飲食文化應(yīng)該說是中國最具代表性的一種文化基因之一，自古就有“民以食為天”的說法。而中國的飲食文化得發(fā)揚(yáng)光大則得益于其講究烹飪給食物帶來的色、香、味，這一點(diǎn)與西方注重保留食物的營養(yǎng)而進(jìn)行的簡單蒸煮區(qū)別明顯。今天我們要討論的就是和吃息息相關(guān)的——海天味業(yè)，其生產(chǎn)的產(chǎn)品，就是發(fā)揮中國飲食文化中“食以味為先”最重要的調(diào)味品。

本文將從調(diào)味品行業(yè)的競爭格局入手，了解調(diào)味品行業(yè)的特點(diǎn)，進(jìn)而剖析龍頭企業(yè)海天味業(yè)的財務(wù)報表，了解一家優(yōu)秀的調(diào)味品公司的財務(wù)特征。

調(diào)味品行業(yè)的競爭格局

調(diào)味品行業(yè)和白酒行業(yè)一樣，是中國歷史積累沉淀所形成的文化，并受制于中西方飲食文化的差異，極少受到國外調(diào)味品品牌的沖擊，國外調(diào)味品（比如橄欖油）在國內(nèi)幾乎很難發(fā)展起來，使得國內(nèi)的調(diào)味品行業(yè)具有天然的市場壁壘，阻擋住了國外的競爭對手。

由于調(diào)味品作為日常生活基本消費(fèi)品，其一旦形成味覺記憶，幾乎就會固定了消費(fèi)者以后的消費(fèi)習(xí)慣（習(xí)慣了這個味道，幾乎就不會嘗試新的調(diào)味品），因此其需求剛性較強(qiáng)且消費(fèi)者重復(fù)購買的可能性較高，使得行業(yè)龍頭一旦形成將出現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)的現(xiàn)象。也就是說，新進(jìn)入的行業(yè)競爭者將難以改變現(xiàn)有的競爭格局，這也是為什么調(diào)味品行業(yè)的ROE僅次于白酒行業(yè)并且行業(yè)品牌來來去去總是那幾個的根本原因。

根據(jù)方正證券研究所的一份研究報告顯示，調(diào)味品行業(yè)板塊的ROE為18.2%，僅次于白酒行業(yè)的22%。

白酒行業(yè)、乳制品及調(diào)味品行業(yè)增長及格局對比分析圖

而海天味業(yè)則是調(diào)味品行業(yè)當(dāng)之無愧的龍頭，也是唯一一家全國性的調(diào)味品品牌。因?yàn)檎{(diào)味品由于地區(qū)的氣候和地區(qū)人口的飲食習(xí)慣不同，容易形成區(qū)域壟斷。比如南方的氣候就更加適合釀造醬油（有海天、廚邦、李錦記等），且南方人更加注重烹飪，其中粵菜就是其中一個代表。但海天硬是憑借著廣式醬油這個產(chǎn)品，成功將海天這個名字推廣到了全國，躋身成為行業(yè)一哥。

這一點(diǎn)我們可以從海天味業(yè)全國的銷售地區(qū)分布就可以看得出來。海天味業(yè)以往的銷售中心南部地區(qū)已退居二線。目前北部地區(qū)的銷售占比最高，達(dá)27.14%，其次才是南部地區(qū)21.54%。這一點(diǎn)和中炬高新的銷售集中在東南地區(qū)，千禾味業(yè)集中在西南地區(qū)形成了鮮明的對比。

海天味業(yè)2018年地區(qū)銷售占比圖

而根據(jù)一份統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2016年海天味業(yè)占據(jù)著調(diào)味品最大的市場份額，約為6.46%；其次分別是李錦記，老干媽、太太樂、美味鮮，市占率分別為4.27%；3.63%、2.89%、2.83%，說明這3000多億的市場規(guī)模中，市場的集中率依然非常低，接近80%的市場份額是分散在其他中小企業(yè)手中的。

2016年中國調(diào)味品市場企業(yè)競爭格局

在醬油方面，海天味業(yè)則是絕對的霸主，占據(jù)了接近15%的市場份額。而醬油則是調(diào)味品行業(yè)中市場規(guī)模最大的子行業(yè)。根據(jù)中國產(chǎn)業(yè)信息研究網(wǎng)發(fā)布的報告顯示，2016年我國調(diào)味品年產(chǎn)量達(dá)2533萬噸左右，其中醬油和食醋占比最大，其中醬油產(chǎn)量超過990萬噸，占比43%左右；食醋約435萬噸，占比21%左右；其次是味精和雞精。

調(diào)味品各分類產(chǎn)品占比圖

從1995年成立至今，海天味業(yè)已經(jīng)走過了將近24個年頭了，它是如何成長為一家市值超過2300億的行業(yè)巨頭的呢？讓我們通過其財務(wù)報表的分析，了解海天味業(yè)的核心競爭力，了解一個優(yōu)秀的調(diào)味品企業(yè)的財報都有哪些特征。

海天味業(yè)基本財務(wù)分析

要看懂一個企業(yè)的基本財務(wù)情況，我們需要考慮很多方面，包括企業(yè)的安全性要看資產(chǎn)負(fù)債率，企業(yè)的成長性我們要看營收增長、凈利潤增長、毛利率變動，企業(yè)的運(yùn)營效率我們要看資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)率，企業(yè)的管理效率我們看三費(fèi)的增長等等。

1、看企業(yè)的成長性

這里我主要教大家如何判斷一個企業(yè)的成長性和盈利能力，主要包括以下兩個方面。第一先看營收和凈利潤增長數(shù)據(jù)，確保企業(yè)是能持續(xù)的賺錢的；第二是凈資產(chǎn)收益率（ROE），確保企業(yè)是能靠有競爭力的產(chǎn)品更高效的賺錢的。

根據(jù)海天味業(yè)2018年的年報顯示，公司的主要產(chǎn)品包括醬油、蠔油和調(diào)味醬，其中醬油占據(jù)了主導(dǎo)地位，占整體銷售的67.41%，而醬油的利潤比例更是占到了公司整體的70.48%，說明海天的核心產(chǎn)品是醬油。

海天味業(yè)產(chǎn)品銷售占比圖

根據(jù)年報顯示，公司2018年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入170.34億，同比增速16.8%，實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤41.24億，同比增速21.88%。這樣的增速在2018年如此惡劣的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中已屬優(yōu)秀，但是更加優(yōu)秀的是，自2010年有公開財務(wù)數(shù)據(jù)以來，公司的營收增速就沒有低過2位數(shù)，而扣非凈利潤只有2010年是負(fù)增長，其余的年份也都是2位數(shù)以上的增速。

2009-2018年海天味業(yè)營業(yè)收入圖表

2010-2018年海天味業(yè)營業(yè)收入增速

企業(yè)的增長無非來源于兩個方面，一個是營收的增長，二個是成本的降低，但最好還是營收的增加，因?yàn)槌杀镜慕档彤吘故怯邢薜?，只有不斷開源才是可持續(xù)的發(fā)展道路。而海天味業(yè)穩(wěn)定的營收增長無疑說明了企業(yè)良好的發(fā)展態(tài)勢?？鄯莾衾麧櫟脑鏊俪?010年是負(fù)責(zé)以外，其余年份的增速均在2位數(shù)，其中除了2016年的的增速是13.47%以外，其余年份的增速均超過20%，體現(xiàn)出了其超強(qiáng)的盈利能力。

2009-2018年海天味業(yè)扣非凈利潤圖表

2010-2018年海天味業(yè)扣非凈利潤增速

但是有凈利潤不代表收到了現(xiàn)金，君不見有些上市公司通過關(guān)聯(lián)交易做大收入和凈利潤，但經(jīng)營性現(xiàn)金流卻年年都是負(fù)的，也就是說雖然企業(yè)實(shí)現(xiàn)了高額的盈利，但是賬上卻沒有一點(diǎn)現(xiàn)金。碰到這樣的企業(yè)，我們就要警惕了。

來看看海天味業(yè)的經(jīng)營性凈現(xiàn)金流的情況，看看企業(yè)的凈利潤的含金量如何。2018年海天味業(yè)的經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為59.96億，而2018年的扣非凈利潤只有41.24億。也就是說企業(yè)全年收到的現(xiàn)金比扣非凈利潤還多？而且自2009年至今，其經(jīng)營性現(xiàn)金流就一直大于扣非凈利潤，這是什么情況？

2009-2018年海天味業(yè)的經(jīng)營性凈現(xiàn)金流圖表

這說明海天味業(yè)每年實(shí)現(xiàn)的凈利潤不但都收到了現(xiàn)金，而且還有結(jié)余。也就是說還有人送錢給海天不成？還真是這樣的。

企業(yè)一般有兩個途徑獲取日常的發(fā)展資金（不談資本市場的途徑），一個是銀行融資，一個是預(yù)收賬款。前者是需要付出成本的，而且規(guī)模越大，風(fēng)險越高；但是后者則是一個企業(yè)核心競爭力的表現(xiàn)。得益于海天強(qiáng)勢的品牌及對渠道的掌控能力，海天的預(yù)收賬款隨著收入的增長也一直水漲船高，足見海天味業(yè)對上下游的掌控能力以及其產(chǎn)品的市場認(rèn)可度。

2009-2018年海天味業(yè)預(yù)收賬款圖表

經(jīng)銷商到海天味業(yè)拿貨一定是先預(yù)付貨款，然后才能派車過來等著拉貨，否則沒門。這些經(jīng)銷商預(yù)付的貨款雖然在財務(wù)報表中是負(fù)債，但對于企業(yè)來說卻是無息的不用償還的，相當(dāng)于企業(yè)可以無償占用經(jīng)銷商的貨款，這當(dāng)然要比需要付息的銀行融資要好。其他的強(qiáng)勢企業(yè)還有貴州茅臺、格力電器，他們無一例外都擁有著較大的預(yù)收賬款。

2、企業(yè)的綜合盈利能力

雖然有了如此優(yōu)秀的營收和凈利潤增速，但如果沒有優(yōu)秀的管理和運(yùn)營能力，比如公司的銷售費(fèi)用過高或者資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率低下，那企業(yè)也只是大而不強(qiáng)。要評價一個企業(yè)的綜合盈利能力，我們還是要看ROE，也就是凈資產(chǎn)收益率。

海天味業(yè)凈資產(chǎn)收益率分解圖

這個指標(biāo)全面衡量了一個企業(yè)的綜合競爭力，包括企業(yè)的負(fù)債率（企業(yè)的杠桿）、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、銷售凈利率等方面，是判斷一個企業(yè)長期盈利能力，競爭水平的一個非常好的指標(biāo)。A股歷年來漲幅最高的股票，ROE幾乎都超過20%，比如貴州茅臺的ROE自2007年至今，就沒有低過24%；格力電器的ROE自2006年至今就沒有低過21%。

那海天味業(yè)的ROE表現(xiàn)如何呢？在2009-2018年這10年間，海天味業(yè)最低的ROE為29%，年均ROE高達(dá)34.07%。而且其非常穩(wěn)定，只有2009年低于30%，其余年份的ROE都在30%以上，其中2018年的ROE為32.66%，即使相比貴州茅臺2018年34.46%的ROE也毫不遜色?？梢哉f，海天就是調(diào)味品行業(yè)的茅臺。

海天味業(yè)的凈資產(chǎn)收益率圖表

既然是調(diào)味品行業(yè)中的茅臺，那海天味業(yè)的股價表現(xiàn)如何呢？從2014年2月11日發(fā)行上市至今，海天味業(yè)的最低價就是發(fā)行當(dāng)天的開盤價，從此海天就沒有回過頭，截止至4月19日，其累計(jì)漲幅506.2%，年均漲幅超過100%。在經(jīng)歷了2015年的熊市以后，海天味業(yè)已經(jīng)較2015年的最高價翻了將近2.5倍，并在2019年4月8日創(chuàng)出了歷史新高89.94元。

海天味業(yè)上市以來的股價走勢圖

這就是調(diào)味品行業(yè)的魅力。憑借著調(diào)味品行業(yè)巨大的市場規(guī)模，天然的行業(yè)壁壘以及需求的確定性，海天味業(yè)自上市以來一直保持著高估值和強(qiáng)勁的股價表現(xiàn)，平均市盈率達(dá)35倍，高于貴州茅臺的31倍。

那是什么支撐著海天味業(yè)的股價，海天味業(yè)的核心競爭力到底在哪里？我們又應(yīng)該通過什么指標(biāo)來判斷？

海天味業(yè)的核心競爭力

要判斷一個企業(yè)產(chǎn)品的核心競爭力，我們主要看產(chǎn)品的毛利率，這一數(shù)據(jù)的穩(wěn)定性能夠充分說明企業(yè)所處市場的競爭激烈程度和該企業(yè)的產(chǎn)品在行業(yè)中的地位。

而調(diào)味品企業(yè)的核心競爭力則是品牌和渠道，海天是全國性的調(diào)味品品牌，在全國消費(fèi)者的心中更是醬油的代名詞；而渠道方面，海天在全國有著超過2000家經(jīng)銷商，10000家分銷商，遍布全國且掌控力強(qiáng)。

毛利率=（營業(yè)收入-營業(yè)成本）/營業(yè)收入，這個指標(biāo)能夠全面的衡量一個企業(yè)的產(chǎn)品在市場中的競爭力。比如貴州茅臺的毛利率就長期穩(wěn)定在90%左右。而海天味業(yè)自2009年以來，產(chǎn)品的毛利率就沒有低過30%，且近年來一直在穩(wěn)步的提升，2018年其產(chǎn)品的毛利率已經(jīng)提高到了46.47%。

海天味業(yè)產(chǎn)品毛利率

要知道海天一支500ML的金標(biāo)醬油才8.5元，為何其毛利率還能不斷的提高呢？答案就是每年漲價和控成本。

價格方面，2010-2017年海天味業(yè)的醬油噸價已經(jīng)從4249元/噸提升至5400元/噸，平均每年提升3.5%。

2010-2017年海天味業(yè)醬油噸價及增速

成本方面，海天味業(yè)每噸醬油的成本價在同類上市公司中是最低的，這主要得益于其采用的原材料和自動化生產(chǎn)兩個方面。在生產(chǎn)方面，海天生產(chǎn)醬油的主要原材料以豆粕為主，其價格相比大豆價格較低；在自動化方面，海天生產(chǎn)設(shè)備的自動化程度更高，在制造費(fèi)用和直接人工成本方面明顯低于一般調(diào)味品公司。

2017年主要調(diào)味品公司醬油成本分析圖

對外擁有強(qiáng)勢品牌，才能每年提價的同時還依然受到經(jīng)銷商和分銷商的歡迎；對內(nèi)提高運(yùn)營效率，才能在控制成本和費(fèi)用時，進(jìn)一步提升產(chǎn)品的盈利能力，雙管齊下，使得海天味業(yè)的產(chǎn)品毛利率逐年提升。

反之，如果一個企業(yè)的品牌或者產(chǎn)品沒有核心競爭力，那毛利率肯定是沒辦法維持的。經(jīng)銷商和消費(fèi)者會不接受漲價，企業(yè)則需要付出更多銷售費(fèi)用去拓展市場，即使企業(yè)有再好的管理效率，也沒辦法改變產(chǎn)品的市場格局，眼睜睜的看著毛利率一步步的往下走。

因此，看一個企業(yè)的毛利率的穩(wěn)定性和趨勢，就能看得出來一個企業(yè)的行業(yè)地位和生存情況，比如張?jiān)就是一個典型的案例。

2007-2018年張?jiān)毛利率圖表

出生在一個好行業(yè)，但卻生不逢時。作為國內(nèi)僅有的百年紅酒品牌，受到取消國外紅酒進(jìn)口關(guān)稅的影響，國外大量優(yōu)質(zhì)紅酒涌入中國，使得張?jiān)的產(chǎn)品銷售出現(xiàn)明顯下滑。公司的營業(yè)收入從2011年（當(dāng)年開始取消紅酒進(jìn)口關(guān)稅）的巔峰開始走下坡路，產(chǎn)品的毛利率也從2011年的76.12%一路下滑到2018年的63.02%。內(nèi)憂外患，張?jiān)Ｒ酝鞔蛑械投思t酒的策略更使得其面對國外紅酒品牌時顯得更加被動，股價也從2011年的高點(diǎn)一路下挫，截止4月19日，股價跌幅超過了65%。

總的來看，我認(rèn)為一家優(yōu)秀的調(diào)味品企業(yè)的財務(wù)報表應(yīng)該符合以下的特點(diǎn)：

1、收入和凈利潤保持每年都能保持穩(wěn)定的增長，說明企業(yè)在不斷的獲得市場份額。

2、具有穩(wěn)定的毛利率和ROE，若能穩(wěn)步增長就更好了，這是體現(xiàn)一個企業(yè)產(chǎn)品的核心競爭力和綜合盈利能力的關(guān)鍵指標(biāo)。

3、預(yù)收賬款能隨收入的增長而同步變化，證明企業(yè)對上下游的話語權(quán)，體現(xiàn)出強(qiáng)勢品牌和對渠道的把控。

4、企業(yè)的經(jīng)營性現(xiàn)金流必須為正，凈利潤現(xiàn)金比率最好接近于1或者大于1，也就是說企業(yè)創(chuàng)造的凈利潤絕大部分都能收到現(xiàn)金，而不是應(yīng)收款。

調(diào)味品行業(yè)是一個好行業(yè)，國外的競爭對手難以進(jìn)入，國內(nèi)的競爭格局相對固定，對于強(qiáng)者來說，這是一個非常優(yōu)渥的成長土壤。體現(xiàn)在調(diào)味品企業(yè)的財務(wù)報表上就是這些企業(yè)的營收和凈利潤都能保持穩(wěn)步增長，毛利率和ROE都維持在較高的水平，且逐年提升，說明整個調(diào)味品行業(yè)的市場競爭格局較為穩(wěn)定。

目前調(diào)味品市場行業(yè)的市場集中度依然較低，參考與中國飲食習(xí)慣相近的日本調(diào)味品行業(yè)發(fā)展趨勢可知，復(fù)合調(diào)味品產(chǎn)品將成為趨勢，未來行業(yè)的集中度也將進(jìn)一步提升，讓我們拭目以待海天味業(yè)的接下來的表現(xiàn)吧。

以上就是個人對于調(diào)味品行業(yè)的理解及海天味業(yè)的財務(wù)分析，并不構(gòu)成對于海天味業(yè)的投資建議，請投資者注意風(fēng)險。希望本文對你了解調(diào)味品行業(yè)及海天味業(yè)有所啟發(fā)。