這是我公眾號的第17篇文章
真正的難處不在于找到被低估的投資機會，以及識別出被高估的泡沫，而是在市場持續(xù)偏離合理定價的過程中堅持下去的勇氣。堅持這些基本面的常識、邏輯與判斷的勇氣，才是價值投資者最難以修煉的。
--Joel Tillinghast
公司基本情況：
基本生意特征：
一．商業(yè)模式及產(chǎn)品介紹
大宗商品供應(yīng)鏈行業(yè)是生產(chǎn)型企業(yè)采購、物流、存儲、分銷的通道，多賽道、大空間、小企業(yè)是主要行業(yè)特點。由于同質(zhì)化競爭激烈，行業(yè)商業(yè)模式由傳統(tǒng)依靠集采集銷獲取三差（價差、利差、匯差）的形式逐漸向收取物流、金融、加工等增值服務(wù)費進化。
供應(yīng)鏈行業(yè)按照服務(wù)客戶類型，可分為生產(chǎn)和消費兩種類型。其中，越接近消費環(huán)節(jié)的供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)，越有可能實現(xiàn)差異化，其利潤率水平也相對更高，越是接近生產(chǎn)端的供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)，客戶對于價格越敏感，相對利潤率更低（主營為消費品的DHL中國供應(yīng)鏈分部凈利潤率為4%左右，而大宗商品供應(yīng)鏈行業(yè)的物產(chǎn)中大凈利潤率為1%，廈門象嶼為0.5%）。而大宗商品供應(yīng)鏈企業(yè)主要服務(wù)于生產(chǎn)環(huán)節(jié)最前端的原材料制造業(yè)企業(yè)，其功能是作為生產(chǎn)型企業(yè)采購分銷的通道，利潤率水平在行業(yè)內(nèi)處于最底層。
供應(yīng)鏈是一個很抽象的概念，而大宗商品供應(yīng)鏈更是離真實生活很遠，很難近距離接觸到。目前按照我的理解，供應(yīng)鏈的商業(yè)本質(zhì)是在社會分工更加精細化的趨勢下為企業(yè)提供以下服務(wù)方案：
解決上下游信息不對稱
提升企業(yè)運營效率（產(chǎn)品周轉(zhuǎn)率、資金使用效率）
降低成本（采購、儲存、物流）
用四個字來形容供應(yīng)鏈行業(yè)的價值就是：降本增效。
大宗商品供應(yīng)鏈行業(yè)盈利模式可分為兩種：服務(wù)費模式和買賣價差模式。其中，買賣價差模式是行業(yè)誕生之初的盈利模式，但由于行業(yè)進入壁壘不高，加之我國制造業(yè)增速逐年放緩，行業(yè)同質(zhì)化競爭日益激烈，賺取價差難以為繼，行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)除了要具備規(guī)模優(yōu)勢以取得與上下游大企業(yè)對等的談判地位之外，在經(jīng)營模式上必須向更高階段的供應(yīng)鏈管理方向轉(zhuǎn)型，通過為上下游客戶提供更多的庫存管理、分撥配送等供應(yīng)鏈物流服務(wù)（又重又硬的資產(chǎn)），增加上下游企業(yè)對服務(wù)商的依賴度，從而獲得更大的利潤空間。所以目前頭部企業(yè)以各種形式開展了物流、倉儲、金融等全套服務(wù)。雖然賺取服務(wù)費的商業(yè)模式更佳（利潤率高、資產(chǎn)輕），但若只做服務(wù)而不做貿(mào)易則不可控因素非常多。例如如果只提供物流、金融等配套服務(wù)，那么最終的貨權(quán)不在企業(yè)手中，供應(yīng)鏈企業(yè)的話語權(quán)就弱風控能力也受限制，而供應(yīng)鏈服務(wù)是個性化程度較高的產(chǎn)業(yè)，很難進行簡單復制，一旦被服務(wù)的企業(yè)發(fā)展出現(xiàn)問題，很可能成為砍費用的犧牲品。所以，目前國內(nèi)主流企業(yè)選擇以買賣價差+供應(yīng)鏈增值服務(wù)的商業(yè)模式。這么做的好處是，把貿(mào)易作為流量入口，以物流服務(wù)為核心，深度綁定上下游企業(yè)，掌握貨權(quán)和話語權(quán)，風控也相對有把握，充分利用自身的規(guī)模、設(shè)施和資金優(yōu)勢來賺取穩(wěn)定的三差，再輔以金融等增值服務(wù)，降低收入、盈利的周期性（但本身還是周期性較強）。
從目前已有的信息披露來看，大宗商品供應(yīng)鏈買賣價差毛利率僅為0.1%，而頭部企業(yè)的供應(yīng)鏈毛利率為0.5-1%，更多的利潤已經(jīng)來自于供應(yīng)鏈增值服務(wù)（物流、倉儲、金融）。整個業(yè)務(wù)大致流程見下圖：
目前國內(nèi)頭部大宗商品供應(yīng)鏈企業(yè)的核心產(chǎn)品為金屬礦產(chǎn)，包括鋼鐵（長材、板材、型材）、各類礦產(chǎn)（礦砂）；能源化工，包括塑料、有機化學品、聚酯原料、煤炭；農(nóng)產(chǎn)品，包括糧食谷物、食品原料（糖、油脂、奶粉）及飼料原料（魚粉、乳清粉）；汽車。
一般大宗商品采購分銷服務(wù)的經(jīng)營思路是，沿著產(chǎn)業(yè)鏈上下游不斷拓展產(chǎn)品品類，通過打通上下游渠道，不斷做大業(yè)務(wù)規(guī)模，逐步形成核心產(chǎn)品經(jīng)營體系并不斷強化其競爭優(yōu)勢。以廈門象嶼鋼鐵業(yè)務(wù)為例：向上整合鋼廠資源，向下開發(fā)核心經(jīng)銷商客戶；針對核心經(jīng)銷商客戶，通過在上海、天津、唐山、張家港、臨沂等多個城市建立的物流服務(wù)能力，提供鋼鐵倉儲加工、國內(nèi)運輸、進出口代理等服務(wù)；針對核心生產(chǎn)型鋼廠客戶，提供原輔材料采購供應(yīng)服務(wù)、產(chǎn)成品銷售服務(wù)以及相關(guān)配套倉儲物流和加工服務(wù)，通過一條龍配套服務(wù)提高客戶粘性并獲取增值服務(wù)收益。
可以看到，供應(yīng)鏈企業(yè)已經(jīng)不僅僅服務(wù)著流通型企業(yè)，而是服務(wù)了整條鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈，這正是這幾年頭部企業(yè)主動進行客戶結(jié)構(gòu)調(diào)整，逐步提升產(chǎn)業(yè)型客戶的比重的成果，好處就是產(chǎn)業(yè)型客戶能有效提升供應(yīng)鏈企業(yè)的營收質(zhì)量及穩(wěn)定性。
大宗商品的經(jīng)營不可避免的問題就是價格波動，如何管理好市場價格波動的風險成為供應(yīng)鏈企業(yè)最重要的問題之一。一般而言，為規(guī)避價格劇烈波動對大宗商品采購分銷業(yè)務(wù)的影響，供應(yīng)鏈企業(yè)除了利用二次定價、公式結(jié)價、提供保證金、進行市場行業(yè)行情研判外，還利用期貨市場規(guī)避風險的功能，在期貨市場采用遠期合同提前賣出，以避免后期價格大幅下跌可能造成的損失；或者在期貨市場訂購遠期貨物的方法，以避免后期價格大幅上漲造成的訂單利潤被侵蝕的風險，一定程度上對抵本公司大宗商品采購分銷業(yè)務(wù)因價格劇烈變動產(chǎn)生的風險。套期保值主要分為買入套期保值和賣出套期保值。
①買入套期保值：供應(yīng)鏈企業(yè)簽訂了遠期銷售合同后，如預期遠期價格上漲，則首先在期貨市場上買入等同的商品期貨合約，規(guī)避價格上漲的風險。
②賣出套期保值：供應(yīng)鏈企業(yè)在買入現(xiàn)貨的同時，如此時期貨價格較高，而遠期現(xiàn)貨價格可能走低，則在期貨市場賣出等同的商品期貨合約，保有利潤。
總結(jié)：大宗商品供應(yīng)鏈行業(yè)目前正朝著輕資產(chǎn)與重資產(chǎn)相結(jié)合的方式來運營展開（生態(tài)圈、平臺化）。輕資產(chǎn)是指通過金融、平臺化、個性化定制等服務(wù)來對企業(yè)進行賦能，重資產(chǎn)是指通過建設(shè)物流、倉儲等基礎(chǔ)設(shè)施來掌控貨權(quán)并深度綁定產(chǎn)業(yè)鏈，平衡風險并弱化周期性。
二．市場空間及格局
根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院及平安證券研究所數(shù)據(jù)，目前我國供應(yīng)鏈管理服務(wù)行業(yè)的市場規(guī)模已經(jīng)超過1.6萬億美元，到2023年，有望突破3萬億美元，我國供應(yīng)鏈管理服務(wù)行業(yè)呈現(xiàn)較快速增長趨勢。而以方正證券的推算來看，以鋼材供應(yīng)鏈為例，廈門象嶼國內(nèi)鋼材供應(yīng)鏈市占率約4%，營收約1000億元，則國內(nèi)鋼材供應(yīng)鏈市場空間約為2.5萬億元。但由于我國大宗商品供應(yīng)鏈企業(yè)的收入確認準則導致營收顯著虛高。按照我國2018年物流費用率14.5%測算，我國鋼材供應(yīng)鏈市場空間約為3650億元。而鋼材供應(yīng)鏈（需求量最大的金屬品類）僅為數(shù)十類大宗商品中的一類，粗略估計我國整個大宗商品供應(yīng)鏈行業(yè)市場為萬億空間。2019年，中國工業(yè)品物流總額為269.6萬億，四家龍頭企業(yè)合計供應(yīng)鏈收入僅約1.1萬億元。基于較低的滲透率、科技金融的發(fā)展以及大宗商品生產(chǎn)端的供給側(cè)改革，我認為未來龍頭企業(yè)業(yè)務(wù)量五年翻倍概率不小。
橫向比較來看，嘉能可2018年營業(yè)收入2197.54億美元，在2019年的全球五百強中排名第16位。托克集團2018年營收為1807.44億美元，2019年全球五百強中排名第22位，國內(nèi)企業(yè)與之相比差距很大。我國民企中最大的大宗商品供應(yīng)鏈集團雪松控股和日本公司也同樣有很大差距，這和中國作為全球制造中心，全球最大的大宗商品交易買家的地位是不符合的。
將大宗供應(yīng)鏈行業(yè)參與者劃分為央企、地方國企和民營企業(yè)三類，分別根據(jù)融資成本、資源稟賦、服務(wù)能力和風險控制給予評級，市場化的地方國企優(yōu)勢顯著。國內(nèi)大宗供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)體量大且盈利能力強的建發(fā)股份、廈門象嶼、廈門國貿(mào)和物產(chǎn)中大均為市場化程度較高的地方國企（物產(chǎn)中大為浙江省屬國企，其它為廈門市屬國企）。
總的來說，大宗商品供應(yīng)鏈行業(yè)呈現(xiàn)出空間巨大但頭部企業(yè)規(guī)模較小（CR4<0.5%）< span="">的特點，這一方面與我國供應(yīng)鏈行業(yè)發(fā)展較晚有關(guān)，另一方面也與過去粗放式的發(fā)展模式有關(guān)。而現(xiàn)今，中國經(jīng)濟增速放緩，煤炭、鋼鐵、鐵礦石等大宗商品市場趨穩(wěn)，倒逼物流和供應(yīng)鏈服務(wù)效率的提升，相關(guān)物流和供應(yīng)鏈管理企業(yè)也受到了國家宏觀政策利好推動，未來成長可期。
三．行業(yè)核心競爭力
從產(chǎn)業(yè)鏈角度來看，行業(yè)的核心痛點是能否為上下游企業(yè)降本增效。從這個本質(zhì)出發(fā)，可以引申出4個方面的競爭力。
1.上下游話語權(quán)（規(guī)模、專業(yè)）
合格的供應(yīng)鏈企業(yè)應(yīng)該能始終如一地為客戶按時按量保質(zhì)的完成采購和分銷，并保證這套系統(tǒng)比企業(yè)自身去運作要更經(jīng)濟更效率。這就要求供應(yīng)鏈企業(yè)需要在產(chǎn)業(yè)鏈的上下游進行深耕并擁有話語權(quán)。從海外巨頭的發(fā)展過程來看，都是利用行業(yè)低谷期對上下游企業(yè)進行收購并完成產(chǎn)業(yè)鏈垂直布局。目前國內(nèi)的大宗供應(yīng)鏈企業(yè)更多還是靠合作、買斷、賣斷的形式來進行上游采購和下游分銷，靠規(guī)模取勝。
例如雪松大宗對大宗供應(yīng)鏈的描述為：“作為一家深耕銅產(chǎn)業(yè)鏈的核心企業(yè)，雪松大宗和銅、鋁等冶煉大廠合作關(guān)系緊密。目前雪松大宗銅產(chǎn)品業(yè)務(wù)約占華南區(qū)域流通市場規(guī)模的40%，是華南地區(qū)最大的銅產(chǎn)品提供商。在華北、華東市場，雪松大宗也逐漸擴張中，例如雪松大宗為紫金銅業(yè)華北地區(qū)唯一的包銷商。雪松大宗與許多大型國有企業(yè)擁有多年的業(yè)務(wù)往來，積累了良好的企業(yè)信用和豐富的采購和銷售渠道，為雪松大宗大幅擴大有色金屬的采購規(guī)模提供了條件?！边@種模式雖然資產(chǎn)較輕，但掌控力完全不如自身控股這些上游銅企或者銅礦，對于下游的話語權(quán)也是如此。目前國內(nèi)更多是整合資源，通過買斷或者買斷的形式來獲得話語權(quán)，輔以積累的信用和經(jīng)驗為紐帶建立合作，未來如果能持續(xù)增強區(qū)域壟斷以及綁定產(chǎn)業(yè)鏈中的巨頭的話，就能形成聚集效應(yīng)，從而把企業(yè)變成平臺。
2.物流倉儲能力
供應(yīng)鏈企業(yè)的核心基礎(chǔ)設(shè)施無疑是物流網(wǎng)絡(luò)和倉儲空間。無論哪一個品類的商品，在生產(chǎn)、銷售環(huán)節(jié)中都有物流和倉儲需求，能否織起一張符合產(chǎn)業(yè)鏈邏輯（北糧南運、西煤東運）的大網(wǎng)是企業(yè)的核心競爭力之一。由于大宗商品具有金融屬性、標準化程度高、量大等特點，其差異性與普通物流較大。如倉庫方面，在選址、規(guī)模、結(jié)構(gòu)、服務(wù)功能、硬件設(shè)施、技術(shù)條件等都有明顯不同。應(yīng)區(qū)別對待服務(wù)于“大宗商品”的物流與服務(wù)于“消費品”的物流，不能對發(fā)展相對靠前的消費品物流模式進行簡單復制。
行業(yè)內(nèi)廈門象嶼對于物流的布局是較為完善的。公司通過自有與外協(xié)相結(jié)合、輕資產(chǎn)與重資產(chǎn)相結(jié)合的方式，串聯(lián)“公、鐵、水、倉”，形成覆蓋全國、連接海外的網(wǎng)絡(luò)化物流服務(wù)體系，包括貫通中西、串聯(lián)南北的鐵路運輸網(wǎng)絡(luò)，輻射全國的公路運輸網(wǎng)絡(luò)，立足國內(nèi)主要口岸、延伸至“一帶一路”沿線的水路運輸網(wǎng)絡(luò)，覆蓋東部沿海、中西部大宗商品集散區(qū)域的倉儲集群，能夠為客戶提供高品質(zhì)、全流程、定制化的大宗商品物流服務(wù)和多式聯(lián)運綜合解決方案。
在整條產(chǎn)業(yè)鏈中，上游原燃料產(chǎn)地、中游生產(chǎn)企業(yè)、下游成品交付各環(huán)節(jié)的物流成本占總成本的50%，在車輛、能源、安全、成本等方面都存在很大的優(yōu)化空間，誰能在物流倉儲方面進行提前卡位并進行系統(tǒng)優(yōu)化，誰就占優(yōu)很大的優(yōu)勢。
3.資金成本
從行業(yè)特點看，供應(yīng)鏈管理及流通服務(wù)行業(yè)是一個對資金要求較高的行業(yè)，這是因為該行業(yè)只有在擁有相當客戶基礎(chǔ)，建成廣泛的業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)和操作平臺后，才能達到為客戶降低總體物流成本及供應(yīng)鏈管理費用的目的，但在各地進行網(wǎng)絡(luò)布局、倉儲建設(shè)需要投入大量資金。此外，貿(mào)易業(yè)務(wù)開展需要相應(yīng)大量的配套流動資金，規(guī)模較小的企業(yè)難以承受。另外作為增值服務(wù)的供應(yīng)鏈金融服務(wù)是所有供應(yīng)鏈服務(wù)中利潤最豐厚的業(yè)務(wù)之一，因此強大的資金實力將使得供應(yīng)鏈企業(yè)開展金融服務(wù)得心應(yīng)手?？梢钥吹?/span>，國內(nèi)頭部企業(yè)都與各銀行保持較好的業(yè)務(wù)關(guān)系，廈門象嶼還把工銀和農(nóng)銀投資引入做為戰(zhàn)略投資者，深度綁定以獲取資源。
在資金成本這方面，國企擁有無可比擬的優(yōu)勢，民營供應(yīng)鏈巨頭雪松大宗融資利率大概在7.5%左右，而廈門象嶼這樣的國企只有3.65%。
4.信息化及風控
為了提高利潤率，各頭部企業(yè)都開始進行平臺化建設(shè)，致力于系統(tǒng)地解決行業(yè)痛點并提升服務(wù)的價值，在這個過程中，不管是物流倉儲還是形成的業(yè)務(wù)流程、產(chǎn)品編碼，都需要通過信息化來提升效率，保障供應(yīng)鏈協(xié)同平臺的良性運轉(zhuǎn)。先進的信息技術(shù)實現(xiàn)了數(shù)據(jù)的快速、準確傳遞，提高了大宗商品采購分銷及物流服務(wù)商訂單處理、采購供應(yīng)、倉儲運輸、裝卸搬運、配送發(fā)運、財務(wù)結(jié)算的自動化水平，促進了訂貨、包裝、保管、運輸、流通加工一體化。同時，強大的網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)使現(xiàn)代物流服務(wù)商能更快捷地和其他專業(yè)服務(wù)商溝通，及時掌握物流的運作狀態(tài)，提升采購分銷服務(wù)商對物流服務(wù)質(zhì)量的控制能力，提高物流服務(wù)效率。通過網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)與客戶系統(tǒng)的對接，使客戶可以隨時跟蹤自己的貨物，實現(xiàn)了現(xiàn)代物流服務(wù)真正的無縫鏈接?？梢?/span>說誰能率先完成整套流程的信息化平臺化建設(shè)，誰就占領(lǐng)了戰(zhàn)略高地，甚至可以說是降維打擊競爭對手。
風控的話，由于大宗商品價格波動大，需要企業(yè)有專業(yè)化的團隊能夠?qū)μ囟ù笞谏唐返男星樽邉萦休^為準確的判斷，并能采取特定的風險對沖機制和業(yè)務(wù)模式，保障客戶及服務(wù)商自身的利益。
四．成長驅(qū)動力
1.市場及供需端
整個大宗供應(yīng)鏈市場空間很大，但市場總體增速并不那么快，主要是因為國內(nèi)靠投資拉動的發(fā)展模式正在轉(zhuǎn)變，大宗商品的需求在減緩，但有一定韌性。當前頭部企業(yè)均保持了10%以上的營收增速，可以看到是一個總體空間固化，但行業(yè)滲透率提升的過程。從微觀的企業(yè)精細化運營到中觀的國家經(jīng)濟發(fā)展轉(zhuǎn)型再上升到全球大宗商品資源的控制權(quán)定價權(quán)，這都需要有更多更強大的大宗商品供應(yīng)鏈企業(yè)出現(xiàn)。我國的供應(yīng)鏈產(chǎn)業(yè)處在從1到N的狀態(tài)，在產(chǎn)業(yè)升級的背景下潛在需求較為旺盛，主要矛盾在供給側(cè)能否滿足和匹配產(chǎn)業(yè)鏈的需求。
2.成本費用端
由于行業(yè)特性，大宗商品供應(yīng)鏈企業(yè)的成本較難壓縮，主要是進貨成本。費用端，目前處于開拓疆土階段，銷售費用短期內(nèi)很難下降，在當前加速關(guān)鍵物流節(jié)點拓展的時刻，也不應(yīng)該削減資本開支。近期，隨著信息化進程的深入，企業(yè)的研發(fā)費用開始快速增長，但絕對數(shù)額較小，短期也較難下降。長期看，隨著物流網(wǎng)絡(luò)鋪設(shè)完成以及大客戶深度綁定后，費用端有壓縮空間。隨著引入更多銀行戰(zhàn)略投資，未來的財務(wù)費用也有望減少。
3.內(nèi)生增長及外延端
內(nèi)生增長：隨著行業(yè)轉(zhuǎn)型賺取服務(wù)費的模式，未來的利潤率水平以及盈利能力應(yīng)該有所增強。方正證券測算，2009年日本鋼廠給出口貿(mào)易商和商社的傭金分別為1.2%、0.8%，即提供物流加工等增值服務(wù)可獲得的收入是貿(mào)易收入的2/3。個人認為這方面倒不需要這么精確，隨著深耕產(chǎn)業(yè)鏈形成的加工、物流、金融服務(wù)的比例提升，未來的利潤增長大概率會高于營收的增長，實現(xiàn)較好的財務(wù)表現(xiàn)。
外延端：復盤日本大宗商品供應(yīng)鏈巨頭的成長之路，會發(fā)現(xiàn)并購重組是重要的增長手段。豐田通商：實際上，豐田通商的并購步伐并不頻繁，但其在收購東棉公司（2000年日本第八大綜合商社）時，采用了分拆業(yè)務(wù)的方式逐步收購（FY2000、FY2006東棉的營收分別為豐田通商的1.4倍、0.32倍），因而該筆收購持續(xù)為豐田通商貢獻了業(yè)績增量。通過持續(xù)的并購，豐田通商市占率大幅提升（如金屬部門市占率從2002年的14%提升至2007年的25%）。住友商事：1998年住友商事提出改革計劃，提出要通過并購重組等方式（如鋼鐵事業(yè)部2000財年以來持續(xù)并購擴張），剝離低收益率資產(chǎn)，發(fā)展高風險收益比業(yè)務(wù)，自此，公司利潤持續(xù)提升。
目前國內(nèi)企業(yè)除了雪松大宗（雪松大宗通過收購銅產(chǎn)業(yè)鏈中優(yōu)秀的銅桿、漆包線等制造企業(yè)，將自身的采購貿(mào)易優(yōu)勢與被收購企業(yè)的技術(shù)、品牌優(yōu)勢相結(jié)合，形成合力迅速向產(chǎn)業(yè)下游輻射，借此滲透到電機、電源線等企業(yè)，進一步延伸了供應(yīng)鏈條。）以外，基本都沒有開展大規(guī)模的產(chǎn)業(yè)鏈收購行動，未來隨著規(guī)模擴張以及多元化需求，應(yīng)該會出現(xiàn)較多外延式收購。
五．主要風險及不利因素
1.無法擺脫的周期性
作為派生需求演化的行業(yè)，大宗商品供應(yīng)鏈行業(yè)的商業(yè)模式注定了其是周期性賽道。大宗商品的需求及價格很大程度將影響行業(yè)的景氣度以及企業(yè)的業(yè)務(wù)開展。
應(yīng)對：從企業(yè)角度來說，唯一能做的就是多元化業(yè)務(wù)構(gòu)成，從而起到平衡風險以及弱化周期性。
2.大宗商品價格波動風險
企業(yè)所涉及的大宗商品交易業(yè)務(wù)中，毛利率低，若大宗商品價格波動較大，會導致企業(yè)的大宗商品交易業(yè)務(wù)可能出現(xiàn)虧損的情況。應(yīng)對：1）通過上下游供需數(shù)據(jù)管理，可以很好的控制大宗商品頭寸，極大限度地降低大宗商品價格波動的影響。2）在大宗商品交易中合理利用金融工具進行風險對沖，根據(jù)頭寸管理及套期保值措施，進一步防范價格波動的影響。3）靈活地對上下游的采購付款模式進行配置管理，若下游下達浮動價格的需求訂單，則發(fā)行人同樣會向上游發(fā)出浮動價格的訂單，通過上下游需求供給的配置，鎖定交易中的固定收益，規(guī)避價格波動所帶來的風險。
3.應(yīng)收賬款風險
大宗商品供應(yīng)鏈企業(yè)的應(yīng)收賬款占比不高，但絕對金額大，若出現(xiàn)壞賬，會對利潤產(chǎn)生巨大影響。
應(yīng)對：在大宗商品交易業(yè)務(wù)中建立科學合理的應(yīng)收賬款管理體系，首先對下游客戶建立企業(yè)經(jīng)營能力及信用情況評估方案，目標客戶群首選為優(yōu)質(zhì)的國有企業(yè)，其次為規(guī)模較大具有行業(yè)領(lǐng)導地位的民營企業(yè)。通過對不同企業(yè)的經(jīng)營狀況及信用情況的評估結(jié)果確定交易對手的賬期，并在業(yè)務(wù)經(jīng)營期間保持對客戶持續(xù)經(jīng)營情況的密切關(guān)注，保障應(yīng)收賬款的及時回收。
4.貨權(quán)風險
對供應(yīng)鏈企業(yè)來說，貨權(quán)至關(guān)重要，當下游客戶信用違約時，貨權(quán)控制和快速變現(xiàn)尤為關(guān)鍵；前者依賴于物流節(jié)點控貨能力，后者則依賴于規(guī)?；彤a(chǎn)業(yè)一體化服務(wù)能力。
應(yīng)對：“自有+整合”物流，其中整合的物流實施準入制度；“業(yè)務(wù)經(jīng)營權(quán)、財務(wù)財權(quán)、物流貨權(quán)”三權(quán)分立；“不定時、不定人、不定崗”查倉；“合同方、付款方、發(fā)票方、提貨方”四方一致。
六．總結(jié)
大宗供應(yīng)鏈行業(yè)肯定不是一個優(yōu)秀賽道，周期性強、資產(chǎn)回報率低。但正是由于大家的預期較差，所以出現(xiàn)了行業(yè)營收高增長但估值極低的狀況（頭部企業(yè)過去5年營收20-30%的增長，PE只有8-10倍）。與大家認知相反的是，正是由于大宗商品的需求減弱以及國家經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的迫切需求，反而使得頭部企業(yè)能夠在這場洗禮中更快速的滲透和做大做強，供給側(cè)改革無疑是對供應(yīng)鏈企業(yè)集中度提升的有利幫助。而隨著供應(yīng)鏈金融的開展以及科技賦能（信息化、區(qū)塊鏈），行業(yè)的痛點有望得到技術(shù)上的支撐和解決，從而改善行業(yè)、企業(yè)的資產(chǎn)回報率。
當然這個行業(yè)的投資對時機有較高要求，回溯海外過去，這個行業(yè)的行情更多與大宗商品價格和需求相關(guān)，如果不能輔以擇時，那么這個行業(yè)的長期投資收益率并不優(yōu)秀。在目前這個節(jié)點，國內(nèi)企業(yè)的情況很微妙，現(xiàn)在行業(yè)正處于快速滲透+資金成本低+物流鋪設(shè)基本完成+供給側(cè)改革（強制出清）+大宗商品需求短期不會快速下滑+科技賦能的節(jié)骨眼上，可以說各方面政策環(huán)境都是比較舒適的階段，可能是一段投資大宗商品供應(yīng)鏈企業(yè)的蜜月期。投資的難點在于在不多的選擇中要找出經(jīng)營優(yōu)秀者，但由于行業(yè)距離生活太遠，很難去感受，所以難度很大。
總的來說，這個行業(yè)中的個股目前看只有階段性配置的價值（便宜+大宗商品有行情），長期的投資價值較難指望，并且對此行業(yè)的理解需要更多與行業(yè)中的人交流溝通，否則很難有更多進步。
七．未來跟蹤
1.利潤率提升情況（貿(mào)易型轉(zhuǎn)型服務(wù)型應(yīng)能提升利潤率）
2.業(yè)務(wù)復制能力及規(guī)模（大宗商品細分賽道極多，若復制能力強，能迅速建立起優(yōu)勢）
3.外延式收購（海外巨頭的成長必經(jīng)之路）
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