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  百元潛力：川投能源的內(nèi)在價值分析
       [淘股吧]
       汗騰格里   
       （以下分析均以二灘注入為前提條件，因其具有風(fēng)險性，不構(gòu)成投資推薦）
       
       哥本哈根議定書時代的西南水電：
       人類未來20年面對最重要的問題不是經(jīng)濟(jì)危機(jī)、不是恐怖主義，而是溫室效應(yīng)快速惡化帶來的環(huán)境危機(jī)。
       
       京都議定書時代，美國的退出、日本對美國政策的跟隨以及對中國、印度等發(fā)展中國家工業(yè)國家并沒有減少溫室氣體的排放限制等因素，實際全球溫室氣體排放始終在增加，德國、法國等西歐國家雖嚴(yán)格履行議定書，但是這些國家的企業(yè)為逃避本國制裁，將大量高排放企業(yè)轉(zhuǎn)移到發(fā)展中國家，因此，京都議定書的作用是非常有限的，而全球溫室效應(yīng)日趨惡化，未來人類將付出更大的代價來平衡環(huán)境。
       
       在奧巴馬上臺后環(huán)保主義即將盛行的美國，必將配合國際建立嚴(yán)格的“后京都議定書”條款，面對經(jīng)濟(jì)危機(jī)，環(huán)保戰(zhàn)爭將改變輿論焦點和建立新的工業(yè)秩序和貿(mào)易秩序。歷史上被美國強(qiáng)暴過的日本也將完全屈從于美利堅的政策和意識。歐洲則始終是堅定環(huán)保志士。
       
       后京都議定書的制定最后的關(guān)鍵是2009年12月在丹麥哥本哈根舉行的締約協(xié)議，最大的難題是對中國、印度、巴西這些新興工業(yè)國的減排約束，巴西容易瓦解，因此全球環(huán)保的未來取決于中國和印度。國際能源機(jī)構(gòu)2007年公布數(shù)據(jù)說，“中國可能在今年或2008年取代美國，成為世界第一大溫室氣體排放國，這一時間比該機(jī)構(gòu)最近預(yù)計的2009年至少提前了12個月”。成為世界第一大溫室氣體排放國的中國將是哥本哈根的焦點。
       
       過去幾年，中國興建了超規(guī)模的電力設(shè)施，新的經(jīng)濟(jì)振興政策中，電力和電網(wǎng)也是投資的關(guān)鍵點，中國所做的一切都是為將來不違反環(huán)保協(xié)議的努力，目前雖然電力裝機(jī)過剩，但在將來，國際壓力就小很多，超大規(guī)模的水電、核電、風(fēng)電建設(shè)規(guī)劃，都是哥本哈根締約結(jié)果的前期準(zhǔn)備。
       
       中國中央政府的政策，制定成目標(biāo)任務(wù)后，會被細(xì)化攤派到各省，有遠(yuǎn)見的省市、比如上海、江蘇、浙江、廣東，已經(jīng)積極建設(shè)西電東送的具體通路，可以預(yù)見，未來中國省市間也會存在碳排放交換協(xié)議，四川、貴州這些西部水電大省將會成為最大獲益者，水電的價格也面對可能的較大大幅度上升。
       
       在清潔能源時代，光電和風(fēng)電的發(fā)電時間短且不穩(wěn)定，均在年度2000小時左右，必須有可調(diào)節(jié)性的電源相配合，核電通常連續(xù)發(fā)電，火電因停機(jī)成本大，實際不具有調(diào)節(jié)性。具有多年調(diào)節(jié)能力的雅礱江水電將是華東電網(wǎng)和華中電網(wǎng)最重要的調(diào)節(jié)性電源。
       
       
       
       川投能源的未來主要利潤來源是二灘水電開發(fā)公司、國電大渡河、田灣河水電、新光硅業(yè)、天彭電站及其他小規(guī)模公司。其中，2014年后近百分之90的利潤來自于二灘。
       
       一、二灘水電開發(fā)公司（雅礱江流域整體開發(fā)） 
       1995 年，二灘水電開發(fā)有限責(zé)任公司正式成立，注冊資本金46 億元，實收資本 20 億元，其中國家開發(fā)投資公司、四川省投資公司各投資9.6億，華電集團(tuán)投資0.8億。財政部、國稅總局于1998年明確1998年至2002年二灘電站電力產(chǎn)品增值稅實行全征全返；2002年12月又規(guī)定，2003年至2007年二灘電站電力產(chǎn)品繳納的增值稅稅負(fù)超過8%以上部分實行先征后返。返還的稅款按照58：42的比例作為中央和地方的資本金投入。2007 年末國家累計已返還公司增值稅220896 萬元，（2007 年末尚有應(yīng)退未退稅款 2.0686 億元）全部計入公司實收資本。因中央、地方返還比例不同（股本是52：48，返還是58：42），四川省投資公司需按比例補(bǔ)充資本。值得注意的是國家開發(fā)銀行控股國家開發(fā)投資公司，而財政部控股國家開發(fā)銀行，二灘水電開發(fā)公司實際隸屬于國家財政部體系。也因此二灘獲得了增值稅返還、建設(shè)期貼息、國家優(yōu)惠利率貸款的巨大優(yōu)勢。
       
       1、公司戰(zhàn)略目標(biāo)： 
       第一階段：2000年以前，開發(fā)建設(shè)二灘電站，實現(xiàn)投運裝機(jī)規(guī)模 330 萬千 瓦。
       第二階段：2015年以前，建設(shè)錦屏水電站、官地水電站、桐子林水電站， 全面完成雅礱江下游梯級水電開發(fā)，公司擁有的發(fā)電能力提升至 1470 萬千瓦， 規(guī)模效益和梯級補(bǔ)償效益初步顯現(xiàn)，公司將成為區(qū)域電力市場中舉足輕重的獨立發(fā)電企業(yè)，基本形成現(xiàn)代化流域梯級電站群管理的雛形。 
       第三階段：2020年以前，繼續(xù)深入推進(jìn)雅礱江流域水電開發(fā)，建設(shè)包括兩河口水電站在內(nèi)的3 －4 個雅礱江中游主要梯級電站，實現(xiàn)新增裝機(jī) 800 萬千瓦左右，公司擁有發(fā)電能力達(dá)到 2300 萬千瓦以上，公司將邁入國際一流大型獨立發(fā)電企業(yè)行業(yè)。
       第四階段：2025 年以前，全流域項目開發(fā)填平補(bǔ)齊，雅礱江流域開發(fā)完成，公司擁有發(fā)電能力達(dá)到 3000 萬千瓦左右。
       
       目前在建項目為錦屏一級、錦屏二級、官地、桐子林、兩河口水電站，裝機(jī)容量共計1440萬千瓦，項目計劃總投資共計1024億元。公司的四個發(fā)展階段中，最重要的階段在第二階段，建設(shè)規(guī)模大，單位投資低，電力輸出地相對明確，發(fā)電成本低，電價優(yōu)勢明顯。錦屏一級水電站、錦屏二級水電站的度電投資達(dá)到國內(nèi)水電站建設(shè)的最低成本，而且平枯水期發(fā)電量大，其中錦屏二級的度電投資僅為1.1元每度，不到黔源電力日照電站的一半，2014年錦屏水電站完全建成后，整個雅礱江水電進(jìn)入利潤快速成長期?？梢源蠓冉档陀邢⒇?fù)債，同時為后繼開發(fā)帶來充分現(xiàn)金流。
       
       2017年，第三階段的第一個電站也是整個雅礱江流域最重要的兩河口電站完工后，整個電站群可以實現(xiàn)國內(nèi)唯一的多年度調(diào)節(jié)，兩河口水庫為多年調(diào)節(jié)水庫，錦屏一級水庫為年調(diào)節(jié)水庫，二灘水庫為季調(diào)節(jié)水庫。在兩河口、錦屏一級和二灘水電站的三大水庫全部形成后，總庫容達(dá) 237.1 億立方米，調(diào)節(jié)庫容將達(dá)到157.7億立方米。三大水庫聯(lián)合運行可實現(xiàn)兩河口及以下河段梯級完全年調(diào)節(jié)，是全國調(diào)節(jié)性能最好、電能質(zhì)量最優(yōu)的梯級水電站群之一，也是全國少數(shù)能實現(xiàn)年調(diào)節(jié)的電站群。因四川電網(wǎng)實行豐枯水期電價，在在兩河口、錦屏一級和二灘水電站的三大水庫全部形成后，流域平枯期發(fā)電是汛期的1.4倍，二灘將可以通過年度、季度調(diào)節(jié)而獲得更合理電價。同時，各下游電站的年發(fā)電時間大幅度提高，將帶來流域的整體化效益。
       
       2、二灘電站
       1998年建成二灘電站，裝機(jī)容量330萬千瓦，設(shè)計利用小時5162小時，年設(shè)計發(fā)電能力可以達(dá)到170億度。水庫總庫容 58 億立方米，調(diào)節(jié)庫容 33.7 億立方米，具有季調(diào)節(jié)能力。電站概算投資285億人民幣, 實際總投資277億元。其中電站建設(shè)利用世界銀行貸款9.3億美元，配套輸電工程利用的2.7億美元世行貸款,共12億美元，此外還有7000萬德國馬克貸款。其中世行的還款最后期限是2019年，期間人民幣持續(xù)升值，二灘電站獲得持續(xù)可觀的匯兌收益。針對人民幣對美元持續(xù)升值的趨勢，公司目前采取適度延續(xù)二灘電站的美元負(fù)債的債務(wù)管理策略，以通過匯兌收益降低財務(wù)費用。截至2007年末，二灘公司剩余美元借款共計6.76億美元，歐元長期借款4936萬歐元。但在目前，人民幣升值已達(dá)到一個合理幅度，匯兌收益已經(jīng)暫時無法降低財務(wù)成本。
       
       二灘電站在整個雅礱江流域開發(fā)的作用是提供后繼開發(fā)的現(xiàn)金流，目前二灘電站每年可以提供實際約20億的現(xiàn)金流，這些現(xiàn)金流的大部分轉(zhuǎn)換成后繼電站建設(shè)資本投入，這種做法，降低了二灘電站本身的利潤，延長了二灘電站有息負(fù)債的償付，同時在流動負(fù)債上主動承擔(dān)了其他在建電站應(yīng)該資本化的利息。投資川投，不應(yīng)當(dāng)只看到目前二灘的利潤水平較低，而應(yīng)該看到二灘電站支撐的整個開發(fā)體系的未來業(yè)績。
       
       2009年的二灘電站有微利的可能，原因在于，二灘電站自身有息負(fù)債降低幅度很低，匯兌損益本年度不會貢獻(xiàn)2007年、2008年每年3億多的收益。錦屏一級水電站、錦屏二級水電站在2008年11月的截流以及未來的蓄水，將降低二灘電站在2009年年初高電價平枯期的收入。但是未來未來在錦屏一級、兩河口的建設(shè)完成后，二灘電站發(fā)電小時和年發(fā)電能力將大幅度提高。
       
       二灘的電價問題：
       二灘水電站自 1998 年投產(chǎn)發(fā)電后，由于當(dāng)時電力體制和電力市場等諸多原因，（網(wǎng)電合一，四川電力為了自身利潤，增加大量中小火電機(jī)組，用火電而不用水電，同時因1998年及以前是中國貸款利率非常高的時期，二灘提出的電價在0.4元以上，造成水電電價遠(yuǎn)高于火電的特殊情況，導(dǎo)致四川和重慶不愿用二灘電，公司只能以0.18元的臨時電價供電，同時也導(dǎo)致電站大量生產(chǎn)能力閑置，公司出現(xiàn)虧損。之后， 國家相繼給予了二灘增值稅退返和財政貼息等優(yōu)惠政策，并落實二灘電量消納和電價到位工作。隨著電力市場需求的不斷增長，二灘公司從 2003 年開始持續(xù)盈利，目前實際已經(jīng)進(jìn)入穩(wěn)定盈利期。
       
       2003 年 10 月，國家發(fā)改委價格司在《國家發(fā)展改革委價格司關(guān)于協(xié)調(diào)二灘水電站上網(wǎng)電價的會議紀(jì)要》中核定二灘水電站上網(wǎng)電價為0.278 元/千瓦時（含稅），并按照電價分3 年逐步到位。至2007 年底，公司四川地區(qū)已執(zhí)行該電價水平（分時電價），但重慶地區(qū)目前執(zhí)行電價為0.268 元/千瓦時。公司在四川地區(qū)上網(wǎng)電價執(zhí)行豐枯、峰谷分時電價，受豐枯季節(jié)、峰谷時段劃分影響，不同時段 電價水平差異較大，公司平枯期電量目前只有百分之28
       左右。此外，攀枝花高耗能工業(yè)園區(qū)與二灘水電達(dá)成二灘富余電量供電協(xié)議，二灘電站每年向園區(qū)供電25億度，電價每千瓦時0.15元，過網(wǎng)費0.05元（交與二灘），也是四川最早的直供電。2007 年公司平均上網(wǎng)電價為 0.2266 元/千瓦時（含稅），目前電價水平也低于四川省水電標(biāo)桿電價 0.288 元/千瓦時（含稅）。2008年7月，國家因煤炭價格高漲上調(diào)了上網(wǎng)電價，也將二灘水電向重慶送電計劃電量的電價調(diào)整為每千瓦時0.278元。
       
       在錦屏一級建成后，二灘水電站的平枯期發(fā)電量占比提高百分之10，接近百分之37。兩河口電站建成后，平枯期發(fā)電量可以占到總發(fā)電量的百分之70。按目前四川電價政策，電價水平將高于四川省水電標(biāo)桿電價。但直供電限價政策將長期影響二灘水電電價，如果未來中國經(jīng)濟(jì)中期不能維持一個中速增長，四川電力過剩的局面難以通過西電東送改變，從而對電價產(chǎn)生影響。整體性電價問題后文專題分析。
       
       二灘水電目前利潤較低的原因:
       二灘是整個雅礱江滾動開發(fā)的龍頭電站，因電站本身并未單獨核算，因此可以視為雅礱江開發(fā)的母體,在開發(fā)過程中，持續(xù)產(chǎn)生大量短期非資本化利息的貸款，因此應(yīng)該經(jīng)過近10年的折舊，二灘的財務(wù)成本沒有大幅下降，公司利用二灘電站現(xiàn)金流滾動開發(fā)錦屏兩個水電站。二灘電站的實際員工不到170人，但公司整體為660人，包括總部機(jī)關(guān)和各個項目的開發(fā)管理局，同時又有后繼項目在全國各地召開的論證會議，管理費用率也較高。公司折舊自建成以來始終是按照高限折舊，折舊費相對較高，這在2000年國家審計部門的報告中已經(jīng)體現(xiàn)。
       
       二灘近三年利潤表主要科目（合并）　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　單位：萬元 
       　　　　                                2005 年　　               2006 年　　 　    2007 年　 
       發(fā)電量　　　　　　　　                   157.33　　              139.42　　 　      145.01　　　　  
       平均上網(wǎng)電價（含稅）　　　　             0.2228　　              0.2348　　  　　 　0.2266　　　  
       主營業(yè)務(wù)收入　　　　　　　　　　　　　　 299,937　　　　　　　　 281,246　　　　　　282,103 
       主營業(yè)務(wù)成本　　　　　　　　　　　　　　 124,265　　　　　　　　 113,671　　　　　　114,683 
       主營業(yè)務(wù)稅金及附加　　　　　　　　　　　　 5,890　　　　　　　　　　 5,545　　　　　　5,597 
       主營業(yè)務(wù)利潤　　　　　　　　　　　　　　 169,782　　　　　　　　 162,030　　　　　　161,824 
       其他業(yè)務(wù)利潤　　　　　　　　　　　　　　　　 476　　　　　　　　　　 412　　　　　　　　451 
       營業(yè)費用　　　　　　　　　　　　　　　　　　 556　　　　　　　　　　 346　　　　　　　　　37 
       管理費用　　　　　　　　　　　　　　　　 11,504　　　　　　　　 14,690　　　　　　　　12,238 
       財務(wù)費用　　　　　　　　　　　　　　　　 60,056　　　　　　　　 95,288　　　　　　　　86,179 
       ☆　　 利息支出　　　　　　　　　　　　　　 106,064　　　　　　　　 108,863　　　　　116,922 
       　　 匯兌凈損失　　　　　　　　　　　　 -24,848　　　　　　　　 -13,402　　　　　　　-30,779 
       營業(yè)利潤　　　　　　　　　　　　　　　　 98,141　　　　　　　　　　 52,117　　　　　　63,821 
       
       投資收益　　　　　　　　　　　　　　　　　　 -23　　　　　　　　　　 -11　　　　　　　　?。?nbsp;
       營業(yè)外收入　　　　　　　　　　　　　　　　　　119　　　　　　　　　　　　41　　　　　　　10 
       營業(yè)外支出　　　　　　　　　　　　　　　　　　355　　　　　　　　　　　　15　　　　　　　59 
       利潤總額　　　　　　　　　　　　　　　　 97,883　　　　　　　　　　 52,133　　　　　　63,772 
       
       所得稅　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　186　　　　　　　　　　 4,262　　　　　　7,396 
       少數(shù)股東損益　　　　　　　　　　　　　　　　 126　　　　　　　　　　　　54　　　　　　　54 
       凈利潤　　　　　　　　　　　　　　　　　　97,571　　　　　　　　　　 47,816　　　　　56,376
       
       1、電站發(fā)電能力沒有達(dá)到年均發(fā)電量170億度的水平，2006年、2007年都是枯水年，其中2006年為有水文記載以來水量最低，發(fā)電139億度，2007年發(fā)電145億度。2008年，公司水量較豐，但主要集中在夏秋季，總發(fā)電量達(dá)到161億度，因水量調(diào)節(jié)能力有限，公司8月到10月底，需要大規(guī)模排洪。
       2、實際利息支出達(dá)到　11.7億，處于較高水平。
       
       如果不考慮其他正在開發(fā)的水電，可以看到僅僅二灘電站目前的價值。
       資本金：46億 
       總投資：277億
       2008年底已經(jīng)計提折舊：102億
       正常情況發(fā)電量：160億
       發(fā)電量　　　　　　　　                   160　              　　　  
       平均上網(wǎng)電價（2007年水平）　　　　       0.1936 ?。ú缓悾?nbsp;不考慮2008年重慶上網(wǎng)電價的提高　　  
       主營業(yè)務(wù)收入　　　　　　　　　　　　　　 31　　　　　  
       主營業(yè)務(wù)成本（2007年水平）　　　　　　　 11.468 
       主營業(yè)務(wù)稅金及附加　　　　　　　　　　　　0.682　　
       主營業(yè)務(wù)利潤　　　　　　　　　　　　　　 19.03
       其他業(yè)務(wù)利潤（2007年水平）　　　　　　　　0.0451 
       營業(yè)費用?。?007年水平）　　　　　　　　  0.0037 
       管理費用　　　　　　　　　　　　　　　　 0.6 （其他電站建成后，度電分?jǐn)偨档?，忽略其他管理局?br>       財務(wù)費用　　　　　　　　　　　　　　　 　7.35億
       ☆　　 利息支出　　　　　　　　　　　　  7.35億   （277億-46億-102億） 公司2007年利率水平5.7% 
       　　  匯兌凈損失　　　　　　　　　　　　 0  （2008年后，匯兌收益忽略）
       營業(yè)外收入平衡　
       利潤總額　　　　　　　　　　　　　　　　11億
       所得稅　　　　　　　　　　　　　　　　　1.668億
       凈利潤　　　　　　　　　　　　　　　　　9.3 億（如果用折舊和利潤還款，逐年增加1億元的凈利潤）
       
       2013年后，錦屏一級水庫形成，提高平枯期電量19.3億度，2017年兩河口水庫建成后，提高平枯期電量30億度以上，全流域?qū)崿F(xiàn)跨年度調(diào)節(jié)。同時，二灘電站機(jī)組折舊計提完畢，折舊大幅度減少，二灘單個電站盈利在20億元以上。
       
       2016年二灘單個電站的價值，忽略其他目前在建電站的影響。
       資本金：46億 
       總投資：277億
       2016年總折舊：2008年底已經(jīng)計提折舊：102億，每年折舊約9.7億×8=77.6億  合計180億
       正常情況發(fā)電量：160億，錦屏水庫建成增加枯期電量20億度，兩河口水庫建成增加枯期電量30億度。
       
       發(fā)電量　　　　　　　　                   160+20+30　              　　　  
       平均上網(wǎng)電價（2007年水平）　　　　       0.1936 （不含稅） 不考慮2008年重慶上網(wǎng)電價的提高　
                                             增加枯期電量電價目前四川綜合水平約0.41元，按0.36元計算　  
       主營業(yè)務(wù)收入　　　　　　　　　　　　　　 31+18　　　　　  
       主營業(yè)務(wù)成本（2007年水平）　　　　　　　 11.468 (折舊9.7億)
       主營業(yè)務(wù)稅金及附加　　　　　　　　　　　　0.91　
       水電資源開發(fā)補(bǔ)償費3%：                   49*3%=1.47億      （地方新政策，暫時未執(zhí)行）
       大中型水庫庫區(qū)基金8 厘/千瓦時：          210億*0.008=1.68億（2009年開始可能新增加）
       主營業(yè)務(wù)利潤　　　　　　　　　　　　　　 33.472
       其他業(yè)務(wù)利潤（2007年水平）　　　　　　　　0.0451 
       營業(yè)費用?。?007年水平）　　　　　　　　  0.0037 
       管理費用　　　　　　　　　　　　　　　　 0.6 （忽略其他電站管理局影響）
       財務(wù)費用　　　　　　　　　　　　　　　 　0億
       ☆　　 利息支出　　　　　　　　　　　　  0億 （277億投資-46億資本-180億折舊-2008年起累計利潤  
                                                 70億） 
       營業(yè)外收入平衡　
       利潤總額　　　　　　　　　　　　　　　　32.9億
       所得稅　　　　　　　　　　　　　　　　　8.225億（按25%）
       凈利潤　　　　　　　　　　　　　　　　　26.675億
       川投分配凈利潤                            11.8億
       
       
       3、錦屏水電站
       錦屏一級水電站是下游梯級電站的龍頭梯級。工程總投資約246億元，度電投資1.41元/度。工程于2005年11月12日正式開工。多年平均流量1220m3/s，多年平均年徑流量約385億m3，.總庫容77.6億m3，調(diào)節(jié)庫容49.1億m3，為四川省最重要的年調(diào)節(jié)水庫。錦屏一級水電站壩型為混凝土雙曲拱壩，最大壩高305m，為目前世界第一高壩。電站裝機(jī)容量360萬kW，枯期平均出力111萬kW，裝機(jī)年利用小時數(shù)4836h，年發(fā)電量174.10kW•h。其中平、枯水期（11月至翌年5月）電量為67.8萬kW•h，約占百分之40， 該電站建成后，具有年調(diào)節(jié)能力的電站容量增加至1130萬kW,（含已建二灘和待建錦屏二級兩座電站），枯期平均出力萬391萬kW。
       錦屏一級水電站的重要作用是使整個下游電站具有年調(diào)節(jié)能力，增加梯級電站枯水期發(fā)電量約60億度，其中，二灘增加約19.3億度，使梯級電站枯水期電量比例從28％提高到37％。
       
       錦屏二級水電站
       錦屏二級水電站利用錦屏大河灣的天然落差，截彎取直開挖隧洞引水發(fā)電，共安裝8臺60萬kW的水輪發(fā)電機(jī)組，總裝機(jī)容量480萬kW，保證出力2051MW，多年平均發(fā)電量249.9億kW•h，錦屏二級水庫具有日調(diào)節(jié)性能，與錦屏一級同步運行同樣具有年調(diào)節(jié)特性。庫區(qū)無耕地淹沒和移民搬遷。動態(tài)總投資298億，度電投資1.19元。
       
       4、二灘的資本增加：
       在二灘股權(quán)注入川投能源后，可能面對增發(fā)，增發(fā)多少對未來股價影響很大。二灘目前的實收資本達(dá)到46億，同時，二灘水電已經(jīng)形成穩(wěn)定利潤和折舊現(xiàn)金流，錦屏兩個大型電站的投資通過二灘的滾動來實現(xiàn)，但是官地、桐子林、兩河口需要新的資本支持，根據(jù)公司規(guī)劃2008年－2010年三個電站需要資本投入約25.6億，川投需投入12.3億，也就是在公司股價回歸合理后，需要增發(fā)股本在1億以下。在五大電力公司的水電項目中，資本比例普遍低于百分之20，多數(shù)資本比例僅有百分之10，90年代二灘電站的開發(fā)也是同樣。
       二灘公司2008年－2010年項目計劃投資額度如下表所示：
       項目　　　2008 年　　 2009 年　　 2010 年　　三年累計  其中資本金投入     融資　
       錦屏一級　　23.6　　　　 16.8　　　　 22.7　　　　63.1　　　　12.62　　　　 50.48
       錦屏二級　　34.3　　　　 33.9　　　　 39.7　　　　107.9　　    21.58　　　　86.32
       官地　　　　15.6　　　　 28.3　　　　 29.7　　　　73.6　　　　 14.72　　    58.88
       桐子林　　　0.6　　　　　5　　　　　　8　　　　  13.6　　　　 2.72　　　　 10.88
       兩河口　　　7.6　　　　  11　　　　　　22　　　　40.6　　　　 8.12　　　　 32.48　　
       合計　　　　81.7　　　　 95　　　　  122.1　　　 298.8　　　　 59.76　　    239.04　
       
       
       5、雅礱江水電的優(yōu)勢
       目前二灘電站多年平均發(fā)電量170億kWh，其中枯水期電量的比例只占多年發(fā)電量的28％；屏一級電站建成后，梯級電站枯水期電量比例提高約10個百分點，達(dá)到37％；梯級龍頭水庫兩河口建成后，將大大提高雅礱江梯級的調(diào)節(jié)能力，使整個梯級達(dá)到了年調(diào)節(jié)水平，梯級電站群枯水期電量比例又將提高約10個百分點，達(dá)到46％。
       
       年調(diào)節(jié)：對徑流在一年內(nèi)重新分配，當(dāng)汛期洪水到來發(fā)生棄水，僅能存蓄洪水期部分多余水量的徑流調(diào)節(jié)，稱不完全年調(diào)節(jié)(或季調(diào)節(jié))；能將年內(nèi)來水完全按用水要求重新分配，又不需要棄水的徑流調(diào)節(jié)稱完全年調(diào)節(jié)。
       多年調(diào)節(jié)：當(dāng)水庫容積足夠大的可把多年期間的多余水量存在水庫中，然后以豐補(bǔ)欠，分配在若干枯水年才用的年調(diào)節(jié)，稱多年調(diào)節(jié)。
       在清潔能源時代，光電和風(fēng)電的發(fā)電時間短且不穩(wěn)定，均在年度2000小時左右，必須有可調(diào)節(jié)性的電源，核電通常連續(xù)發(fā)電，火電因停機(jī)成本大，實際不具有調(diào)節(jié)性。具有多年調(diào)節(jié)能力的雅礱江水電將是華東電網(wǎng)和華中電網(wǎng)最重要的調(diào)節(jié)性電源。
       
       6、關(guān)于上網(wǎng)電價的分析：
       隨著四川水電開發(fā)的大規(guī)模進(jìn)行，金沙江、雅礱江、大渡河都有宏偉的開發(fā)計劃，2020年左右，整個開發(fā)規(guī)模接近8000萬KW ，年發(fā)電量接近4000億度，因此可能造成市場電價的競爭。
       
       同時，目前大型水電站的上網(wǎng)價格是由國家發(fā)改委進(jìn)行核定的，主要以折舊、利息、資本報酬率綜合考慮，經(jīng)營期上網(wǎng)電價普遍在0.22元～0.31元之間。在這一電價區(qū)間，二灘目前的開發(fā)的電站都有豐厚的利潤。在折舊大幅度計提、利息成本降低后，二灘有電價降低的可能。
       
       但是，值得注意的是目前中國80、90年代建造的大型電站在經(jīng)歷過電價降低后，近年來，發(fā)改委又將這些電站的電價提高，向市場平均水電價格靠攏，這種變化，也可能體現(xiàn)未來大型電站上網(wǎng)電價定價方式的變化。
       
       比如葛洲壩電站，裝機(jī)容量280 萬千瓦，目前平均年發(fā)電量約160億kW•h，大壩于1970年動工，建成于1988年。1994年平均上網(wǎng)電價３．９分，１９９９年７月上網(wǎng)電價提高到每千瓦時０．１０２元，2002年11月葛洲壩電廠上網(wǎng)電價提高為每千瓦時0.151元。2005年5月1起，葛洲壩電站上網(wǎng)電價已由每千瓦時15.3分調(diào)整為每千瓦時15.99分，2005年8月外送電量每千瓦時0.1599元調(diào)整為每千瓦時0.22元。在葛洲壩折舊和還款期過后，電價依然大幅度提高。80年代建成的烏江渡電站，1997年上網(wǎng)電價為0．13元/千瓦時，2006年上調(diào)為0.2094元/千瓦時，2008年上網(wǎng)電價為0.2374元/千瓦時。
       
       歷史上80年代興建的五朵金花除巖灘、漫灣水電站外，上網(wǎng)電價均處在一個較高水平，這些電站，經(jīng)過長期折舊和還款后，目前的成本主要是3~8分的運營成本。目前我國大型水電站中電價最低的是巖灘水電站，2008年7月上網(wǎng)電價由0.133元/千瓦時提高到0.1544元/千瓦時。漫灣水電站單位千瓦投資僅為2711.49元，比同期火電站的單位投資還低，漫灣電站1995年5臺機(jī)組全部建成投產(chǎn)后，國家有關(guān)部門核定的上網(wǎng)電價是0.172元／千瓦時，2002年國家計委重新核定后，降為0.14元／千瓦時，但是，近年來，漫灣電價先后提高到0.155元/千瓦時和2008年的0.167元/千瓦時。巖灘、漫灣因為是廣西、云南的主力電站，對當(dāng)?shù)仉妰r水平影響很大，因此國家只是適度提高，維護(hù)了地方的利益。
       
       由此，我們可以看到中國水電電價的變化歷程，按照目前定價的思路，未來經(jīng)營期后的二灘電站，依然能夠維持目前的價格水平，同時也不排除隨著環(huán)保政策和火電成本的提高，核定上網(wǎng)電價繼續(xù)提高的可能。
       
       7、水電折舊問題研究：水電折舊和利息是水電成本最主要的部分，而水電的折舊具有特殊性，而多數(shù)行業(yè)不同，水電折舊年限遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于使用年限，水電站主要是固定資產(chǎn)，包括大壩和發(fā)電機(jī)組。大壩的壽命在中國北方的黃河流域，因泥沙快速沉積，如果每年不清理，往往只能使用約30年，和折舊年限一致，在中國南方，使用年限可達(dá)200到800年，雅礱江是中國最清澈的河流，使用年限遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于折舊年限。
       機(jī)組的使用壽命約50年，如果計提大修基金，實際機(jī)組的折舊也可以忽略，因此，大型水電的折舊實際應(yīng)該屬于真實的利潤。而且這種利潤不需要交納稅金，是所有利潤中最優(yōu)秀的一種。換言之，多數(shù)大型水電項目主要是賺取折舊，這就是水電投資的核心。
       （詳細(xì)的財務(wù)分析暫略）汗騰格里發(fā)表于09.2.24.