1、簡(jiǎn)介：國(guó)藥一致 是全國(guó)醫(yī)藥批零一體化龍頭。業(yè)務(wù)由醫(yī)藥批發(fā)、醫(yī)藥零售、股權(quán)投資收益三部分構(gòu)成，醫(yī)藥批發(fā)利潤(rùn)占比60%，負(fù)責(zé)兩廣地區(qū)的分銷。醫(yī)藥零售利潤(rùn)占比25%。旗下國(guó)大藥房目前已是中國(guó)醫(yī)藥零售銷售額排名第一的企業(yè)；投資凈收益主要為置出工業(yè)板塊獲得的現(xiàn)代制藥 15.56%股權(quán)、原有 3 家工業(yè)公司剝離后剩余 49%股權(quán)以及原有深圳萬樂等長(zhǎng)期股權(quán)投資。196億市值，413億營(yíng)收，10.6億凈利潤(rùn)。
2、藥店零售：
行業(yè)：（處方藥外流、藥店集中趨勢(shì)）
國(guó)內(nèi)醫(yī)藥零售業(yè)穩(wěn)健增長(zhǎng)：2011-2016五年間，醫(yī)藥零售5年銷售實(shí)現(xiàn)了11%的復(fù)合增速；2016年零售銷售規(guī)模達(dá)3375億元，同比增長(zhǎng)8.5%。我國(guó)人口老齡化程度加劇、醫(yī)保支出增速較快、“看病貴看病難”問題突出的背景下，推出兩票制降低醫(yī)藥流通中間環(huán)節(jié)從而降低終端藥品價(jià)格；積極推動(dòng)藥品零加成；控制醫(yī)院藥占比；禁止醫(yī)院限制處方外流，為處方外流奠定基礎(chǔ)。
預(yù)計(jì)2016-2020年處方流出量約占總體處方量的20%左右，并呈現(xiàn)較快增長(zhǎng)。根據(jù)IMS和商務(wù)部數(shù)據(jù)，2016年我國(guó)藥品市場(chǎng)有超過85%的藥是處方藥，77%的處方藥銷售都停留在醫(yī)院內(nèi)，只有23%左右流出到藥店和商超等院外渠道。2016年日本的處方藥院外配藥比例約71.7%，美國(guó)2015年即超過83%，相對(duì)而言中國(guó)的處方外流一旦起步，預(yù)計(jì)為零售藥店帶來超千億的增量市場(chǎng)空間。
藥店經(jīng)營(yíng)準(zhǔn)入門檻提高，行業(yè)政策促使集中度加速提升。新版GSP倒逼行業(yè)集中度提升，2015年新版GSP全面執(zhí)行，在信息化倉儲(chǔ)、冷鏈管理、設(shè)備驗(yàn)證、執(zhí)業(yè)藥師配備等諸多方面對(duì)醫(yī)藥零售經(jīng)營(yíng)提高了要求。營(yíng)改增，單體藥店和中小型的藥房連鎖被迫轉(zhuǎn)向正規(guī)的商業(yè)公司采購，由于增值稅需按實(shí)繳納其采購成本大幅提升，原本的優(yōu)勢(shì)不復(fù)存在，未來藥店連鎖化與行業(yè)整合將是大勢(shì)所趨。
藥店行業(yè)目前的整合主要體現(xiàn)于區(qū)域龍頭的連鎖擴(kuò)張，其本質(zhì)是獲取客流量形成區(qū)域壟斷，提高區(qū)域議價(jià)能力進(jìn)而提升毛利率。藥店連鎖擴(kuò)張主要有兩條路徑:單區(qū)域提升門店密集度以擴(kuò)大區(qū)域市占率和品牌效應(yīng)。醫(yī)藥零售行業(yè)集中度低，區(qū)域的中小型連鎖藥店較多，在行業(yè)政策變化之下紛紛尋求并購契機(jī)，上市公司具有資本實(shí)力，可以通過并購擴(kuò)大規(guī)模。因此，大部分中等規(guī)模的區(qū)域連鎖藥店均有可能成為上市公司的并購標(biāo)的。未來三年，馬太效應(yīng)凸顯，龍頭公司強(qiáng)者恒強(qiáng)。
競(jìng)爭(zhēng)分析
沃博聯(lián)入股提升毛利，凈利率
沃博聯(lián)是全球最大連鎖藥店，信息化管理和供應(yīng)鏈效率均是頂尖水平。沃博聯(lián)增資國(guó)大藥房后占其40%股權(quán)，成為戰(zhàn)略投資者之后帶來的經(jīng)營(yíng)效率、藥學(xué)服務(wù)能力和多元化品類引進(jìn)等對(duì)國(guó)大藥房全方位的提升。提升國(guó)大的經(jīng)營(yíng)效率，改善凈利率。
沃博聯(lián)由美國(guó)最大連鎖藥店沃爾格林和聯(lián)合博姿組成，其中沃爾格林（美國(guó)零售分部）是全美最大連鎖藥店；聯(lián)合博姿（國(guó)際零售分部）是美國(guó)以外地區(qū)最大連鎖藥店網(wǎng)絡(luò)。美國(guó)零售分部和國(guó)際零售分部分別實(shí)現(xiàn)25.7%和40.2%的毛利率，6.5%和7.7%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率，國(guó)大藥房毛利率和凈利潤(rùn)率分別為25%和2.4%（遠(yuǎn)低于已上市民營(yíng)藥店龍頭平均36-40%的毛利率和5-6%的凈利率水平），盈利能力明顯高于國(guó)大藥房。
并購藥店空間廣闊，市占率2.4%
國(guó)大藥房盈利能力遠(yuǎn)遜民營(yíng)連鎖，提升空間大。從規(guī)模來看，國(guó)大藥房2016年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收91.09 億元，是全國(guó)最大連鎖藥房，市場(chǎng)份額約2.3%。和美日相比，我國(guó)藥店連鎖率和集中度均有較大提升空間。2017年，我國(guó)百強(qiáng)藥店銷售占比達(dá)到43%，十強(qiáng)銷售占比為18.6%，均出現(xiàn)較大幅度提升，但我國(guó)目前50%左右的連鎖率和美國(guó)的64%、日本的87%相比仍有較大差距;同時(shí)我國(guó)藥店十強(qiáng)的市占率僅約18.6%，美國(guó)的藥店四強(qiáng)和日本藥店十強(qiáng)的市占率高達(dá)83%、70%，因此我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)的藥店行業(yè)目前龍頭格局未定，行業(yè)尚處于整合的早期階段，藥店龍頭未來的成長(zhǎng)空間巨大。
批零一體化
沃博聯(lián)在批零一體化和門店信息化方面都有成功的經(jīng)驗(yàn)，批零一體化依靠規(guī)模采購效應(yīng)，對(duì)上游產(chǎn)生強(qiáng)大的議價(jià)能力。門店管理信息化程度極高，管理成本明顯降低，開發(fā)有自己的電商平臺(tái)和APP，并實(shí)現(xiàn)顧客在線上平臺(tái)和線下門店的雙向高效引流，客單價(jià)提升明顯。
國(guó)大藥房：2017年度新開直營(yíng)門店432家，關(guān)閉門店135家，凈增297家，經(jīng)營(yíng)面積增加39989平方米，凈增銷售近2.0億元。
競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手情況：
對(duì)手積極擴(kuò)張：
益豐藥房擬1.43億元收購上海上虹大藥房連鎖有限公司51%的股權(quán)。公司擬以發(fā)行股份和支付現(xiàn)金方式收購石家莊新興藥房連鎖有限公司86.31%的股份，將踏進(jìn)河北和北京市場(chǎng)。
2018年6月25日，阿里健康與漱玉平民大藥房連鎖股份有限公司已經(jīng)正式簽訂增資協(xié)議。同一天，阿里健康與安徽華人健康醫(yī)藥股份有限公司簽訂了戰(zhàn)略投資與合作協(xié)議。截止到2017年底，漱玉平民及其運(yùn)營(yíng)附屬公司在中國(guó)經(jīng)營(yíng)超1200家藥房。華人健康是目前安徽省內(nèi)最大的藥品零售企業(yè)。
3、兩廣分銷：
廣東：廣東省醫(yī)藥分銷市場(chǎng)銷售額由 2012 年的人民幣 641 億元增至 2016 年的人民幣 1,204 億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為 17.08%。國(guó)藥一致廣東的市占率18.1%，廣藥占比17.57%，華潤(rùn)醫(yī)藥占比15.53%。
廣西：2017年已達(dá)到320億規(guī)模，按照10%的增速計(jì)算，2020年預(yù)計(jì)達(dá)到426億元。前三位分別是柳藥股份29.52%、國(guó)控廣西12.73%和九州通4.5%，三者2017年合計(jì)市占率46.75%。2017年比2016年市占率提升3.24%，相比九州通提升0.34%，國(guó)控廣西則下降0.53%。
具有地域、高端醫(yī)療市場(chǎng)以及規(guī)模優(yōu)勢(shì)的大中型商業(yè)公司將首先受益，但醫(yī)改實(shí)行的以省級(jí)招標(biāo)為主的模式極有可能驅(qū)動(dòng)醫(yī)藥商業(yè)呈現(xiàn)橢圓形三極市場(chǎng)格局，即省級(jí)龍頭占據(jù)主導(dǎo)，全國(guó)性龍頭次之，地市級(jí)龍頭市場(chǎng)地位逐漸弱化或并入?yún)^(qū)域龍頭。由此看來，在省一級(jí)的醫(yī)藥商業(yè)領(lǐng)域，龍頭間的競(jìng)爭(zhēng)將會(huì)更加白熱化。
總結(jié)：國(guó)藥一致，分銷批發(fā)和藥店零售。分銷集中在兩廣地區(qū)，這兩個(gè)地區(qū)都有區(qū)域性龍頭，廣州醫(yī)藥和柳州醫(yī)藥，廣東三大巨頭，國(guó)藥18%，廣藥17.57%，華潤(rùn)15.5%，CR3加起來52%。廣西兩大巨頭，柳州醫(yī)藥29.5%，國(guó)藥12.7%，CR2加起來42%。未來隨著醫(yī)藥流通行業(yè)的紅利，預(yù)計(jì)國(guó)藥一致在兩廣地區(qū)的分銷業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，但空間并非很大。藥店行業(yè)受益于醫(yī)藥分家，處方藥外流的政策引導(dǎo)，目前處于瘋狂并購擴(kuò)張階段，提升集中度。國(guó)大藥房市場(chǎng)規(guī)模排第一，但是經(jīng)營(yíng)凈利率2%左右，遠(yuǎn)低于民營(yíng)藥店4-5%。競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手?jǐn)U張比國(guó)大激進(jìn)。沃博聯(lián)入股40%國(guó)大，未來依靠先進(jìn)的管理水平，有望提升國(guó)大經(jīng)營(yíng)效率。
@今日話題 @價(jià)值at風(fēng)險(xiǎn) @小_德 $益豐藥房(SH603939)$ $國(guó)藥一致(SZ000028)$ $老百姓(SH603883)$
