本文作者：鄧海清，方岑，汪術(shù)勤
5月13日，央行發(fā)布4月金融數(shù)據(jù)及社會(huì)融資規(guī)模數(shù)據(jù)。4月社會(huì)融資規(guī)模增量 9102億，前值46531億，去年同期為18570億。中國(guó)4月新增人民幣貸款6454億，前值 31300億，去年同期為14700億。
央行表示，4月新增信貸規(guī)模和社會(huì)融資規(guī)模數(shù)據(jù)明顯放緩，同比少增較多。我們認(rèn)為，4月數(shù)據(jù)體現(xiàn)了當(dāng)前的市場(chǎng)主體較為困難、企業(yè)和居民融資需求和意愿不足，盡管監(jiān)管層希望金融機(jī)構(gòu)多向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)提供融資，推動(dòng)寬信用落地，但金融數(shù)據(jù)依然暗淡，由于房地產(chǎn)和個(gè)人消費(fèi)貸沒(méi)有成為這一輪寬信用的抓手，寬信用政策依然任重道遠(yuǎn)。
當(dāng)前歐美國(guó)家的焦慮是滯脹風(fēng)險(xiǎn)上升，而國(guó)內(nèi)通脹溫和可控，煩惱是寬信用政策效果不佳。在寬信用尚未見(jiàn)到明顯成效的情況下，央行依然將在比較的長(zhǎng)時(shí)間維持寬貨幣。
總體來(lái)看，本月數(shù)據(jù)顯現(xiàn)出疫情沖擊導(dǎo)致市場(chǎng)主體融資需求收縮的特征。但2020年2-3月，雖然疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)造成更大影響，但金融數(shù)據(jù)同比卻持續(xù)維持了增長(zhǎng)。若將票據(jù)沖量部分扣除后，則這一趨勢(shì)更加明顯，4月應(yīng)當(dāng)為近幾年來(lái)的罕見(jiàn)負(fù)增長(zhǎng)。
圖一 新增人民幣貸款扣除票據(jù)融資
那么，為何本輪疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的影響不及2020年，但對(duì)金融數(shù)據(jù)的影響卻更大呢？我們認(rèn)為可能有如下原因：
1、本輪疫情在高位持續(xù)的時(shí)間更久，奧密克戎疫情本身的超強(qiáng)傳播特性使得其對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的干擾時(shí)間拉長(zhǎng)。根據(jù)測(cè)算，受到疫情干擾地區(qū)的GDP占比持續(xù)維持在20%以上，雖然尖峰遠(yuǎn)不及2020年，但從3月持續(xù)至今，持久性更長(zhǎng)。這使得企業(yè)和居民的預(yù)防性的儲(chǔ)蓄需求和避險(xiǎn)情緒可能高于當(dāng)時(shí)。
2、本輪疫情最嚴(yán)重的時(shí)期，快遞物流的降幅可能高于2020年2-3月，使得消費(fèi)需求受到部分抑制。2020年2-3月時(shí)，規(guī)上快遞業(yè)務(wù)量持平于2019年，但2022年4月，主要快遞企業(yè)分撥中心吞吐量則同比負(fù)增長(zhǎng)37%。交通物流本輪受損較2020年的幅度更大，說(shuō)明4月整體消費(fèi)端的收縮幅度可能較大。另一方面的印證是，當(dāng)月的住戶(hù)存款少減8677億元，同樣可能表明了當(dāng)月可能存在居民消費(fèi)行為受到封控和物流影響較大的情況。
3、發(fā)達(dá)地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)的下滑對(duì)全國(guó)市場(chǎng)影響更大。受到房地產(chǎn)調(diào)控政策的影響，當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)狀況確實(shí)不如2020年。2020年2月30大中城市房地產(chǎn)銷(xiāo)量維持正增長(zhǎng)，3月負(fù)增長(zhǎng)幅度最大，為-36%。而本輪疫情中，3-5月的房地產(chǎn)銷(xiāo)量負(fù)增長(zhǎng)幅度都在50%左右。雖然4月房地產(chǎn)調(diào)控政策頻出，但本輪疫情中受到疫情影響的大城市比例更大。因此，4月沿海發(fā)達(dá)地區(qū)的疫情對(duì)房地產(chǎn)貸款影響較大，使得居民貸款受到較大影響。
4、企業(yè)中長(zhǎng)期貸款表現(xiàn)相對(duì)尚可，但紓困貸款可能亦有貢獻(xiàn)。4月企業(yè)短期貸款下滑較多，中長(zhǎng)期貸款與2020年2-3月比相對(duì)而言較可匹配。4月中長(zhǎng)期貸款略低于2019年，而2020年則相對(duì)稍強(qiáng)于2019年。考慮到企業(yè)貸款中有部分紓困貸款，則4月的企業(yè)貸款需求可能并不及2020年2-3月。
5、財(cái)政存款少增顯示財(cái)政政策靠前發(fā)力。2020年2-3月，財(cái)政存款位于同期較高水平，顯示彼時(shí)財(cái)政政策尚未發(fā)力。而今年4月財(cái)政存款則低于歷年同期。我們認(rèn)為，一方面是由于財(cái)政收入增速下降，另一方面則是財(cái)政支出進(jìn)度加快。4月財(cái)政政策發(fā)力穩(wěn)基建、穩(wěn)投資已經(jīng)顯現(xiàn)出了跡象，由于本輪穩(wěn)增長(zhǎng)由財(cái)政發(fā)力貢獻(xiàn)，因此在金融數(shù)據(jù)上的體現(xiàn)也有可能并不那么明顯，比如央行上繳財(cái)政的結(jié)存利潤(rùn)就不會(huì)體現(xiàn)為貸款或社融。這使得本月金融數(shù)據(jù)可能描繪了一個(gè)相對(duì)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)較差的圖景。
總體來(lái)說(shuō)，4月的金融數(shù)據(jù)較差，主要仍然是受到疫情等因素的干擾，導(dǎo)致實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求不足，但房地產(chǎn)和消費(fèi)的下滑需要引起警惕。東部經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)盡快實(shí)現(xiàn)復(fù)工復(fù)產(chǎn)、努力降低疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊非常重要。5月的金融數(shù)據(jù)是否能夠恢復(fù)到正常狀態(tài)，則依賴(lài)于幾個(gè)方面：1、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)能否發(fā)力穩(wěn)增長(zhǎng)。包括對(duì)城投平臺(tái)等相關(guān)企業(yè)的投融資是否能夠在金融數(shù)據(jù)上得到一定的體現(xiàn)；2、房地產(chǎn)市場(chǎng)的需求能否在疫情干擾消退后有所體現(xiàn)，特別是東部發(fā)達(dá)地區(qū)的房地產(chǎn)需求如何；3、居民預(yù)防性?xún)?chǔ)蓄的行為在疫情消退后能否減弱，這關(guān)系到消費(fèi)信貸，更關(guān)系到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。
當(dāng)前國(guó)內(nèi)外形勢(shì)存在較大差異。歐美國(guó)家陷入滯脹焦慮，防通脹成為貨幣政策的首要目標(biāo)，緊縮步伐加快，要趕快“收水”。中國(guó)的CPI只是溫和通脹，似乎更多的是寬信用效果不佳、“放水放不出去”的“煩惱”。
整體來(lái)看，由于當(dāng)前寬信用尚需進(jìn)一步努力，央行依然需要在比較長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)維持貨幣政策寬松基調(diào)。同時(shí)，當(dāng)前穩(wěn)增長(zhǎng)穩(wěn)就業(yè)任務(wù)較重，國(guó)內(nèi)通脹形勢(shì)可控，中國(guó)央行不會(huì)加息，貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性較為寬松的局面有望維持，這也意味著債券市場(chǎng)不會(huì)有大熊市；但資金利率和短端債券收益率已至低位，市場(chǎng)對(duì)未來(lái)長(zhǎng)期中疫情消散和寬信用見(jiàn)效的預(yù)期較濃厚，收益率進(jìn)一步下行的空間也有限，預(yù)計(jì)未來(lái)一段時(shí)間債市大概率維持震蕩格局。
（本文僅代表個(gè)人觀(guān)點(diǎn)，不代表所在機(jī)構(gòu)觀(guān)點(diǎn)，亦不構(gòu)成投資建議。）
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