編者按: 本文根據(jù)筆者在國(guó)盛證券2019年資本市場(chǎng)年會(huì)的發(fā)言紀(jì)要編輯而來(lái)，因篇幅較長(zhǎng)，將分為3篇分別發(fā)布，本篇為該系列最后一篇。
下面看2019年大類資產(chǎn)是什么結(jié)果，匯率上面我只想強(qiáng)調(diào)一句話，不要見(jiàn)面就提美元指數(shù)會(huì)怎么樣，因?yàn)槲覀儚膩?lái)不用美元指數(shù)。美元指數(shù)是一攬子貨幣的加權(quán)，當(dāng)歐洲央行的貨幣政策“日本化”了以后，你們發(fā)現(xiàn)這一攬子加權(quán)中最大的兩個(gè)央行的貨幣政策都陷入了底線以后，美元指數(shù)就失真了。如果要問(wèn)2019年的美元怎么走，要明確的是美元兌哪個(gè)貨幣。美元指數(shù)兌歐元、兌日元可能變動(dòng)不大，但是我可以告訴你高息貨幣差。舉個(gè)例子，高息貨幣如果跌20%，美元指數(shù)不動(dòng)，請(qǐng)問(wèn)美元到底是升值還是貶值？因?yàn)檫@個(gè)話大家說(shuō)的都含糊，以前因?yàn)槟愫梦液盟埠?，全球利率是共振的，那個(gè)階段中間大家看到的匯率波動(dòng)是一個(gè)結(jié)果。其實(shí)我一直想跟很多人說(shuō)匯率波動(dòng)不是影響經(jīng)濟(jì)的原因，實(shí)際上是利率、經(jīng)濟(jì)共同作用出來(lái)的一種預(yù)期的結(jié)果。你們看到美元漲新興市場(chǎng)就承壓，更準(zhǔn)確說(shuō)是因?yàn)槔实淖儎?dòng)導(dǎo)致新興市場(chǎng)承壓，并且同時(shí)引發(fā)了美元上漲，這兩個(gè)都是并行的結(jié)果，而不是交叉的原因。
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最后這個(gè)大類資產(chǎn)我們應(yīng)該用什么？1992年以后你想去衡量，原則上來(lái)講就是用日元。1992年以后，日本基準(zhǔn)利率保持在極低的水平，日元波動(dòng)其實(shí)從某種程度上就是美債的變動(dòng)，只是在匯率上的表現(xiàn)。各大類資產(chǎn)之間其實(shí)是一個(gè)鏡像關(guān)系，它并不是一個(gè)因果關(guān)系，只有油價(jià)和利率是所有的因，其他大類資產(chǎn)全是果，包括證券市場(chǎng)。大家衡量美股高和低，方法是不一樣的，如果是按照大類資產(chǎn)衡量權(quán)益的話，先看資產(chǎn)負(fù)債表的負(fù)債端；但是如果你是一個(gè)純做價(jià)值投資，做資產(chǎn)端的人，衡量一個(gè)資產(chǎn)貴和便宜的時(shí)候，你是按照經(jīng)驗(yàn)值，只看資產(chǎn)投資回報(bào)率，那是不一樣的。
去年年初我有一張圖是說(shuō)，基于美債去衡量當(dāng)下的美股到底高不高，那張圖在告訴你已經(jīng)30年以來(lái)最高的水平。與1997年相比，從債券的維度上去看都高，如果用席勒PE來(lái)衡量，現(xiàn)在已經(jīng)是歷史第三高，僅低于1929年和2000年。大家在盯一個(gè)單一資產(chǎn)的時(shí)候往往會(huì)陷入到自己的維度，但是你會(huì)發(fā)現(xiàn)債券和利率是影響著所有資產(chǎn)的核心。
對(duì)比一下1996-2001年和2014-2019年大類資產(chǎn)表現(xiàn)，我可以告訴你一模一樣，都是債惹的禍，沒(méi)什么區(qū)別。然后你看到了大類資產(chǎn)之間的關(guān)系，油價(jià)的下跌，銅價(jià)的下跌，美債收益率下行，長(zhǎng)短端利差下行，波動(dòng)率從低點(diǎn)到第一次高點(diǎn)，日元貶值。然后你們看到了從2012年開(kāi)始，當(dāng)然如果加上油價(jià)，你們會(huì)看到非常明顯從2014年開(kāi)始，油價(jià)下行，銅價(jià)下行，美債收益率下行，長(zhǎng)短端利差進(jìn)一步下行，波動(dòng)率從低到高，日元開(kāi)始貶值。美股第一次波動(dòng)率高點(diǎn)，并不是美國(guó)引發(fā)的，而是新興市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。1997年亞洲金融危機(jī)和2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫倆是連著的，并不是孤立性事件，是共振性事件，共生性事件。
1997年是亞洲金融危機(jī)，2014、2015年看到的這個(gè)波動(dòng)率抬升是中國(guó)的股災(zāi)。當(dāng)然股災(zāi)本質(zhì)不是一場(chǎng)簡(jiǎn)簡(jiǎn)單單的估值，跟1997年亞洲金融危機(jī)前后因果都一樣，只是最后結(jié)果不一樣，因?yàn)樗麄儾欢Y本管制，我們懂資本管制。那幾年在境外基本上一切跟中國(guó)相關(guān)的上游都是很慘的。
供給側(cè)改革帶來(lái)了結(jié)果，有人說(shuō)是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，從我們的角度來(lái)看，是一場(chǎng)非常微弱的緩解，在之后出現(xiàn)的一些跡象都是高度一致的。比如，我們可以看到微觀交易結(jié)構(gòu)的一致性，例如在1998年，美債突然有一個(gè)5.5%-4.5%的交易，就是美債收益率突然急速下降，如果你看經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的話，在1998年的年初美債收益率5.5%的時(shí)候，美國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)很穩(wěn)定了，為什么突然下滑到4.5%，這一段是因?yàn)樾屡d市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)造成的那個(gè)時(shí)候的日元carry trading套息。2016年上半年大家記得包括黃金在內(nèi)都有一波很不錯(cuò)的價(jià)格上漲，歐洲央行實(shí)行負(fù)利率。那個(gè)過(guò)程中我寫(xiě)過(guò)一個(gè)日記，跟大家解釋，他們?cè)谪泿呕Q基礎(chǔ)上，怎么用日元在套息，美債用美元在套息，那一段的內(nèi)容其實(shí)跟1998年的年底套息，把美債收益率帶下來(lái)是一模一樣的，跟美國(guó)經(jīng)濟(jì)那段關(guān)系并不大。
你們看到的實(shí)際的美債收益率是在2015年就見(jiàn)底了，那個(gè)時(shí)候其實(shí)美聯(lián)儲(chǔ)加息已經(jīng)開(kāi)始了，我們看到美債收益率在2015年平均是2%，但到2016年的時(shí)候突然到了1.5%，那段就是在套息，實(shí)際上貨幣政策常態(tài)化從2015年就已經(jīng)開(kāi)始。這兩張圖的區(qū)別還有一個(gè)，還是在美債上，這張圖上2000年第一次波動(dòng)率抬升，長(zhǎng)短端利率臨近倒掛，油價(jià)見(jiàn)頂，銅價(jià)見(jiàn)頂，美債收益率卻是先行的，美股那個(gè)時(shí)候崩盤(pán)是跟著美債收益率一起變化的。在2018年的年初，我就告訴大家波動(dòng)率要抬升，那個(gè)時(shí)候海外很多資金在做多VIX。大家并沒(méi)有理解的是，美債長(zhǎng)短端利差到30個(gè)bp以下，就是風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始的那個(gè)點(diǎn)，不需要等到真正意義上的倒掛。因?yàn)檫@一段的美債波動(dòng)率，原則上來(lái)講就是我在前年年底跟大家說(shuō)的一句話，這個(gè)叫全球經(jīng)濟(jì)一體化，這個(gè)大類資產(chǎn)走勢(shì)叫逆全球化開(kāi)始。這邊叫你好我好他也好，美債收益率代表所有人的美元成本。這邊叫我好是我好，你差是你差。把中國(guó)十年期債券疊上去就明白了，中國(guó)十年期債券在前年的11月就見(jiàn)頂了，你的債券才真正的反映了全球風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樘乩势盏恼哒f(shuō)到底就是要造成我好是我好，你差是你差的局面。
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關(guān)于美國(guó)的政策其實(shí)倒過(guò)去，讀讀1981年-1999年這段歷史大概就明白了，美國(guó)用了三代領(lǐng)導(dǎo)人16年的時(shí)間完成了他的產(chǎn)業(yè)重構(gòu)，所以不要以為到特朗普就會(huì)結(jié)束了，沒(méi)有，未來(lái)五年甚至到十年情況下美國(guó)將走同樣的路子，當(dāng)年是對(duì)外擠壓日本，對(duì)內(nèi)用兩次危機(jī)，甚至包括1997年的三次危機(jī)來(lái)完成了市場(chǎng)化的出清和轉(zhuǎn)型，這是美國(guó)的內(nèi)外雙修政策?，F(xiàn)在特朗普幾乎是一樣的，大家為什么會(huì)對(duì)比他的減稅很像當(dāng)年的里根，其實(shí)一樣，從1981年1982年開(kāi)始路徑就是這樣的。只是當(dāng)年對(duì)日本，現(xiàn)在對(duì)我們。
在這個(gè)過(guò)程中除了看到美債差異性以外，還有經(jīng)典交易的重復(fù)，1999年那一代老的大宗商品交易員應(yīng)該有一個(gè)印象，1999年有一個(gè)著名的大宗商品交易——多油空銅。為什么剛才跟大家說(shuō)了，單一價(jià)格并不反映所有信息，價(jià)格結(jié)構(gòu)才反映所有信息，商品里面更是要注意這一點(diǎn)，近月價(jià)格漲跌不一定隱含所有信息反饋，整個(gè)曲線才是。
1999年為什么誕生一個(gè)很奇葩交易叫多油空銅，今年年初的時(shí)候我在各大論壇也講到過(guò)油銅比的關(guān)系，去年我從美國(guó)回來(lái)我就跟很多人說(shuō)我們做的交易就是多油空銅。油銅比價(jià)隱含很重要的因素，它的宏觀含義非常強(qiáng)，宏觀上來(lái)講就是利率大于總需求的變動(dòng)，最后引發(fā)的是利率對(duì)于某一類資產(chǎn)泡沫的沖擊。利率一旦抬升，就是擠壓債務(wù)，擠壓泡沫。歷史上你們?nèi)タ从豌~比大幅度上行的時(shí)候都是風(fēng)險(xiǎn)，都是伴隨VIX大幅抬升。為什么會(huì)出現(xiàn)這種情況？宏觀上好解釋，很多人不知道微觀交易上也要高度一致，那這個(gè)交易才是最好的交易。微觀交易怎么一致呢？很多人在1999年就講銅的供應(yīng)收縮，我可以告訴你，1999年大家講的那個(gè)供應(yīng)收縮，真正發(fā)揮作用是在2003年干掉國(guó)儲(chǔ)以后。在那之前供應(yīng)收縮沒(méi)有能夠作用到推動(dòng)整個(gè)價(jià)格曲線的變動(dòng)，但是油價(jià)的上升最終會(huì)影響在弱復(fù)蘇跡象下，大家對(duì)于資產(chǎn)怎么去做補(bǔ)償。商品的反應(yīng)很有意思，我的絕對(duì)價(jià)格漲了，但可能只是單一因素，并不是總需求因素，尤其商品里面，當(dāng)你發(fā)現(xiàn)供應(yīng)和需求這兩個(gè)變量的時(shí)候，你們會(huì)發(fā)現(xiàn)什么呢？他會(huì)用遠(yuǎn)期曲線時(shí)間進(jìn)行補(bǔ)償你，比如這兩年的橡膠，我可以不跌了，但是可以用時(shí)間成本耗死你。
商品里面在當(dāng)時(shí)出現(xiàn)什么情況呢，價(jià)格當(dāng)時(shí)是漲的，但是contango結(jié)構(gòu)下給了一個(gè)2.6%的移倉(cāng)成本，原油因?yàn)楣┙o端變動(dòng)以后，給出了一個(gè)大概是六點(diǎn)幾的back，加上2.6%的移倉(cāng)，加在一起9%的移倉(cāng)收益，而資金成本只有五點(diǎn)幾。先不用考慮油銅比關(guān)系，一年的移倉(cāng)就能無(wú)風(fēng)險(xiǎn)增加4%-5%的收益。2017-2018年，油銅比跟當(dāng)年是一模一樣水平，然后抬升。這里面更重要的是比價(jià)，2016年9月份達(dá)成凍產(chǎn)之后，原油給了7%的back，銅給了3.5%，兩邊加在一起快11%了，資金成本只有百分之二點(diǎn)幾。那一年不帶杠桿、不考慮油銅比變動(dòng)情況下，一年的移倉(cāng)凈收益是8%，算4倍杠桿的話就是24%。大家就明白經(jīng)典交易的重復(fù)，它是連微觀交易結(jié)構(gòu)都是高度重復(fù)的。
油銅比抬升到最后一定產(chǎn)生一件事情，就是波動(dòng)率抬升，這個(gè)波動(dòng)率就是美股，從2018年這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)出現(xiàn)了。而且還可以告訴大家一個(gè)經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)索羅斯跳出來(lái)跟大家講某件事情的時(shí)候，不是在講當(dāng)下，一定是在講未來(lái)的兩三年。當(dāng)年的達(dá)沃斯論壇里面，索羅斯先生跳出來(lái)告訴你互聯(lián)網(wǎng)公司有問(wèn)題的時(shí)候，你應(yīng)該意識(shí)到他已經(jīng)在做某些事情，2018年跌幅最大的恰恰就是互聯(lián)網(wǎng)公司的股票。有人說(shuō)我跟2000年對(duì)比完全不一樣，我們是跟2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫不一樣，2000年美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)泡沫是1993年克林頓批準(zhǔn)了信息法案之后，美國(guó)那一步成功的產(chǎn)業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)型中間的一朵浪花，他像極了中國(guó)2010-2014年這波一級(jí)市場(chǎng)的投機(jī)泡沫。
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時(shí)至今日，小黃車(chē)、小藍(lán)車(chē)挨個(gè)倒下，過(guò)不了多久可能會(huì)看到各種各樣風(fēng)投燒錢(qián)的玩意都會(huì)死掉，現(xiàn)在這類風(fēng)投千萬(wàn)不能做。我們這段歷史非常像2000年的互聯(lián)網(wǎng)泡沫，互聯(lián)網(wǎng)泡沫根本不可怕，因?yàn)樗且粋€(gè)淘汰機(jī)制，淘汰掉了一些差的，留下了一些好的。現(xiàn)在的問(wèn)題是估值，剛才我講的那個(gè)估值是一個(gè)方法論，這種估值的方法不是按照大家算的資產(chǎn)端，我們一定要看利率，當(dāng)然首先我們可以做利率和標(biāo)普投資回報(bào)率的關(guān)系，再把這個(gè)關(guān)系和美國(guó)長(zhǎng)短端利差做一個(gè)關(guān)系，那個(gè)就會(huì)告訴你一個(gè)答案。另外一種方法是什么呢？很簡(jiǎn)單，用標(biāo)普公共事業(yè)類板塊和信息技術(shù)類板塊做一個(gè)比值，就是你的成長(zhǎng)和利率之間的關(guān)系。你們會(huì)發(fā)現(xiàn)我從來(lái)不說(shuō)明年會(huì)像2008年，因?yàn)椴灰粯印?008年因?yàn)榻鹑诘禺a(chǎn)引發(fā)美國(guó)金融體系波動(dòng)，資產(chǎn)負(fù)債表螺旋性反饋，更像一場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。但是我們現(xiàn)在面臨的美國(guó)證券市場(chǎng)的跌20%甚至30%，更像是一場(chǎng)估值的重修，事實(shí)上來(lái)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)對(duì)于2008年來(lái)講不管什么時(shí)間、跌多少，美國(guó)的科技類股票反倒是在被買(mǎi)入的。相對(duì)于利率來(lái)講，那個(gè)時(shí)候是應(yīng)該買(mǎi)的，任何時(shí)間，哪怕瀕臨倒閉的時(shí)候都是要買(mǎi)的。但是我們現(xiàn)在對(duì)標(biāo)的就是2000年，當(dāng)然這個(gè)數(shù)字我想大家都不用去看了，一定是一模一樣。
實(shí)際上他在告訴你一個(gè)問(wèn)題，相對(duì)于現(xiàn)在的利率來(lái)講，這部分估值被高估了。會(huì)發(fā)生一模一樣的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)波動(dòng)，2018年我們發(fā)生的第一階段，跟當(dāng)年的第一階段是一模一樣。當(dāng)年第一階段很有意思，只跌成長(zhǎng)類、科技類，但是美國(guó)其他板塊，尤其是公共事業(yè)這種類債券的板塊反而上漲了。這就是很多人問(wèn)我那個(gè)答案，資金從這兒撤出來(lái)會(huì)干什么，很簡(jiǎn)單，撤出泡沫，買(mǎi)入防御，在中國(guó)很多基金經(jīng)理也會(huì)做類似事情。但你以為真的能防御嗎？防御只是相對(duì)價(jià)值，防御不了絕對(duì)價(jià)值，這就是為什么2000年是互聯(lián)網(wǎng)泡沫爆發(fā)，但2001、2002跌幅最大。第二階段中間你們會(huì)發(fā)現(xiàn)跌幅最大其實(shí)已經(jīng)不是互聯(lián)網(wǎng)信息，而是大家認(rèn)為最安全的類債券的公共事業(yè)板塊，為什么？很多人錯(cuò)誤地認(rèn)為降息的時(shí)候股市會(huì)企穩(wěn)，這是非常錯(cuò)誤的，降息初期股市跌幅會(huì)非常大，原因在于安全類資產(chǎn)。
你們會(huì)發(fā)現(xiàn)右側(cè)放了美國(guó)長(zhǎng)短端利差，放了美國(guó)基準(zhǔn)利率水平，放了美國(guó)成長(zhǎng)類板塊的股票指數(shù)，你們會(huì)思考一個(gè)問(wèn)題，什么東西在決定著這些類債券股票的估值，答案是債券。當(dāng)長(zhǎng)短利差擴(kuò)開(kāi)，開(kāi)始降息的初期，你們會(huì)發(fā)現(xiàn)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)在利率往下降的時(shí)候就會(huì)凸顯出估值偏高，所以價(jià)格其實(shí)是跟著利率變動(dòng)走的。你們就知道后面一個(gè)標(biāo)志性信號(hào)在今年，我們大概推演一下，一季度將證明美國(guó)經(jīng)濟(jì)到底放沒(méi)放緩，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)現(xiàn)在也再等，所有人都在等，等的過(guò)程中基本上雜亂無(wú)章的振蕩。等一季度出來(lái)數(shù)據(jù)，確認(rèn)完之后，市場(chǎng)預(yù)期大幅度翻轉(zhuǎn)，我們坐在這兒討論的將不會(huì)是美國(guó)是否有可能放緩，而是放緩到底有多嚴(yán)重的問(wèn)題。那個(gè)時(shí)候不會(huì)再考慮美聯(lián)儲(chǔ)再加息一次還是兩次，而是討論美聯(lián)儲(chǔ)是不是不加或降息。當(dāng)這些東西開(kāi)始出現(xiàn)討論，你們就會(huì)發(fā)現(xiàn)美股最大的跌幅才剛剛開(kāi)始。
如果你們觀察到最安全性資產(chǎn)公共事業(yè)類板塊掉頭向下破位，那么上面的資產(chǎn)也守不住。上面資產(chǎn)跌的幅度會(huì)有多狠，完全取決于后面的估值修復(fù)。參考當(dāng)年所有板塊的聯(lián)動(dòng)關(guān)系，你就可以基本上去復(fù)制拷貝到2019年。時(shí)間點(diǎn)猜不出來(lái)，我只能說(shuō)因和果。
今天的美債上面已經(jīng)反映非常明顯，十年期的資金變動(dòng)都已經(jīng)反映出來(lái)了，最新的數(shù)據(jù)顯示美國(guó)OIS隔夜掉期指數(shù)的值已經(jīng)歸到0了，所有人已經(jīng)不再預(yù)期美國(guó)明年有加息行為，一次都沒(méi)有。但是市場(chǎng)是先行的，美債收益率最高達(dá)到3.2%，現(xiàn)在回落到2.6%，已經(jīng)充分把這一波預(yù)期反映出來(lái)了，后面應(yīng)該在2.6%-2.8%的水平晃蕩?；问幫暌患径却蠹业冉?jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)確認(rèn)，確認(rèn)完之后，美國(guó)債券市場(chǎng)的牛市再開(kāi)始。這個(gè)時(shí)候發(fā)現(xiàn)低點(diǎn)在去年4季度已經(jīng)出來(lái)了，所以對(duì)于明年美國(guó)的整個(gè)資產(chǎn)判斷很簡(jiǎn)單，債券存在著長(zhǎng)牛的可能性，美國(guó)證券市場(chǎng)進(jìn)一步調(diào)整。標(biāo)普回報(bào)率預(yù)期負(fù)15%以上，但是日本的東證指數(shù)跌幅會(huì)非常大，因?yàn)槿赵腿毡竟墒性?992年以后從來(lái)跟日本經(jīng)濟(jì)沒(méi)關(guān)系，這兩者就是美元資本流動(dòng)的對(duì)標(biāo)物。如果你們看日經(jīng)225或東證指數(shù)，你們會(huì)看到一張非常漂亮的圖，從1992年以后，東證指數(shù)的高點(diǎn)就一根橫線，歷次高點(diǎn)永遠(yuǎn)在這根線上，這根線的高點(diǎn)出現(xiàn)在2018年的年初。到現(xiàn)在為止東證調(diào)整了15%左右。標(biāo)普去年的投資回報(bào)率是0，但是今年下跌的幅度應(yīng)該不小。
這其實(shí)就是一場(chǎng)估值重修，很快把美國(guó)的貨幣政策也拽下來(lái)，但是它一點(diǎn)都不好玩，因?yàn)檫^(guò)去兩年大家都說(shuō)日子不錯(cuò)的時(shí)候，很多央行貨幣政策是沒(méi)有幾個(gè)加息的，個(gè)別國(guó)家被迫動(dòng)了一兩下，比如說(shuō)像英國(guó)，我告訴你英國(guó)很聰明，你要看英國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，你要看英國(guó)這些脫歐的事，你肯定不認(rèn)為英國(guó)央行會(huì)動(dòng)，但是他就是動(dòng)了，他動(dòng)就是跟著美國(guó)為下一次貨幣政策騰空間?，F(xiàn)在加息的個(gè)別國(guó)家?guī)缀醵际菫橄乱淮悟v空間，但是有個(gè)別國(guó)家連動(dòng)都沒(méi)法動(dòng)，這就會(huì)出現(xiàn)我加息你沒(méi)法動(dòng)，我降息你會(huì)降的比我多，或者我不加息你就得降。所以匯率上面我明確告訴大家，2019年匯率不要去動(dòng)歐元和日元，歐洲央行和日本央行已經(jīng)被死死踩在地上了，貨幣政策已經(jīng)完全無(wú)效了，沒(méi)法再動(dòng)了，它們的問(wèn)題是結(jié)構(gòu)性問(wèn)題。所以最后就變成美國(guó)不加息的預(yù)期出來(lái)后，這些國(guó)家就得玩命降息。這就是你們會(huì)看到到時(shí)候匯率市場(chǎng)波動(dòng)最大的是美元對(duì)這一部分貨幣，最后把這些所有國(guó)家的利率都拖到1.5%以下，那么從1980年開(kāi)始的這一波大債周期就到頭了，所有主流國(guó)家的貨幣政策將全線失效。
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前面我給大家講的日本股指，高點(diǎn)永遠(yuǎn)一根線，它對(duì)標(biāo)的就是美債長(zhǎng)短端利差，所以說(shuō)日本股市不是日本人的。1992年以后，日元和日本股市就是全球資本流動(dòng)的對(duì)標(biāo)物，因?yàn)樗械恼叨急凰浪啦仍诘匕迳稀?nbsp;
最后你就會(huì)看到，毫無(wú)疑問(wèn)，波動(dòng)率今年會(huì)繼續(xù)波動(dòng)。美債長(zhǎng)短端利差倒不倒掛已經(jīng)不重要，因?yàn)榫筒钜稽c(diǎn)點(diǎn)，最低的時(shí)候8個(gè)BP，就剩最后一小段不是特別關(guān)鍵。關(guān)于匯率，上面給的日元匯率波動(dòng)整體不大，2019年匯率最佳組合就是用日元和歐元去組合高息貨幣，類似于澳元對(duì)日元，這種就可以去做。
再來(lái)看美債，基本上在2.8%左右晃蕩，然后慢慢往2.4%甚至往更低滑。銅陰跌但不會(huì)創(chuàng)新低，因?yàn)樯唐返墓┙o收縮，在幾年前已經(jīng)發(fā)生了，但是切記一點(diǎn)，商品大牛市永遠(yuǎn)是總需求曲線推動(dòng)，供給曲線只能兜底，商品明年的投資回報(bào)不是最大的。油價(jià)一季度WTI基本上在45美元/桶，布倫特差不多50美元/桶，作為一個(gè)中值，上下加五塊錢(qián)，總之一季度不是做油的行情。油價(jià)一季度扁平，你會(huì)發(fā)現(xiàn)二季度畫(huà)了一個(gè)進(jìn)一步往下跌，有可能從50跌到40，有可能從55塊錢(qián)跌到40，不重要，我們并不是照本宣科、刻舟求劍，我們就是告訴你邏輯。一季度振蕩扁平曲線，大家等確認(rèn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的放緩，一旦確認(rèn)放緩以后，總需求曲線往下，所有人會(huì)反過(guò)來(lái)問(wèn)沙特要不要減產(chǎn)更多。如果沙特不打算減產(chǎn)更多，近月價(jià)格跌一把，會(huì)把沙特逼到減產(chǎn)。如果最后落到油上面，我想說(shuō)一句，過(guò)個(gè)三五年，大家會(huì)明白特朗普最后推特上說(shuō)的那句話：歐佩克你們完蛋了。很多人在這之前犯了非常大的錯(cuò)誤，總認(rèn)為美國(guó)利益是讓油價(jià)上漲，這是錯(cuò)的，美國(guó)的利益很簡(jiǎn)單，在所有管道、港口、輪船、巴拿馬運(yùn)河全部準(zhǔn)備完畢之前，我要的是市場(chǎng)份額。怎么要市場(chǎng)份額？油價(jià)漲跌的過(guò)程中，沙特歐佩克就完蛋了。漲的時(shí)候歐佩克不能增產(chǎn)，只要你增產(chǎn)全都得完，因?yàn)轫?yè)巖油比你增得快；跌的時(shí)候頁(yè)巖油比你能扛，你如果不減產(chǎn)，咱們就在地上死死趴著。一漲一跌的過(guò)程中你會(huì)發(fā)現(xiàn)，沙特永遠(yuǎn)不能增產(chǎn)，只能減產(chǎn)。稍微一增產(chǎn)油價(jià)就崩，這才是核心。
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五年后全球的能源定價(jià)中心在哪兒？根本不在利雅得，就在休斯頓，美國(guó)。所以全球能源未來(lái)整個(gè)大的框架是會(huì)發(fā)生變化的，例如三五年之后中東可能會(huì)發(fā)生事情，沙特可能會(huì)發(fā)生事情，WTI-布倫特價(jià)差會(huì)拉開(kāi)，到時(shí)候中國(guó)如果從中東買(mǎi)油需要100，從俄羅斯買(mǎi)油需要80，從美國(guó)買(mǎi)油只需要50，就會(huì)逼著你去美國(guó)買(mǎi)。如果去美國(guó)買(mǎi)，我們能源安全的口子將全部淪陷，但是不買(mǎi)你受得了嗎？
這是2019年的邏輯，僅供大家做一個(gè)參考，謝謝。
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