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作者：董翔，作者為獨(dú)立投資業(yè)者，澳大利亞新南威爾士大學(xué)金融和會(huì)計(jì)學(xué)碩士，CFA，央行觀察專欄作家

本文作者偏重研究泛消費(fèi)、宏觀等領(lǐng)域，研究范圍包括A股、H股，具有多年交易經(jīng)驗(yàn)，經(jīng)過(guò)五年“潛龍?jiān)跍Y”般的研究與交易后，如今重出江湖，欲尋一機(jī)構(gòu)投資研究工作，各位伯樂(lè)君不要矜持，喜歡就加作者微信號(hào)"dongxiang_rio"聯(lián)系勾搭吧 ^_^

金價(jià)的核心驅(qū)動(dòng)力是美元信用的變化。美元實(shí)際利率和黃金成相反關(guān)系。實(shí)際利率指名義利率減通脹，也就是說(shuō)名義利率越高，打擊金價(jià)；通脹越高，支撐金價(jià)。

一、金價(jià)的驅(qū)動(dòng)力量是什么？

黃金用來(lái)做什么？抗通脹、避險(xiǎn)。通俗的說(shuō)，盛世太平時(shí)候做風(fēng)險(xiǎn)投資，百業(yè)蕭條、戰(zhàn)爭(zhēng)、通脹時(shí)期買黃金。

其實(shí)，金價(jià)的核心驅(qū)動(dòng)力是美元信用的變化。原來(lái)，黃金是世界主要國(guó)家的貨幣，具有貨幣屬性，后來(lái)黃金退出貨幣流通，貨幣功能幾乎消失，這才剩下抗通脹和避險(xiǎn)的屬性。自從黃金退出貨幣流通之后，人們用來(lái)交易的媒介就是政府創(chuàng)造出來(lái)的貨幣，貨幣可以想印多少就印多少，本質(zhì)上沒(méi)有一個(gè)錨來(lái)控制其發(fā)行量。印的太多了，人們就不相信它了，所以貨幣其實(shí)就是一種政府的信用。因此，當(dāng)這種貨幣的信用缺失時(shí)，往往黃金重新得到信任。

當(dāng)前的黃金是用美元衡量的。由于美國(guó)的經(jīng)濟(jì)和政治最強(qiáng)大，美元是最主要的儲(chǔ)備貨幣，曾經(jīng)又有一個(gè)歷史，即只有美元和黃金按固定價(jià)格交換，而其他貨幣和美元掛鉤，所以美元和黃金關(guān)系非常緊密。決定黃金的因素有很多，但從長(zhǎng)期來(lái)看，美元信用的變化最為相關(guān)，兩者的吸引力在大部分情況下是此消彼長(zhǎng)的關(guān)系。美元的信用有兩個(gè)最核心的指標(biāo)反映：美元指數(shù)、美元實(shí)際利率。

美元是黃金計(jì)價(jià)單位，衡量美元強(qiáng)弱的一般用美元指數(shù)，這里主要用相對(duì)主要貨幣的名義指數(shù)。一般來(lái)說(shuō)，當(dāng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁、政治實(shí)力和軍力強(qiáng)大、美元在貿(mào)易的地位高時(shí)，美元的信用傾向于較強(qiáng)，往往伴隨美元上行，壓制金價(jià)，反之亦然。但也有少部分情況，美元與金價(jià)不是成逆相關(guān)關(guān)系。比如孟買爆炸、伊朗核危機(jī)、朝鮮導(dǎo)彈危機(jī)等美元和黃金同為避險(xiǎn)資產(chǎn)，走勢(shì)正相關(guān)。再比如，1980年末，沃爾克和里根推行強(qiáng)勢(shì)美元政策，美元開(kāi)始進(jìn)入第一輪牛市，但當(dāng)時(shí)通脹和金價(jià)還在向階段頂峰沖刺。再比如，2005年10月，美國(guó)通脹抬頭，但美國(guó)處于加息周期，美元反彈，黃金和美元同步上漲。但本文旨在簡(jiǎn)化分析框架、找出基本邏輯，就不具體一一分析。

美元實(shí)際利率和黃金成相反關(guān)系。實(shí)際利率指名義利率減通脹，也就是說(shuō)名義利率越高，打擊金價(jià)；通脹越高，支撐金價(jià)。名義利率本意是指實(shí)體經(jīng)濟(jì)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率。在這里一般用短期國(guó)債利率代替，但是短期國(guó)債利率和聯(lián)邦基金利率亦步亦趨，受其影響嚴(yán)重。這里只能假設(shè)美國(guó)的聯(lián)邦基金利率是在追隨經(jīng)濟(jì)的回報(bào)率，也就是說(shuō)經(jīng)濟(jì)好才能加息，經(jīng)濟(jì)差只能降息。但是短期國(guó)債利率不能完全和實(shí)體經(jīng)濟(jì)回報(bào)率一致。通脹具體指貨幣購(gòu)買力，一般在經(jīng)濟(jì)差、貨幣刺激造成貨幣購(gòu)買力下降時(shí)候出現(xiàn)。經(jīng)濟(jì)好的時(shí)候，一般通脹也高，那就要看名義利率與通脹的差值。在比較少的情況下，名義利率較高同時(shí)通脹非常低，就是經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)低通脹時(shí)，這時(shí)候最適合做風(fēng)險(xiǎn)投資。這種環(huán)境對(duì)黃金是最不利的，因?yàn)辄S金沒(méi)有產(chǎn)出且有保存成本，相對(duì)吸引力大大降低。同美元與金價(jià)關(guān)系不全部逆相關(guān)一樣，美元實(shí)際利率也不能完全解釋金價(jià)，尤其加息周期會(huì)主導(dǎo)用短期國(guó)債利率減CPI代表的美元實(shí)際利率，比如2003-2006年美國(guó)加息周期，美元實(shí)際利率與金價(jià)同漲，后文有猜測(cè)性分析。

美國(guó)通脹保護(hù)債券收益率（相當(dāng)于實(shí)際利率）和黃金價(jià)格在小區(qū)間也高度逆相關(guān)。這個(gè)遠(yuǎn)比用美國(guó)國(guó)債利率扣除CPI得到的實(shí)際利率優(yōu)美，因?yàn)镃PI是過(guò)往一年的物價(jià)同比變化受制于基數(shù)，而國(guó)債利率則是即時(shí)數(shù)據(jù)。美國(guó)通脹保護(hù)債券收益率就完美的解決了這個(gè)問(wèn)題，可惜其歷史數(shù)據(jù)過(guò)短，無(wú)法采用。

美元和美元實(shí)際利率有何關(guān)系呢？美元指數(shù)是美元相對(duì)其他國(guó)家匯率的加成，包含了美國(guó)相對(duì)于其他國(guó)家的比較，糅雜的因素更多，比如貿(mào)易、政治博弈等。美元實(shí)際利率反應(yīng)的是美國(guó)名義利率扣除通脹后的實(shí)際回報(bào)，更多反應(yīng)美國(guó)自己的經(jīng)濟(jì)情況，并且受美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策明顯影響。從下圖可以看出，美元指數(shù)和美元實(shí)際利率關(guān)聯(lián)度有，但不明顯。

特別指出一種情況，戰(zhàn)爭(zhēng)。戰(zhàn)爭(zhēng)對(duì)參戰(zhàn)國(guó)意味大量財(cái)政支出和債務(wù)水平提升，這往往意味要超發(fā)貨幣，靠貨幣貶值來(lái)降低債務(wù)水平，這時(shí)貨幣信用就降低了，黃金價(jià)值就提高了。大家說(shuō)，黃金有避險(xiǎn)屬性，就是這個(gè)邏輯。大型戰(zhàn)爭(zhēng)更是如此。

二、以美元和美元實(shí)際利率為主線，講講金價(jià)變化的歷史。

在這里的美元指1973年開(kāi)始計(jì)量的美元相對(duì)其他國(guó)家的綜合匯率，即美元指數(shù)。美元實(shí)際利率，用美國(guó)一年期國(guó)債的名義收益率減美國(guó)CPI代替。

二戰(zhàn)結(jié)束后，世界各國(guó)核心問(wèn)題是美元短缺：受戰(zhàn)爭(zhēng)蹂躪的國(guó)家迫切需要用以購(gòu)買食品和設(shè)備的美元，通過(guò)使自己的貨幣兌美元貶值，可以增加本國(guó)的產(chǎn)品出口獲得更多美元。二十世紀(jì)60年代，戰(zhàn)后從美國(guó)接過(guò)制造業(yè)產(chǎn)能的國(guó)家，比如德國(guó)、日本，制造業(yè)水平超過(guò)美國(guó)，大量向美國(guó)出口，美元大量流出，出現(xiàn)美元過(guò)剩。但當(dāng)時(shí)美元和黃金以35美元兌一盎司黃金掛鉤，這些國(guó)家就紛紛用手里的美元換取黃金，以至于美國(guó)擔(dān)心黃金大幅減少在1971年8月15日，尼克松宣布停止美元兌換黃金，美元相對(duì)黃金貶值，從35美元一盎司提價(jià)到42美元一盎司，黃金的第一輪牛市啟程。

二十世紀(jì)70年代，美國(guó)制造業(yè)繼續(xù)受制于成本提升等結(jié)構(gòu)型問(wèn)題，生產(chǎn)率大幅下滑。美國(guó)為了拯救經(jīng)濟(jì)，降低失業(yè)率，大搞貨幣刺激，貨幣增速維持在10%以上，外加1968年開(kāi)始的越南戰(zhàn)爭(zhēng)和1973年、1979年的兩次石油危機(jī)刺激，導(dǎo)致三輪通脹飆漲。第一輪通脹在1971年被尼克松的價(jià)格管制遏制，隨后通脹回落，當(dāng)時(shí)黃金還和美元掛鉤。然而，價(jià)格管制導(dǎo)致產(chǎn)品供應(yīng)無(wú)法滿足需求，通脹報(bào)復(fù)性回歸，第二輪通脹在第一輪石油危機(jī)的刺激下在1974年末見(jiàn)頂，CPI峰值達(dá)到14%，實(shí)際收益率大幅下行至-5%，黃金創(chuàng)出第一輪牛市的頂峰，從1971年解除掛鉤時(shí)的35美元一盎司上漲到1974年的160美元一盎司。通脹隨后回落，但是結(jié)構(gòu)性問(wèn)題沒(méi)有得到解決，第三輪通脹伴隨超發(fā)貨幣卷土重來(lái)，CPI在1980年初達(dá)到15%，實(shí)際利率跌至-6%。而美元也在70年代后半段對(duì)德國(guó)馬克等其他主要貨幣貶值。黃金在美元實(shí)際利率大跌、美元貶值背景下出現(xiàn)第二輪牛市，從第一輪牛市回調(diào)至1976年底部的120美元一盎司上漲到1980年的680美元一盎司。雖然這兩輪黃金價(jià)格上漲背后的石油危機(jī)是不可抗力因素，但核心驅(qū)動(dòng)力是美元解除與黃金掛鉤，貨幣供應(yīng)按需而定，以及為扶持競(jìng)爭(zhēng)力下滑的經(jīng)濟(jì)、降低失業(yè)率、為戰(zhàn)爭(zhēng)買單導(dǎo)致美元過(guò)剩。用《美國(guó)經(jīng)濟(jì)史》作者喬納森休斯的話說(shuō)，（黃金）那個(gè)價(jià)格是對(duì)美元不信任的一次世界性的大表決。

1979年8月卡特任命保羅·沃爾克為美聯(lián)儲(chǔ)主席，美聯(lián)儲(chǔ)隨后用貨幣供應(yīng)量取代聯(lián)邦基金利率作為調(diào)節(jié)目標(biāo)，來(lái)向通脹開(kāi)戰(zhàn)。用其話說(shuō)，有必要?jiǎng)訐u已經(jīng)根深蒂固的通貨膨脹心理。隨后CPI從1980年初的15%滑落至1983年中的2.5%。1980年，里根取代卡特上臺(tái)，推行供應(yīng)側(cè)改革，即試圖通過(guò)減稅等措施讓總供給曲線的右移去同時(shí)改善通脹和實(shí)業(yè)。受益于里根的供給側(cè)改革，美國(guó)經(jīng)濟(jì)重新擴(kuò)張，但由于減稅及軍費(fèi)大幅增加導(dǎo)致財(cái)政赤字增大，名義利率大幅增加。名義利率大幅抬升及通脹大幅回落，導(dǎo)致實(shí)際利率高漲。但這反而吸引國(guó)外過(guò)剩美元回歸美國(guó)，購(gòu)買政府債券、股票、房地產(chǎn)等。伴隨美元的回流，美元匯率大幅抬升，形成了從1980年到1985年的第一輪美元牛市。這樣，在通脹大跌導(dǎo)致實(shí)際利率大幅上行以及美元因?yàn)橘Y金回流而大漲之時(shí)，黃金價(jià)格受到了嚴(yán)重打壓。黃金價(jià)格從1980年的頂部回落到1982年300美元一盎司，并且之后盤整了20年。

在盤整期間，美國(guó)出現(xiàn)了1857年以來(lái)的第三和第一長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)上行周期：1982年11月到1990年7月持續(xù)了92個(gè)月的和1991年3月到2001年三月持續(xù)了120個(gè)月的。這兩個(gè)超長(zhǎng)景氣周期基本貫穿了整個(gè)黃金盤整期。二十世紀(jì)80年代初，在里根的領(lǐng)導(dǎo)下，美國(guó)在政治、經(jīng)濟(jì)多個(gè)領(lǐng)域逐步走出困境。政治領(lǐng)域，1986年里根宣布美國(guó)可以采取“低烈度的戰(zhàn)爭(zhēng)”方式回?fù)籼K聯(lián)及親蘇國(guó)家，以壓制70年代末期蘇聯(lián)擴(kuò)張對(duì)美國(guó)的嚴(yán)重挑戰(zhàn)。1989年?yáng)|歐劇變，蘇聯(lián)模式的經(jīng)濟(jì)模式在競(jìng)爭(zhēng)中宣告失敗，當(dāng)年末，美蘇兩國(guó)宣布結(jié)束冷戰(zhàn)。1991年，華沙組織解體，當(dāng)年末，蘇聯(lián)解體。美國(guó)在政治領(lǐng)域開(kāi)始一家獨(dú)大。經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，1985年美國(guó)借廣島協(xié)議強(qiáng)制日元升值以壓縮日本對(duì)美國(guó)出口，減少美國(guó)的貿(mào)易赤字。1990年，日本平成泡沫破裂，陷如長(zhǎng)期衰退。美國(guó)也借助電信、互聯(lián)網(wǎng)的產(chǎn)業(yè)革命把經(jīng)濟(jì)對(duì)手遠(yuǎn)遠(yuǎn)落在后面。雖然有經(jīng)濟(jì)周期性的波動(dòng)，但通脹維持在1.5%到3.5%左右的水平，美元實(shí)際利率維持在較高水平。1995年到2000年，美國(guó)生產(chǎn)率還出現(xiàn)了明顯提升，與之伴隨的是美元的第二次牛市，美元相對(duì)于主要貨幣的名義指數(shù)從1995年的80上升至2002年2月的110。從1995年到2001年，黃金價(jià)格在較高的實(shí)際利率和美元上漲的環(huán)境下，走出了多年的熊市，從380跌至260美元一盎司。1982年到2001年黃金的盤整期，伴隨的是走出70年代末期困境的美國(guó)在政治、經(jīng)濟(jì)再次稱霸的過(guò)程。在此基礎(chǔ)上，美元信用有很大提升，廣義美元指數(shù)不停提升，1995年還出現(xiàn)了對(duì)主要貨幣的美元指數(shù)第二次牛市。

在2000年3月，美國(guó)科技互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退，美聯(lián)儲(chǔ)大幅降息，通脹也回落，實(shí)際利率大幅下滑。2001年9月11日出現(xiàn)了恐怖襲擊，這預(yù)示了美國(guó)國(guó)際地位受到了一定挑戰(zhàn)，也預(yù)示了戰(zhàn)爭(zhēng)的爆發(fā)，在出現(xiàn)了作為避險(xiǎn)品種的美元和黃金短暫同步上漲之后，美元指數(shù)從2002年初的112一直回落到2008年的70，而黃金從2001年的底部260美元一盎司一路上漲，開(kāi)啟了第三輪牛市。美聯(lián)儲(chǔ)為了應(yīng)對(duì)科網(wǎng)泡沫破裂而大幅放松貨幣形成了房地產(chǎn)泡沫，2003年到2006年，美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)利率打擊地產(chǎn)泡沫，這期間實(shí)際利率出現(xiàn)了明顯上升。但是金價(jià)更多反應(yīng)的是美元持續(xù)貶值而非實(shí)際利率上升。關(guān)于這點(diǎn)，我的解釋是金價(jià)反應(yīng)的是貨幣過(guò)量釋放導(dǎo)致了美元信用的削弱，而貨幣泛濫往往更容易反映在資產(chǎn)價(jià)格泡沫而非消費(fèi)物價(jià)指數(shù)，這點(diǎn)在日本平成泡沫也能看得出。日本平成泡沫形成于1985年，到1990年被日央行不停加息打破，這期間日本的CPI從1987年的0.14%只上升到1991年的3.3%，但是房地產(chǎn)和股市的價(jià)格上漲多倍。如果黃金以日元計(jì)價(jià)，恐怕在那時(shí)，黃金也會(huì)出現(xiàn)牛市。

2008年次貸危機(jī)引發(fā)了美國(guó)僅次于1929年大蕭條的金融、經(jīng)濟(jì)危機(jī)，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力嚴(yán)重受損。為穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)大幅下調(diào)利率。在危機(jī)頂峰的2008年，從2002年初開(kāi)始的牛市出現(xiàn)了一年的回調(diào)，這期間流動(dòng)性緊缺，可能導(dǎo)致黃金被拋售。2008年11月美聯(lián)儲(chǔ)施行量化寬松，量化寬松的本質(zhì)是央行購(gòu)買具有國(guó)家信用的債權(quán)資產(chǎn)，通俗的說(shuō)自己印錢還自己的債務(wù)。黃金進(jìn)一步飆升至2012年的峰值，接近1800美元。從2007年末開(kāi)始，美元實(shí)際利率大幅下滑， 2008年實(shí)際利率就已進(jìn)入負(fù)值區(qū)域一直到2012年初的最底部。這段時(shí)期的實(shí)際利率的不停下移早先是由于經(jīng)濟(jì)危機(jī)導(dǎo)致的名義利率大幅下滑和隨后在2009年的通脹迅速反彈至2011年的峰值。也就是說(shuō)，黃金價(jià)格從2008年回調(diào)之后的上行到2012年見(jiàn)歷史大頂，伴隨的是美元實(shí)際利率下滑并跌入負(fù)值區(qū)域。回顧美國(guó)1970-1971年，1974-1975年，1979年-1980年的三個(gè)高通脹期，美元實(shí)際利率跌入負(fù)值區(qū)域的過(guò)程都伴隨著金價(jià)飆升至見(jiàn)階段頂部，但負(fù)實(shí)際利率持續(xù)時(shí)間比較短，平均在一年多，而這次從2008年至今都處于負(fù)值區(qū)域，這可能推升此輪黃金牛市如此漫長(zhǎng)的原因之一。

2012年以后至2015年12月，美元實(shí)際利率在負(fù)值區(qū)域逐漸抬升，主要因?yàn)槊绹?guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，雖然美聯(lián)儲(chǔ)沒(méi)有加息，但是由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)連續(xù)多年的好轉(zhuǎn)，經(jīng)濟(jì)的實(shí)際回報(bào)率是在抬升，資產(chǎn)價(jià)格上漲，黃金相對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的相對(duì)魅力在減少。這期間2014年7月開(kāi)始美元指數(shù)加速上漲，這是在美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇滿足美聯(lián)儲(chǔ)加息條件的基礎(chǔ)上出現(xiàn)的。在美元指數(shù)和美元實(shí)際利率上行的過(guò)程中，黃金價(jià)格從2012年的頂點(diǎn)的1800回落至2015年底的1050美元一盎司。

三、當(dāng)前黃金投資的策略

未來(lái)是歷史的延續(xù)。通過(guò)回顧歷史，我們發(fā)現(xiàn)以美元指數(shù)和美元實(shí)際利率衡量的美元信用變化大概能解釋黃金價(jià)格的變化。我們繼續(xù)從這兩個(gè)角度看未來(lái)金價(jià)的走勢(shì)。

從美元指數(shù)角度看。本輪美元上漲是從2011年4月開(kāi)始，2014年隨著美國(guó)貨幣量寬政策的退出以及加息預(yù)期的增強(qiáng)，進(jìn)入加速上漲階段，持續(xù)了5年時(shí)間。美元指數(shù)的上漲周期一般有6-7年，按這個(gè)推算可能在2017年見(jiàn)頂。但是每一輪相對(duì)于主要貨幣的美元指數(shù)上漲周期的頂部和下降周期的底部都在依次下降，這是美國(guó)經(jīng)濟(jì)、政治在全球的影響力不斷下降的結(jié)果，60-70年代美國(guó)GDP在全球的占比高達(dá)40%，而目前已下滑一半至20%左右。實(shí)際上，美元指數(shù)已經(jīng)出現(xiàn)頭部跡象。

從實(shí)際利率角度看。美國(guó)的核心通脹在緩慢上行，由于通脹是美聯(lián)儲(chǔ)加息最關(guān)切的指標(biāo)，所以美國(guó)若加息則必然有通脹抬升做前提，實(shí)際利率不容易判斷。但如果根據(jù)美國(guó)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況去看，美國(guó)這輪經(jīng)濟(jì)周期，那么很有可能美國(guó)這輪上行周期已經(jīng)快接近尾聲。本輪美國(guó)上行周期從2009年6月至2016年5月已有83個(gè)月，排在第四，僅次于2001年11月、1970年11月、1991年3月作為底部開(kāi)啟的上行周期。復(fù)蘇的長(zhǎng)度并不是最關(guān)鍵的，復(fù)蘇的動(dòng)力較弱才是最核心的問(wèn)題，本質(zhì)上是沒(méi)有主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)革命的支撐以及人口老齡化。有觀點(diǎn)認(rèn)為，美國(guó)上行周期的第一次加息后從沒(méi)有引發(fā)衰退，但也可以說(shuō)是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力導(dǎo)致無(wú)法果斷加息。

近期美國(guó)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)不佳，雖然有偶然因素，但也有必然性，因?yàn)槊绹?guó)經(jīng)濟(jì)上行的力度恐怕已經(jīng)較弱了。我們知道若美國(guó)經(jīng)濟(jì)重回下行通道，則實(shí)體經(jīng)濟(jì)和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)將受到壓制，美元和美元實(shí)際利率將傾向于下滑而黃金相對(duì)吸引力會(huì)提高。

當(dāng)用上述分析兩個(gè)指標(biāo)的框架分析完黃金之后，也別忘記從框架中脫離出來(lái)，回歸黃金是包括美元在內(nèi)的所有貨幣或者貨幣信用對(duì)手盤的本質(zhì)。一切的邏輯只源于，貨幣是人創(chuàng)造的，可以因其欲望而無(wú)限透支，黃金是大自然賜予的，產(chǎn)量的增加是緩慢的。自從1968年，美國(guó)取消聯(lián)邦儲(chǔ)備系統(tǒng)的“黃金準(zhǔn)備金”義務(wù)，貨幣供應(yīng)完全“按需而定”，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力衰竭、債務(wù)激增、戰(zhàn)爭(zhēng)等情形下，貨幣創(chuàng)造由于能緩解短期問(wèn)題而被過(guò)度透支，但其無(wú)法帶來(lái)科技革命，創(chuàng)造財(cái)富。當(dāng)前歐日受制于老齡化長(zhǎng)期低迷，美國(guó)經(jīng)濟(jì)上行動(dòng)力越來(lái)越弱，中國(guó)被投資下行和債務(wù)提升拖累，貨幣的使用從2008年金融危機(jī)以來(lái)已經(jīng)大量透支。若領(lǐng)頭羊美國(guó)的貨幣正常化剛剛啟程經(jīng)濟(jì)就重回下坡路，并引發(fā)負(fù)利率、重啟QE的預(yù)期，那么貨幣信用必將受到打壓，黃金這個(gè)貨幣信用對(duì)手盤的相對(duì)吸引力將會(huì)提升。

最后，需要指出的是，由于我們是人民幣持有者，那么如果人民幣相對(duì)于美元貶值，這將進(jìn)一步提升黃金投資的吸引力。

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