“我們團(tuán)隊(duì)一直堅(jiān)持一個(gè)選股的思路，就是尋找同時(shí)具備好賽道、強(qiáng)護(hù)城河以及優(yōu)秀的管理層與治理結(jié)構(gòu)的公司。醫(yī)藥投資的第一條就是找到一個(gè)好的賽道?！?/strong>
“2008年的時(shí)候，醫(yī)藥行業(yè)只有2家企業(yè)的藥品銷售超過100億，但是到2019年的時(shí)候、有22家企業(yè)銷售超過100億；行業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入在2008年是8000億，到2019年已經(jīng)接近3萬(wàn)億?！?/strong>
“為醫(yī)療市場(chǎng)買單的支付方主要就三個(gè)：第一是基本醫(yī)療保險(xiǎn)，第二是商業(yè)醫(yī)療保險(xiǎn)，第三是居民的自費(fèi)支出……2018年來開始的支付方的改革極大改變了醫(yī)藥行業(yè)的生態(tài)。此前的醫(yī)保主要執(zhí)行的僅僅是支付功能，但是從2018年開始，醫(yī)保行業(yè)有了談判權(quán)，國(guó)家醫(yī)保局開始跟所有的藥店、醫(yī)院包括上游的工業(yè)企業(yè)開始談價(jià)格?！?/strong>
“疫苗是針對(duì)健康人用的，所以它放量的速度可以非常快，但放量快的一個(gè)缺點(diǎn)就是一旦滲透率達(dá)到了一個(gè)水平的時(shí)候，增速就會(huì)慢下來，所以對(duì)于疫苗公司最好的投資時(shí)點(diǎn)，就是一款新產(chǎn)品剛剛開始或者還沒開始的時(shí)候”
“CRO這個(gè)行業(yè)我們基于3年期、5年期其實(shí)都是非常看好的，只要是看好中國(guó)的創(chuàng)新藥市場(chǎng)，首先應(yīng)該配置的就是CRO行業(yè)。這就跟淘金一樣，誰(shuí)能淘到金子是不確定的，可是淘金熱潮的時(shí)候，在旁邊賣鏟子的這個(gè)人是肯定能掙錢的。 ”
“整個(gè)醫(yī)藥行業(yè)的增速這個(gè)指標(biāo)已經(jīng)沒有太大的意義了，因?yàn)槲覀冋麄€(gè)行業(yè)發(fā)生了一個(gè)非常大的分化，這樣的分化導(dǎo)致我們有些細(xì)分領(lǐng)域可能是往下走的，有些細(xì)分領(lǐng)域是往上走的，最好的投資是能夠明確地判斷出這種分化跟變化?！?/strong>
“包括器械在內(nèi)的所有行業(yè)都將經(jīng)歷這樣的更迭，如果你的產(chǎn)品是競(jìng)爭(zhēng)性的，有5個(gè)公司都是能做到的，那我們今年已經(jīng)有了一個(gè)這么強(qiáng)的談判方（醫(yī)保局），它一定會(huì)來跟你砍價(jià)。醫(yī)藥行業(yè)永遠(yuǎn)是迭代的，就是老的一批產(chǎn)品和公司會(huì)老去，新的一兩個(gè)公司會(huì)崛起?！?/strong>
“我覺得中國(guó)創(chuàng)新藥企業(yè)第一步達(dá)到的就是產(chǎn)品的國(guó)際化。第二個(gè)階段就是銷售團(tuán)隊(duì)的國(guó)際化。第三個(gè)就是整個(gè)組織體系的國(guó)際化。我相信未來10年我們這個(gè)行業(yè)中一定能誕生出來一批一批的500億市值、1000億市值以上的創(chuàng)新藥公司?！?/strong>
以上是海通證券醫(yī)藥首席分析師余文心日前在與申萬(wàn)菱信醫(yī)藥先鋒基金基金經(jīng)理孫琳、楊揚(yáng)的交流中分享的最新觀點(diǎn)。
余文心親歷了中國(guó)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的黃金十年，她總結(jié)出三個(gè)醫(yī)藥牛股必備的因素：好賽道、強(qiáng)護(hù)城河以及優(yōu)秀的管理層和治理結(jié)構(gòu)。
余文心指出，2009年的新醫(yī)改和2018年國(guó)家醫(yī)保局的設(shè)立是醫(yī)藥行業(yè)重要的兩個(gè)分水嶺，前者的8500億投入拉動(dòng)了醫(yī)藥行業(yè)的十年增長(zhǎng)，2018年醫(yī)保議價(jià)機(jī)制刺激了醫(yī)藥創(chuàng)新。
余文心表示，醫(yī)保局的成立讓醫(yī)藥行業(yè)的支付端議價(jià)能力得到加強(qiáng)，未來包括醫(yī)療器械在內(nèi)的所有子行業(yè)都會(huì)經(jīng)歷醫(yī)保議價(jià)的洗禮，這將在長(zhǎng)期促進(jìn)整個(gè)產(chǎn)業(yè)的進(jìn)一步創(chuàng)新和迭代。
未來1~2年，余文心認(rèn)為有四類公司值得關(guān)注，
一是創(chuàng)新藥、醫(yī)療器械和疫苗；
二是血制品、醫(yī)療服務(wù)和中藥；
三是CRO和藥店；
最后是創(chuàng)新商業(yè)模式如互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療。
余文心非?？春梦磥碇袊?guó)創(chuàng)新藥企業(yè)的發(fā)展，她認(rèn)為未來中國(guó)創(chuàng)新藥會(huì)越來越走向國(guó)際化，同時(shí)CRO（醫(yī)藥研發(fā)外包）企業(yè)就像淘金熱時(shí)期賣鏟子的人，在創(chuàng)新藥熱潮中一定會(huì)收益頗豐。
以下是聰明投資者整理的對(duì)話全文——
主講環(huán)節(jié)
我今天分享的主題叫做“賽道、護(hù)城河，管理層，一名醫(yī)藥分析師眼中中國(guó)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)十年”。
我入行十余年，完整地經(jīng)歷了醫(yī)藥股的黃金十年，在我剛開始做分析師的時(shí)候，醫(yī)藥股都沒有太多人看。
2008年之前大家關(guān)注的都是地產(chǎn)等等，2009年之后的新醫(yī)改真的拉動(dòng)了這個(gè)行業(yè)的快速增長(zhǎng)。
醫(yī)療行業(yè)也被稱為永遠(yuǎn)的朝陽(yáng)行業(yè)，所以大家投資這個(gè)行業(yè)，尤其投資主動(dòng)管理的基金，我相信從長(zhǎng)期來看回報(bào)是非常好的。
從數(shù)據(jù)上看，2008年的時(shí)候，其實(shí)我們行業(yè)只有2家醫(yī)藥企業(yè)的藥品銷售超過100億，但是到2019年的時(shí)候有22家企業(yè)銷售超過100億；
醫(yī)藥行業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入在2008年是8000億，到2019年已經(jīng)接近3萬(wàn)億，包括我們有很多的優(yōu)秀的藥企誕生了，這些都是這10年來產(chǎn)業(yè)的一些巨變。
我們最近也在思考一些比較長(zhǎng)期的問題，無論在中國(guó)市場(chǎng)還是美股市場(chǎng)，醫(yī)藥都是牛股頻出的行業(yè)，我覺得對(duì)投資最重要的是：未來是否有好的周期；以及在產(chǎn)業(yè)巨變中哪些公司能發(fā)展壯大。
我們把2009年醫(yī)藥板塊的市值 Top 20的公司，拿到2015年、2020年來排序的話，就會(huì)發(fā)現(xiàn)，雖然醫(yī)藥股整體都長(zhǎng)大了，但是在這10年間企業(yè)的市值變遷是非常大的，只有三家公司一直都是在榜單上面的，分別是恒瑞、云南白藥和復(fù)星，其他的17家公司都是新的面孔。
這17家公司包括了像邁瑞醫(yī)療是做醫(yī)療器械很強(qiáng)的公司，藥明康德、藥明生物和泰格醫(yī)藥這三家都是做CRO的公司，比如邁瑞2009年的時(shí)候在美股的市值也不大；像泰格、藥明康德以及藥明生物，這些都是CRO公司，可能5年前10年前他們都不在榜單上面。
接下來的還有一些醫(yī)療服務(wù)公司，比如愛爾眼科、阿里健康以及平安好醫(yī)生以及一些創(chuàng)新藥公司，包括百濟(jì)神州；再加上一些傳統(tǒng)的藥企，像中國(guó)生物制藥等等。
你會(huì)發(fā)現(xiàn)5、10年前可能都不在榜單上面，但它們今天進(jìn)入了 A/H股市值排名的前20名。
所以對(duì)于投資人來講，我覺得最核心的問題就是，在未來5年期、3年期，哪怕是1年期的投資維度，能不能找到能夠進(jìn)入這些榜單的公司，這就需要我們對(duì)各個(gè)細(xì)分行業(yè)的屬性進(jìn)行判斷。
根據(jù)我們對(duì)中國(guó)醫(yī)藥市場(chǎng)整體規(guī)模以及投資的圖譜，我們把這個(gè)行業(yè)大體上分為上游、中游和下游。
上游就是藥品和器械，藥品又分為中藥、生物藥、化學(xué)藥、血制品、疫苗等細(xì)分領(lǐng)域；器械又分為儀器設(shè)備以及耗材這兩個(gè)行業(yè)。
中游是流通行業(yè)，包括了像國(guó)藥、上藥這樣做分發(fā)配送的公司。
下游通常分為第一終端，第二終端跟第三終端，第一終端通常指的是醫(yī)療機(jī)構(gòu)，第二終端通常指的是藥店，第三終端指的是社區(qū)醫(yī)療。
當(dāng)然在醫(yī)藥行業(yè)，還有一些公司是這幾年發(fā)展特別迅速的，比如說附著的藥品和醫(yī)療器械的 CRO、CMO公司，這些公司其實(shí)本質(zhì)上都是幫助整個(gè)產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)的。包括在第二終端這邊，最近也興起了一些互聯(lián)網(wǎng)公司在改變這個(gè)行業(yè)的業(yè)態(tài)。
我們認(rèn)為2015年開始的藥政改革，其本質(zhì)上是一個(gè)供給端的改革，它極大地改變了上游的醫(yī)藥行業(yè)，在2015年之前，中國(guó)的創(chuàng)新藥是非常少的，在2015年我們開始這個(gè)藥政改革，鼓勵(lì)了我們一批批的優(yōu)秀的化學(xué)和生物創(chuàng)新藥，以及醫(yī)療器械中的創(chuàng)新藥公司成長(zhǎng)起來。
這個(gè)行業(yè)生態(tài)就在這5年間發(fā)生了巨大的變化，我們今天看到非常多的優(yōu)秀公司，在榜單上的公司，為什么5年前都不在榜單上面，其實(shí)跟政策的巨變有著非常大的關(guān)系。
接下來是支付方的情況，我們覺得最重要的就是2018年開始的支付方改革，最終為醫(yī)療市場(chǎng)買單的支付方主要就三個(gè)：
第一是基本醫(yī)療保險(xiǎn)，第二是商業(yè)醫(yī)療保險(xiǎn)，第三是居民的自費(fèi)支出。
所有的醫(yī)療支出基本上都是包含在這三類中，包括中國(guó)在內(nèi)的全球很多國(guó)家，政府的醫(yī)保實(shí)際上是醫(yī)療支出的一個(gè)非常重要的部分。
2009年開始我們新醫(yī)改的8500億投入，極大保證了支付方之一的基本醫(yī)療保險(xiǎn)的增長(zhǎng)，使得我們8億的農(nóng)村人口很快有了醫(yī)保，拉動(dòng)了這10年醫(yī)藥行業(yè)的快速增長(zhǎng)。
2018年來開始的支付方的改革也是極大改變了醫(yī)藥行業(yè)的生態(tài)。2018年我們成立了國(guó)家醫(yī)保局，此前的醫(yī)保主要執(zhí)行的僅僅是支付功能，但是從2018年開始，醫(yī)保行業(yè)有了談判權(quán)，國(guó)家醫(yī)保局開始跟所有的藥店、醫(yī)院包括上游的工業(yè)企業(yè)開始談價(jià)格。
這樣的一個(gè)價(jià)格談判，它涌入非常多的競(jìng)爭(zhēng)的方式，導(dǎo)致支付方出現(xiàn)了非常強(qiáng)大的 議價(jià)能力，進(jìn)一步也改變了整個(gè)中國(guó)醫(yī)療的生態(tài)。
比如在藥品端我們發(fā)現(xiàn)，如果你做的藥是10家企業(yè)都能做的，這個(gè)時(shí)候談判方就會(huì)發(fā)起一個(gè)競(jìng)價(jià)，讓10家企業(yè)都參與進(jìn)來，這種情況下藥品降價(jià)的速度就很快；
如果你藥品是創(chuàng)新藥，只有你1個(gè)人能做，那醫(yī)保局跟你談，就會(huì)說我給你一個(gè)巨大的中國(guó)的14億人口的市場(chǎng)，你也可以降降價(jià)，但是因?yàn)楸举|(zhì)上是創(chuàng)新藥，所以降價(jià)的幅度相對(duì)來說就比較有限。
同樣的故事其實(shí)在生物制品、醫(yī)療器械領(lǐng)域都正在發(fā)生或者將要發(fā)生，所以2018年開始支付方的改革，對(duì)我們行業(yè)產(chǎn)生了一個(gè)深遠(yuǎn)的影響。
最近支付方又有一些新政策改變了我們的醫(yī)藥行業(yè)的下游。
比如說互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的政策，使得很多的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的公司崛起了。它們跟藥店是一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)兼合作的關(guān)系，它們也影響了醫(yī)療機(jī)構(gòu)的支付場(chǎng)景和方式等等。
對(duì)于醫(yī)藥行業(yè)的投資，最重要的事情就是判斷5年或者3年之后，未來醫(yī)療的場(chǎng)景會(huì)是什么樣子的，然后再找到這些醫(yī)療場(chǎng)景中哪些公司是能長(zhǎng)大的。你如果能淘到這樣的公司，就能夠伴隨著中國(guó)醫(yī)藥行業(yè)的不斷成長(zhǎng)一起增長(zhǎng)。
所以我一直是比較相信主動(dòng)管理的，因?yàn)槲乙恢毕嘈盼覀冞@么優(yōu)秀的基金經(jīng)理，每天都在產(chǎn)業(yè)中耕耘，所以我們對(duì)于這些企業(yè)、企業(yè)家發(fā)生的每一刻的變化，相對(duì)來說會(huì)理解得比較深一點(diǎn)，所以我們才敢于去做一些投資判斷。
如何尋找醫(yī)藥牛股？我們團(tuán)隊(duì)一直堅(jiān)持一個(gè)選股的思路，就是尋找同時(shí)具備好賽道、強(qiáng)護(hù)城河以及優(yōu)秀的管理層與治理結(jié)構(gòu)的公司。
我們一直講一句話，就是在一個(gè)差賽道中去選擇好公司的難度，遠(yuǎn)比在一個(gè)好賽道中找到第二、第三名的難度大得多，所以醫(yī)藥投資的第一條就是找到一個(gè)好的賽道。
就跟我們每個(gè)人一樣，我可能10年前選擇了醫(yī)藥行業(yè)，其實(shí)我現(xiàn)在就比較幸福了，因?yàn)槟憧梢愿@個(gè)行業(yè)成長(zhǎng)，就跟大家買基金一樣，比如說你過去10年投資醫(yī)藥基金，那回報(bào)率相對(duì)也會(huì)比較好。
第二點(diǎn)，任何一個(gè)好賽道都會(huì)有很多的競(jìng)爭(zhēng)者去涌涌入，那我們?nèi)绾握业綇?qiáng)護(hù)城河的公司？
首先，什么叫護(hù)城河？
所謂護(hù)城河，就是你能做，但是別人不能做的東西，其實(shí)現(xiàn)在A股市場(chǎng)的這些龍頭公司幾乎都是一個(gè)模子——10年前這些企業(yè)都選擇了好賽道，然后在過去10年的成長(zhǎng)過程中，這些企業(yè)不斷證明自己，然后與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手差距越拉越大的歷史。
所以這些公司就被認(rèn)為是有護(hù)城河的，當(dāng)然隨著時(shí)代、政策的變遷，護(hù)城河也可能會(huì)發(fā)生變化。
而基金經(jīng)理最重要的工作就是在一個(gè)不斷變化的產(chǎn)業(yè)中，持續(xù)地跟蹤并判斷一家企業(yè)的護(hù)城河是在繼續(xù)加深的還是被削弱的。
第三點(diǎn)就是優(yōu)秀的管理層和治理結(jié)構(gòu)，這是我們從5~10年的周期來講，我覺得非常重要的幾點(diǎn)。
下面是對(duì)于1~2年的投資標(biāo)的的選擇，這里我先整體講一下，我們會(huì)把醫(yī)藥行業(yè)大致分為四個(gè)類型的公司——
第一類就是創(chuàng)新藥、器械和疫苗，這些公司的投資邏輯就是尋找大品種，因?yàn)闆]有誰(shuí)永遠(yuǎn)高估值，也沒有誰(shuí)永遠(yuǎn)低估值，我們?nèi)パ芯亢Ｍ鈩?chuàng)新藥公司的成長(zhǎng)的歷史，其實(shí)也可以看到這樣的規(guī)律：
一個(gè)周期的興起或者一波創(chuàng)新藥的浪潮起來，有些公司就會(huì)脫穎而出，而當(dāng)它的生命周期結(jié)束的時(shí)候，這些公司就會(huì)掉下來，這是非常顯而易見的。
創(chuàng)新藥、器械和疫苗都遵循這樣的規(guī)律，它的投資邏輯可能比較類似于科技股的投資邏輯。
第二類就是醫(yī)療服務(wù)，血液制品和中藥資源品，這些公司就是尋找能夠提供有序增長(zhǎng)的壁壘，這些公司通常和消費(fèi)品的投資邏輯很像，因?yàn)檫@些行業(yè)并沒有太多的技術(shù)的迭代和進(jìn)步，跟科技股就不太一樣。
它更多講的是一家公司在這么好的一個(gè)賽道中，是不是能夠不斷地夯實(shí)你的護(hù)城河，給投資者創(chuàng)造持續(xù)的回報(bào)。
第三類就是CRO和藥店，CRO公司就是給創(chuàng)新藥公司做研發(fā)服務(wù)外包的，CRO的誕生緣由就是創(chuàng)新藥公司要提高效率、降低成本。
還有一個(gè)類型就是藥店，可能很多投資人會(huì)覺得這兩個(gè)行業(yè)不太一樣，為什么我們把它們放在一起？是因?yàn)檫@兩個(gè)行業(yè)非常典型的就是所有的相關(guān)上市公司的業(yè)績(jī)都很好。
一個(gè)行業(yè)所有的上市公司業(yè)績(jī)都比較好，那會(huì)是什么原因？肯定是因?yàn)樾袠I(yè)景氣度高，這個(gè)時(shí)候你不管投哪家，都不會(huì)太錯(cuò)。
那對(duì)于這一類型的公司，我們最核心的股價(jià)判斷標(biāo)準(zhǔn)是什么？
第一，我們要確定行業(yè)景氣度是在維持的，如果一個(gè)行業(yè)的景氣度是在下降的時(shí)候，我們就需要非常審慎的判斷。如果是暫時(shí)的下降，可能股價(jià)跌了你還能買。
我相信對(duì)于CRO和藥店這兩個(gè)行業(yè)來講，我們判斷高景氣度都是長(zhǎng)期的。
第二點(diǎn)，在一個(gè)景氣度上升的行業(yè)中間，我們投誰(shuí)都可以，但我們最好是能投中又有阿爾法又有貝塔的公司，也就是說最好是投中龍頭，我們的定義就是尋找行業(yè)紅利中能夠跑出差異化的公司。
最后一類就是創(chuàng)新的商業(yè)模式，比如互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)跟前面講的三大類型的行業(yè)不太一樣，你會(huì)發(fā)現(xiàn)前面這些行業(yè)中，如果一家企業(yè)達(dá)到30%的市占率就已經(jīng)是非常高占比了。
但互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的公司很容易誕生那種全國(guó)化的龍頭，它的市占率會(huì)非常的高，這與互聯(lián)網(wǎng)的特性是非常相關(guān)的，互聯(lián)網(wǎng)公司基本上都是贏家通吃，你一旦成為巨頭，就很難被顛覆。
我們?cè)诨ヂ?lián)網(wǎng)醫(yī)療中也看到這樣一個(gè)現(xiàn)象，幾家互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療公司從2015年開始發(fā)起到去年，其實(shí)它們都獲得了長(zhǎng)足的增長(zhǎng)，而且個(gè)人支付端的龍頭基本上已經(jīng)誕生了。
而在醫(yī)保支付端，因?yàn)獒t(yī)保是一個(gè)以地市級(jí)為主的統(tǒng)籌體系，所以其中會(huì)有很多區(qū)域化的公司會(huì)誕生出來，但可能很難會(huì)有全國(guó)化的龍頭。
接下來我想簡(jiǎn)單就第一個(gè)主線進(jìn)行一個(gè)分享，我主要講一下創(chuàng)新藥公司的長(zhǎng)期的投資。
2017年，我們?cè)?jīng)發(fā)布過一個(gè)創(chuàng)新的報(bào)告，其中我們做了幾個(gè)判斷，包括2018年到2020年之間，每年將有15~20個(gè)自主新藥誕生；將有1~3個(gè)自主創(chuàng)新藥在美國(guó)獲批；國(guó)內(nèi)制藥核心從仿制藥向創(chuàng)新藥逐漸過渡等等。
當(dāng)初我們做出這幾個(gè)判斷的時(shí)候，其實(shí)這個(gè)行業(yè)還是比較模糊的，而且我覺得我們的判斷非常大膽，三年時(shí)間過去了，事實(shí)上我們所有的判斷都兌現(xiàn)了，而且是以超預(yù)期的方式兌現(xiàn)了。
所以我們可以看到這幾年，其實(shí)中國(guó)的創(chuàng)新藥行業(yè)的增長(zhǎng)是非?？斓?，這幾年發(fā)生了一些新的變化，包括港交所的18A的政策、科創(chuàng)板的這些政策，打開了估值的天花板、打開了退出的渠道。
包括我們剛才講到2018年開始的支付方改革，使得醫(yī)藥行業(yè)的生態(tài)發(fā)生了巨大的變化。
創(chuàng)新藥的估值一直在漲，有競(jìng)品的這些仿制藥公司，估值就被打到地板上。
如果站在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)，我覺得未來5年，中國(guó)的創(chuàng)新藥投資仍然會(huì)非常景氣，而且我覺得會(huì)有一批批的中國(guó)公司能夠站上世界的舞臺(tái)，走向全球市場(chǎng)。
因?yàn)槿蚴袌?chǎng)才是一個(gè)比中國(guó)市場(chǎng)更大也更有支付能力的市場(chǎng)。
雖然中國(guó)的創(chuàng)新藥行業(yè)起步不算太快，也不算太早，但我們這幾年的跟隨實(shí)際上是非?？斓模抑鸩接泄灸軌蜃龅皆谌蛲惍a(chǎn)品中的優(yōu)效，所以我們希望能夠投到這樣的一些公司下面。
再說說醫(yī)療器械，器械這個(gè)行業(yè)跟創(chuàng)新藥不太一樣，因?yàn)槠餍倒镜奶旎ò宥急容^低，規(guī)模都比較小，所以2015年之前我們看到的很多公司就開始做并購(gòu)，但是并購(gòu)能夠并購(gòu)整合成功的公司，我覺得應(yīng)該是非常少的。
但是2015年到2020年，我們發(fā)現(xiàn)中國(guó)的器械公司發(fā)生了很大的變化，就是我剛才講到2015年的藥政改革，真的改變了醫(yī)藥行業(yè)的生態(tài)，不僅改變了藥，也改變了器械和疫苗。
我們現(xiàn)在可以看到一些在全球包括中國(guó)市場(chǎng)全新的器械領(lǐng)域，有很多的國(guó)產(chǎn)公司已經(jīng)比進(jìn)口企業(yè)更強(qiáng)了；在很多傳統(tǒng)的高端器械領(lǐng)域，包括彩超、CT、骨關(guān)節(jié)這些領(lǐng)域，我們也看到國(guó)產(chǎn)公司通過不斷創(chuàng)新也能夠生產(chǎn)出來性價(jià)比更高的器械，對(duì)進(jìn)口廠商不斷替代。
我們覺得中國(guó)的創(chuàng)新器械未來是具有巨大發(fā)展?jié)摿Φ?，核心原因就是我們本土器械公司?015年開始全面崛起，所以我們相信器械公司之中會(huì)誕生很多很好的標(biāo)的。
因?yàn)槠餍敌袠I(yè)特別大，每個(gè)子行業(yè)都分得特別細(xì)。所以這也是我們主動(dòng)管理投資中非常重要的，以最快的速度找到這些成長(zhǎng)性很高的公司。
然后我們講一下疫苗，全球來看器械、疫苗跟藥品的放量的周期是不太一樣的，這是為什么？
因?yàn)榈谝?strong>疫苗是針對(duì)健康人用的，所以它放量的速度可以非?？欤?yàn)槭鼙娞貏e大，所以你看到我們?nèi)ネ兑呙绻镜臅r(shí)候，通常它的放量都是非?？斓?。
但放量快的一個(gè)缺點(diǎn)就是一旦滲透率達(dá)到了一個(gè)水平的時(shí)候，增速就會(huì)慢下來，所以對(duì)于疫苗公司最好的投資時(shí)點(diǎn)，就是一款新產(chǎn)品剛剛開始或者還沒開始的時(shí)候，最快的爬坡期是投資最黃金的時(shí)間。
藥品公司比疫苗公司略慢一點(diǎn)，因?yàn)樗幤分饕轻槍?duì)病人。比方說HPV疫苗可以針對(duì)中國(guó)好幾億人群的話，那一個(gè)肺癌產(chǎn)品其實(shí)可能只能針對(duì)60到80萬(wàn)人。
器械公司跟藥品公司是有些類似的，但它的放量曲線為什么更加緩慢呢？
因?yàn)槠餍倒痉浅?qiáng)調(diào)醫(yī)生的操作以及使用，醫(yī)生的教育是需要時(shí)間的，而藥品可能一個(gè)科室所有醫(yī)生都可以開一種藥，但器械是需要時(shí)間慢慢磨合的。
以上介紹了這三類公司的區(qū)別，所以你在投這三類公司的時(shí)候，對(duì)估值的期待應(yīng)該是不太一樣的，疫苗公司可能業(yè)績(jī)會(huì)漲得非?？?，藥品公司的業(yè)績(jī)漲幅相對(duì)會(huì)慢一點(diǎn)，器械公司會(huì)更慢，哪怕他是一家非常優(yōu)秀的器械公司，因?yàn)樗帕康乃俣葧?huì)比較慢。
但器械公司有個(gè)優(yōu)點(diǎn)就是生命周期特別長(zhǎng)，因?yàn)獒t(yī)生習(xí)慣一種器械之后會(huì)長(zhǎng)期使用，器械企業(yè)也可以在過程中頻繁與醫(yī)生溝通，從而不斷改善缺點(diǎn)，滿足需求。而我們要投資的也是這種經(jīng)常與醫(yī)生溝通的器械公司，因?yàn)樗鼈兊漠a(chǎn)品迭代會(huì)做的很好。
然而這種特點(diǎn)藥品和疫苗都不太具備，因?yàn)樗幤泛鸵呙绲难邪l(fā)涉及高精尖的科學(xué)，是比較難去突破的，所以雖然器械公司放量比較慢，但它持續(xù)的時(shí)間很長(zhǎng)，而且它比較容易去做迭代。
下面我簡(jiǎn)單講一下第二類型的公司，也就是醫(yī)療服務(wù)、血液制品和中藥資源品企業(yè)的特點(diǎn)。
第一，對(duì)于醫(yī)療服務(wù)、血制品公司和中藥制品的公司，它們其實(shí)都是講究持續(xù)增長(zhǎng)的，他們的放量可能會(huì)比較緩慢，也就是說它們的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)不太會(huì)特別超預(yù)期。
我們買一家醫(yī)療服務(wù)公司，核心的原因就是因?yàn)樗軌蚪o你貢獻(xiàn)非常長(zhǎng)時(shí)間的增長(zhǎng)，而且越來越值錢。比如說協(xié)和都已經(jīng)100年了，可是它還在增長(zhǎng)，因?yàn)樗俏覀冎袊?guó)人心目中非常強(qiáng)的一個(gè)醫(yī)療服務(wù)品牌。
醫(yī)療服務(wù)的行業(yè)特點(diǎn)就決定了一定要投最頭部的公司，它們能讓你獲得長(zhǎng)期的業(yè)績(jī)回報(bào)。
第二個(gè)就是血液制品，這個(gè)行業(yè)其實(shí)也挺簡(jiǎn)單的，因?yàn)檠破返墓┙o端是被控制的，而需求端大概差不多每年有10%~15%的增長(zhǎng)。
只要供給端存量的這些公司不犯大錯(cuò)誤，或者是比較平穩(wěn)的增長(zhǎng)的話，這個(gè)行業(yè)屬性就保證這些公司可能會(huì)有比較不錯(cuò)的增長(zhǎng)。
第三個(gè)就是中藥資源品，這類公司就很像酒類的公司，所以中醫(yī)藥股中也誕生過好多所謂的“藥中茅臺(tái)”，中藥資源品最核心的就是兩個(gè)邏輯：
第一個(gè)邏輯就是一家公司能不能持續(xù)不斷地為產(chǎn)品提價(jià)，并且把提價(jià)的利潤(rùn)都轉(zhuǎn)化到公司報(bào)表中。
第二個(gè)就是一家公司能不能做好品牌延伸，這是中藥資源品公司最核心的考核的要點(diǎn)，它非常類似于消費(fèi)品的投資邏輯。
第三類型的公司就是CRO跟藥店，總體而言就是尋找行業(yè)中間能夠跑出來差異化的公司。
CRO這個(gè)行業(yè)我們基于3年期、5年期其實(shí)都是非?？春玫?，因?yàn)橹灰强春弥袊?guó)的創(chuàng)新藥市場(chǎng)，而且看好中國(guó)這么多的創(chuàng)新藥公司的發(fā)展，首先應(yīng)該配置的就是CRO行業(yè)。
這就跟淘金一樣，誰(shuí)能淘到金子是不確定的，可是淘金熱潮的時(shí)候，在旁邊賣鏟子的這個(gè)人是肯定能掙錢的，這就是CRO行業(yè)。
其實(shí)過去10年藥店并不是一個(gè)受政策保護(hù)的行業(yè)，但它是老百姓需要的這么一個(gè)行業(yè)。
所以在藥店10年的過程中，他們經(jīng)歷過非常多的政策奔波，但是最后都成長(zhǎng)起來了，而且藥店在中國(guó)仍然是一個(gè)小散亂的行業(yè)。
我們看到2015年，伴隨著幾家龍頭藥店公司的上市，這些公司發(fā)生了多起并購(gòu)跟整合，所以他們現(xiàn)在的規(guī)模效應(yīng)針對(duì)于中小藥店或者沒上市的公司還是比較顯著的。
在這兩個(gè)行業(yè)中間，我們建議大家配置龍頭以及頭部的公司。首先是行業(yè)屬性不錯(cuò)，行業(yè)增長(zhǎng)不錯(cuò)。第二，龍頭公司能夠給你誕生最大的回報(bào)。
以上就是我們對(duì)于醫(yī)藥股的投資方法論，或者說是我們?cè)趺慈フ业轿磥?0年的醫(yī)藥股。
總結(jié)一下，從10年的周期來看，我們首先去描繪未來10年以后的醫(yī)藥藍(lán)圖是什么樣子，然后再倒推出來，今天哪些公司在未來的好賽道中間能夠占據(jù)很好的位置。
對(duì)于這些公司來講，我覺得估值并不是問題，最重要的就是你能不能看到這樣的空間以及它的競(jìng)爭(zhēng)力，能夠保證它在未來5年醫(yī)療的途徑中間還能占到不錯(cuò)的位置。
交流環(huán)節(jié)
孫琳： 中國(guó)的資本市場(chǎng)上總是有一些老習(xí)慣，覺得市場(chǎng)是不是漲多了就會(huì)有所回調(diào)，那這個(gè)行業(yè)到明年、后年的成長(zhǎng)速度和去年、今年相比有什么樣的變化？包括在這些領(lǐng)域上面，與今年和去年的投資有沒有什么差異性？
余文心：如果我們看整個(gè)行業(yè)的增速，這個(gè)指標(biāo)已經(jīng)沒有太大的意義了，因?yàn)槲覀冋麄€(gè)行業(yè)發(fā)生了一個(gè)非常大的分化，這樣的分化導(dǎo)致我們有些細(xì)分領(lǐng)域可能是往下走的，有些細(xì)分領(lǐng)域是往上走的，當(dāng)然我們最好的投資是能夠明確地判斷出這種分化跟變化。
我們過去幾年比較熱的一些領(lǐng)域，像醫(yī)療服務(wù)、CRO、藥店這些都是跑的比較好的領(lǐng)域。如果著眼于現(xiàn)在看未來的話，我覺得這些領(lǐng)域比如說像CRO、醫(yī)療服務(wù)可能是一個(gè)持續(xù)不斷增長(zhǎng)的領(lǐng)域。
單單個(gè)股可能會(huì)有分化，但我們會(huì)找到增長(zhǎng)最快的那一批股票。
第二個(gè)，在創(chuàng)新藥、器械、疫苗中間，我也是覺得整個(gè)產(chǎn)業(yè)的趨勢(shì)是非常好的，中間可能會(huì)有個(gè)股的變化。
有些公司可能在過去幾年是一個(gè)高成長(zhǎng)期，現(xiàn)在它既然進(jìn)入了平臺(tái)期，可能股價(jià)表現(xiàn)就會(huì)相對(duì)弱一些，但它過去幾年可是一個(gè)大牛股。
那么多傳統(tǒng)的藥企，他們的估值都已經(jīng)達(dá)到十幾倍了，如果今天來了一個(gè)創(chuàng)新藥，又有很好的銷售能力，是不是這些公司會(huì)出現(xiàn)一個(gè)重估呢？所以我們會(huì)敏銳的去尋找這樣的一些機(jī)會(huì)。
楊揚(yáng)：在您的投資框架里頭，港股和A股里的行業(yè)和標(biāo)的各自有什么的特點(diǎn)？包括在估值體系和投資方法上，你能不能再跟我們分享一下？
余文心：我本人大概從2018年就開始管理我們整個(gè)香港的團(tuán)隊(duì)，所以我們海通醫(yī)藥團(tuán)隊(duì)是一個(gè)非常特殊的，就是我們和國(guó)外兩個(gè)市場(chǎng)都在一個(gè)項(xiàng)目中間，橫跨兩個(gè)市場(chǎng)，而且我們有專門的分析師是在香港的，離市場(chǎng)中的投資者也很近。
你會(huì)發(fā)現(xiàn)去年到今年市場(chǎng)發(fā)生了巨大的變化，估值體系開始趨同，以前港股有點(diǎn)那種只看傳統(tǒng)的大公司，小公司一律不看，50億市值以下沒有投資價(jià)值（的意味），很多人都是這樣的。
但去年誕生了很多50億市值以上的公司，漲了10倍、5倍的這種標(biāo)的很多，這個(gè)東西的變化實(shí)際上是因?yàn)橘Y金南下了。
然后包括另外一些變化。港股以前大家覺得出了業(yè)績(jī)才能漲，但現(xiàn)在他也開始看管理層、賽道，或者哪怕公司階段性業(yè)績(jī)沒有那么好，但它也不會(huì)出現(xiàn)以前的那種暴跌，因?yàn)榇蠹铱赡苓€是看到更遠(yuǎn)期的前景。
所以我覺得兩邊市場(chǎng)整個(gè)的估值體系是在接近的。A股原來有很多的中小盤，20億、30億市值的公司，以前大家還會(huì)去炒殼，但你看A股現(xiàn)在跟港股也一樣了，我們對(duì)于有長(zhǎng)期成長(zhǎng)性的公司，是可以給它高估值的。
在以前沒有注冊(cè)制的時(shí)候，大家會(huì)覺得就20億、30億的公司是不是還有重組什么的這些東西，但是今天A股市場(chǎng)就完全也不會(huì)去看這些東西了。所以我覺得兩邊市場(chǎng)的估值體系是在趨同的。
第二點(diǎn)，在醫(yī)藥行業(yè)你會(huì)發(fā)現(xiàn)有兩個(gè)特點(diǎn)，就是我們A股的公司也會(huì)去港股發(fā)行，因?yàn)獒t(yī)藥公司在走向全球化的過程中間，大家都需要境外融資，所以標(biāo)的本身就已經(jīng)有很強(qiáng)的類似性了。
然后我們有很多紅籌架構(gòu)的一些公司，他們的首選地可能會(huì)選擇香港，然后再回A股上市，尤其是一些沒盈利的生物科技公司，確實(shí)也帶火了整個(gè)港口的生物醫(yī)藥市場(chǎng)。
我整體上的判斷是，今天我們看到一家標(biāo)的可能在A股跟港股是有估值差價(jià)的，因?yàn)橥顿Y者的結(jié)構(gòu)有區(qū)別，但是我覺得三年之后這種差價(jià)會(huì)越來越小，本質(zhì)上還是公司的標(biāo)的。
我經(jīng)常會(huì)聽一些人說港股不喜歡某某行業(yè)，但我的觀點(diǎn)是港股的投資者從來沒有不喜歡醫(yī)療服務(wù)行業(yè)，只是可能沒有找到醫(yī)療服務(wù)公司中最好的標(biāo)的。如果來一個(gè)很優(yōu)秀的標(biāo)的，其實(shí)港股投資人也會(huì)喜歡，所以我覺得本質(zhì)上還是我們選擇的標(biāo)的。
孫琳：從2018年開始，醫(yī)保支付環(huán)境發(fā)生了變化，因?yàn)檎咭舶l(fā)生了一些變化。大家每一次對(duì)于醫(yī)保談判，市場(chǎng)都會(huì)在前期特別擔(dān)憂一兩個(gè)月。
仿制藥的談判總算是一輪一輪的過去了，也調(diào)整了市場(chǎng)預(yù)期，但是從今年下半年開始，我們知道器械，包括可能年底、明年年初可能會(huì)有創(chuàng)新藥（的談判）。
這兩個(gè)談判對(duì)于行業(yè)未來的影響，您能給我們做個(gè)簡(jiǎn)單的展望嗎？
余文心：我覺得包括器械在內(nèi)的所有行業(yè)都將經(jīng)歷這樣的更迭，如果你的產(chǎn)品是競(jìng)爭(zhēng)性的，有5個(gè)公司都是能做到的，那我們今年已經(jīng)有了一個(gè)這么強(qiáng)的談判方，所以他一定會(huì)來跟你砍價(jià)。
我們要投的東西要不就是在這個(gè)領(lǐng)域中最早的，能夠比別人快2年的，因?yàn)檫@2年可能競(jìng)爭(zhēng)不太激烈。要么就是說這3年之內(nèi)或者5年之內(nèi)，你可能通過產(chǎn)品療效和新的靶點(diǎn)能做到全球最優(yōu)，所以你在療效上就要證明自己是獨(dú)一無二的，至少是沒有太多競(jìng)品的，我覺得這些公司也能生存下來。
醫(yī)藥行業(yè)永遠(yuǎn)是迭代的，就是老的一批產(chǎn)品和公司會(huì)老去，新的一兩個(gè)公司會(huì)崛起。
我一直不太在乎估值的一個(gè)原因，是因?yàn)槲矣X得估值既是對(duì)過去的反饋，它也是未來的，你要去忍受高估值在于你對(duì)未來有沒有清晰的判斷。
如果你對(duì)未來的清晰判斷是可以確定的話，我相信成長(zhǎng)總是能解決估值的問題。
在2018年年底，當(dāng)時(shí)的醫(yī)保談判（導(dǎo)致）股票跌了很多，當(dāng)時(shí)我們組織過很多討論，當(dāng)時(shí)提出一個(gè)觀點(diǎn)，市場(chǎng)后來證明這個(gè)觀點(diǎn)是對(duì)的，但那個(gè)時(shí)候大家是非?？只诺?，大家覺得仿制藥降了這么多價(jià)格，誰(shuí)還有力氣或者誰(shuí)還有錢去做創(chuàng)新呢？
但是我們后來講了一個(gè)觀點(diǎn)，說如果仿制藥企業(yè)都能憑借這些仿制藥制造大把的錢，那誰(shuí)又能去做創(chuàng)新呢？
因?yàn)閯?chuàng)新是有風(fēng)險(xiǎn)的，如果仿制藥本身就能掙到好多錢，那每個(gè)人的趨利就是大家直接做仿制藥賺錢。只有這種機(jī)制改革了，才會(huì)倒逼這些企業(yè)去做創(chuàng)新。
所以我們就看到過去兩年創(chuàng)新是非常多的，回到這個(gè)問題，包括疫苗也好，創(chuàng)新也好，這樣的政策一定會(huì)使得醫(yī)藥行業(yè)更健康。
楊揚(yáng)：關(guān)于創(chuàng)新藥的國(guó)際化您能不能再稍微詳細(xì)的說一些？就是在判斷這個(gè)維度的能力時(shí)，我們要怎么去進(jìn)行篩選？
余文心：我覺得國(guó)際化首先是產(chǎn)品療效。
如果今天中國(guó)用幾個(gè)維度體系制度建設(shè)國(guó)際化，銷售的國(guó)際化以及產(chǎn)品的國(guó)際化，我覺得中國(guó)企業(yè)最能第一步達(dá)到的就是產(chǎn)品的國(guó)際化。
首先你要在療效上敢于去跟別人做“頭對(duì)頭，肩并肩”的競(jìng)爭(zhēng)，我們現(xiàn)在已經(jīng)看到一些公司能夠做到這種地步了。
第二個(gè)階段可能就是銷售團(tuán)隊(duì)的國(guó)際化。目前我覺得能夠做到這種程度的中國(guó)企業(yè)還是比較少的，當(dāng)然，在摸索中可能剛開始是授權(quán)給海外的公司，慢慢地可能也會(huì)去建立自己的銷售隊(duì)伍，這需要一個(gè)非常長(zhǎng)的過程。
第三個(gè)就是整個(gè)組織體系的國(guó)際化。今天中國(guó)企業(yè)要去面臨國(guó)際的競(jìng)爭(zhēng)，但本質(zhì)上我們這些中小企業(yè)發(fā)展起來沒幾年，我相信未來在體制的國(guó)際化中間還有挺長(zhǎng)的路要走。
反過來講，這個(gè)行業(yè)空間太大了，所以我們今天在國(guó)際上有這么多大市值的醫(yī)藥公司，但中國(guó)的醫(yī)藥公司最大的也就4000多億市值，其實(shí)還是比較小的。
我相信未來10年我們這個(gè)行業(yè)中一定能誕生出來一批一批的500億市值、1000億市值以上的創(chuàng)新藥公司。
但疫苗公司可能不是這樣的，因?yàn)橐呙缧袠I(yè)是一個(gè)有證照限制的行業(yè)。
楊揚(yáng)：如果在創(chuàng)新藥里有一個(gè)股票池，在你的投資標(biāo)準(zhǔn)里頭，假設(shè)要給你一個(gè)倉(cāng)位分配的話，你會(huì)把大部分倉(cāng)位放在這些比較穩(wěn)定預(yù)期的大的大藥企，然后再放一部分的小的生物技術(shù)公司，做一些倉(cāng)位均衡嗎？
余文心：第一我會(huì)均衡，第二我在大公司中間可能只會(huì)選擇1~2家，因?yàn)槲矣X得大公司它的成長(zhǎng)路徑都非常清晰了。就是頭部的這幾家可能已經(jīng)代表著行業(yè)的方向，后面人能做的頭部的肯定也能做。
但生物技術(shù)公司，比如是同樣的持倉(cāng)，我會(huì)分配好多件，因?yàn)槲乙膊惶_定是誰(shuí)能出來，所以我會(huì)更分散一點(diǎn)。
孫琳：這種競(jìng)爭(zhēng)力或者說短時(shí)間內(nèi)滲透率的提升，您覺得它短時(shí)間內(nèi)會(huì)有波動(dòng)嗎？還是說從您了解的實(shí)際情況看，中國(guó)企業(yè)都會(huì)抓住這些難能可貴的機(jī)會(huì)維持住現(xiàn)在這么好的情況？
余文心：我覺得一定會(huì)有波動(dòng)。因?yàn)楹Ｍ獾囊咔槲覀儸F(xiàn)在在跟蹤它到底能持續(xù)多長(zhǎng)時(shí)間，設(shè)備的采購(gòu)也不是說今天需要采購(gòu)這么多臺(tái)，明年和以后每一年都需要采購(gòu)這么多臺(tái)。
所以對(duì)于這些公司來講，非常核心的一個(gè)能力就是用疫情作為一個(gè)敲門磚打開海外市場(chǎng)，看能不能把其他的產(chǎn)品持續(xù)不斷導(dǎo)入進(jìn)去。
楊揚(yáng)：您如何看待將來?？品?wù)的市場(chǎng)空間？因?yàn)閺墓乐档慕嵌葋砜词欠浅ＹF的，這種估值您覺得如何去判斷它的邊界？還是說不判斷它的邊界，只看這個(gè)公司成長(zhǎng)的階段和它所處的行業(yè)空間，還是說估值有一個(gè)錨？
余文心：這個(gè)估值的錨確實(shí)很難評(píng)估，但我想企業(yè)是有邊界的。
企業(yè)的邊界在于哪里？在于管理。
首先如果是一家小公司，它的管理能力可能不是最重要的，可能首先要看它的品牌、網(wǎng)點(diǎn)和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，但當(dāng)一家公司規(guī)模已經(jīng)很大，估值也已經(jīng)非常貴的時(shí)候，我們就要對(duì)未來的市場(chǎng)的空間、它所在的市占率、它達(dá)到這個(gè)市占率的難度進(jìn)行測(cè)算。
我覺得空間跟市占率這兩個(gè)事兒都是比較容易去計(jì)算清楚的，因?yàn)槌砷L(zhǎng)空間靠的就是人才，醫(yī)療服務(wù)的管理特別靠人，他不僅包括醫(yī)生，還有護(hù)士，還有管理團(tuán)隊(duì)。
因?yàn)橐患夜镜墓乐凳腔趯?duì)它未來十年增長(zhǎng)的確定性的判斷，所以你要持續(xù)獲得高估值，人員組織管理方面的挑戰(zhàn)一定是巨大的。
對(duì)于優(yōu)秀的企業(yè)家，我們就不斷地跟蹤他們?cè)趺慈ソ鉀Q這些挑戰(zhàn)，從而幫助這些企業(yè)走上更大的臺(tái)階。所以我覺得醫(yī)療服務(wù)公司的高估值也是有它的理由的，它的未來其實(shí)我們需要很多人去跟蹤它。
楊揚(yáng)：另外還有一個(gè)高估值的板塊就是科創(chuàng)板以及港股的18A，其中有很多公司是無收入無利潤(rùn)的，對(duì)于科創(chuàng)板的醫(yī)藥企業(yè)，它的這種高估值或者它目前的這種水平你是怎么看的？ 包括在投資科創(chuàng)板的過程當(dāng)中，我們需要去注意些什么？
余文心：首先，我們投資任何一個(gè)板塊其實(shí)還是基于賽道好不好、護(hù)城河不深、管理層關(guān)注處理結(jié)構(gòu)好不好。
如果這三點(diǎn)有瑕疵，在它股價(jià)很高的時(shí)候，我們就會(huì)回避了。
另外，如果注冊(cè)制持續(xù)正常推進(jìn)的話，股票的供給量就會(huì)越來越大，比如今天你只有一家公司在這個(gè)板塊上，但明天可能就有5家做同樣業(yè)務(wù)的公司都在這個(gè)板塊競(jìng)爭(zhēng)，這時(shí)需求會(huì)下降，股價(jià)也一定會(huì)下來。
但是什么公司能夠保持住高估值呢？就是你足夠的稀缺，有足夠的有壁壘的，沒有類似的其他公司能跑出來，因?yàn)楝F(xiàn)在上市已經(jīng)不是很難的事了。
我們最近剛剛關(guān)注了好多港股公司，我發(fā)現(xiàn)它們的質(zhì)量還是良莠不齊的，這其實(shí)對(duì)于投資者也是一個(gè)很大的挑戰(zhàn)，但我相信什么叫一個(gè)成功的板塊？
我經(jīng)常舉創(chuàng)業(yè)板的例子，當(dāng)年第一批的28家公司，后來能走出來的幾家公司都是醫(yī)藥行業(yè)的，比如愛爾眼科、樂普醫(yī)療都是走出大市值的公司，28家公司能夠有3~5家成長(zhǎng)為大市值的公司，這就是一個(gè)成功的板塊。
對(duì)于投資者來講，創(chuàng)業(yè)板這28家公司估值也很貴，那在這一批28家公司都貴的情況下，我們能不能挑出來這么幾個(gè)，這就體現(xiàn)出主動(dòng)管理的優(yōu)勢(shì)了。
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