關(guān)于廣譽(yù)遠(yuǎn)財(cái)報(bào)的一些看法 一、朋友的錯(cuò)誤 最近有朋友老問我，廣譽(yù)遠(yuǎn)財(cái)報(bào)顯示應(yīng)收賬款很大、銷售費(fèi)用占比...
一、朋友的錯(cuò)誤
最近有朋友老問我，廣譽(yù)遠(yuǎn)財(cái)報(bào)顯示應(yīng)收賬款很大、銷售費(fèi)用占比很高、毛利率有逐漸下降的趨勢(shì)，利潤(rùn)低PE高達(dá)1000倍，這樣的公司你也敢買，言下之意就是風(fēng)險(xiǎn)很大，躲避都來(lái)不及，你為什么還要投資，而且是準(zhǔn)備長(zhǎng)線投資，不怕輸?shù)舻籽澝?？正巧昨天在網(wǎng)上也看見有人以同樣的理由質(zhì)疑廣譽(yù)遠(yuǎn)，如此差的財(cái)報(bào)特征到底值不值得投資呢？我結(jié)合自己的經(jīng)驗(yàn)談?wù)剛€(gè)人看法。
朋友及網(wǎng)上根據(jù)對(duì)廣譽(yù)遠(yuǎn)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)得出的質(zhì)疑及結(jié)論，既對(duì)也嚴(yán)重不對(duì)。對(duì)的一面，是結(jié)論來(lái)源于對(duì)公司過往財(cái)務(wù)報(bào)告的分析與推導(dǎo)，看到了真實(shí)情況；不對(duì)的一面是將結(jié)論適用范圍擴(kuò)大化，根據(jù)過去的數(shù)據(jù)簡(jiǎn)單外推，得出未來(lái)的廣譽(yù)遠(yuǎn)也不值得投資的錯(cuò)誤結(jié)論。
先不說未來(lái)的廣譽(yù)遠(yuǎn)值不值得投資，先說說這種思維邏輯錯(cuò)在哪里？
公司的財(cái)報(bào)是對(duì)公司過去經(jīng)營(yíng)歷史的記錄（拋開財(cái)報(bào)造假不談），反應(yīng)過去經(jīng)營(yíng)狀況的好壞。財(cái)報(bào)好代表公司在過去某一個(gè)時(shí)間內(nèi)經(jīng)營(yíng)狀況好，但是不代表未來(lái)會(huì)繼續(xù)好；同樣，財(cái)報(bào)差代表公司在過去某一個(gè)時(shí)間內(nèi)經(jīng)營(yíng)狀況差，但是也不代表未來(lái)會(huì)繼續(xù)差。
而投資看重的是未來(lái)可能的表現(xiàn)，不是過去的表現(xiàn)，最重要的是對(duì)公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)狀況的預(yù)判以及現(xiàn)在的股價(jià)是否已經(jīng)充分反映了這種預(yù)判。過去是靜態(tài)，不會(huì)再改變，將來(lái)是動(dòng)態(tài)，會(huì)發(fā)生變化。所以，朋友的思維誤區(qū)就是用靜態(tài)代替動(dòng)態(tài)，忽略了當(dāng)下發(fā)生的最大改變，未根據(jù)已經(jīng)發(fā)生的或者將要發(fā)生的重大變化來(lái)來(lái)對(duì)未來(lái)做判斷。
在此說明一點(diǎn)，大家看到這里不要搞混了，不要誤解，認(rèn)為我是財(cái)報(bào)無(wú)用論者。其實(shí)，財(cái)報(bào)作為一種很嚴(yán)謹(jǐn)?shù)恼宫F(xiàn)，在公司分析上是非常有用的，但是，通過財(cái)報(bào)分析公司的前景也是有前提與使用范圍的，過去的狀態(tài)能否繼續(xù)延續(xù)，就看公司的基本面（包含外部政策）是否穩(wěn)定，發(fā)沒發(fā)生重大變化或者改變，否則，亂用財(cái)報(bào)推導(dǎo)出的結(jié)論，在投資實(shí)踐中會(huì)栽大跟斗的。
廣譽(yù)遠(yuǎn)值不值得投資？從公司歷史及產(chǎn)品力等基本面分析已經(jīng)在前面幾篇文章中做了描述，在此不再贅述?，F(xiàn)在也從一些財(cái)務(wù)指標(biāo)的角度來(lái)談?wù)勎覉?jiān)定長(zhǎng)期持有廣譽(yù)遠(yuǎn)的理由。
二、杜邦分析體系的運(yùn)用
巴菲特曾經(jīng)說過，如果只能選擇一個(gè)指標(biāo)來(lái)衡量公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的話，那就選凈資產(chǎn)收益率，凈資產(chǎn)收益率是評(píng)價(jià)企業(yè)自有資本及其積累獲取報(bào)酬水平的綜合性指標(biāo)，反映企業(yè)資本營(yíng)運(yùn)的綜合效益，是判斷企業(yè)優(yōu)劣的核心指標(biāo)。
對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)的總體分析，常用杜邦分析體系，其公式為：
凈資產(chǎn)收益率=營(yíng)業(yè)凈利潤(rùn)率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×杠桿乘數(shù)。
營(yíng)業(yè)凈利潤(rùn)率=凈利潤(rùn)÷營(yíng)業(yè)總收入
總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=營(yíng)業(yè)總收入÷總資產(chǎn)
杠桿乘數(shù)=總資產(chǎn)÷凈資產(chǎn)
一家企業(yè)盈利必然源于以下三條道路的某一條或者是多條：產(chǎn)品凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、杠桿系數(shù)。
杜邦分析體系從財(cái)務(wù)角度給投資者提供了尋找優(yōu)質(zhì)公司的途徑，企業(yè)究竟是依賴高利潤(rùn)率的產(chǎn)品或者是服務(wù)，還是依賴企業(yè)管理層的營(yíng)業(yè)能力，或者是因?yàn)楣臼褂昧俗銐虼蟮母軛U。
我是個(gè)人投資者，投資沒有團(tuán)隊(duì)，精力有限，僅投我自己能夠理解的行業(yè)與公司，就我個(gè)人能力圈而言，這三種模式在我這里是有優(yōu)劣高下之分的，首選有高凈利率的公司，其次是管理層能力強(qiáng)的公司，最不喜歡高杠桿的公司。
巴菲特有句名言：我總是傾向于購(gòu)買那些連傻蛋也能管理的優(yōu)質(zhì)企業(yè)股票，畢竟，你很難保證企業(yè)永遠(yuǎn)不會(huì)落到傻蛋手上。這也是我首選有高凈利率產(chǎn)品或者服務(wù)公司的原因。
高凈利率產(chǎn)品或者服務(wù)意味著是微本萬(wàn)利的生意，對(duì)管理層人品與能力的要求就沒那么高，如果還能遇到優(yōu)秀的管理層，則是錦上添花。即使遇到最愚蠢與無(wú)德的管理層，也還經(jīng)得起折騰，公司不會(huì)倒閉，加上我自己是組合投資，不全倉(cāng)單吊一家公司，就是遇上愚蠢的管理層，也不會(huì)虧掉底褲。
如果沒有高凈利率的產(chǎn)品或者服務(wù)，就需要依靠管理層的人品與能力了。世間之事最可靠的是人，最不可靠的也是人，最大的風(fēng)險(xiǎn)是人的變化，難測(cè)難控，無(wú)法提前預(yù)知預(yù)判。更何況我是個(gè)人兼職投資者，沒有時(shí)間、資源與渠道對(duì)目標(biāo)上市公司的高管進(jìn)行跟蹤與評(píng)價(jià)。
有時(shí)，遇上確實(shí)想投資的這類公司，我采用三種方法應(yīng)對(duì)：
其一是排除法，盡可能收集公司與實(shí)際控制人的信息，發(fā)現(xiàn)公司與實(shí)控人有欺詐、欺騙及其它失信失德行為，立即排除在投資選擇之外。
其二是盡量選擇國(guó)企控股的上市公司，國(guó)企實(shí)控人做假作弊的主觀能動(dòng)性大大低于民營(yíng)企業(yè)。
其三是盡量選擇主業(yè)單一的上市公司，不選業(yè)務(wù)多元與子公司眾多的集團(tuán)類上市公司，比如：最近暴雷的上海電氣就屬于這類的。
我最不喜歡的盈利模式是高杠桿，我自己把它列為是一種脆弱的商業(yè)模式，這種模式對(duì)確定性的要求非常高，每一步都不能出錯(cuò)，這一點(diǎn)對(duì)我來(lái)說太難了。
2008年次貸危機(jī)中破產(chǎn)的百年投行雷曼兄弟、瀕臨破產(chǎn)的美林、AIG等都是集中著全球頂尖的金融腦袋，運(yùn)用頂級(jí)的模型，通過高杠桿獲取市場(chǎng)波動(dòng)的利潤(rùn)，曾經(jīng)的日進(jìn)萬(wàn)金，遇到一次異常情況便滿盤皆輸一敗涂地，無(wú)數(shù)個(gè)100%的增長(zhǎng)，抵不過一個(gè)100%的虧損。
對(duì)高杠桿的公司，比如銀行，由于能力有限，看不懂不同銀行之間競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的差異在哪里。長(zhǎng)線投資這類公司，高杠桿帶來(lái)的天然風(fēng)險(xiǎn)會(huì)始終伴隨，猶如一把達(dá)摩克利斯之劍懸在頭上，內(nèi)心一定會(huì)得不到長(zhǎng)久的安寧，這不是我想要的投資生活。巴菲特說過：我并不試圖跨過七英尺高的欄桿，我到處找的是我能跨過的一英尺高的欄桿。超過自己能力圈的事情堅(jiān)決不沾手，以防止一次意外就陷入萬(wàn)劫不復(fù)的境地。
上面是我運(yùn)用杜邦分析體系選擇長(zhǎng)線潛力股票的個(gè)性化方法：在高ROE的情況下，優(yōu)選高凈利率的公司。
在投資實(shí)踐中，長(zhǎng)期高ROE的公司往往漲幅已經(jīng)巨大，股價(jià)讓人難以下手。如果能發(fā)現(xiàn)現(xiàn)在經(jīng)營(yíng)不理想未來(lái)能保持高ROE的公司，會(huì)是投資最幸運(yùn)的事情，一生能抓住一次這樣的機(jī)會(huì)就足也。
如何找到這種偉大機(jī)會(huì)的線索呢？下面就說說另外一個(gè)指標(biāo)---毛利率。
營(yíng)業(yè)收入減去營(yíng)業(yè)成本是毛利潤(rùn)，它是企業(yè)利潤(rùn)的源頭，高毛利率意味著公司的產(chǎn)品或者服務(wù)具有很強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，其替代品較少或者替代的代價(jià)很高。低毛利率則意味著企業(yè)產(chǎn)品或者服務(wù)存在著大量替代品。其替代的代價(jià)很低，產(chǎn)品價(jià)格的微小波動(dòng)都可能使客戶放棄購(gòu)買。
一般來(lái)說，長(zhǎng)線投資盡量選擇高毛利率的企業(yè)。選擇低毛利率的企業(yè)意味著要依賴管理層的人品與能力，或者冒高倍杠桿的風(fēng)險(xiǎn)，這超出了絕大多數(shù)個(gè)人投資能夠把握的范圍，投資成功的概率很低。
通過財(cái)報(bào)搜尋高毛利率低凈利率的公司，結(jié)合行業(yè)、股本、市值等尋找值得跟蹤的潛力公司，這也是財(cái)表的重要用途之一。
就我個(gè)人的習(xí)慣，習(xí)慣跟蹤與關(guān)注毛利率長(zhǎng)期保持在50%以上的公司，這類公司通常具有某種持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，A股中毛利率比較高的行業(yè)有信息技術(shù)、生物醫(yī)藥，食品等，這些行業(yè)基本也是長(zhǎng)期牛股集中營(yíng)。
毛利率在50%以下的企業(yè)通常處于充分競(jìng)爭(zhēng)的環(huán)境，在板塊輪動(dòng)時(shí)對(duì)其中的頭部公司也會(huì)關(guān)注。
毛利率低于20%的企業(yè)，超出我的能力圈，基本不予關(guān)注。
三、現(xiàn)在的廣譽(yù)遠(yuǎn)財(cái)報(bào)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注什么
廣譽(yù)遠(yuǎn)剛剛更換了大股東，新的管理層還沒有入駐，過去的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)難看這已經(jīng)是人盡皆知的事情了，站在當(dāng)下看過去的財(cái)報(bào)，重點(diǎn)應(yīng)該看什么？
我認(rèn)為應(yīng)該看三點(diǎn)：其一、公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)（毛利率）。其二、公司業(yè)績(jī)的向好潛力（毛利率與凈利率之差）。其三、公司的安全性（資產(chǎn)負(fù)債率），歸納成一句話就是：現(xiàn)在的廣譽(yù)遠(yuǎn)安不安全、有沒有潛力。
1、廣譽(yù)遠(yuǎn)毛利率
廣譽(yù)遠(yuǎn)與一些長(zhǎng)牛公司的毛利率。
廣譽(yù)遠(yuǎn)的毛利率長(zhǎng)期保持在70%以上（投資者可以自己去查詢其它年份的毛利率），說明有獨(dú)特的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，與很多長(zhǎng)牛公司一樣，是A股中不可多得的標(biāo)的。
2、廣譽(yù)遠(yuǎn)的凈利率
廣譽(yù)遠(yuǎn)與幾家主要中醫(yī)藥公司的凈利潤(rùn)情況：
從表中可以看出，廣譽(yù)遠(yuǎn)在如此高的毛利情況下，凈利潤(rùn)率如此低，參照同行業(yè)的其它公司，后期存在巨大的改善空間。
3、廣譽(yù)遠(yuǎn)的安全性（資產(chǎn)負(fù)債率）
主要中醫(yī)藥公司的杠桿系數(shù)情況：
從表中可以看出，在這幾家公司中，廣譽(yù)遠(yuǎn)杠桿系數(shù)是最高的，但是絕對(duì)值并不高，安全可控，還未達(dá)到需要擔(dān)心的程度。
另外，與安全性有關(guān)的其他指標(biāo)，比如流動(dòng)比率、速動(dòng)比率之類的，可以完全不看。了解近期基本面變化的同學(xué)都知道，因?yàn)閺V譽(yù)遠(yuǎn)變成國(guó)有資產(chǎn)控股了，等著給他貸款的銀行一大把，即使真有一時(shí)周轉(zhuǎn)不靈，拿到銀行貸款也就是分分鐘能搞定的事情。
四、未來(lái)廣譽(yù)遠(yuǎn)的財(cái)報(bào)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注什么
目前，新的管理層還沒有進(jìn)駐，2021年中報(bào)及年報(bào)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)應(yīng)該不會(huì)有明顯的改善，對(duì)2022年中報(bào)以及2022年報(bào)應(yīng)該重點(diǎn)關(guān)注如下幾個(gè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：
1、毛利率與凈利率
關(guān)注毛利率是否保持或者提高，這是公司競(jìng)爭(zhēng)力能力的直接體現(xiàn)。凈利率提升代表盈利能力已經(jīng)開始好轉(zhuǎn)。
2、營(yíng)運(yùn)能力（總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率）
目前，廣譽(yù)遠(yuǎn)與幾家主要中醫(yī)藥公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率情況如下：
從表中可以看出，在這幾家公司中，廣譽(yù)遠(yuǎn)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是最低的，與其他幾家公司幾乎都有一倍以上的差距，恰恰說明公司運(yùn)營(yíng)能力不強(qiáng)，這也從另外一個(gè)層面印證了公司現(xiàn)在的管理層能力確實(shí)不咋的，把一家有優(yōu)秀潛質(zhì)與巨大成長(zhǎng)空間的公司搞成爛兮兮的樣子。
如果該指標(biāo)在后期能得到明顯改善與提高，說明新管理層管理能力強(qiáng)，資本市場(chǎng)應(yīng)該對(duì)公司后期抱有更大的信心。
3、營(yíng)業(yè)額
營(yíng)業(yè)額大幅增加，說明公司產(chǎn)品暢銷，受市場(chǎng)歡迎。
最后，再說一下對(duì)廣譽(yù)遠(yuǎn)巨大應(yīng)收賬款的看法，從股票投資的角度看，應(yīng)收賬款根本就不是個(gè)事兒，原因有兩：
其一：債務(wù)主體發(fā)生變化，以前是欠私人企業(yè)的錢，現(xiàn)在變成欠國(guó)有企業(yè)的錢，沒有十足的理由，欠國(guó)家的錢敢不還嗎？
其二、巨大應(yīng)收賬款在2020年的年報(bào)中已經(jīng)體現(xiàn)，市場(chǎng)已經(jīng)充分知曉，在前期的股價(jià)下跌中已經(jīng)得到充分的體現(xiàn)。就算后期新管理層要進(jìn)行大額計(jì)提，形成短期的財(cái)務(wù)沖擊，對(duì)市場(chǎng)的沖擊力度也可能很小，最多形成一個(gè)短期的黃金坑。廣譽(yù)遠(yuǎn)已經(jīng)是明牌，后期變好的概率極大，現(xiàn)在市場(chǎng)上有很多資金，就等著廣譽(yù)遠(yuǎn)短期內(nèi)再有一個(gè)黃金坑，以便收集更多的籌碼。
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