本文的寫作靈感來源于上海證券姚慧分析師撰寫的研究報告《投資期限對資產(chǎn)組合收益的影響：ETF助攻家庭資產(chǎn)配置系列報告之二》（以下簡稱“研報”），在此我向姚慧分析師表示感謝，并承諾引用研報的圖文內(nèi)容將進行標注。
本文的構(gòu)思與研究并不局限于研報，有自己的獨立思考與觀點，這些思考與觀點并不構(gòu)成對研報內(nèi)容的否定，僅為自己的愚見。
“研報”的觀點認為，投資期限≤1年時，持有多國股票+中國債券的盈利概率大且高于純債投資。
投資期限在3年左右時，投資者可根據(jù)風(fēng)險偏好考慮多國股票或多國股票+債券組合，后者幾無虧損風(fēng)險，但收益率略低。
投資期限在5-7年時，投資者的選擇仍與3年投資期限相仿的組合，此時多國股票+債券的組合盈利概率幾乎為100% 投資期限≥10年時，中國股票是最好的選擇。
作者：姚慧，來源：上海證券基金評價研究中心
從“研報”的結(jié)論看，普通投資者10年以下的投資，在權(quán)益類資產(chǎn)的選擇上，最好選擇QDII股票指數(shù)基金，并根據(jù)自身的風(fēng)險偏好來搭配債券基金進行投資。因大多數(shù)普通投資者的主要資產(chǎn)配置是A股資產(chǎn)，上述結(jié)論可能讓我們一時間比較難接受。
投資美印日德四國的代表性基金概覽
為什么“研報”會如此傾向于配置QDII股票指數(shù)基金？我們不妨來探究一番。從公募基金可選的投資標的看，當前有美國、德國、日本、印度四國可供我們投資，其中與美股相關(guān)的QDII指數(shù)基金最多。
標普500指數(shù)1980年以來的年線圖
在投資者的印象中，美國股市牛長熊短，從統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，也印證了這一觀點。以美國的標普500指數(shù)為例，近50年來，有37年的年線收漲，有13年的年線收跌，任意自然年的上漲概率高達74%。
在13個下跌的自然年中，跌幅較大的有2008年下跌38.49%、1974年下跌29.72%、2002年下跌23.37%、1973年下跌17.37%，其余年份的下跌幅度均未超過15%。
標普500指數(shù)半個世紀以來的自然年漲跌幅統(tǒng)計
從近50年美國標普500指數(shù)的連續(xù)下跌年份以及最大跌幅區(qū)間看，連續(xù)下跌三年只有一次，時間為2000—2002年，區(qū)間總跌幅40.12%，這也是標普500指數(shù)半個世紀以來的區(qū)間自然年最大跌幅。次之的下跌區(qū)間是1973-1974年，區(qū)間跌幅32.84%。此外的近50年里，標普500指數(shù)再無連續(xù)兩個自然年的下跌行情。
為什么中短期的投資，“研報”不推薦A股指數(shù)基金呢？相較擁有百年歷史的美股市場，我們的A股市場還太年輕。在這里，我以中證800全收益指數(shù)為例統(tǒng)計A股任一自然年的漲跌概率。
中證800全收益指數(shù)的年線圖
中證800指數(shù)囊括了滬深300和中證500指數(shù)的全部成分股，雖然滬深300成分股的權(quán)重大一些，但指數(shù)還是能反映A股大中小市值公司的整體表現(xiàn)。
2005年以來，一共15個自然年，中證800指數(shù)9年收漲6年收跌，任意自然年的上漲概率為60%，盡管樣本數(shù)據(jù)較少，但從統(tǒng)計結(jié)果看不如美股。
股權(quán)分置改革之前的A股市場，基金投資工具極為有限，暫不納入統(tǒng)計之中，若考慮2000年以來的行情，A股市場任意自然年上漲的概率還要降低。
中證800全收益指數(shù)近15年來的漲跌幅統(tǒng)計
與美股市場相比，A股市場的波動較大。
中證800全收益指數(shù)漲幅前三的年份是2007年上漲168.7%，2006年上漲120.44%，2009年上漲105.39%。跌幅最大的三年分別是2008年下跌64.64%，2011年下跌26.59%，2018年下跌25.95%
普通投資者家庭財務(wù)投資的原則是避免大起大落，但從A股市場的波動看，中短期投資A股市場，投資本金面臨較大波動的概率很高。但既然是家庭財務(wù)投資，那就離不開資產(chǎn)配置。“研報”中多次提到在投資組合中配置中國債券，下面我們來看一下中國債券類資產(chǎn)的收益情況。
中證全債凈價指數(shù)的年線圖
首先我們來看中證全債指數(shù)的表現(xiàn)，中證全債指數(shù)是綜合反映銀行間債券市場和滬深交易所債券市場的跨市場債券指數(shù)，指數(shù)的樣本由上述兩個市場的國債、金融債券及企業(yè)債券組成。
中證全債指數(shù)發(fā)布了16.75年，當前的凈價指數(shù)報收于197.38點，年化收益率4.14%。從凈價指數(shù)看，在發(fā)布以來的17年中，有12年收益為正，概率高達70.6%，下跌的年份中除了2007年下跌2.41%，其他年份的跌幅都小于2%
公募基金中，我能想到的歷史最悠久的債券指數(shù)基金是華夏亞債中國指數(shù)，該基金成立于2011年5月25日，運行8.33年，總收益率38.23%，年化收益率3.96%。
華夏亞債中國指數(shù)A自成立以來的表現(xiàn)
與中證全債指數(shù)相比，兩者差異不大。若將2011和2019年視為完整的正收益自然年，該指數(shù)基金存續(xù)9年，正收益7年，負收益的兩年分別是2013和2017年，下跌幅度為3.3%、2.02%
從股債資產(chǎn)組合投資的角度看，中國債券與美國股票指數(shù)各自擁有較高的自然年正收益概率。基于不同的風(fēng)險偏好，似乎在中短期的（7年之內(nèi)）家庭財務(wù)投資實踐中，A股資產(chǎn)難有一席之地。但我對此卻有不同的愚見……
在開始家庭財務(wù)投資之前，需考慮以下四個方面：投資時長、預(yù)期收益、波動忍受度、最壞結(jié)局。
“研報”對中國股票資產(chǎn)長期收益率的研究，數(shù)據(jù)來源：上海證券基金評價研究中心，作者：姚慧
其中，前三個維度決定了我們理性中的資產(chǎn)配置之選，而對最壞結(jié)局的接納度決定了我們的非理性和激進程度。考慮到大多數(shù)投資者對最壞結(jié)局的接納都十分有限，提前考慮最壞結(jié)局更多的不是鼓勵投資者冒險，而是讓投資者認清風(fēng)險，以及做好收益不及預(yù)期的準備。
“研報”對中國債券資產(chǎn)長期收益率的研究，數(shù)據(jù)來源：上海證券基金評價研究中心，作者：姚慧
以一年的短期投資為例，不愿忍受任何波動，結(jié)局也不愿承受任何虧損必須有一定盈利的投資者來說，銀行理財、貨幣基金、短債基金是資產(chǎn)配置的好選擇。
以一年的短期投資為例，若投資者想獲得稍高于貨幣基金的收益率，允許投資過程中有些微波動，且最壞的結(jié)局僅要求本金保本，接受0收益的最壞結(jié)局。
根據(jù)兩種估算的滬深300指數(shù)最大回撤，來推算忍受5%與10%回撤可投資滬深300指數(shù)的比例那么投資者可以預(yù)估當前A股與美股市場寬基指數(shù)的最大跌幅，或者選擇自己信賴的二級債基甚至是指數(shù)基金并評估最大跌幅。在此基礎(chǔ)上，按比例分配固定收益類資產(chǎn)和權(quán)益類資產(chǎn)的比例，讓固定收益類資產(chǎn)產(chǎn)生的利息能夠覆蓋權(quán)益類資產(chǎn)的最大跌幅造成的損失。
納指100近7年來的區(qū)間最大跌幅為24%，但我們還可以計提更大的安全邊際按照上述思路，若投資者激進程度非常高，在一年的短期投資中，能夠接受最壞的結(jié)局是虧損10%，對應(yīng)的投資實踐中權(quán)益類資產(chǎn)的比例還可以適度放大。
當然，從家庭穩(wěn)健投資的角度看，這種做法并不值得提倡。但若股市有明顯的低估機會，做好這種最壞的打算，可能分享股市估值恢復(fù)的機遇能更大一些。
在純債指數(shù)、股票指數(shù)之間，還有一類被我稱之為是“可轉(zhuǎn)換現(xiàn)金”類的資產(chǎn)，包含了普通債基、穩(wěn)健的二級債基以及打新獲得的可轉(zhuǎn)債。
普通債基與二級債基的業(yè)績的確依賴于基金經(jīng)理的表現(xiàn)，但我國公募基金中，固定收益類基金經(jīng)理的流動性顯著低于權(quán)益類投資的基金經(jīng)理。管理一個債券型基金超過5年的基金經(jīng)理比例高于管理股票型基金的基金經(jīng)理比例。
2003年成立以來，每一個自然年均為正收益的大成債券
普通債基中有不少債基自成立以來，連續(xù)六七年均保持正收益，這其中像老牌基金大成債券，自2003年成立以來，任意一個自然年均為正收益。相較純債基金，普通債基能在一定程度上分享可轉(zhuǎn)債投資者的紅利，長期來看平均收益更佳。
與普通債基相比，二級債基能投資至多20%的股票，同時也可以投資可轉(zhuǎn)債。與普通債基相比，二級債基的波動更大了一些，但二級債基能夠更好地分享A股與可轉(zhuǎn)債的紅利，長期平均收益率更高。與指數(shù)基金相比，優(yōu)秀的二級債基回撤很小，夏普比率更高。
當前部分稅后收益與貨幣基金相仿的可轉(zhuǎn)債
從期限為5年的投資看，打新獲得的可轉(zhuǎn)債是一種非常優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)配置。在不發(fā)生信用違約的情況下，可轉(zhuǎn)債即便在存續(xù)期未能轉(zhuǎn)股，投資者也能獲得與貨幣基金相近的收益。
考慮到大多數(shù)上市公司轉(zhuǎn)股的意愿強，且A股的波動大，從六年的時間跨度看，指數(shù)從低位到高位上漲20%的行情大概率有。因此，可轉(zhuǎn)債的看漲期權(quán)大概率能給投資者帶來交易機會，使投資者獲得較好的賣出價格，從而增強收益。
根據(jù)A股市場波動大的特點，從近十年滬深300指數(shù)動態(tài)市盈率的估值情況看，在滬深300指數(shù)12倍市盈率以下布局指數(shù)投資的勝率很高，且預(yù)期收益能夠較好地對潛在風(fēng)險進行補償。
近10年來，滬深300指數(shù)12倍市盈率以下是布局良機
故而當滬深300指數(shù)出現(xiàn)PE-TTM12倍以下的估值時，理應(yīng)做到積極有為，即便是比較保守的投資者，此時也應(yīng)考慮至少配置二級債基或可轉(zhuǎn)債基金。
從10年以上的長期投資看，A股市場的投資回報很高，但如果在本世紀以來的行情中，我們錯過了06/07/09/14Q3-15Q2，指數(shù)的投資回報就會差很多。這些主升浪時段可能只占21世紀以來交易日的20%，但是卻決定了相當一部分的指數(shù)投資收益。
對于家庭財務(wù)投資來說，良好的資產(chǎn)配置意義在哪里？就在于資產(chǎn)配置優(yōu)化了投資組合，降低了單一資產(chǎn)的波動，讓后知后覺的我們不至于在牛市末期不顧風(fēng)險殺入股市，也不至于因跌幅過大讓我們在痛苦中底部割肉出局。
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