在沃倫·巴菲特的投資生涯中，他最看重的選股指標(biāo)是凈資產(chǎn)收益率ROE(Rate of Return on Common Stockholders’ Equity)。巴菲特認(rèn)為維持高ROE特性的股票，才是他最終的選擇標(biāo)的。
用于解讀ROE最著名的工具莫過于杜邦分析。杜邦分析把ROE拆解成了三個指標(biāo)，每個指標(biāo)分別代表企業(yè)在某一方面的特征。雖然杜邦分析為非財務(wù)人士所創(chuàng)造，但它的厲害之處在于揭示了整個如何賺錢的秘密。
懂得這一秘密能幫助我們在迅速提高財務(wù)分析能力的基礎(chǔ)上，識別一家優(yōu)質(zhì)公司盈利方面最核心的動力。
這次勤勤就帶大家來徹底弄懂ROE和杜邦分析，然后按慣例舉幾家典型上市公司幫助大家深層次理解。
凈資產(chǎn)收益率有很多別名，如股東權(quán)益報酬率，凈值報酬率，權(quán)益報酬率，權(quán)益利潤率，凈資產(chǎn)利潤率。初學(xué)者肯定會被這些不同的稱呼搞暈，名字先別去背了。咱們來看看它的計算公式：
看過公式后就很好理解了。ROE代表的是公司的所有者（股東）每投入一塊錢，能夠賺取的凈利潤是多少。通常凈利潤是按年計算。如果ROE是10%，表示股東投入一塊錢后當(dāng)年能夠賺一毛錢。
ROE當(dāng)然是越高越好，意味著給股東的回報越高。如果ROE小于一年的定期存款（比如5%），那這家公司的股東還不如把資金撤回來去存銀行。
杜邦分析顧名思義，是由20世紀(jì)20年代杜邦公司里名叫F. Donaldson Brown所發(fā)明的.他是一名電氣工程師，和勤勤在大學(xué)里學(xué)的專業(yè)差不多。它對財務(wù)分析最大的貢獻(xiàn)在于把ROE進行了拆解，很好的利用幾個主要的財務(wù)比率之間的關(guān)系來綜合地分析企業(yè)的財務(wù)狀況。
單刀直入，咱們來復(fù)習(xí)下杜邦分析如何拆解ROE的：
ROE=凈利潤/營業(yè)收入×營業(yè)收入/總資產(chǎn)×總資產(chǎn)/所有者權(quán)益
=營業(yè)凈利潤率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)
杜邦分析把ROE拆解為三個比率指標(biāo)，下面咱們一個一個的來介紹。
ROE的第一項比率指標(biāo)：營業(yè)利潤率，揭示了公司產(chǎn)品或服務(wù)的盈利水平，類似于毛利率。
我們都知道，要看一類產(chǎn)品賺不賺錢，首先看這類產(chǎn)品的毛利率，毛利率高顯然吸金能力強。藥品的毛利率能夠保持70%以上，而像普通的農(nóng)產(chǎn)品只有10%左右。阿瑪尼的大衣肯定比H&M的大衣毛利率高。IPhone的毛利率也要高于普遍的國產(chǎn)手機。
只不過毛利率公式的分子是毛利潤，只扣除了成本，而營業(yè)凈利潤率的分子是凈利潤，除了扣除成本，還有各種費用和所得稅，但商業(yè)本質(zhì)仍然一樣：
企業(yè)要賺錢，首先要有能賺錢的產(chǎn)品或服務(wù)。
ROE的第二項比率指標(biāo)：總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，揭示了公司資產(chǎn)的利用水平（效率）。
我們都知道，企業(yè)擁有資產(chǎn)最大的作用是給企業(yè)帶來經(jīng)濟利益。企業(yè)建造廠房、購買機器設(shè)備、研發(fā)專利技術(shù)、生產(chǎn)產(chǎn)品等，它們形成企業(yè)的資產(chǎn)后，會源源不斷給企業(yè)帶來經(jīng)濟利益，形成企業(yè)的利潤。
有些企業(yè)對資產(chǎn)的利用程度很高，工人三班倒，一天恨不得有48小時，不斷生產(chǎn)產(chǎn)品供應(yīng)“饑渴”的市場 。而有的企業(yè)機器設(shè)備到位后，基本上不怎么開工，工人也是上半天班玩半天?？梢娗罢哔Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率高而后者低。
存貨是企業(yè)最重要的資產(chǎn)之一。它的周轉(zhuǎn)效率直接影響到了企業(yè)賺錢的速度。給我們直觀的感受是，企業(yè)如果生產(chǎn)出來的產(chǎn)品能夠迅速的賣掉，肯定比產(chǎn)品積壓在倉庫里吸金速度塊。最理想的狀態(tài)莫過于產(chǎn)品還沒生產(chǎn)出來，客戶已經(jīng)支付了全部貨款。
除了總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率外，財務(wù)分析還進一步把周轉(zhuǎn)率細(xì)分為存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，他們都能反映企業(yè)經(jīng)營的效率，效率越高，企業(yè)賺錢的速度越快，揭示的商業(yè)本質(zhì)是：
企業(yè)要賺錢，其次是看其擁有的資產(chǎn)轉(zhuǎn)得快不快。
綜合前面兩個指標(biāo)，舉個例子加深理解。楷楷公司的股東小旭投入1元錢形成了資產(chǎn)，這1元錢能夠賺取5毛錢的凈利潤，凈資產(chǎn)利潤率是50%。如果這1元的資產(chǎn)一年只能做一次買賣，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)了一次，那小旭全年賺5毛錢；如果能做兩次買賣，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)兩次，那小旭全年可賺1元錢。
理解起來是不是超級簡單？
ROE的第三項比率指標(biāo)：權(quán)益乘數(shù)，揭示了公司借雞下蛋的能力。
為了把這個指標(biāo)講清楚，我們先不管指標(biāo)本身。先來借雞。
替企業(yè)賺錢的資產(chǎn)所需資金有兩個來源，一是股東的投入，無論是最初企業(yè)成立時的投入的本錢，還是后續(xù)經(jīng)營形成的凈利潤的再投入，都是這一類來源；另外就是靠舉債，從債權(quán)人那兒借錢來形成資產(chǎn)。
兩者最大的差別是前者投入企業(yè)后無需歸還投入的資金，而后者需要在一定時限歸還本金及利息。
舉債就是企業(yè)借來的雞，那雞怎么下蛋呢？
小旭用自有的100元，頭一年賺取20元了，利潤率20%。第二年小旭除了自己的100元，向勤勤又借了100元，利率10%，如果賺錢的勢頭不變，小旭共賺40元，扣除支付給勤勤的利息10元后，利潤30元除上本金100元得到利潤率30%。
多出來的10%利潤率正是小旭借的雞所下的蛋。
權(quán)益乘數(shù)表示了公司借了多少的雞。公式推導(dǎo)如下：
可以看出，權(quán)益乘數(shù)和代表公司債務(wù)負(fù)擔(dān)的資產(chǎn)負(fù)債率緊密相聯(lián)，都是反映公司負(fù)債水平的指標(biāo)。分子總資產(chǎn)一定的情況下，公司的負(fù)債越大，所有者權(quán)益越小，分母越小，分?jǐn)?shù)權(quán)益乘數(shù)越大，當(dāng)然借的雞就越多，后面給股東下的蛋就越多。
借雞只是勤勤的一個通俗的說法，財務(wù)上一般用財務(wù)杠桿來代表公司的借債程度。當(dāng)然，杠桿也很形象，因為阿基米德說過，有了杠桿和支點，他能把地球撬動。
關(guān)于借債這事兒，網(wǎng)上流傳一個段子：窮人和富人最大的區(qū)別在于，窮人老盼著辛苦賺錢還清銀行按揭，富人老盤算如何從銀行貸更多的資金。
那雞是不是借得越多越好呢？回答是否定的，雞畢竟是借的，股東不能當(dāng)吃雞人，雞中途不能死，到期要歸還，還要承擔(dān)借雞的費用，這些支出都是剛性的，無論企業(yè)是否賺到了利潤。這正是企業(yè)財務(wù)風(fēng)險所在。
第三個指標(biāo)給我們揭示的商業(yè)本質(zhì)是：
企業(yè)要賺錢，最后看企業(yè)借雞下蛋的能力。
綜上，ROE的杜邦分析給我們揭示了商業(yè)賺錢的三大秘密武器：
企業(yè)要有能賺錢的產(chǎn)品或服務(wù)，產(chǎn)品本身吸金
企業(yè)的資產(chǎn)要轉(zhuǎn)得快，吸金速度快
企業(yè)借雞下蛋的能力強，靠外援吸金
為了更好的理解杜邦分析所揭示的三大秘密賺錢武器，我們選擇幾家典型的上市公司來做分析，財務(wù)數(shù)據(jù)截取日為2016.12.31。
從營業(yè)凈利率來看，這幾家公司的產(chǎn)品或服務(wù)賺錢能力排前兩名的是東莞控股和貴州茅臺。
前者是一家在廣東東莞經(jīng)營高速公路的公司，盈利模式為典型的雁過拔毛，現(xiàn)金流充沛；后者是2017年的大牛股，廉價的水變成一瓶上千上萬的高檔白酒，可見其產(chǎn)品本身的盈利能力相當(dāng)強大。
相比于貴州茅臺，如果你們看看東莞控股的股價走勢，就會發(fā)現(xiàn)這么賺錢的一家公司為什么如此頹廢，其原因在于總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。貴州茅臺雖然營業(yè)利潤率要低于東莞控股，但總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是后者的差不多3倍。
即便大家不喝酒，看新聞都能知道一瓶茅臺酒是多么難買到。但要喝掉，一口悶，一下就沒了。
而高速公路運營公司擁有的最大資產(chǎn)是高速公路，都是數(shù)十億百億計的長期資產(chǎn)，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)相當(dāng)慢，難怪不受資本市場的青睞。
接著，這四個公司吸金速度最快的要屬涪陵榨菜，它也是2017年的大牛股，從年初的8.83元到目前停牌前一日的16.77元，收益率89.92%。正是由于它的資產(chǎn)，特別是存貨賺錢速度快，才確保了其強大的吸金能力。
其實這也不難理解，10多億中國人，誰沒在吃飯的時候就點榨菜啊。你還別奇怪，雖然就幾塊錢一小包的，榨菜的毛利率能到47%，泡菜40%以上。這讓勤勤想到了無數(shù)留學(xué)生心中的女神、絕不上市的老干媽。
最后來看看宇宙第一大銀行工商銀行。它的ROE可圈可點的地方很多，最能引起咱們注意的是權(quán)益乘數(shù)，在四家公司中最高，是第二名的10倍多，資產(chǎn)負(fù)債率90%以上。
銀行都靠吸收存款來放貸，存款形成銀行最大的債務(wù)。銀行業(yè)是高杠桿行業(yè)，這是它賺錢最重要的武器。
而看看工行的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，最低，如果換算周轉(zhuǎn)天數(shù)的話，要大概周轉(zhuǎn)33年，這是符合銀行的資產(chǎn)特性的。銀行最大的資產(chǎn)是貸款，貸款最高的期限為30年，正好和周轉(zhuǎn)天數(shù)吻合?？梢钥闯?，銀行的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)極其緩慢，賺錢速度就慢下來了。
好在銀行都是借別人的雞來下蛋，還是金蛋。
我國的銀行如果要進一步提高自身的ROE，大抵只能在提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率上下文章。有一項金融技術(shù)能夠解決這一問題，就是傳說中的資產(chǎn)證券化，一項很有趣的金融煉金術(shù)，不過不在本文的探討范圍內(nèi)。
通過對上面四家上市公司ROE的杜邦分析，我們可以發(fā)現(xiàn)每家公司都有它賺錢的秘密武器，要么是產(chǎn)品本身很賺錢，要么是賺錢速度快，要么是善于借雞下蛋。如果一家企業(yè)能夠好好把其中一樣武器玩到極致，就相當(dāng)不得了了。
那市場有沒有把這三樣武器都玩得轉(zhuǎn)的公司呢？估計地球上沒有，宏觀經(jīng)濟中的三元悖論在這里一樣適用。如果你們遇到過，可以在下面留言。
不過我倒遇到過有把其中兩樣武器玩到極致的公司，誰？大名鼎鼎的蘋果。準(zhǔn)確的說是2、3年前的蘋果。同時符合產(chǎn)品本身吸金能力強，吸金速度快。想必勤勤不用多解釋大伙兒都會贊同。在咱們國家，無論是有錢沒錢的主兒，都會去啃一口蘋果，哪怕是用腎換。
可惜這種天才公司就像愛因斯坦一樣，100年才能出來那么一家。
全文畢，感謝您的閱讀。
志愿編輯：A-m、
本期問題：在深入分析貴州茅臺的存貨周轉(zhuǎn)率發(fā)現(xiàn)，這一指標(biāo)并不高。2016末的存貨周轉(zhuǎn)率0.12，周轉(zhuǎn)天數(shù)長達(dá)2039天，你能調(diào)和與勤勤在正文中分析的矛盾之處么？另外你們猜猜在列舉的四家公司里，勤勤曾買過哪兩家，猜中有大獎。
注：本文涉及公司分析不構(gòu)成任何投資建議。
聯(lián)系客服
