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我們都知道企業(yè)的會計(jì)報(bào)表可以分成三塊，分別是資產(chǎn)、負(fù)債和所有者權(quán)益，而資產(chǎn)等于所有者權(quán)益。從字面上我們都可以很直觀的理解資產(chǎn)和負(fù)債的含義，那么所有者權(quán)益是什么呢？其實(shí)就是企業(yè)的所有者享受的利益，或者說它衡量了企業(yè)股東所享有的權(quán)益，而這個權(quán)益的大小，就是企業(yè)的總體資產(chǎn)價(jià)值減去欠別人的錢所剩下的，我們也稱之為凈資產(chǎn)。

當(dāng)然股東不是傻瓜，我們之所以愿意投錢給企業(yè)，是因?yàn)槲覀兿嘈牌髽I(yè)可以賺錢，那么如何衡量股東投資的回報(bào)呢？最直接的一個指標(biāo)就是凈資產(chǎn)收益率，也就是所謂的ROE（Rate of Return on Common Stockholders’ Equity）。這個指標(biāo)衡量了企業(yè)在上繳稅費(fèi)后剩下的凈利潤，股東平均能獲得多少。

假如你在你們家樓下開了一個面館，你是唯一的股東給自己投了10萬塊，年末你算了一下上完稅有5萬塊錢的收入，那么你企業(yè)的ROE就是50%。這個指標(biāo)可以很直觀地顯示一家企業(yè)的盈利能力如何，比如說A企業(yè)今年盈利了1億元，而B企業(yè)盈利了5億元，看上去好像B企業(yè)更能賺錢，但是A企業(yè)的凈資產(chǎn)只有2億元，而B企業(yè)的凈資產(chǎn)有20億元，那么從ROE來看，A企業(yè)是50%，而B企業(yè)是25%，那么其實(shí)更能賺錢的是A企業(yè)，因?yàn)樗挥酶偷耐度刖湍軐?shí)現(xiàn)產(chǎn)出，要是錢多一點(diǎn)那還了得？

從這個簡單的方法來看，可以說ROE是一個判斷企業(yè)有沒有投資價(jià)值的神器了?，F(xiàn)實(shí)中也有很多人對這個指標(biāo)頗為看重，其中最為著名的就是沃倫·巴菲特。他以前反復(fù)說過，他判斷一家企業(yè)經(jīng)營的好壞，最重要的指標(biāo)就是ROE的高低，在他看來那些ROE可以持續(xù)維持在15%左右，并且不需要股東不停追加投資就可以盈利的企業(yè)，是非常好的投資標(biāo)的。

那么作為一群喜歡沒事兒就看一下巴菲特投資哲學(xué)當(dāng)圣經(jīng)的吃瓜群眾，今天我們就來檢驗(yàn)一下ROE這個指標(biāo)在A股中的實(shí)用性。我們依舊借助倍發(fā)科技投資研究系統(tǒng)（Betalpha BAR 1.0）進(jìn)行分析，在這里，我們將研究標(biāo)的按照ROE的高低順序平均分為5組，比如我們研究滬深300成份股，那么F1組就是ROE最高的60只股票，此時(shí)我們在每個月的月初重新計(jì)算ROE值，按照ROE的高低進(jìn)行換倉調(diào)整。按照我們之前的分析邏輯來看，ROE越高，那么股票的投資價(jià)值越大，我們投資這類股票的收益就越高，因此F1組就應(yīng)該在未來有更高的月度平均收益率。

首先我們來看滬深300成份股的股本收益率（也就是ROE）因子的表現(xiàn)，研究范圍為過去五年。

結(jié)果與我們之前所預(yù)測的完全相反，F(xiàn)1組是平均收益率最低的組合，也就是說對于ROE因子而言，過去五年里，滬深300中ROE更高的股票反而更不賺錢。

這會不會與我們的股票標(biāo)的選擇有關(guān)呢？我們將研究的指數(shù)修改為中證500再來看看。

結(jié)果依然不理想，雖然F1組不再是最低的了，但是5個組的收益差異并不明顯，如果再考慮交易費(fèi)用，幾組間的差異更能就更小了，也就是說ROE因子在A股的表現(xiàn)并不突出，我們簡單依據(jù)ROE指標(biāo)來篩選股票，在A股投資中是走不通的。

其實(shí)事實(shí)上，僅僅依靠ROE 來選股在大多數(shù)市場都是無效的，即便巴菲特自己，也不會教條般地僅僅以ROE為綱，因?yàn)镽OE并不是一個簡單的比例，它背后隱藏著一個重要的財(cái)務(wù)分析方法，也就是傳說中的杜邦分析法（DuPont Analysis）。

這個名字源于第一個采用這種方法的公司杜邦（DuPont Corporation），他們一位推銷員唐納森·布朗（Donaldson Brown）在1912年發(fā)明了公式，而杜邦公司則在20世紀(jì)20年代開始首先采用這種方法分析企業(yè)的ROE。在杜邦分析法里，我們把ROE拆分成三個部分：

很顯然，如果我們要提高一個企業(yè)的ROE，就可以有三種手段：第一種是提高企業(yè)的利潤率，這通常意味著企業(yè)毛利潤的同步提高，或者我們找到了更好的方法優(yōu)化成本，此外爭取到稅收方面的優(yōu)惠（不是讓你逃稅?。┩瑯涌梢杂行?shí)現(xiàn)銷售的利潤率的增長；而第二種則聚焦于企業(yè)產(chǎn)品的周轉(zhuǎn)能力上，企業(yè)銷售渠道的改善以及營銷能力的提升都有助于資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的提升，換句話說我們需要聚焦于如何提高庫存的周轉(zhuǎn)之上；第三種權(quán)益倍數(shù)，實(shí)際上就是杠桿率，權(quán)益倍數(shù)的提高可能意味著企業(yè)動用了更多的債務(wù)融資手段，這一方面擴(kuò)充了企業(yè)的資本實(shí)力，另一方面也提高了企業(yè)的負(fù)債率。

從杜邦分析法中我們可以看出，銷售利潤率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率兩個因素實(shí)際上是企業(yè)經(jīng)營能力的體現(xiàn)，而權(quán)益倍數(shù)則是企業(yè)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的體現(xiàn)。一個企業(yè)ROE的高低不僅取決于企業(yè)是否能找到更好的方法來獲得更高的利潤，也取決于這個企業(yè)是否有合理的財(cái)務(wù)杠桿來平衡股權(quán)和債務(wù)的關(guān)系。巴菲特所青睞的ROE高的公司，通常權(quán)益倍數(shù)很低負(fù)債較少的企業(yè)，這意味著這類企業(yè)有更好的銷售能力和經(jīng)營能力。此外有些時(shí)候，當(dāng)一個企業(yè)處于項(xiàng)目建設(shè)階段的時(shí)候，企業(yè)的ROE也不會很高，但如果你對他的成長前景非常看好，也不妨礙認(rèn)為這是一個好公司，比如當(dāng)年巴菲特投資ROE差不多3%的比亞迪，乍看上去就不符合他一貫對ROE的強(qiáng)調(diào)。此外，短期的ROE可以通過會計(jì)手段操縱利潤進(jìn)行調(diào)整，所以我們在觀察ROE指標(biāo)的時(shí)候，一般都要用三年以上的數(shù)據(jù)進(jìn)行評估。

而ROE本身也有著非常顯著的行業(yè)差異，下面這張圖里是2013到2015年A股分行業(yè)平均ROE的數(shù)值（數(shù)據(jù)來自Wind），由于不同行業(yè)處于不同的周期，也有不同的經(jīng)營邏輯，所以我們用指數(shù)標(biāo)的來研究ROE是否是有效的投資目標(biāo)可能是不合理的，比如金融業(yè)的ROE可能是由超高杠桿率驅(qū)動的，但零售業(yè)可能就是用不斷提高的毛利潤率實(shí)現(xiàn)的，這樣的差異決定了不同行業(yè)ROE水平的不同，也決定了我們在考察ROE時(shí)，對于不同的企業(yè)要有不同的關(guān)注點(diǎn)。

此外，對于基金經(jīng)理而言，很多時(shí)候選擇ROE作為篩選股票的參考指標(biāo)時(shí)，都是在市場狀況不是很好的情況下，這時(shí)ROE高的企業(yè)可能更為優(yōu)質(zhì)，會是在萬馬齊喑的時(shí)候一個可以考慮的投資類型。我們繼續(xù)使用倍發(fā)科技投資研究系統(tǒng)來看看2015年A股股災(zāi)期間ROE因子在滬深300成份股的表現(xiàn)。

從總體來看，所有的股票平均收益都是負(fù)的，不過高ROE股票的確要跌的少一點(diǎn)，當(dāng)然，在這種市場環(huán)境下，對于個人投資者來說，還是早日離場比較好。

此外，ROE還可以用來評估企業(yè)的持續(xù)增長能力，也就是企業(yè)的可持續(xù)增長率（Sustainable Growth Rate）。這個比率是在企業(yè)當(dāng)前的財(cái)務(wù)杠桿情況下，僅僅依靠公司的盈利能力可以實(shí)現(xiàn)的最高增長率。

所謂留存比率是指企業(yè)會將多少利潤留存在企業(yè)作為繼續(xù)投資的資金。假如一個企業(yè)的ROE是15%，留存比率是50%，那么就意味著，企業(yè)在不擴(kuò)大杠桿的情況下，可以最多實(shí)現(xiàn)7.5%的增長率。對于不喜歡負(fù)債又喜歡ROE的巴菲特來說，可能這個指標(biāo)才是他更偏愛的。