作者：王東
2005年，中國(guó)建設(shè)銀行發(fā)行了我國(guó)第一單個(gè)人住房抵押資產(chǎn)證券化產(chǎn)品——“建元2005-1個(gè)人住房抵押貸款證券化信托”，開啟了個(gè)人住房抵押貸款資產(chǎn)證券化的序幕。但除了2007年建行又發(fā)行了一起同類產(chǎn)品外，個(gè)人住房抵押貸款資產(chǎn)證券化一直處于停滯狀態(tài)，直到2014年隨著資產(chǎn)證券化政策的不斷松綁，個(gè)人住房抵押貸款資產(chǎn)證券化才開始重新煥發(fā)生機(jī)，自2015年開始，我國(guó)個(gè)人住房抵押貸款資產(chǎn)證券化發(fā)行規(guī)模迅速增加。截至2018年8月末，我國(guó)已累計(jì)發(fā)行住房抵押貸款證券化產(chǎn)品72只，發(fā)行金額達(dá)到6,018億元，成為我國(guó)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的重要組成部分。
一、個(gè)人住房抵押貸款證券化的發(fā)行情況
個(gè)人住房抵押貸款資產(chǎn)證券化（Residential Mortgage-Backed Security，RMBS）是指在中國(guó)境內(nèi)，銀行類金融機(jī)構(gòu)，將個(gè)人住房抵押貸款委托給受托機(jī)構(gòu)，由受托機(jī)構(gòu)以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機(jī)構(gòu)發(fā)行受益證券，以該個(gè)人住房抵押貸款所產(chǎn)生的現(xiàn)金支付資產(chǎn)支持證券收益的證券化融資工具。
2005年中國(guó)建設(shè)銀行發(fā)行的“建元2005-1個(gè)人住房抵押貸款證券化信托”為第一單RMBS產(chǎn)品，2007年建行發(fā)行了第二單RMBS產(chǎn)品“建元2007-1個(gè)人住房抵押貸款證券化信托”后，受次貸危機(jī)影響，RMBS處于停滯狀態(tài)，直到2014年，郵儲(chǔ)銀行才發(fā)行了第三單RMBS產(chǎn)品“郵元2014年第一期個(gè)人住房貸款支持證券”，從此RMBS開始迅速發(fā)展，2015年發(fā)行了8只RMBS，發(fā)行金額260億元；2016年發(fā)行了15只RMBS，發(fā)行金額1,050億元；2017年發(fā)行了19只RMBS，發(fā)行金額1,707億元；2018年1-8月發(fā)行了27只RMBS，發(fā)行金額2,862億元。
從RMBS發(fā)行人結(jié)構(gòu)來(lái)看，已從早期的以建行為主擴(kuò)大到股份制銀行、城商行及農(nóng)商行，從發(fā)行金額和數(shù)量來(lái)看，建行處于絕對(duì)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，一共發(fā)行了30只，發(fā)行金額2,667億元，工行緊隨其后，發(fā)行了13只，發(fā)行金額1,559億元，興業(yè)銀行為股份制銀行中發(fā)行最多的，發(fā)行了3只，發(fā)行規(guī)模310億元，值得一提的是，還有三家農(nóng)商銀行發(fā)行了RMBS，分別為廣州農(nóng)村商業(yè)銀行、江蘇江南農(nóng)村商業(yè)銀行和廣東順德農(nóng)村商業(yè)銀行，三家農(nóng)商行共發(fā)行了5只RMBS，發(fā)行金額合計(jì)69億元。
RMBS在監(jiān)管松綁和市場(chǎng)環(huán)境變化后，之所以能迅速發(fā)展，其原因在于：一是，從供給的角度來(lái)看，資產(chǎn)證券化可以幫助銀行風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)出表，在銀行信貸規(guī)模受到控制及其他監(jiān)管條件約束下，銀行為了進(jìn)一步提高盈利，盤活住房抵押貸款可以騰出信貸額度發(fā)放收益更高的貸款，以提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和收益率；二是，從需求的角度來(lái)看， 由于當(dāng)前信用事件頻發(fā)，市場(chǎng)整體風(fēng)險(xiǎn)偏好明顯降低，RMBS資產(chǎn)由于其較低的基礎(chǔ)資產(chǎn)不良率、較高的分散性，一直是市場(chǎng)認(rèn)可程度較高的一類低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，而且發(fā)行利率與AAA同期限短融中票利差在20-30bps，有一定的溢價(jià)，具有較好的性價(jià)比。
二、個(gè)人住房抵押貸款證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)特點(diǎn)
RMBS產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)是個(gè)人住房抵押貸款，個(gè)人住房抵押貸款具有期限長(zhǎng)、利率低、抵押充足等特征，是較為適合進(jìn)行證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，具體表現(xiàn)在：
一是，期限長(zhǎng)。目前我國(guó)已發(fā)行的RMBS產(chǎn)品入池貸款加權(quán)期限一般在10-20年，與其他貸款資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品相比，公司信貸資產(chǎn)支持證券入池資產(chǎn)為對(duì)公貸款，期限一般在3-5年，個(gè)人汽車抵押貸款支持證券入池資產(chǎn)為車貸，期限一般在2-4年。相比之下，RMBS住房貸款期限較長(zhǎng)，對(duì)應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)較大。
二是，利率低。利率方面，個(gè)人住房抵押貸款通常以貸款基準(zhǔn)利率為基準(zhǔn)，實(shí)際利率為貸款基準(zhǔn)利率的一定倍數(shù)，目前個(gè)人住房抵押貸款利率一般在基準(zhǔn)上浮20%以下，與企業(yè)貸款相比，處于較低水平。
三是，抵押充足。RMBS抵押物為個(gè)人住房，具有較高的價(jià)值和較好的變現(xiàn)能力。房地產(chǎn)首付比率受到國(guó)家政策管控，目前我國(guó)個(gè)人住房首付比例最低為20%，初始抵押率最高為80%，一般低于70%，考慮房?jī)r(jià)上漲因素后的動(dòng)態(tài)抵押率則更低，使得抵押品價(jià)值對(duì)貸款余額的覆蓋程度較高，回收率較高。
四是，早償率較高。個(gè)人住房抵押貸款借款人在正常償還本息一定時(shí)間后，可以選擇提前償還部分或全部剩余貸款本金。由于住房抵押貸款期限長(zhǎng)的特點(diǎn)，其還款現(xiàn)金流很大程度上受到提前還款率和提前還款分布的影響。提前還款率不僅僅取決于利率走勢(shì)，還取決于貸款成本和市場(chǎng)投資收益，當(dāng)貸款利率高于市場(chǎng)利率時(shí)，市場(chǎng)利率較低，借款人沒有很好的投資環(huán)境，閑置資金成本變高，往往會(huì)選擇提前還款。目前發(fā)行的RMBS產(chǎn)品年化早償率在6-12%之間，高于其他貸款類產(chǎn)品。
三、個(gè)人住房抵押貸款證券化的交易結(jié)構(gòu)
個(gè)人住房抵押貸款證券化的交易結(jié)構(gòu)與一般資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)相比并無(wú)特殊之處，以最新發(fā)行的“工元 2018 年第九期個(gè)人住房抵押貸款資產(chǎn)支持證券”為例，其結(jié)構(gòu)如下：
工商銀行（作為委托人、發(fā)起機(jī)構(gòu)）將相關(guān)信貸資產(chǎn)委托給中海信托（作為受托機(jī)構(gòu)、發(fā)行人），設(shè)立特定目的信托。受托機(jī)構(gòu)發(fā)行以信托財(cái)產(chǎn)為支持的資產(chǎn)支持證券，將所得認(rèn)購(gòu)資金扣除相關(guān)費(fèi)用后的凈額支付給委托機(jī)構(gòu)。受托機(jī)構(gòu)向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持證券，并以信托財(cái)產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為限支付相關(guān)稅費(fèi)、報(bào)酬及本期資產(chǎn)支持證券的本金和收益。
盡管個(gè)人住房抵押貸款證券化產(chǎn)品在交易結(jié)構(gòu)上并無(wú)特殊之處，但在交易條款上有著自己的特點(diǎn)，主要體現(xiàn)在：
一是，超額利差。由于個(gè)人住房抵押貸款的利率并不高，超額利差主要是通過延長(zhǎng)利息計(jì)算期限實(shí)現(xiàn)的，以“工元 2018 年第九期個(gè)人住房抵押貸款資產(chǎn)支持證券”為例，本期證券初始起算日為2018年5月1日，預(yù)計(jì)信托設(shè)立日為2018年8月28日，期間將獲得近3個(gè)月的利息回收款，約占資產(chǎn)池未償本金余額的1.36%，該部分利息回收款能為證券本息的償付提供一定的支持。
二是，觸發(fā)機(jī)制安排。個(gè)人住房抵押貸款證券化交易結(jié)構(gòu)中一般會(huì)設(shè)計(jì)觸發(fā)安排，一旦觸發(fā)事件發(fā)生，則觸發(fā)機(jī)制就會(huì)啟動(dòng)，現(xiàn)金流分配順序?qū)⒅匦掳才拧Ｓ|發(fā)機(jī)制的安排在一定程度上緩解了事件風(fēng)險(xiǎn)的影響，并提供了一定程度的信用支持。以“工元 2018 年第九期個(gè)人住房抵押貸款資產(chǎn)支持證券”為例，觸發(fā)機(jī)制主要包括加速清償事件和違約事件。
三是，清倉(cāng)回購(gòu)安排。清倉(cāng)回購(gòu)安排是指當(dāng)滿足一定條件時(shí)，委托人可以按照信貸資產(chǎn)的公允價(jià)格進(jìn)行清倉(cāng)回購(gòu)。以“工元 2018 年第九期個(gè)人住房抵押貸款資產(chǎn)支持證券”為例，當(dāng)信貸資產(chǎn)的未償本金余額總和在回購(gòu)起算日二十四時(shí)（24:00）降至初始起算日資產(chǎn)池余額的10%或以下并且剩余信貸資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值高于一定金額時(shí)，委托人可以按照信貸資產(chǎn)的公允價(jià)格進(jìn)行清倉(cāng)回購(gòu)。
聯(lián)系客服
