關(guān)于房地產(chǎn)業(yè)公司債券的分類監(jiān)管方案
（試 行）
《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》）頒布實施以來，房地產(chǎn)業(yè)公司債券發(fā)行規(guī)模增幅明顯。房地產(chǎn)業(yè)2015年共發(fā)行公司債券4122億元，占比18.94%，今年1-7月發(fā)行量5070億元，占比27.99%。盡管目前申報企業(yè)以全國性大中型房地產(chǎn)企業(yè)為主，總體資質(zhì)較好、盈利能力較強、評級普遍較高，但隨著經(jīng)濟增速下滑、需求增速放緩，行業(yè)潛在風(fēng)險逐漸凸顯。為合理控制房地產(chǎn)業(yè)的債券融資規(guī)模，防范市場風(fēng)險，經(jīng)會同滬深兩所共同研究，現(xiàn)明確房地產(chǎn)業(yè)公司債券的分類監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，據(jù)此進行分類監(jiān)管。
一、房地產(chǎn)業(yè)公司債券分類監(jiān)管的基本思路
遵循“在分類趨同的原則下推動公司信用類債券發(fā)行準(zhǔn)入和信息披露標(biāo)準(zhǔn)的統(tǒng)一”的總體原則，充分考慮與交易商協(xié)會房地產(chǎn)業(yè)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的銜接，在此基礎(chǔ)上強化對發(fā)行人的信息披露和償債能力要求，強化增信措施和債券契約條款安排，強化募集資金用途管理，構(gòu)建“基礎(chǔ)范圍 綜合指標(biāo)評價”的分類監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，實現(xiàn)總量合理、結(jié)構(gòu)優(yōu)化、扶優(yōu)限劣和風(fēng)險可控。具體如下：
（一）基礎(chǔ)范圍。在交易商協(xié)會確定的準(zhǔn)入范圍基礎(chǔ)上增加行業(yè)排名靠前、企業(yè)規(guī)模較大、資質(zhì)和盈利能力較好的非上市民營房地產(chǎn)企業(yè)；
（二）綜合指標(biāo)評價。通過綜合指標(biāo)評價，將基礎(chǔ)范圍內(nèi)的企業(yè)區(qū)分為“正常類”、“關(guān)注類”和“風(fēng)險類”，對其中整體資質(zhì)較好、償債能力較強的企業(yè)進行正常審核，對整體資質(zhì)稍差、償債能力相對較弱的“關(guān)注類”發(fā)行人實施重點監(jiān)管，對“風(fēng)險類”的發(fā)行人，要求承銷機構(gòu)強化風(fēng)險控制，審慎承接相關(guān)項目。
（三）監(jiān)管應(yīng)對措施。對“關(guān)注類”發(fā)行人實施重點監(jiān)管，包括執(zhí)行差異化的信息披露制度、要求提供增信措施、強化債券契約條款限制、強化募集資金管理以及強化中介機構(gòu)核查要求等方面。對“風(fēng)險類”發(fā)行人，原則上要求承銷機構(gòu)強化風(fēng)險控制，審慎承接相關(guān)項目。
（四）募集資金管理。針對房地產(chǎn)業(yè)公司債券整體規(guī)模較大且發(fā)行期間較為集中的問題，應(yīng)規(guī)范募集資金用途，引導(dǎo)發(fā)行人合理、審慎確定發(fā)行規(guī)模，主要包括明確披露募集資金的具體用途及測算依據(jù)、強化募集資金存續(xù)期監(jiān)管等方面。
二、房地產(chǎn)業(yè)公司債券分類監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)
（一）適用對象
分類監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)適用于申報公開發(fā)行或非公開發(fā)行的房地產(chǎn)企業(yè)。房地產(chǎn)企業(yè)的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)參照上市公司行業(yè)分類的相關(guān)指引執(zhí)行。
（二）基礎(chǔ)范圍
支持資質(zhì)良好、主體評級AA[1]及以上的房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行公司債券，發(fā)行主體原則上限定于： （1）境內(nèi)外上市的房地產(chǎn)企業(yè)；（2）以房地產(chǎn)為主業(yè)的中央企業(yè)；（3）省級政府（含直轄市）、省會城市、副省級城市及計劃單列市的地方政府所屬的房地產(chǎn)企業(yè)；（4）中國房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會排名前100名的其他民營非上市房地產(chǎn)企業(yè)。
報告期內(nèi)存在違反“國辦發(fā)〔2013〕17號”規(guī)定的重大違法行為，或經(jīng)國土資源部門查處且未按規(guī)定整改的房地產(chǎn)企業(yè)不得發(fā)行公司債券。
（三）綜合指標(biāo)評價和遴選
對基礎(chǔ)范圍內(nèi)的房地產(chǎn)企業(yè)，通過綜合指標(biāo)評價的方式作進一步遴選。所選取的綜合指標(biāo)如下（指標(biāo)選取的原則參附件1）：
| 序號 | | |
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| | 最近一年度扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤為負(fù) |
| | | 最近一年末扣除預(yù)收款后資產(chǎn)負(fù)債率超過65% |
| | 存貨中開發(fā)產(chǎn)品（最近一年末賬面價值）、開發(fā)成本（最近一年末賬面價值）、土地儲備（土地價值）于三四線城市的占比超過50% |
綜合指標(biāo)分為整體規(guī)模和流動性管理兩個類別，其中總資產(chǎn)、營業(yè)收入和扣除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率觸發(fā)數(shù)量較多，屬于主要指標(biāo)，扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤和存貨于三四線城市占比觸發(fā)數(shù)量較少，屬于針對特殊情況而設(shè)立的補充指標(biāo)。
根據(jù)上述綜合指標(biāo)，將房地產(chǎn)企業(yè)劃分為正常類、關(guān)注類和風(fēng)險類。其中，觸發(fā)兩項指標(biāo)的企業(yè)認(rèn)定為關(guān)注類，觸發(fā)三項指標(biāo)以上（含三項）的企業(yè)認(rèn)定為風(fēng)險類。根據(jù)對上交所164家房地產(chǎn)申報企業(yè)（截至2016年3月底）的測算，正常類、關(guān)注類和風(fēng)險類的數(shù)量占比分別為57%、23%和20%。
（四）分類監(jiān)管的具體措施
主承銷商應(yīng)按要求對擬申報房地產(chǎn)企業(yè)的綜合指標(biāo)進行盡職核查和專項說明，作為分類監(jiān)管的重要依據(jù)。
1.風(fēng)險類房地產(chǎn)企業(yè)的監(jiān)管措施
對于風(fēng)險類房地產(chǎn)企業(yè)，承銷機構(gòu)應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格風(fēng)險控制措施，審慎承接相關(guān)項目，交易所應(yīng)當(dāng)以適當(dāng)方式與承銷機構(gòu)做好溝通協(xié)調(diào)，完善上市預(yù)審核（掛牌轉(zhuǎn)讓）工作程序流程。但此類發(fā)行人通過第三方擔(dān)保等增信措施使債項評級達(dá)到AA 及以上的，可按關(guān)注類企業(yè)進行審核。
2.關(guān)注類房地產(chǎn)企業(yè)的監(jiān)管措施
（1）發(fā)行人應(yīng)根據(jù)我會信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則、《監(jiān)管問答》和交易所預(yù)審核業(yè)務(wù)指南等相關(guān)要求，對房地產(chǎn)業(yè)務(wù)相關(guān)事項作針對性披露，并對可能存在的風(fēng)險作風(fēng)險提示及重大事項提示。
（2）發(fā)行人應(yīng)結(jié)合報告期內(nèi)業(yè)務(wù)規(guī)模、營業(yè)收入、現(xiàn)金流等因素，量化分析償債資金來源、償債安排的可行性，并細(xì)化償債安排。償債安排測算涉及現(xiàn)金流預(yù)測的，應(yīng)提供明細(xì)及預(yù)測依據(jù)。主承銷商應(yīng)對償債安排的可行性和測算依據(jù)的合理性進行核查并發(fā)表意見。
（3）發(fā)行人原則上應(yīng)對本次債券設(shè)置抵質(zhì)押等增信措施，并在募集說明書和受托管理協(xié)議等文件中約定增信措施的具體細(xì)則，明確觸發(fā)條件及相關(guān)責(zé)任人。
（4）發(fā)行人應(yīng)對本次債券增加契約條款，包括交叉違約和預(yù)期違約條款，并根據(jù)企業(yè)風(fēng)險特征和承諾事項設(shè)置具有針對性的限制性條款。針對房地產(chǎn)企業(yè)重資產(chǎn)與高杠桿的特點，可參考采用的相關(guān)契約條款如下：
a.限制性條款，通過防止公司信用質(zhì)量下降從而為投資者提供保護措施：若最近一年末扣除預(yù)收款后資產(chǎn)負(fù)債率超過80%或累計公司債券募集資金規(guī)模（含公募和私募，包括已發(fā)行、核準(zhǔn)未發(fā)行和在審額度）大于最近一年末凈資產(chǎn)，建議發(fā)行人在募集說明書中約定債券存續(xù)期內(nèi)有息債務(wù)總額不得增加；若最近一年扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為負(fù)，則發(fā)行人不得對外出讓核心資產(chǎn)或?qū)ν膺M行大額投資等。
b.交叉違約條款，避免發(fā)行人選擇性違約：如發(fā)行人及其重要子公司因無法支付其他債務(wù)本息發(fā)生違約，則視同本期債券的違約。
c.預(yù)期違約條款，若發(fā)行人存在可能無法按期兌付的情形時，如經(jīng)營情況嚴(yán)重惡化或轉(zhuǎn)移資產(chǎn)等，視為本次債券預(yù)期違約，可要求發(fā)行人提供擔(dān)?；騼敻秱鞠?，如發(fā)行人拒絕，則債券持有人可單方面解除合同，并要求發(fā)行人限期償還債券本息。
d.投資者回售選擇條款：如發(fā)行人實際控制人發(fā)生變更，對發(fā)行人業(yè)務(wù)經(jīng)營和償債能力影響重大的，則投資者有權(quán)選擇將其持有的本期債券的全部或部分按面值回售給發(fā)行人。
（5）若發(fā)行人觸發(fā)三四線城市存貨占比指標(biāo)，除應(yīng)根據(jù)我會和交易所關(guān)于房地產(chǎn)企業(yè)特殊信息披露要求進行詳細(xì)披露外，還應(yīng)約定并細(xì)化存續(xù)期的持續(xù)信息披露安排。
主承銷商應(yīng)對發(fā)行人三四線城市業(yè)務(wù)開展情況出具專項核查意見，說明業(yè)務(wù)基本情況，項目建設(shè)投資及銷售情況，對此的風(fēng)險分析和判斷等。受托管理人應(yīng)完善存續(xù)期的持續(xù)信息披露安排。
（6）主承銷商應(yīng)出具專項核查意見，說明推薦理由、盡職調(diào)查過程、主要核查工作、內(nèi)核開展情況、償債保障安排和存續(xù)期信息披露安排，以及對公司債券風(fēng)險和償債能力的分析和判斷等，并詳細(xì)列明若出現(xiàn)違約將采取的相關(guān)處置措施。
（7）發(fā)行人應(yīng)對已做出的承諾、未來的預(yù)測、募集說明書中風(fēng)險提示及重大事項提示等相關(guān)內(nèi)容，約定存續(xù)期定期報告和臨時報告的持續(xù)信息披露安排。
受托管理人應(yīng)做出存續(xù)期受托管理報告的持續(xù)信息披露安排。
三、房地產(chǎn)業(yè)公司債券募集資金規(guī)模
針對目前房地產(chǎn)業(yè)公司債券整體發(fā)債規(guī)模較大的情況，有必要對房地產(chǎn)企業(yè)募集資金用途和規(guī)模的合理性作出規(guī)范，以限制整體發(fā)債規(guī)模為重點，增加募集資金規(guī)模的合理性測算，強化募集資金用途的嚴(yán)格要求，完善募集資金使用的存續(xù)期披露。房地產(chǎn)企業(yè)的募集資金原則上僅應(yīng)用于房建開發(fā)，不能作為土地款等其他用途。此外，對所有申報公司債券的房地產(chǎn)企業(yè)募集資金使用提出如下要求：
（一）募集資金規(guī)模的合理性測算
發(fā)行人應(yīng)結(jié)合報告期內(nèi)業(yè)務(wù)規(guī)模、流動資金敞口、未來發(fā)展規(guī)劃及投融資計劃、募集資金用途等方面，說明募集資金規(guī)模的合理性。若涉及現(xiàn)金流預(yù)測，應(yīng)提供預(yù)測依據(jù)。主承銷商應(yīng)對募集資金規(guī)模及其測算進行核查，對募集資金規(guī)模和測算依據(jù)的合理性發(fā)表明確意見。
（二）募集資金用途的嚴(yán)格要求
1.募集資金用于還貸。發(fā)行人應(yīng)逐筆披露擬償還借款或其他債務(wù)的相關(guān)情況，及各項借款或其他債務(wù)到期情況。募集資金償還銀行貸款或其他債務(wù)后，發(fā)行人的債務(wù)籃子應(yīng)當(dāng)保持適當(dāng)分散，保持債券（包括債務(wù)融資工具）和銀行貸款存量的合理匹配，募集資金用于償還銀行貸款的，在償還后公司債券、債務(wù)融資工具存量原則上不高于銀行貸款存量，以保持合理的債貸比例。
2.募集資金用于項目。應(yīng)符合如下要求：
（1）應(yīng)符合《國務(wù)院關(guān)于調(diào)整和完善固定資產(chǎn)投資項目資本金制度的通知》的要求，保障性住房和普通商品住房項目最低資本金比例應(yīng)不低于20%，其他項目應(yīng)不低于25%。
（2）發(fā)行人應(yīng)披露項目基本情況、建設(shè)投資情況、資金來源等，并測算項目資金缺口和預(yù)計項目未來收益。項目涉及立項、土地、環(huán)保等需要發(fā)行人有權(quán)機構(gòu)決議或需要報有關(guān)主管部門批準(zhǔn)或需要簽署協(xié)議的，應(yīng)提交發(fā)行人有權(quán)機構(gòu)決議、相關(guān)主管部門批準(zhǔn)文件、簽署的相關(guān)協(xié)議等。
（3）應(yīng)設(shè)立募集資金監(jiān)管專戶，約定存續(xù)期的監(jiān)管機制和信息披露安排，并提供相應(yīng)的監(jiān)管協(xié)議。
3.募集資金用于補充流動資金。發(fā)行人應(yīng)明確用款主體，對流動資金進行測算，并在募集說明書中作出相關(guān)披露，解釋說明測算選取增長率等指標(biāo)的合理性。測算方法可參照銀監(jiān)會2010年發(fā)布的《流動資金貸款管理暫行辦法》（具體測算公式詳見附件2）。
原則上，補充流動資金的規(guī)模應(yīng)不高于所測算的新增流動資金額度。
主承銷商應(yīng)對流動資金測算及其依據(jù)進行核查，對流動資金規(guī)模和測算依據(jù)的合理性發(fā)表明確意見。
（三）募集資金使用的存續(xù)期披露
發(fā)行人應(yīng)完善信息披露機制，在存續(xù)期定期報告和臨時報告中對募集資金實際使用情況進行及時準(zhǔn)確的信息披露。受托管理人應(yīng)完善受托管理報告的披露機制，對募集使用等情況作出持續(xù)信息披露安排。
四、與交易商協(xié)會做法的比較
總體而言，通過上述分類監(jiān)管安排，房地產(chǎn)業(yè)公司債券準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)與交易商協(xié)會基本趨同。主要差異在于：（1）公司債券將部分大型優(yōu)質(zhì)非上市民營企業(yè)納入了發(fā)債主體范圍；（2）公司債券更注重考察發(fā)債主體的綜合資質(zhì)（如財務(wù)狀況，盈利能力、償債能力等）；（3）公司債券通過信息披露等方式引導(dǎo)發(fā)行人合理確定發(fā)債規(guī)模。
在發(fā)債主體范圍方面，交易所將部分大型優(yōu)質(zhì)非上市民營企業(yè)納入，比交易商協(xié)會的發(fā)債主體范圍有所擴大。但公司債券通過綜合指標(biāo)遴選后，還考慮了企業(yè)整體抗風(fēng)險能力，預(yù)計可發(fā)債主體數(shù)量與交易商協(xié)會基本接近。
具體差異包括以下方面：
（一）以選取優(yōu)質(zhì)大中型房地產(chǎn)企業(yè)為出發(fā)點，對交易商協(xié)會準(zhǔn)入的房地產(chǎn)企業(yè)范圍作進一步篩選
交易商協(xié)會準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的定義范圍較為寬泛，僅考慮發(fā)行人主體是否為AA評級、是否為上市公司或中央地方國企，部分主體AA評級的上市公司或國企整體資質(zhì)一般或較差。但公司債券分類監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)通過綜合指標(biāo)來選取優(yōu)質(zhì)大中型企業(yè)，相比交易商協(xié)會而言更加嚴(yán)格。
經(jīng)選取2013年至今在交易商協(xié)會注冊發(fā)行過債務(wù)融資工具的137家房地產(chǎn)企業(yè)為樣本進行檢驗，結(jié)果如下（企業(yè)名單詳見附件）：
| 協(xié)會準(zhǔn)入類型 | 協(xié)會已發(fā)行的企業(yè)數(shù)量 | |
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國務(wù)院國資委下屬16家以房地產(chǎn)為主業(yè)的中央企業(yè)或其下屬房地產(chǎn)企業(yè) | | | | |
省級政府（含直轄市）、省會城市、副省級城市及計劃單列市的地方政府所屬的房地產(chǎn)企業(yè) | | | | |
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（1）公司債券對上市房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)要求更為嚴(yán)格。在交易商協(xié)會已發(fā)行的上市房地產(chǎn)企業(yè)29家，根據(jù)綜合指標(biāo)評分，其中24家為正常類、3家為關(guān)注類、2家為風(fēng)險類。3家關(guān)注類整體資質(zhì)一般，資產(chǎn)規(guī)模較小，資產(chǎn)負(fù)債率較高；2家風(fēng)險類整體資質(zhì)較差，資產(chǎn)負(fù)債率很高，盈利能力很差，其中一家最新評級展望為負(fù)面。
目前，上市房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)總共142家，其中符合交易商協(xié)會準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的房地產(chǎn)企業(yè)共69家。根據(jù)綜合指標(biāo)評分，該69家房地產(chǎn)企業(yè)中49家為正常類，19家為關(guān)注類,1家風(fēng)險類，合計68家可在交易所申報發(fā)行公司債券。
（2）公司債券對央企下屬子公司要求更為嚴(yán)格。根據(jù)綜合指標(biāo)評分，交易商協(xié)會準(zhǔn)入的國務(wù)院國資委下屬16家以房地產(chǎn)為主業(yè)的中央企業(yè)均屬于正常類，可在交易所申報發(fā)行公司債券。但16家央企的部分下屬房地產(chǎn)企業(yè)可能會被歸入風(fēng)險類。例如上表納入風(fēng)險類的1家央企子公司深圳賽格股份有限公司，整體資質(zhì)較差，總資產(chǎn)僅26億元。對于這類央企下屬房地產(chǎn)企業(yè)，公司債券要求央企母公司或其他相關(guān)方提供擔(dān)保，才能按照關(guān)注類企業(yè)進行申報。
（3）公司債券對省級政府（含直轄市）、省會城市、副省級城市及計劃單列市的地方政府所屬房地產(chǎn)企業(yè)，要求更嚴(yán)格。
根據(jù)分類監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，98家地方國有房地產(chǎn)企業(yè)中44家屬于正常類，44家屬于關(guān)注類，10家屬于風(fēng)險類。納入關(guān)注類的44家房地產(chǎn)企業(yè)，主體評級基本為AA，總資產(chǎn)在200億以下，營業(yè)收入在30億以下。納入風(fēng)險類的10家房地產(chǎn)企業(yè)，整體資質(zhì)較差，規(guī)模較小且資產(chǎn)負(fù)債率很高，其中兩家最新主體評級為AA-。
2.納入部分大型優(yōu)質(zhì)非上市民營房地產(chǎn)企業(yè)
相比交易商協(xié)會，公司債券新增納入部分大型優(yōu)質(zhì)非上市民營房地產(chǎn)企業(yè)的發(fā)行人。
3.公司債券審核標(biāo)準(zhǔn)體現(xiàn)區(qū)分度，審核監(jiān)管具有針對性
分類監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)將房地產(chǎn)企業(yè)分為正常類、關(guān)注類和風(fēng)險類。對于關(guān)注類企業(yè)，提出了更加嚴(yán)格的信息披露要求，并要求增設(shè)增信措施或契約條款、加強中介機構(gòu)核查和責(zé)任等。
五、過渡期安排
對于截至本方案下發(fā)之日尚未獲得交易所上市預(yù)審核意見函的申請人，參照本分類監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)對發(fā)行人進行綜合評價。若發(fā)行人被納入關(guān)注類，參照關(guān)注類房地產(chǎn)企業(yè)的監(jiān)管措施；若發(fā)行人被納入風(fēng)險類，參照風(fēng)險類房地產(chǎn)企業(yè)的監(jiān)管措施。
對于已獲得交易所上市預(yù)審核意見函的申請人，應(yīng)當(dāng)參照“風(fēng)險類”的管理標(biāo)準(zhǔn)提供外部擔(dān)保，并根據(jù)企業(yè)風(fēng)險特征設(shè)置具有針對性的限制性債券契約條款。
公司債券部
2016年9月6日
