1 淺談美國ETF
第一支ETF誕生于1993年，是追蹤美國標普500指數(shù)的“SPY”，此后追蹤各式各樣標的的ETF隨之而生。2015年也是ETF打破紀錄的一年，截止2015年12月，全球ETF包含的資產已經超過了2.9萬億美金，其中3720億美金是2015年新增，增長了10%左右。下面三張圖展示了全球、美國以及亞洲的ETF的歷年增長。[i]
圖1，全球ETF以及ETP（Exchange-Traded Product）的增長（現(xiàn)ETF總數(shù)4540）
圖2，美國ETF以及ETP的增長 (現(xiàn)ETF總數(shù)1568)
圖3，亞太（除日本）ETF以及ETP的增長(現(xiàn)ETF總數(shù)704)
可以很清晰的看到近十年ETF的數(shù)量和其包含的資產都在快速的增長，無論是美國、亞洲還是從全球來看。美國的ETF市場已經相當發(fā)達，擁有很多的品種，經常聽到很多Financial Planner 或者FinancialAdvisor在客戶的投資組合里配置ETF。美國的ETF的意義已經不僅僅是一個“基金產品”的概念，個人投資者、機構還有分析師們也會把相關ETF作為觀察市場的指標。
2 ETF與ETN （Exchange-Traded Note）交易所交易票據
在進一步介紹ETF之前，我們需要理解清楚ETN的概念。因為為了方便,很多人把“ETN”一起稱呼為了“ETF”，這其實是不準確的，而且很多投資者沒意識到ETN和ETF的區(qū)別就開始交易相關產品，并且ETN的出鏡率確實相當高。
ETF與ETN的區(qū)別：
1. ETN的信用風險
當你買進ETF的時候， 你實際也是在買入相關資產的。而買進ETN，只是等同于把錢存進發(fā)行該ETN的銀行，你手里的ETN只是一個“借款憑證”，更類似債券。該銀行并不會拿你的錢去買相關資產，只是對你承諾會按追蹤標的計算方來結算你的存款的變化。銀行倒閉就是一個潛在風險，比如雷曼在金融危機中倒閉，沒有來得及賣出其發(fā)行的ETN的投資者就悲劇了。
2. 價格準確性
ETN跟蹤目標標的更為準確，因為它僅僅是跟蹤一個預定指數(shù)的變化值，不用真的去買賣相關證券，所以因買賣合約臨近更換合約導致的跟蹤誤差損耗會相對?。ㄔ贓TF損耗里會詳細解釋）。
總之，購買ETN之前要評估一下發(fā)行機構的信用級別和運營狀況。[ii]
大部分ETN由以下大型銀行發(fā)行
瑞銀 UBS
德意志銀行 Deutsche Bank
巴克萊 BarclaysCapital
瑞信 Credit Suisse
3 ETF對標的的追蹤方式：
1. 正向跟蹤(long)。
2. 反向跟蹤(shortor inverse)。
3. 非杠桿。
4. 杠桿(leveraged)。
當提及一個美國ETF，除了跟蹤標的外，其次就是弄清這個ETF對其標的的追蹤方式。這個ETF是正向追蹤該標的還是反向追蹤該標的？這個ETF是不帶杠桿還是帶了兩倍或者三倍的杠桿？
舉一個例子，GLD是流動性最好的黃金ETF，單倍做多黃金。黃金漲多少，GLD就漲多少。而UGLD就是三倍做多黃金，黃金漲1%，它就漲3%。這就是所謂的杠桿ETF或者ETN。
關于反向ETF，還是拿黃金舉例子。GLL是兩倍做空黃金ETF，如果黃金跌1%，他就漲2%左右。
圖4，2016/5/18GLD,UGLD,GLL的收盤價
當你在ETF的名稱看到2x或者3x的字眼，就分別代表二倍或者三倍杠桿的意思。如果看到short或者inverse，那就代表這是一個反向ETF，它是做空該標的的ETF。
杠桿ETF的狂熱分子，可以關注下Direxion這個ETF品牌，它發(fā)行了各種正向反向ETF,比如很多人比較熟悉的JUNG、JDST之類的金礦股杠桿ETF。
4 杠桿ETF的損耗問題
杠桿ETF的損耗主要分三種：
1. 杠桿損耗
2. 期貨溢價損耗（Contango）
3. 管理費損耗
杠桿損耗
還是拿黃金舉例子，假設現(xiàn)在GLD是10美金，UGLD（三倍做多黃金）也是10美金。如果GLD跌10%到9美金，那UGLD就會跌30%到7美金。第二天黃金反彈10%，GLD漲10%，到9*（1+10%）=9.9美金，對應UGLD漲30%，到7*(1+30%)=9.1美金。黃金價格一上一下各10%，UGLD就比GLD少了0.8美金。如果你按先漲后跌算也會得到一樣的損耗，這就是杠桿效應所引起的損耗。
期貨溢價損耗（Contango）
對于很多的ETF，尤其是商品類ETF，他們是追蹤其標的的期貨的漲跌。拿美國天然氣指數(shù)ETF做例子，UNG追蹤的是天然氣的價格和收益表現(xiàn)。其原理是要賣掉離到期日近的天然氣期貨，然后買相對遠期的天然氣期貨來保持它的價值不歸零。我們都知道越晚到期的期貨合約有更多的時間價值，所以越貴。這個價差就使ETF損耗了一部分價值，所以就出現(xiàn)了標的價格不變，但是其ETF價格照樣跌的情況。還有在期貨交割日經常會出現(xiàn)期貨價格大漲,但是ETF價格沒動靜的情況。
當這兩種損耗結合，杠桿就會把期貨溢價損耗指數(shù)倍放大，這就是為什么杠桿ETF不適合長期持有。[iii]
管理費損耗
因為發(fā)行商需要使用金融衍生品來使ETF具有杠桿效應，所以杠桿類ETF成本會比普通ETF高，自然它們管理費會比非杠桿ETF收取的多。
5 ETF的追蹤標的分類
1. 股權類(Equity)。
2. 固定收益類(FixedIncome)。
3. 商品類(Commodity)。
4. 外匯類(Currency)。
5. 資產配置類(AssetAllocation)。
6. 另類投資(Alternative)。
6 商品ETF(Commodity)[iv]
商品類ETF實際上是結構性地持有商品的現(xiàn)貨或者期貨合約，免去了交易期貨、現(xiàn)貨的繁瑣，使普通投資者可以像買賣股票一樣買賣商品。
商品ETF追蹤的標的
1.現(xiàn)貨商品價格(Physical Commodities)。
追蹤單一商品的實物的價格，ETF發(fā)行商代買入標的，持有并儲存。
如：GLD（規(guī)模最大的商品ETF），代ETF持有人買入實體黃金，然后儲存在倫敦的匯豐銀行里。
2.商品期貨合約(FuturesContracts)。
按設計好的結構，買賣某商品的期貨合約，達到追蹤商品價格的目的。
3.商品相關的指數(shù)的(CommodityIndex)。
通過持有實物商品或者商品類金融衍生品組合，來達到準確追蹤商品指數(shù)的目的。可以是追蹤整個商品市場的指數(shù)，單一商品或某類商品的指數(shù)。
如：德意志銀行商品指數(shù)(DB Commodity Index)
商品ETF規(guī)模
目前整個美國有138只商品ETF(包含了所有杠桿ETF和反向ETF,以及ETN)：
農產品ETF 33只
能源類ETF 31只
工業(yè)金屬E 18只-
貴金屬ETF 33只
整個商品市場指數(shù)ETF 23只
（數(shù)據截止于2016年5月）
圖5，商品ETF列表第一頁(圖片與數(shù)據來源于ETF.com)
可以稍微看一看這些ETF的名稱，大部分里面都寫的ETN，真正的ETF還是占少數(shù)。再看一下后面的發(fā)行商，德意志銀行和瑞信發(fā)行的ETN還是有一定數(shù)量的。尤其瑞信發(fā)行的ETN現(xiàn)在的規(guī)模還是相當大的，例如UWTI(WTI原油)和UGAZ(天然氣),這些耳熟能詳?shù)腅TN都是瑞信發(fā)行的。
真正意義上的所有美國商品ETF（非ETN）的總AUM有65.75Billion美金，與2130Billion的美國ETF總AUM相比就很弱勢。從數(shù)量上看也是，51只商品ETF(非ETN),對比1914只美國ETF的總數(shù)量。
51VS 1914
$65.75Billion vs$2130Billion（數(shù)據截止于2016/6/13）
7 另類ETF（Alternatives）
另類ETF是美國ETF里比較好玩的投資選擇，它不像商品或者股權類ETF追蹤某種物價或者股價。他可以是追蹤某些數(shù)據，比如市場波動率，甚至是跟蹤某一些特定的投資策略。
簡單的分為：1.絕對收益類。
2.波動率類。
絕對收益類（Absolute Returns）
所謂絕對收益類，其實就是遵循某個投資策略的ETF，或者說追蹤某些投資策略指數(shù)，以追求長期的絕對收益。比如說多空對沖策略，同時做多和做空相同數(shù)量的不同股票建立的持倉組合以對抗市場的系統(tǒng)性風險。再比如MNA（并購套利策略ETF）,是追蹤并購套利策略指數(shù)。
但是實際這類絕對收益ETF并沒有形成太大的氣候，規(guī)模也不是很大。除了QAI這一只，目前達到了10.7億美金，在所有另類ETF中排第二。它是追蹤IQ HedgeMulti-Strategy指數(shù)，該指數(shù)用來衡量對沖基金的策略所帶來的回報的指數(shù)。它包含了全球宏觀套利，多空對沖，以及固定收益套利等。
雖說它們叫做“絕對收益”，但打開K線圖看，你會發(fā)現(xiàn)他還是跟隨大盤的走勢而波動的。
波動率類ETF(Volatility)
波動率類ETF，在美國的ETF產品中還是比較重要的角色。所謂追蹤波動率，就是追蹤被稱為“恐慌指數(shù)”的VIX指數(shù)。
VIX指數(shù)（CBOT Volatility Index），即波動率指數(shù)，是由CBOT(芝加哥期權交易所)所編制，以S&P500指數(shù)期權的隱含波動率計算得來。若隱含波動率高，則VIX指數(shù)也越高。該指數(shù)反映出投資者愿意付出多少成本購買期權去對沖投資風險。
因為波動率指數(shù)本身是不能像股票一樣交易的，但是投資者可以交易VIX的期貨。這些波動率ETF也就如同商品ETF一樣，結構性的去持有VIX的短期期貨，并且也有相關的反向或者杠桿ETF。
所有做多波動率的ETF的價格都是趨向于0的，因為波動率總會趨向于均值。所以這些波動率ETF會不停的損耗，直到發(fā)行商對它們進行合股。下面是規(guī)模最大的做多波動率的ETF VXX 10年來的股價圖：
圖6，VXX十年的走勢圖
這就能清晰的看到，ETF的損耗是很恐怖的事，尤其波動率ETF也不是隨便能瞎玩的。
但是如果短期市場快速下跌，波動率指數(shù)大漲，波動率ETF也會非?？焖俚臐q起來，所他們是非常好的對沖工具，尤其是帶杠桿的波動率ETF,例如UVXY（2倍做多VIX短期期權）--可以使用相對少量的資金來對沖市場下跌的風險：
圖7，UVXY近一年的走勢圖
圖8，標準普爾500指數(shù)的走勢圖
在2015年第三季度和2016年年初，美股都出現(xiàn)了急跌，對比標普500的走勢圖，我們可以看到，在市場暴跌的同時，UVXY漲幅都超過了100%。
粗淺的看，波動率指數(shù)就是大盤大跌它大漲，大盤漲它就跌，大盤不動它也跌。這類波動率ETF的資金流入（ MoneyInflow）是可以看出市場的恐慌程度，和投資者花了多少成本來對沖投資組合。它們也是很多投機客所喜歡的標的，因為波動率ETF暴漲暴跌的屬性。
8 新興市場ETF (Emerging Market)
在美國ETF里，有一類是追蹤新興市場國家上市公司的股票或者債市的。舉一個例子，當你非?？春迷侥系陌l(fā)展，并預計越南的股市會上升，但去越南開戶交易股票對你來說相當繁瑣，那么你就可以購買VNM這一只ETF,它是追蹤MVIS Vietnam Index 越南股市指數(shù)的。
目前新興市場ETF所追蹤的國家有:
印度、俄羅斯、土耳其、泰國、越南、南非、菲律賓、西班牙、印度尼西亞、埃及、東南亞、波蘭、中國。
但是這些ETF目前規(guī)模都不是很大，考慮到流動性，所以對于資金量非常大的投資者不是一個很好的選擇。
另外，這些新興市場ETF的追蹤也會有一定的誤差或者說折價，所以建倉之前要針對單ETF做具體的研究。
當然，除了追蹤新興市場國家，也有追蹤發(fā)達國家ETF,但由于現(xiàn)在不同國家股票市場的進一步開放，方便了投資者們交易不同國家的股票，也使投資者們對這類金融衍生品的需求就少了。
9 ETF作為交易指標與工具(Indicators and Trading tools)
1.ETF的資金流動反應市場興趣與市場信心。
當市場的波動率持續(xù)存在，投資者和監(jiān)管者都會盯著主要的ETF。比如觀察SPY（標普500 ETF）的資金流入流出，或者SPY的看跌／看漲期權比率(Put/Call Ratio)等指標來估算市場的風險。
再比如前幾年美國生物科技板塊十分火熱，對于一些分析師來說，生物科技板塊的漲跌成為了市場風險偏好的反映，那IBB(納斯達克生物科技板塊ETF)就是一個方便的觀察標的。
2.ETF的盤前盤后交易價格。
美股是存在盤前盤后交易的，就是說在股市收盤后，依然可以交易。但是這段時間股指已經不再變化，那么投資者就可以觀察追蹤股指的ETF來代替股指,比如IWM(美國小盤股指 Russell2000 ETF)。當然你也可以在盤后觀察股指期貨的價格走勢，但是畢竟有些板塊是沒有相關期貨的。
3.使建倉簡單化以及精準化。
比如債券、商品等比股票相對復雜的產品，交易它們的ETF就會很方便，因為它們嚴格地遵循設計結構，不用買賣者來非常細地挑選到期日、信用級別等。
10 主動管理型ETF ETMF(Exchange-Traded Managed Fund)[v]
ETMF也是新出現(xiàn)的ETF種類，它是有公司主動管理的ETF，被形象地比喻為“披著ETF外殼的共同基金”。它也是一種“不透明”的ETF，ETMF的持倉情況只需要每季度披露一下，不像傳統(tǒng)的ETF每日都要披露。ETMF的價格是每日收盤后更新一次，日內買賣不會及時成交，以收盤后的價格±0.01美金成交。
11 白標ETF(White-Label)[vi]
隨著ETF領域的成長，一些沒有很多錢的小公司或者幾個人也想要創(chuàng)造他們自己的ETF，白標ETF公司就可以幫他們實現(xiàn)這個目的。通常創(chuàng)造一個ETF的整個流程需要耗費75萬到125萬美金，但是白標ETF擁有創(chuàng)造ETF所需要的基礎設施，它們花10萬美金就能幫助小的玩家將一個新ETF帶入市場。
簡單的說，白標ETF就像一個貼牌的ETF,一個小公司來生產它，然后另一個公司貼上自己品牌的標簽，然后使這個ETF看起來像他自己的生產的產品。
12 ETF的前景(Opportunities Ahead )[vii]
ETF的成長不僅體現(xiàn)在越來越多的產品種類，也體現(xiàn)在ETF持有的資產規(guī)模的增長。當市場參與者保持著對投資風險的關注，ETF獨有的結構和敞口會使它們成為受歡迎的投資選擇。
投行BMO（加拿大蒙特利爾銀行）的資管部報告表示，ETF領域將繼續(xù)保持它的成長軌跡。并預計接下來的五年，全球ETF的資管規(guī)模將翻番，超過6萬億美金。
但是我個人認為，ETF的迅速成長是2008年金融危機以后的事，而ETF也方便的把各個板塊或產品的beta直接暴露出來， 它是否對金融系統(tǒng)有弊端還需要經歷過金融市場的周期變化才能得知。
參考文獻：
[i] ETFGIGlobal Industry Insight, December 31, 2015.
[ii] ETN,What Is An ETN?, ETF.com.
[iii] 期貨溢價損耗(Contango), What Is ETF Contango?.,investorjunkie.com.
[iv] 期貨列表來源于cmegroup.com ETF數(shù)量數(shù)據來源于etf.com.
[v] 主動管理型ETF(ETMF), A Mutual Fund in an ETF Wrapper?, YahooFinance. &部分參考ETF database,
etfdb.com.
[vi] 白標ETF(White Label ETF),White-Labeling Lets Firms Launch ETFs AtLow Cost, NASDAQ,
Nasdaq.com.
[vii] ETF前景，BMO Global Asset Management ETF Outlook2016, www.bmo.com.
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