在這里，我們會(huì)把案例分析中所應(yīng)用的“知識(shí)點(diǎn)”進(jìn)行深入講解，盡最大努力讓我們的小伙伴做到“知其然知其所以然”。
希望經(jīng)過(guò)一段時(shí)間的積累，大家能有所收獲，這也算是件有意義的事情吧！
第一堂課我們就來(lái)講一下，財(cái)務(wù)分析中大名鼎鼎的：凈資產(chǎn)收益率（ROE）
這可是巴菲特老爺子最為關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)，也是最重要、最重要、最重要的財(cái)務(wù)指標(biāo)。
為什么說(shuō)他重要，今天我們就本著“耿直”的精神，深入了解，只有了解才能體會(huì)到他的應(yīng)用價(jià)值和重要性！
好了，言歸正傳：
1
什么是凈資產(chǎn)收益率（ROE）
凈資產(chǎn)收益率(Rate of Return on Common Stockholders’Equity)，英文簡(jiǎn)寫：ROE，體現(xiàn)企業(yè)為股東創(chuàng)造價(jià)值的能力。
初始公式為：
ROE是衡量一個(gè)公司賺錢能力的指標(biāo)，ROE越高，代表公司盈利能力越強(qiáng)。
可，當(dāng)我們選擇股票時(shí)，真的就是ROE越高越好嗎？
一個(gè)簡(jiǎn)單的比值真的有那么重要嗎？
上面兩個(gè)問(wèn)題，大部分初學(xué)者都會(huì)問(wèn)到，下面我們通過(guò)因素分解法分解ROE，來(lái)尋找答案
∵ 凈利潤(rùn)/營(yíng)業(yè)收入=凈利率
營(yíng)業(yè)收入/總資產(chǎn)=總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率
總資產(chǎn)/凈資產(chǎn)=權(quán)益乘數(shù)
∴ 影響ROE的因素，我們分解成常用的凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、權(quán)益乘數(shù)三個(gè)因素。
這就是大名鼎鼎的杜邦分析法
分解到這里，我們知道影響ROE的主要因素有：凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、權(quán)益乘數(shù)。
下面，我們來(lái)簡(jiǎn)要說(shuō)明這三個(gè)指標(biāo)所代表的含義。
銷售凈利率：反映的是企業(yè)銷售商品或提供服務(wù)的盈利能力，是企業(yè)經(jīng)營(yíng)最終的目的。
我們通過(guò)利潤(rùn)表結(jié)構(gòu)可以得知，從經(jīng)營(yíng)角度企業(yè)擴(kuò)大凈利潤(rùn)的方式主要兩個(gè)途徑，擴(kuò)大營(yíng)業(yè)收入or降低成本費(fèi)用，這中間有毛利率，毛利率水平充分反映企業(yè)商品的競(jìng)爭(zhēng)力水平，案例分析中也多次提及，因?yàn)榻裉熘v的是ROE，銷售毛利率就先不展開探討了。只要明確銷售凈利率是反映企業(yè)盈利能力的一個(gè)指標(biāo)，就OK
總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率：反映企業(yè)資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)能力最重要的指標(biāo)，是ROE最大化的基礎(chǔ)。
總資產(chǎn)由流動(dòng)資產(chǎn)和非流動(dòng)資產(chǎn)組成；各類資產(chǎn)的收益性又有較大區(qū)別，如現(xiàn)金和應(yīng)收賬款幾乎不產(chǎn)生收益，所以資產(chǎn)結(jié)構(gòu)是否合理，資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率是企業(yè)資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的核心，并最終影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。同樣，我們只需要知道總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是反映企業(yè)營(yíng)運(yùn)能力的指標(biāo)，就OK.
權(quán)益乘數(shù)：這里面權(quán)益乘數(shù)可能不常見(jiàn)，不好理解，我們將權(quán)益乘數(shù)繼續(xù)分解，將公式中總資產(chǎn)換成（凈資產(chǎn)+負(fù)債），得出權(quán)益乘數(shù)= 1÷(1-資產(chǎn)負(fù)債率)，資產(chǎn)負(fù)債率是我們常用的指標(biāo)，資產(chǎn)負(fù)債率越高則權(quán)益乘數(shù)越大，甚至你可以將權(quán)益乘數(shù)簡(jiǎn)單理解成資產(chǎn)負(fù)債率，或者企業(yè)的杠桿率。反映資本結(jié)構(gòu)，對(duì)提高ROE起到杠桿放大作用，當(dāng)總資產(chǎn)報(bào)酬率高于負(fù)債利息時(shí)，會(huì)提高ROE，反之亦然。
是不是還是有點(diǎn)懵，沒(méi)關(guān)系，您記住這些概念，在應(yīng)用中，我們慢慢熟悉。
2
ROE在實(shí)踐中如何應(yīng)用？
既然我們知道了ROE受企業(yè)盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力、杠桿作用的影響。
那么接下來(lái)的問(wèn)題就是，在實(shí)踐中如何應(yīng)用？
凈利潤(rùn)，Wind中加入歸母凈利潤(rùn)占比這一因素，剔除了少數(shù)股東權(quán)益的影響，對(duì)ROE的計(jì)算更加合理些。
凈資產(chǎn)一般采用平均凈資產(chǎn)的數(shù)值。
所以：
具體公式分別如下：
以上這些數(shù)值在上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表中都可以很容易找到對(duì)應(yīng)的數(shù)值。實(shí)踐中為提高效率一般采用數(shù)據(jù)庫(kù)中統(tǒng)計(jì)過(guò)的數(shù)值。
所以我下面通過(guò)Wind，對(duì)A股所有股票進(jìn)行ROE排序，看看ROE在選股時(shí)，如何具體應(yīng)用。
我們截取，ROE排名前30位的上市公司：
我們看到排名第一的ST柳化ROE高達(dá)871.5%，而凈利率僅為3.36%，而權(quán)益乘數(shù)高達(dá)488，通過(guò)權(quán)益乘數(shù)我們倒推一下資產(chǎn)負(fù)債率，就基本可以PASS了。
【有興趣的朋友可以再算一下權(quán)益乘數(shù)2和5對(duì)應(yīng)的資產(chǎn)負(fù)債率是多少？你會(huì)對(duì)權(quán)益乘數(shù)有個(gè)全新的認(rèn)識(shí)】
我們?cè)倏磁琶?5位的分眾傳媒ROE為65.40%，凈利潤(rùn)率為49.72%，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為0.87%，權(quán)益乘數(shù)為1.51，我們可以知道分眾傳媒是靠?jī)衾麧?rùn)率推動(dòng)的公司，我們會(huì)將他納入研究范圍，同樣麗珠集團(tuán)、方大碳素，我們也會(huì)加以關(guān)注。
當(dāng)然這只是初步的篩選，在應(yīng)用中我們還會(huì)重點(diǎn)考慮驅(qū)動(dòng)ROE增長(zhǎng)的主要因素是什么！
（1）如果是凈利率驅(qū)動(dòng)，則表明企業(yè)產(chǎn)品具有競(jìng)爭(zhēng)力，很多消費(fèi)類、醫(yī)藥類企業(yè)都屬于此模式。
（2）如果是資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率驅(qū)動(dòng)，則可能體現(xiàn)企業(yè)采用成本領(lǐng)先模式，薄利多銷，很多商貿(mào)類企業(yè)屬于此模式。
（3）但如果是權(quán)益乘數(shù)驅(qū)動(dòng)的公司呢？銀行和地產(chǎn)類公司，權(quán)益乘數(shù)一般比較高。但是其他行業(yè)高杠桿率帶來(lái)的高ROE，就要重點(diǎn)警惕了。
另外，ROE的判斷除了考慮影響因素，還要在時(shí)間維度上結(jié)合其成長(zhǎng)性和波動(dòng)性來(lái)綜合判斷。只是一年的ROE證明不了什么，要看過(guò)去幾年甚至更長(zhǎng)時(shí)間，成長(zhǎng)性越好，波動(dòng)性越小，企業(yè)投資價(jià)值也就越大。
3
ROE 杜邦分析的不足之處
ROE也像其他財(cái)務(wù)比率分析一樣存在缺陷，無(wú)法涵蓋影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果的所有因素。
比如：
1、ROE采用的是資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)表的數(shù)據(jù)，而沒(méi)有涉及更能體現(xiàn)企業(yè)生命力的現(xiàn)金流量表信息，尤其是經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量信息。
2、只是針對(duì)盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力、償債能力角度最基礎(chǔ)的分析，分析過(guò)于簡(jiǎn)單。而企業(yè)成長(zhǎng)能力的分析沒(méi)有體現(xiàn)。
3、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的真實(shí)性，無(wú)法核查。
……
針對(duì)這些缺陷，我們應(yīng)該如何彌補(bǔ)呢？
4
ROE為基礎(chǔ)，結(jié)合其他指標(biāo)建立綜合分析框架
ROE是財(cái)務(wù)分析的基礎(chǔ)，我們需要根據(jù)企業(yè)所處行業(yè)和經(jīng)營(yíng)策略不同，選用不同的分析框架。
一方面，加入其他財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)分析體系進(jìn)行完善，比如加入資產(chǎn)負(fù)債率、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、毛利率等等，做補(bǔ)充分析。
另一方面，通過(guò)對(duì)ROE的繼續(xù)分解，分解到影響ROE變化的具體科目（如下圖），根據(jù)企業(yè)不同側(cè)重點(diǎn)對(duì)加以分析。
總結(jié)
ROE不是一個(gè)萬(wàn)能指標(biāo)，但他是綜合性最強(qiáng)的指標(biāo)，就像一把尺子，我們將研究的范圍縮小到一個(gè)相對(duì)較小的范圍，并且可以在不同企業(yè)之間進(jìn)行比較，用于判斷企業(yè)優(yōu)劣，其重要性也在于此。
根據(jù)企業(yè)所處行業(yè)不同以及企業(yè)經(jīng)營(yíng)策略不同，結(jié)合其他財(cái)務(wù)指標(biāo)以及會(huì)計(jì)科目的具體分析，就形成了相對(duì)完善的一套分析體系。
ROE分析是財(cái)務(wù)分析的基礎(chǔ)，后面的學(xué)習(xí)，我們會(huì)通過(guò)企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量、盈利質(zhì)量、現(xiàn)金流量、營(yíng)運(yùn)能力、償債能力等不同維度的分析，幫助大家系統(tǒng)建立公司研究的邏輯框架。敬請(qǐng)期待……
財(cái)務(wù)分析有這么三個(gè)階段：
第一階段：看山是山，利用簡(jiǎn)單的幾個(gè)比率甚至應(yīng)收、應(yīng)付科目的比例來(lái)判斷企業(yè)的優(yōu)劣。
第二階段：看山不是山，隨著分析的深入，掌握的知識(shí)越來(lái)越多，這個(gè)時(shí)候你會(huì)覺(jué)得分析一家企業(yè)考慮的因素越來(lái)越多，反而越來(lái)越得不出結(jié)論。
第三階段：看山又是山，在充分掌握和理解財(cái)務(wù)分析的方法后，你會(huì)發(fā)現(xiàn)影響企業(yè)成長(zhǎng)的因素就那么幾個(gè)，甚至根本就不是體現(xiàn)在財(cái)務(wù)報(bào)表上面。
也許你會(huì)發(fā)現(xiàn)，繞了一大圈還是回到起點(diǎn)，這不是瞎折騰嗎？其實(shí)人生不就是如此嗎？赤條條的來(lái)，赤條條的走，恰恰是折騰的過(guò)程才能證明我們?cè)?jīng)來(lái)過(guò)!
來(lái)源： 耿直研究
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