隨著中國經(jīng)濟(jì)增速的下行，商業(yè)銀行不良貸款率持續(xù)上升，2016年2月，中國人民銀行等八部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于金融支持工業(yè)穩(wěn)增長調(diào)結(jié)構(gòu)增效益的若干意見》，提出加強(qiáng)和改進(jìn)不良資產(chǎn)處置的力度和效率，這給不良資產(chǎn)的處置業(yè)務(wù)帶來了新的市場(chǎng)機(jī)會(huì)。而對(duì)于在2001年前后就開始積極參與中國不良資產(chǎn)處置的境外投資者，這無疑又是一輪外資分享中國不良資產(chǎn)盛宴的新的投資機(jī)遇！
允許境外投資者參與中國不良資產(chǎn)處置的最早規(guī)定是2001年10月財(cái)政部、中國人民銀行和原對(duì)外貿(mào)易經(jīng)濟(jì)合作部聯(lián)合發(fā)布的《金融資產(chǎn)管理公司吸收外資參與資產(chǎn)重組與處置的暫行規(guī)定》，這為境外投資者參與中國不良資產(chǎn)的處置提供了制度依據(jù)。2001年11月，由摩根士丹利、雷曼兄弟、花旗集團(tuán)旗下的所羅門美邦、KTH基金和中金豐德公司組成的投標(biāo)團(tuán)向中國華融資產(chǎn)管理公司（“華融”）購買了四個(gè)不良資產(chǎn)包，賬面價(jià)值共計(jì)108億元人民幣，自此開啟了外資大規(guī)模參與中國不良資產(chǎn)處置的序幕。之后，隨著國家相關(guān)政策的陸續(xù)出臺(tái)，境外投資者以多種方式全面參與了中國不良資產(chǎn)的處置，直至2005年左右政策性不良資產(chǎn)處置完畢后逐漸退出。目前來講，銀行不良資產(chǎn)從2015年開始增長迅速，巨大的市場(chǎng)已經(jīng)吸引了越來越多的國際投資銀行的目光。值此新一輪不良資產(chǎn)投資機(jī)遇到來之際，我們總結(jié)了境外投資者過往參與中國不良資產(chǎn)處置的主要方式，并提出了境外投資者在目前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下投資不良資產(chǎn)的創(chuàng)新方式，以供目前尚在籌備或已經(jīng)積極參與中國不良資產(chǎn)市場(chǎng)的國際投資銀行、以及擬吸引境外投資者作為合作伙伴共同合作處置不良資產(chǎn)的境內(nèi)機(jī)構(gòu)借鑒。
一
金融資產(chǎn)管理公司以不良資產(chǎn)進(jìn)行境外投資
根據(jù)《金融資產(chǎn)管理公司吸收外資參與資產(chǎn)重組與處置的暫行規(guī)定》，金融資產(chǎn)管理公司是吸收外資參與不良資產(chǎn)處置的主體。鑒于相關(guān)法律法規(guī)尚未授予商業(yè)銀行吸收境外投資者處置不良資產(chǎn)的權(quán)限，在過往實(shí)踐中，境外投資者均是通過參與金融資產(chǎn)管理公司所擁有的不良資產(chǎn)的重組與處置的方式介入中國不良資產(chǎn)市場(chǎng)。
在2001年第一輪啟動(dòng)吸收外資參與不良資產(chǎn)重組與處置之初，盡管《金融資產(chǎn)管理公司吸收外資參與資產(chǎn)重組與處置的暫行規(guī)定》對(duì)此提供了原則性制度依據(jù)，但包括國家發(fā)展與改革委員會(huì)、外經(jīng)貿(mào)主管部門、外匯管理部門在內(nèi)的各相關(guān)主管部門尚未制定相關(guān)配套規(guī)定，故金融資產(chǎn)管理公司如何利用外資處置不良資產(chǎn)的具體操作路徑尚處于摸索階段。筆者在2001年為中國東方資產(chǎn)管理公司（以下簡稱“東方”）提供法律服務(wù)的“沿江包”項(xiàng)目即是經(jīng)國務(wù)院有關(guān)部門正式批準(zhǔn)的將不良資產(chǎn)組合投資境外的試點(diǎn)項(xiàng)目。該項(xiàng)目的基本交易框架為：東方廣州辦事處以其所擁有的賬面價(jià)值約人民幣18億元的貸款債權(quán)為基礎(chǔ)作價(jià)投入，美國投資者以現(xiàn)金投入，共同在美國成立基金管理公司，東方因此取得該公司的相應(yīng)股權(quán)；東方將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給境外投資機(jī)構(gòu)，獲得轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)；基金管理公司委托香港羅賓咸永道會(huì)計(jì)師事務(wù)所作為服務(wù)商負(fù)責(zé)上述債權(quán)的清收；因債權(quán)清收并非羅賓咸永道的專長，故其又與東方廣州辦事處進(jìn)行合作，由后者提供服務(wù)協(xié)助債權(quán)清收工作，并向后者支付相應(yīng)的服務(wù)費(fèi)?！把亟表?xiàng)目是國內(nèi)第一個(gè)利用外資處置資產(chǎn)包的項(xiàng)目，它推動(dòng)了我國不良資產(chǎn)領(lǐng)域的外匯管理制度的建立和完善，包括債權(quán)由內(nèi)債轉(zhuǎn)變?yōu)橥鈧牡怯浄绞健⑼鈪R收入的結(jié)匯手續(xù)、對(duì)外擔(dān)保的備案登記等制度都是在該項(xiàng)目的實(shí)踐操作中逐漸形成的，并最終體現(xiàn)在2004年12月17日國家外匯管理局發(fā)布的《關(guān)于金融資產(chǎn)管理公司利用外資處置不良資產(chǎn)有關(guān)外匯管理的通知》中（匯發(fā)[2004]119號(hào)，現(xiàn)已廢止）。
上述交易還創(chuàng)造了一個(gè)通過以不良資產(chǎn)包進(jìn)行境外投資，從而利用外資處置不良資產(chǎn)的交易模式，基本交易模式可以概括為：金融資產(chǎn)管理公司將不良資產(chǎn)包作價(jià)，作為出資投入至境外公司，相應(yīng)取得境外公司的股權(quán)，再將該股權(quán)出售獲得轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)；另一方面，金融資產(chǎn)管理公司可以作為不良資產(chǎn)包的服務(wù)商，提供債權(quán)清收服務(wù)，收取相應(yīng)的服務(wù)費(fèi)。
二
金融資產(chǎn)管理公司將不良資產(chǎn)打包轉(zhuǎn)讓給境外投資者
此模式與上文所講第一種金融資產(chǎn)管理公司以不良資產(chǎn)進(jìn)行境外投資模式不同的是，金融資產(chǎn)管理公司通過將不良資產(chǎn)打包出售賣斷給境外投資者，獲得的對(duì)價(jià)是現(xiàn)金，而非境外公司的股權(quán)。這是最直接也是運(yùn)用最為廣泛的境外投資者參與我國不良資產(chǎn)處置的方式。中國華融資產(chǎn)管理公司、中國東方資產(chǎn)管理公司、中國信達(dá)資產(chǎn)管理公司、和中國長城資產(chǎn)管理公司四大資產(chǎn)管理公司都曾與境外投資者進(jìn)行過此類交易。筆者也曾經(jīng)分別代表金融資產(chǎn)管理公司作為賣方、以及代表國際投行作為買方，完成了多個(gè)大型不良資產(chǎn)包的直接打包轉(zhuǎn)讓交易。
金融資產(chǎn)管理公司將不良資產(chǎn)打包出售給境外投資者，需要遵循《金融資產(chǎn)管理公司條例》、《金融資產(chǎn)管理公司資產(chǎn)處置管理辦法（修訂）》（財(cái)金[2008]85號(hào)）等規(guī)定進(jìn)行處置審批和實(shí)施，并需要執(zhí)行我國外債相關(guān)的法律和有關(guān)法規(guī)。
與金融資產(chǎn)管理公司將不良資產(chǎn)打包出售給境內(nèi)投資者相比，向境外投資者出售不良資產(chǎn)包導(dǎo)致債務(wù)由境內(nèi)機(jī)構(gòu)對(duì)內(nèi)負(fù)債變?yōu)閷?duì)外負(fù)債，因此受到外匯管理部門及發(fā)展和改革部門的監(jiān)管。在我們多年來為金融資產(chǎn)管理公司及境外投資者在該領(lǐng)域提供法律服務(wù)的過程中，觀察到相關(guān)立法規(guī)定及政府監(jiān)管措施逐漸寬松的變化，具體體現(xiàn)為：
1、國家外匯管理局
國家外匯管理局首個(gè)有關(guān)利用外資處置不良資產(chǎn)的監(jiān)管規(guī)定系前文提及的《關(guān)于金融資產(chǎn)管理公司利用外資處置不良資產(chǎn)有關(guān)外匯管理的通知》（匯發(fā)[2004]119號(hào)，現(xiàn)已廢止）。根據(jù)該通知，金融資產(chǎn)管理公司對(duì)外轉(zhuǎn)讓不良資產(chǎn)應(yīng)就外匯收支及匯兌問題報(bào)國家外匯管理局批準(zhǔn)，購買或受讓不良資產(chǎn)的境外投資者則應(yīng)在交易完成后到外匯管理部門辦理不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的備案登記手續(xù)。境外投資者購匯匯出其因處置不良資產(chǎn)所獲得的收益也需要到外匯管理部門辦理核準(zhǔn)手續(xù)。
國家外匯管理局于2015年1月9日發(fā)布的《關(guān)于金融資產(chǎn)管理公司對(duì)外處置不良資產(chǎn)外匯管理有關(guān)問題的通知》（匯發(fā)[2015]3號(hào)）則規(guī)定：金融資產(chǎn)管理公司對(duì)外處置不良資產(chǎn)獲得的對(duì)價(jià)款直接到銀行辦理入賬及結(jié)匯手續(xù)；境外投資者處置其所受讓的境內(nèi)不良資產(chǎn)所取得的收益亦直接到銀行辦理對(duì)外購付匯手續(xù)，無需再向外匯管理部門申請(qǐng)辦理批準(zhǔn)、核準(zhǔn)和備案手續(xù)。
2、國家發(fā)展和改革委員會(huì)
2007年4月1日，國家發(fā)展和改革委員會(huì)和國家外匯管理局發(fā)布《關(guān)于規(guī)范境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)對(duì)外轉(zhuǎn)讓不良債權(quán)備案管理的通知》（發(fā)改外資[2007]254號(hào)），要求轉(zhuǎn)讓不良債權(quán)的境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)應(yīng)在對(duì)外轉(zhuǎn)讓不良債權(quán)協(xié)議簽訂后向國家發(fā)展和改革委員會(huì)申報(bào)轉(zhuǎn)讓事宜，該委在收到完整備案材料后20個(gè)工作日內(nèi)出具備案確認(rèn)書。
但上述通知于2016年1月1日被廢止，取而代之的是境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)根據(jù)《國家發(fā)展改革委關(guān)于推進(jìn)企業(yè)發(fā)行外債備案登記管理改革的通知》（發(fā)改外資[2015]2044號(hào)）就對(duì)外轉(zhuǎn)讓不良債權(quán)向國家發(fā)展和改革委員會(huì)申請(qǐng)辦理備案登記手續(xù)，該委在受理申請(qǐng)后的7個(gè)工作日內(nèi)辦理備案登記證明，申請(qǐng)程序較之前更為簡化快捷。
三
金融資產(chǎn)管理公司以不良資產(chǎn)作為出資與境外投資者組建合資或合作公司
采用此種方式利用外資處置不良資產(chǎn)的基本操作模式有兩種：一是金融資產(chǎn)管理公司以不良資產(chǎn)包作價(jià)出資或者不作價(jià)作為合作條件提供，境外投資者以現(xiàn)金出資，雙方共同組建合資或合作公司處置不良資產(chǎn)；另一種是，金融資產(chǎn)管理公司將不良資產(chǎn)組合的部分權(quán)益轉(zhuǎn)讓給境外投資者，剩余的部分權(quán)益仍由金融資產(chǎn)管理公司持有，雙方以其各自持有的不良資產(chǎn)組合的權(quán)益作為出資或合作條件，共同合作組建合資或合作公司，從而使得合資/合作公司享有不良資產(chǎn)組合的完整權(quán)益，并有權(quán)對(duì)該不良資產(chǎn)包進(jìn)行處置。
《商務(wù)部辦公廳關(guān)于加強(qiáng)外商投資處置不良資產(chǎn)審批管理的通知》（商資字[2005]37號(hào)）明確指出，上述投資方式的政策性強(qiáng)、敏感度高、涉及面廣，故商務(wù)部要求在審批時(shí)從嚴(yán)掌握，合資、合作公司的設(shè)立均須報(bào)請(qǐng)商務(wù)部批準(zhǔn)，各級(jí)地方商務(wù)主管部門和國家級(jí)經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)不得擅自批準(zhǔn)設(shè)立。
實(shí)踐中，商務(wù)部一般要求此類外商投資企業(yè)僅可以處置中外雙方作為出資的不良資產(chǎn)包，不可再繼續(xù)收購、經(jīng)營其它不良資產(chǎn)，相應(yīng)地，外商投資企業(yè)的存續(xù)時(shí)間一般也以其處置完畢作為出資的不良資產(chǎn)所需時(shí)間為限，且企業(yè)性質(zhì)多為中外合作企業(yè)。例如，在筆者提供法律服務(wù)的東方和外方共同設(shè)立中外合作企業(yè)某資產(chǎn)管理公司項(xiàng)目中，該資產(chǎn)管理公司的經(jīng)營期限僅為四年，該四年即是對(duì)處置完畢中外雙方投入的不良資產(chǎn)所需時(shí)間的預(yù)估。當(dāng)然，商務(wù)部也批準(zhǔn)過中外合資性質(zhì)的資產(chǎn)管理公司的設(shè)立，華融和德意志銀行等境外投資者共同成立的華融融德資產(chǎn)管理公司即為我國首家可以持續(xù)經(jīng)營的中外合資資產(chǎn)管理公司。與中外合作的資產(chǎn)管理公司相比，中外合資的資產(chǎn)管理公司數(shù)量更少，我們理解，這主要是由于中外合資企業(yè)的股東按出資比例對(duì)企業(yè)享有股權(quán)，而中外合作企業(yè)一般由合作方提供合作條件針對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行合作，這意味著中外合資企業(yè)可以持續(xù)經(jīng)營，理論上可以不斷收購不良資產(chǎn)（包），從而可能會(huì)與四大國有資產(chǎn)管理公司構(gòu)成競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。因此，實(shí)踐中審批部門對(duì)中外合資資產(chǎn)管理公司的設(shè)立謹(jǐn)慎控制，具有不可復(fù)制性。
此外，在部分項(xiàng)目中，金融資產(chǎn)管理公司和境外投資者為發(fā)揮各自在處置不良資產(chǎn)方面的優(yōu)勢(shì)，在成立外商投資的資產(chǎn)管理公司的同時(shí)還會(huì)成立為其提供資產(chǎn)管理服務(wù)的外商投資服務(wù)商公司。例如，在筆者曾經(jīng)協(xié)助設(shè)立的某中外合作資產(chǎn)管理公司項(xiàng)目中，中外雙方就同時(shí)成立了一家中外合資企業(yè)作為服務(wù)商，該企業(yè)除了為持有不良資產(chǎn)包的中外合作資產(chǎn)管理公司提供債務(wù)清收、債務(wù)重組、資產(chǎn)管理等服務(wù)外，還可以在經(jīng)營范圍內(nèi)從事其它資產(chǎn)管理、債務(wù)追償代理等服務(wù)。此類服務(wù)商公司并不以專門為某個(gè)資產(chǎn)包的處置業(yè)務(wù)為限，經(jīng)營具有持續(xù)性，可以在其經(jīng)營范圍內(nèi)為境內(nèi)、外投資者提供不良資產(chǎn)清收、重組及管理服務(wù)，具有廣闊的市場(chǎng)及業(yè)務(wù)前景。當(dāng)然，根據(jù)《商務(wù)部辦公廳關(guān)于加強(qiáng)外商投資處置不良資產(chǎn)審批管理的通知》，設(shè)立外商投資企業(yè)從事債務(wù)重組、債權(quán)追償?shù)炔涣假Y產(chǎn)處置活動(dòng)亦需獲得商務(wù)部批準(zhǔn)，且商務(wù)部門不得批準(zhǔn)設(shè)立外商投資討債公司和變相討債公司，在審批企業(yè)經(jīng)濟(jì)委托、商務(wù)代理、管理咨詢、財(cái)務(wù)咨詢、資產(chǎn)咨詢類外商投資企業(yè)時(shí)，應(yīng)要求企業(yè)做出不得從事債務(wù)重組、債權(quán)追償?shù)炔涣假Y產(chǎn)處置經(jīng)營活動(dòng)的書面承諾。因此，設(shè)立此類提供資產(chǎn)管理服務(wù)的企業(yè)獲得商務(wù)部批準(zhǔn)的難度較大。
筆者曾經(jīng)先后協(xié)助金融資產(chǎn)管理公司設(shè)立過三家中外合作資產(chǎn)管理公司、以及一家外商投資服務(wù)商公司。但通過查詢四大資產(chǎn)管理公司的工商登記資料顯示，其成功設(shè)立的此類中外合作/合資資產(chǎn)管理公司的總體數(shù)量非常有限。在設(shè)立外商投資的資產(chǎn)管理公司及服務(wù)商公司審批方面存在難度的背景之下，實(shí)踐中確實(shí)存在有一些咨詢、投資類外商投資企業(yè)在未獲得商務(wù)部批準(zhǔn)的情況下，以收購、處置不良資產(chǎn)作為其主要實(shí)際經(jīng)營業(yè)務(wù)。我們理解，根據(jù)商務(wù)部的上述通知，該等公司的此種經(jīng)營模式嚴(yán)格說來在合規(guī)性方面存在問題。
四
境外投資者在中國境內(nèi)設(shè)立私募投資基金收購不良資產(chǎn)
根據(jù)2014年6月30日開始實(shí)施的《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》，私募投資基金是指在中華人民共和國境內(nèi)，以非公開方式向投資者募集資金設(shè)立的投資基金，私募投資基金財(cái)產(chǎn)的投資包括買賣股票、股權(quán)、債券、期貨、期權(quán)、基金份額及投資合同約定的其他投資標(biāo)的。因此，不良資產(chǎn)債權(quán)可以作為私募投資基金財(cái)產(chǎn)的投資標(biāo)的。
目前市場(chǎng)上已經(jīng)出現(xiàn)以不良資產(chǎn)為投資標(biāo)的的私募基金產(chǎn)品。例如，東方旗下的東方前海資產(chǎn)管理有限公司的特殊機(jī)會(huì)基金，已于2015年8月完成I期4.9億元基金的市場(chǎng)化募集，并正式開始運(yùn)營。還有浙江東融資產(chǎn)管理有限公司在2015年10月成立了市場(chǎng)上首只投資銀行不良資產(chǎn)的類固收陽光私募基金，并陸續(xù)發(fā)行四只聚焦不良資產(chǎn)處置的私募基金，總額達(dá)到約1億元人民幣。目前的私募基金的操作方式一般是一個(gè)資產(chǎn)包對(duì)應(yīng)成立一只私募基金產(chǎn)品，產(chǎn)品期限一般是一年到期后可以再延展一年，兩年到期后無論資金回收情況均需清盤。
盡管截止本文發(fā)表之日我們尚未見到有外資參與的、以不良資產(chǎn)為投資標(biāo)的私募基金產(chǎn)品，但鑒于我國私募投資基金的相關(guān)規(guī)定并未對(duì)境外投資者設(shè)立私募投資基金以及私募基金管理機(jī)構(gòu)做出任何限制，亦未對(duì)外資設(shè)立之私募投資基金投資不良資產(chǎn)作出任何特別限制，因此，我們認(rèn)為境外投資者可以考慮以設(shè)立私募投資基金的形式投資于中國的不良資產(chǎn)。隨著國家外匯管理局就資本項(xiàng)目意愿結(jié)匯制的進(jìn)一步改革和推廣，預(yù)計(jì)在不久的將來，外商投資私募基金在不良資產(chǎn)投資領(lǐng)域應(yīng)會(huì)有更為積極的參與和表現(xiàn)。
隨著我國商業(yè)銀行不良貸款率的持續(xù)上升，本輪不良資產(chǎn)市場(chǎng)潛力巨大，而在政府要求加強(qiáng)和改進(jìn)不良資產(chǎn)處置的力度和效率的背景下，可以預(yù)見，境外投資者的參與作為過往我國不良資產(chǎn)處置的有效方式之一，應(yīng)當(dāng)是被繼續(xù)鼓勵(lì)的。當(dāng)然，與上一輪不良資產(chǎn)市場(chǎng)相比，我國現(xiàn)階段的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、法律環(huán)境以及不良資產(chǎn)市場(chǎng)均呈現(xiàn)出新的特點(diǎn)，這在客觀上要求交易相關(guān)方需要在總結(jié)過往經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，結(jié)合新的背景與形勢(shì)，靈活、創(chuàng)新、高效地運(yùn)用不同的不良資產(chǎn)處置方式，以最終實(shí)現(xiàn)境內(nèi)不良資產(chǎn)持有方、境外投資者及其它利益相關(guān)方的共贏。
* * * * * * * * * *
聲 明
