后，代持的股權歸名義股東所有，名義股東過往在公司上市及其運?所實施的?系列?為有效，正常的商事交易秩序不受影響。關于代持被認定無效后，該文及相關案例并不否定出資人與代持人之間委托投資關系的事實和效力，對于相關投資收益的歸屬問題，應結合對投資收益的貢獻程度以及對投資風險的承受程度按公平原則分割相關委托投資利益、分擔投資損失。有相關案例顯示，有的法院判決返還投資款及法定孳息、有的按?由裁量判決返還投資收益的?例、有的判決以股票解禁時的股價為標準進行補償?shù)?。涉及到名義股東需要給付實際出資人巨大金額的投資本金和投資收益時，該文認為，應允許雙方協(xié)商拋售股票，協(xié)商不成，實際投資人可以申請法院拍賣、變賣代持的股票。
作者｜傅偉芬 法學碩士，上海市高級人民法院商事審判庭審判員商業(yè)實踐中，基于隱私、關聯(lián)交易等各種因素的考慮，股權代持行為較為常見，由此引發(fā)的糾紛也逐漸高發(fā)。股權代持的法律效力問題自其存在伊始就飽受爭議和質(zhì)疑，但理論界在法律效果和股東資格上的認識基本一致，即法律規(guī)避會導致隱名出資合同無效，但對無效的具體界限未明確。2014年《最高人民法院關于適用<中華人民共和國公司法>若干問題的規(guī)定（三）》明確肯定了股權代持的效力，并采取以有效為原則，以違反合同法第五十二條為例外的認定思路。但法律、司法解釋對股份公司，特別是上市公司股權隱名代持行為的效力未作明確規(guī)定。證監(jiān)會雖一直要求上市公司股權應當清晰，但其相關規(guī)章的出臺并未杜絕上市公司股權代持情形的存在。本文擬通過對近期相關案例的研究，就司法實踐中股權代持類糾紛進行梳理的基礎上，從現(xiàn)行民事法律關于民事法律行為效力的規(guī)定，以及相關部門規(guī)章是否觸及強制性規(guī)定涉及金融安全、市場秩序、國家宏觀政策等公序良俗層面進行綜合審慎判斷，從而對上市公司（首次公開發(fā)行股票、定向增發(fā)等過程中）股權代持行為的效力、股權投資收益歸屬等問題進行探討。近期，隨著最高法院、上海金融法院對股權代持效力的否定判例出現(xiàn)，特別是上海金融法院的判決適用民法總則的“公序良俗”相關規(guī)定，對上市公司股權的違規(guī)代持行為作出了無效認定，對上市公司股權代持的問題的討論逐漸進入理論和實務屆視野。楊金國訴林金坤案經(jīng)最高法院審理后認為，證監(jiān)會2006年5月17日發(fā)布的《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》第十三條規(guī)定：“發(fā)行人的股權清晰，控股股東和受控股股東、實際控制人支配的股東持有的發(fā)行人股份不存在重大權屬糾紛?！薄渡鲜泄拘畔⑴豆芾磙k法》第三條規(guī)定：“發(fā)行人、上市公司的董事、監(jiān)事、高級管理人員應當忠實、勤勉地履行職責，保證披露信息的真實、準確、完整、及時、公平”。根據(jù)上述規(guī)定，公司上市發(fā)行人必須股權清晰，且股份不存在重大權屬糾紛，公司上市需遵守如實披露的義務，披露的信息必須真實、準確、完整。證監(jiān)會根據(jù)證券法授權對證券行業(yè)進行監(jiān)督管理，是為保護廣大非特定投資者的合法權益。要求擬上市公司股權必須清晰，約束上市公司不得隱名代持股權，系對上市公司監(jiān)管的基本要求，如上市公司股東真實性無法確定，其他對于上市公司系列信息披露要求、關聯(lián)交易審查、高管人員任職回避等監(jiān)管舉措也勢必會落空，必然損害到廣大非特定投資者的合法權益，從而損害到社會公共利益……故依據(jù)合同法第五十二條第四項等規(guī)定，本案股權代持無效。杉浦立身訴龔茵案經(jīng)上海金融法院審理后認為，發(fā)行人應當如實披露股份權屬情況，禁止發(fā)行人的股份存在隱名代持，屬于證券市場中應當遵守，不得違反的公共秩序。杉浦立身訴龔茵案中，標的公司上市前，龔茵代杉浦立身持有股份，以自身名義參與公司上市發(fā)行，隱瞞了實際投資人的真實身份，在標的公司對外披露事項中，龔茵名列其前十大流通股股東，杉浦立身和龔茵雙方的行為構成了發(fā)行人股份隱名代持，違反了證券市場的公共秩序，損害了證券市場的公共利益，故依據(jù)民法總則第八條、第一百四十三條、第一百五十三條第二款和合同法第五十二條第四項的規(guī)定，本案股權代持無效。上述兩案的共同裁判理念為：上市公司股權代持的存在將使法律及監(jiān)管政策對上市公司系列信息披露要求、關聯(lián)交易審查、高管人員任職回避等規(guī)定的監(jiān)管舉措落空，損害廣大不特定投資者的合法權益，破壞證券市場交易秩序與交易安全。信息披露不實將導致監(jiān)管盲區(qū)，背離金融監(jiān)管要求，增加經(jīng)濟運行的不確定因素。楊金國訴林金坤案從上位法和下位法角度論述了違規(guī)股權代持與公共利益間的關系，進而認定相關股權代持行為對公眾利益構成損害。與楊金國訴林金坤案不同的是，杉浦立身訴龔茵案從適用民法總則的公序良俗角度對上市公司的股權代持行為作出了無效認定。（二）上市公司股權代持效力否定評價的法律依據(jù)上述兩個案例非指導性案例，但對于今后就上市公司股權代持協(xié)議效力認定所持的基本立場具有參考借鑒意義。上市公司股權不得隱名代持規(guī)則的確立提醒當事人在投資上市公司股權時，更應謹慎關注法律法規(guī)及監(jiān)管政策對上市公司股權清晰及發(fā)行人信息披露義務的規(guī)定，避免代持協(xié)議無效引發(fā)糾紛，產(chǎn)生不必要的損失。而上述判例一定意義上體現(xiàn)了金融穿透式監(jiān)管思路，尤其在金融監(jiān)管更加重視金融安全的背景下對金融穿透式監(jiān)管政策的正面回應，有利于保護中小投資者合法權益，維護資本市場基本交易秩序與基本交易安全，保障證券市場健康發(fā)展。目前法律對于上市公司股權代持效力問題沒有直接規(guī)定?，F(xiàn)行立法層面，有對于有限責任公司的“股權代持”作出相應規(guī)范；部門規(guī)章層面，銀保監(jiān)會有相關規(guī)范：1）銀保監(jiān)會公布的《商業(yè)銀行股權管理暫行辦法》第12條規(guī)定：“商業(yè)銀行股東不得委托他人或接受他人委托持有商業(yè)銀行股權。商業(yè)銀行主要股東應當逐層說明其股權結構直至實際控制人、最終受益人，以及其與其他股東的關聯(lián)關系或者一致行動關系”；2）《保險公司股權管理辦法》第8條規(guī)定：“任何單位或者個人不得委托他人或接受他人委托持有保險公司的股權”。最高法院依據(jù)該條進行論述，對相關股權代持協(xié)議效力作出無效認定。此外，《最高人民法院關于審理外商投資企業(yè)糾紛案件若干問題的規(guī)定（一）》第15條對“外資企業(yè)股權代持”效力也作出規(guī)范：合同約定一方實際投資、另一方作為外商投資企業(yè)名義股東，不具有法律、行政法規(guī)規(guī)定的無效情形的，人民法院應認定該合同有效。一方當事人僅以未經(jīng)外商投資企業(yè)審批機關批準為由主張該合同無效或者未生效的，人民法院不予支持。與之相比，法律和司法解釋并未對股份公司、特別是上市公司的“股權代持”問題作出相應規(guī)范。但對最高法院判例的研究表明，缺乏明確的法律規(guī)范，并非表明該問題在實務中屬于法律空白或無法可依。從合同法到民法總則，一個總的精神是，違法無效的“法”限于法律、行政法規(guī)的強制規(guī)定，違反規(guī)章原則上不影響合同的效力。司法解釋層面目前尚存在空白?！度珖ㄔ好裆淌聦徟泄ぷ鲿h紀要》第三十一條涉及違反公共秩序無效的相關規(guī)定。該條規(guī)定，違反規(guī)章一般情況下不影響合同效力，但違反的規(guī)章內(nèi)容如涉及金融安全、市場秩序、國家宏觀政策等公序良俗的，應當認定合同無效。人民法院在認定規(guī)章是否涉及公序良俗時，要在考察規(guī)范對象基礎上，兼顧監(jiān)管強度、交易安全保護以及社會影響等方面進行慎重考量，并在裁判文書中進行充分說理。但是由于規(guī)章、監(jiān)管政策等規(guī)范性文件不是“法律、行政法規(guī)”，違反這些規(guī)定，不能以違反法律、行政法規(guī)的理由認定合同無效。在金融證券領域認定股權代持無效不能單看規(guī)章、上市公司監(jiān)管政策的規(guī)定，只有違反規(guī)章、監(jiān)管政策同時導致違反公共秩序的，人民法院才能依據(jù)違反公序良俗這個請求權基礎來認定合同無效。同時，與違法無效的考察順序較為相似，一般需要考察以下幾個因素：規(guī)范對象、交易安全保護、監(jiān)管強度、社會影響等。反對意見認為，公序良俗不能太寬泛地理解，一些行政性、技術性的規(guī)定，不能輕易認定為公序良俗，否則法院還是在變相依據(jù)行政規(guī)章認定合同無效，行政規(guī)章又變相成為法律了。尤其是抽象的金融管理秩序，是否屬于“公共秩序”，存在很大的疑問，實務中務必慎重。二、股權代持糾紛的審理導向：區(qū)分有限責任公司與上市公司目前，我國學者多贊成“合同法第五十二條第五項所謂的強制性規(guī)定應限定為公法上的強制性規(guī)定?！睂蓹啻謪f(xié)議進行效力認定時應當區(qū)分效力性強制規(guī)定和管理性強制規(guī)定，對此比較有代表性的是王利明教授的觀點：第一，法律法規(guī)規(guī)定，違反其某一規(guī)定將導致合同無效或不成立的，此規(guī)定為當然的效力性規(guī)定；第二，法律法規(guī)雖然沒有規(guī)定違反其規(guī)定將導致合同無效或不成立，但違反該規(guī)定若使合同繼續(xù)有效將損害國家利益和社會公共利益，這亦屬效力性規(guī)定；第三，法律法規(guī)沒有規(guī)定違反其規(guī)定將導致合同無效或不成立，雖然違反該規(guī)定，但若使合同繼續(xù)有效并不損害國家利益和社會公共利益，而只是損害當事人利益的，屬于取締性規(guī)定（管理性規(guī)定）。雖然股權代持行為系當事人在市場經(jīng)濟條件下的自主行為，法律對一般的股權代持行為并未禁止，但是股權代持行為對代持人、實際投資人、外部第三人等均會帶來法律上的風險，當事人在實施股權代持行為時需權衡利弊，謹慎代持。商事交易的安全與效率，是維護健康市場秩序的重要保障。經(jīng)工商登記的股東資格、出資情況、持股比例等信息，應受到“商事外觀主義”與“公示公信原則”的保護，從而維護市場交易秩序與提升交易效率。隱名股東與顯名股東之間的股權代持關系，隱藏了股權出資的真實情況，增加了交易行為的復雜性，造成了交易信息的不對稱，導致交易的外部相對方對于了解交易對方的資信狀況需要付出更多的人力、精力、財力等成本，進而影響交易的安全以及交易的效率。法院在掌握司法尺度時一般不鼓勵股權代持行為。（一） 有限責任公司代持股行為的效力:內(nèi)外區(qū)分原則內(nèi)外區(qū)分原則是法院審理涉代持股糾紛的一項重要原則。一方面，代持合意未必都有書面記載，確定代持合意，有時需要綜合考慮系列證據(jù)，其中自然包括是否具有合理的代持原因。另一方面，根據(jù)民法總則第一百四十六條（對應民法典第一百四十六條）規(guī)定，如果把行為人和相對人之間的代持系列行為看作以虛假的意思表示隱藏民事法律行為，隱藏行為是否有效，應當依據(jù)合同法第五十二條進行審查。因此，代持協(xié)議是否存在合同法第五十二條規(guī)定的無效情形，是確定代持協(xié)議效力必須審查的內(nèi)容。在股權代持糾紛中，法院一般會區(qū)分代持股行為的內(nèi)外效力之別。這種區(qū)分涵蓋了兩個層面：1.區(qū)分代持股協(xié)議在協(xié)議當事人之間的效力和對公司其他股東的效力。股權代持協(xié)議的約定對于協(xié)議當事人（實際投資人與代持人）之間一般有效，但如果公司其他股東對代持股行為并不知情，則代持股協(xié)議往往對公司其他股東難以發(fā)生效力，對公司也難以發(fā)生效力。2.區(qū)分代持股行為與股東對外應負的責任。即使股權代持協(xié)議約定由實際投資人承擔出資義務，或者約定顯名股東對公司的債務概不負責，但如果該代持的股份出資不實，公司的債權人仍可以要求顯名股東在出資不實范圍內(nèi)承擔責任。內(nèi)外效力區(qū)別實際上是把股權代持法律關系分為了合同法層面和公司法層面兩個角度。在合同法層面上，如無合同法五十二條情形的，尊重當事人意思自治原則，則代持合同有效。同時，根據(jù)合同法上的公平原則，誰投資誰受益，實際出資的股東要求享有出資人投資收益，于法有據(jù)?？紤]到公司法層面，有限責任公司兼具人合性特征，即股東之間基于互相信任而組成公司組織體，因此，實際出資人隱名出資的，可向名義股東主張投資權益，而其確認股權的請求則應當以顯名化的標準進行審查。該標準亦因股權代持是否具備原始被知悉條件而有所不同。如有新成員加入成為股東，應當參照有限公司內(nèi)部股權轉讓的流程，征得其他股東過半數(shù)同意等。系爭股份隱名代持涉及上市公司并購重組過程中的股份權屬，其效力如何應當根據(jù)現(xiàn)行民事法律關于民事法律行為效力的規(guī)定，以及證券市場、上市公司相關法律規(guī)定綜合判斷。民法總則（對應民法典第一百四十三條）第一百四十三條規(guī)定：“具備下列條件的民事法律行為有效：(一)行為人具有相應的民事行為能力；(二)意思表示真實；(三)不違反法律、行政法規(guī)的強制性規(guī)定，不違背公序良俗?！钡谝话傥迨龡l第二款（對應民法典第一百五十三條第二款）進一步規(guī)定：“違背公序良俗的民事法律行為無效?！泵袷路尚袨橐蜻`背公序良俗而無效，體現(xiàn)了法律對民事領域意思自治的限制。具體到證券市場領域，證券市場的公共秩序應是關涉證券市場根本性、整體性利益和廣大投資者合法權益，一旦違反將損害證券市場基本交易安全的基礎性秩序。上市公司股份代持行為涉及不特定多數(shù)潛在投資人的證券市場公共秩序，涉及金融安全、市場秩序、國家宏觀政策等的公序良俗。此外，新修改的證券法第八十七條規(guī)定，信息披露義務人披露的信息，應當真實、準確、完整，簡明清晰，通俗易懂，不得有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏。第九十二條第三款規(guī)定，信息披露義務人的董事、監(jiān)事和高級管理人員應當保證信息披露義務人及時、公平地披露信息，所披露的信息真實、準確、完整。因此，發(fā)行人必須股權清晰，股份不存在重大權屬糾紛，且上市需遵守如實披露的義務，披露的信息必須真實、準確、完整。上市公司因涉及發(fā)行人等信息披露真實的監(jiān)管法規(guī)要求，要求發(fā)行人應當如實披露股份權屬情況，禁止發(fā)行人的股份存在隱名代持情形。這個要求不僅針對首次公開發(fā)行股票并上市的公司，也同樣適用于上市公司并購重組過程中?！渡鲜泄局卮筚Y產(chǎn)重組管理辦法》第四十三條即規(guī)定，上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)，應當符合下列規(guī)定：……(四)充分說明并披露上市公司發(fā)行股份所購買的資產(chǎn)為權屬清晰的經(jīng)營性資產(chǎn)，并能在約定期限內(nèi)辦理完畢權屬轉移手續(xù)……。在上市公司隱名代持的情況下，股權代持關系的建立本身并不直接構成對公共利益的危害性，尤其在股權代持的建立時間遠早于公司上市時間的情況下。構成違規(guī)并對公共利益造成損害的最直接行為是上市主體的不實信批及代持人的刻意隱瞞行為。上市公司股東信息披露不實，會影響證券監(jiān)管部門對內(nèi)幕交易、關聯(lián)交易審查、高管人員任職回避等證券市場基本監(jiān)管要求。上市公司股權必須清晰，不得隱名代持股權，是對上市公司監(jiān)管的基本要求，也是上市公司并購重組等的審查重點。上述規(guī)則屬于證券市場基本交易規(guī)范，關系到以信息披露為基礎的證券市場整體法治秩序和廣大投資者合法權益。關于股權代持協(xié)議的效力，公司法解釋三僅對有限公司股權代持協(xié)議的效力作出明確。目前，法律、司法解釋尚未對股份公司的股權代持協(xié)議的效力作出明確規(guī)定。市場對法院在處理涉及股份公司股權代持協(xié)議效力時的基本立場缺乏穩(wěn)定預期。對于上市公司股權代持協(xié)議效力的認定，過往司法判決曾參照適用公司法解釋三的規(guī)定，認可上市公司股權代持合同效力。但近期的案例均顯示，與有限責任公司股權代持協(xié)議原則上有效不同，上市公司的代持協(xié)議則受到了強力的監(jiān)管。多數(shù)觀點認為，上市公司因涉及發(fā)行人信息披露真實的監(jiān)管法規(guī)要求，上市公司股份代持協(xié)議涉及違背不特定多數(shù)潛在投資人的證券市場公共秩序而應無效。這與2019年《全國法院民商事審判工作會議紀要》第三十條關于強制性規(guī)定的識別一致。該條規(guī)定，人民法院在審理合同糾紛案件時，要依據(jù)民法總則第一百五十三條第一款和合同法司法解釋二第十四條的規(guī)定慎重判斷“強制性規(guī)定”的性質(zhì)，特別是要在考量強制性規(guī)定所保護的法益類型、違法行為的法律后果以及交易安全保護等因素的基礎上認定其性質(zhì)，并在裁判文書中充分說明理由。根據(jù)合同法司法解釋二，“強制性規(guī)定”應限縮解釋為“效力性強制性規(guī)定”。通觀學界觀點,關于效力性和管理性規(guī)范的區(qū)分往往以解釋論的方式進行，除目的要件外，法益權衡或法律原則條款等都會直接或間接涉及到對公共利益的適用。因此，下列強制性規(guī)定，一般可以認定為“效力性強制性規(guī)定”：強制性規(guī)定涉及金融安全、市場秩序、國家宏觀政策等公序良俗層面。透過金融交易法的視角來看，金融風險背后的邏輯實為合同的履行能力風險以及由此引發(fā)的系統(tǒng)性金融風險，因此對于未違反法律、行政法規(guī)強制性規(guī)定的合同，并不因此而認定有效，而是尚須結合金融合同中交易主體的履行能力或承擔風險的能力來判斷。《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》第十三條規(guī)定：“發(fā)行人的股權清晰，控股股東和受控股股東、實際控制人支配的股東持有的發(fā)行人股份不存在重大權屬糾紛?！辈皇撬械墓蓶|都能對公司治理產(chǎn)生影響，因此，上市公司股權代持協(xié)議也不應一概認定無效。在審查時應考慮上市公司股份代持協(xié)議的效力需要與代持股份數(shù)是否會構成對公眾投資者的影響為限。代持股權要考慮持股的數(shù)量及其所占股權總額的比例，一般而言，中小股東對公司治理的影響甚微。代持的比例很小不到1%，不在披露的十大股東之列，或與實控人沒有關聯(lián)關系等，不能對上市公司、公眾投資者產(chǎn)生影響，達不到觸發(fā)強制性規(guī)定涉及金融安全、市場秩序、國家宏觀政策等公序良俗條件的，對代持協(xié)議的效力沒有必要一律判為無效，或一律不準實際投資人顯名，其他問題則由雙方依照契約自由、意思自治。三、上市公司股權代持協(xié)議認定無效后相關投資收益歸屬上市公司股權代持協(xié)議認定無效后，涉及代持股份及相關投資收益歸屬如何處理的問題。值得注意的是，法院對有損公共利益行為所產(chǎn)生的收益予以認可并在當事人間進行分配，本身存在一定程度的道德悖論。最高法院和金融法院案例均認為，根據(jù)合同法第五十八條的規(guī)定，合同無效或者被撤銷后，因該合同取得的財產(chǎn)，應當予以返還；不能返還或者沒有必要返還的，應當折價補償。有過錯的一方應當賠償對方因此所受到的損失，雙方都有過錯的，應當各自承擔相應的責任。顯然，被代持的股權屬于合同法規(guī)定的“不能返還或者沒有必要返還的”財產(chǎn)。最高法院在相關判決中對該等投資收益的合法性均予以認可，并進一步認為投資收益需依據(jù)公平原則在實際出資人和代持人之間予以合理分配。目前司法實踐的觀點亦多數(shù)認為，雖然股權代持協(xié)議應依法認定無效，但雙方的委托投資關系仍然有效，在協(xié)議中關于收益與風險承擔的約定是雙方的真實意思表示。筆者認為，不應輕易否認出資人與代持人之間存在委托投資關系的事實，而應結合對投資收益的貢獻程度以及對投資風險的承受程度按公平原則分割相關委托投資利益。也就是按照股份上市后的增值收益，參考“誰投資、誰收益”兼顧“投資機會”“參與經(jīng)營”“配合上市”等因素，按照公平原則在實際投資人與名義股東之間進行分配，實際投資人原則上取得大部分收益。同時，根據(jù)《全國法院民商事審判工作會議紀要》的規(guī)定，合同無效時，僅返還財產(chǎn)或者折價補償不足以彌補損失，一方還可以向有過錯的另一方請求損害賠償。在確定損害賠償范圍時，既要根據(jù)當事人的過錯程度合理確定責任，又要考慮在確定財產(chǎn)返還范圍時已經(jīng)考慮過的財產(chǎn)增值或者貶值因素，避免雙重獲利或者雙重受損的現(xiàn)象發(fā)生。在某些特殊情形下，代持的股份可能跌價，遠低于代持當時的價值，甚至在極端情況下，代持的股份因并購重組交易中未達成承諾條件需賠償或其他原因被注銷、回購情況下，產(chǎn)生的損失應該如何分擔？筆者認為，根據(jù)權利義務對等原則同時結合導致?lián)p失的原因，在出資人與代持人之間分擔損失。如果損失產(chǎn)生原因（股價下跌）屬于正常的市場波動，則損失應該平均分擔；如果損失產(chǎn)生原因（代持股被注銷、回購）系因代持人原因所致，則損失應由代持人分擔大部分，出資人作為財務投資人只承擔小部分損失。上市公司股權代持協(xié)議無效后，筆者傾向于代持的股份歸名義股東所有，這樣不會影響名義股東過往上市過程中的系列行為效力，維護正常的商事交易秩序。代持股份為名義股東所有而名義股東需要給付實際出資人巨大金額的投資本金和投資收益，法院應允許雙方協(xié)商拋售股票，協(xié)商不成，實際投資人可以申請法院拍賣、變賣代持的股票。公司法司法解釋三明確肯定了股權代持的效力，并采取以有效為原則，以違反合同法第五十二條為例外的認定思路。但法律、司法解釋對股份公司，特別是上市公司股權隱名代持行為的效力未作明確規(guī)定。上市公司股權代持涉及上市公司上市或并購重組過程中的股份權屬，其效力如何應當根據(jù)現(xiàn)行民事法律關于民事法律行為效力的規(guī)定，以及證券市場、上市公司相關規(guī)定是否觸及強制性規(guī)定涉及金融安全、市場秩序、國家宏觀政策等公序良俗層面進行綜合審慎判斷。股權代持協(xié)議認定無效后，涉及代持股份及相關投資收益歸屬應結合公平原則、過錯程度等因素綜合判斷。
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