通脹雖離我國設(shè)定的CPI3.5尚有一段距離，但由于食品的基礎(chǔ)性影響及居民的通脹預(yù)期，加之大宗商品價(jià)格在美元推動下走高，央行在放松貨幣政策的過程中不得不有所顧忌。通過非常規(guī)手段小幅釋放流動性可能性較大，通過降準(zhǔn)降息大幅寬松的可能性較小。
美元今年以來持續(xù)走弱，離上一個高點(diǎn)100.56已跌去了8%。美元是國際定價(jià)基準(zhǔn)，其走勢足以影響全球的金融資產(chǎn)走勢，進(jìn)而影響各國的金融政策?？疵绹髽I(yè)利潤和美聯(lián)儲對加息的態(tài)度，未來3至6個月，美元繼續(xù)走強(qiáng)的概率較小，大宗商品價(jià)格可能回升，我國貨幣政策的主要壓力將由人民幣對外貶值轉(zhuǎn)為通脹。
主流經(jīng)濟(jì)學(xué)主要有三種匯率決定理論：購買力平價(jià)、利率平價(jià)和資產(chǎn)組合。筆者以為，這三種理論本質(zhì)上是一致的，都把匯率看成貨幣的價(jià)格，但由于時(shí)代不同，對貨幣的用途有不同的看法。購買力平價(jià)理論提出于十八世紀(jì)，彼時(shí)貨幣的主要用途是購買商品；利率平價(jià)理論提出于上世紀(jì)上半葉，那時(shí)還沒有高度發(fā)達(dá)的金融產(chǎn)品市場，貨幣主要收益是存款和債券利息；資產(chǎn)組合提出于上世紀(jì)七十年代，當(dāng)時(shí)金融資產(chǎn)的國際流動已較為頻繁，貨幣的投資對象由債券、存款擴(kuò)展到所有金融產(chǎn)品。因此，這三種理論并不相互排斥，而是適用于不同的情形。例如，像俄羅斯那樣以石油出口為最主要經(jīng)濟(jì)支柱的國家，適用購買力平價(jià)理論；而美國這樣出口不彰、金融市場發(fā)達(dá)的國家，資產(chǎn)組合理論更為合適。
若從資產(chǎn)組合的角度討論美元的走勢，一般來說，主要的金融資產(chǎn)無非兩大類，股票和債券。看目前的表現(xiàn)，兩者在未來3至6個月內(nèi)都不支持美元持續(xù)走強(qiáng)。
先說股市，凈利潤的下滑和市場預(yù)期限制其進(jìn)一步上漲。在2007年至2008年金融危機(jī)之后，美國股市迅速恢復(fù)，目前已創(chuàng)歷史新高，并成為歷史上持續(xù)時(shí)間第二長的牛市。然而，自去年下半年以來，美國上市公司盈利進(jìn)入下行通道，特別是今年一季度。據(jù)統(tǒng)計(jì)，一季度標(biāo)準(zhǔn)普爾500樣本企業(yè)的利潤下降了8%，科技企業(yè)利潤下滑了6%。蘋果、Chipotle和Twitter等風(fēng)向標(biāo)公司的利潤均不及市場預(yù)期。以當(dāng)下美國經(jīng)濟(jì)的走勢，美國上市公司的利潤也缺乏可供想象的空間。一方面，美國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇并不強(qiáng)勁，一季度零售銷售增長率不盡如人意，2月和3月都處于下行區(qū)間，公司銷售和提價(jià)受到限制；另一方面，去年以來美國工人薪資明顯回升，近期增長率超過2%，這更進(jìn)一步擠壓了公司的盈利空間。伴隨利潤的下滑，美國公司估值亦有可能下降。在持續(xù)了長達(dá)7年的牛市后，美國公司的估值已到了相當(dāng)高的水平。有投行報(bào)告顯示，標(biāo)普500指數(shù)的股指已超出了歷史平均水平的72%，估值回歸的可能性在不斷增大。
再說債市，鑒于美聯(lián)儲加息的概率正在降低，未來一段時(shí)間，美國的債券對歐日的債券沒有明顯的優(yōu)勢。一方面，美聯(lián)儲加息預(yù)期落空，美國債券吸引力在下降。正如前文所說，今年一季度美國經(jīng)濟(jì)增長不及市場預(yù)期。與此同時(shí)，3月CPI為0.9，核心CPI為2.2，均低于市場預(yù)期。去年底，大投行均預(yù)計(jì)今年美元可能有三或四次加息，預(yù)計(jì)美國國債收益率相對于其他發(fā)達(dá)國家的國債收益率將明顯提高，高盛預(yù)測十年期國債的收益率上升至3%。現(xiàn)在，這些預(yù)期落空了，可以肯定，美國債券收益率未來一段時(shí)間不會走高。另一方面，歐洲和日本進(jìn)一步放松貨幣政策的可能性不大。4月，日本、歐洲央行都選擇了按兵不動，日本尤其特殊，市場普遍認(rèn)為，日本會擴(kuò)大寬松政策應(yīng)對日元升值，各方顯然都對進(jìn)一步寬松政策報(bào)以謹(jǐn)慎態(tài)度。前期，歐洲和日本都嘗試了負(fù)利率，作為極端寬松政策的一種嘗試，效果不佳，兩大經(jīng)濟(jì)體的股市大幅波動，銀行收益惡化，市場對銀行體系的擔(dān)心上升。別忘了，還有一件事情令市場難以釋懷——英國下月將公投是否脫離歐盟，如果英國真的離開歐盟，金融市場的波動必將加大，即使沒有收益率的吸引力，避險(xiǎn)資金也會涌向美國的債券市場。
根據(jù)美國股市和債市的走勢，筆者判斷，未來3至6個月，美元再次走強(qiáng)的概率不大，給中國帶來的影響可能包括大宗商品的價(jià)格和央行的貨幣政策。
最近一段時(shí)間，我國期貨市場開始火爆，黑色金屬期貨和部分農(nóng)產(chǎn)品期貨快速上漲，在產(chǎn)能過剩、供給側(cè)改革的大背景下尤顯突兀。部分合理的解釋就是美元的走勢。從長周期來看，美元和大宗商品的價(jià)格維持一定的負(fù)相關(guān)關(guān)系，但對不同商品，負(fù)相關(guān)關(guān)系的穩(wěn)定性不同，與貴金屬和原油的負(fù)相關(guān)關(guān)系最穩(wěn)定，與有色金屬的負(fù)相關(guān)關(guān)系次之，與農(nóng)產(chǎn)品的負(fù)相關(guān)關(guān)系最弱。在美元走弱的帶動下，國際原油價(jià)格已大幅反彈，ICE布油從年初低點(diǎn)的27美元一桶反彈到48美元一桶，銅、鉛等有色金屬期貨也有不同程度反彈。但是，我國部分商品期貨價(jià)格上漲不能完全用美元走弱來解釋，黑色金屬期貨幾乎是我國獨(dú)有的特色期貨品種，但美元走弱帶來的大宗商品價(jià)格上漲的預(yù)期很有可能是這輪商品期貨價(jià)格上漲的部分原因。未來3至6個月，大宗商品價(jià)格在美元走弱背景下仍有望走強(qiáng)。
筆者去年曾預(yù)判，受制于美聯(lián)儲加息帶來的人民幣貶值預(yù)期，今年央行進(jìn)一步放松貨幣政策的空間不大?？船F(xiàn)狀，結(jié)論成立，原因則有不同，放松貨幣政策的空間不大，不是因?yàn)槿嗣駧艆R率，而在內(nèi)部的通脹。隨著大宗商品價(jià)格的反彈，財(cái)政政策、房地產(chǎn)政策在供求中的邊際作用減弱，通脹正在抬頭。3月，由于豬肉價(jià)格持續(xù)上漲和蔬菜價(jià)格季節(jié)性上漲，CPI達(dá)到2.3，為近兩年高點(diǎn)。雖離我國設(shè)定的CPI3.5尚有一段距離，但由于食品的基礎(chǔ)性影響，以及居民的通脹預(yù)期，加之大宗商品價(jià)格在美元的推動下走高，央行在放松貨幣政策的過程中不得不有所顧忌。通過非常規(guī)手段小幅釋放流動性可能性較大，通過降準(zhǔn)降息來大幅寬松的可能性較小。
聯(lián)系客服
