作者：馬駿，現任中國人民銀行研究局首席經濟學家
一些經濟基本面的因素會影響國家的經濟增長潛力和經濟結構，并因而影響資本市場的表現。這些因素，從短期來看可能沒有明顯的作用，但是長期來看，對預測趨勢有重要的作用。其中，最重要的決定國家增長潛力的指標中，就有人口結構。
下面我們來仔細討論中國人口因素的變化對經濟增長、結構和資本市場的影響。
人口因素對經濟增長、結構和改革的影響
人口紅利對經濟增長的影響
首先看人口因素對經濟增長的影響。學者們做了許多研究，基本共識是人口老化會降低經濟增長的潛力。
從1981年到2011年的30年時間內，中國的人口因素對經濟增長的影響是正向的。從工資的角度來看，因為當時中國的勞動人口越來越多，勞動供給的充足使得中國的工資增長速度遠遠低于名義GDP的增長率，工資的增長也低于勞動生產率的增長率。這樣，中國的出口產品就非常便宜，不斷提升了中國出口的競爭力，帶動了經濟的增長。但是，中國的勞動年齡人口已經從2011年開始下降，勞動力供給不足導致工資增長超過勞動生產率，中國產品的國際競爭力就必然下降，經濟增長因此下滑。
人口結構對經濟結構的影響
我們再看看人口結構變化對經濟結構的影響。我們用了一個模型，進行了模擬。
我們的研究發(fā)現，人口結構的變化，會導致經濟結構的幾個方向性的變化。第一個就是消費提高，第二是投資降低，第三是出口降低，第四是進口提高。
出口的變化是最容易解釋的，為什么？因為中國勞動人口下降以后，中國勞動力的工資就增長很快，工資快速增長會使中國的出口競爭力下降。
為什么又會出現消費上升的趨勢呢？有很多原因，其中一個原因是老齡化。分析一個老人的消費收入的比例，你會發(fā)現事實上老人基本不“掙錢”。他(她)雖然每個月都有收入，但收入的主要部分是養(yǎng)老金和子女贍養(yǎng)費。老人的角色是消費者。
由于老人的真實儲蓄率很低，所以老人占人口的比重越大，整個國家的消費率就越高。
如果消費率變高，GDP的其他組成部分所占的比率就要萎縮。比如，投資占GDP的比重就會下降。投資比重下降的一個具體原因也與老齡化有關，即勞動人口的下降意味著對住宅地產需求的減速，而住宅需求的減速就會降低投資的增長。最后，由于消費的一部分是進口消費，所以消費率的提高也會促進進口的提升。
通過提高退休年齡、劃撥國有股份來彌補養(yǎng)老金缺口
如果測算養(yǎng)老金從現在到2050年之間的變化，就會發(fā)現有兩個因素將導致很大的養(yǎng)老金收支的缺口：
一是轉軌成本。所謂轉軌成本，就是在從以前的現收現付體制轉變?yōu)樯鐣y(tǒng)籌與個人賬戶相結合的部分基金積累制過程中，統(tǒng)籌賬戶由于部分繳費分流到個人賬戶，但仍要繼續(xù)向養(yǎng)老金領取者中的老人和中人支付所承諾的退休金而出現的融資缺口。
二是由于撫養(yǎng)率提高，導致繳費人口與領取養(yǎng)老金人口之比下降，從而導致的養(yǎng)老金收支缺口?，F在約3個勞動年齡的人繳納養(yǎng)老金來養(yǎng)活一個老人，而到2050年就是約一個人勞動年齡的人的養(yǎng)老金繳費供養(yǎng)一個老人，所以要保持目前所承諾的35%的養(yǎng)老金的替代率，肯定會出現很大的缺口。
在今后的30多年當中，應該怎樣改革？
一是需要提高退休年齡，即在2020年到2050年之間，將平均退休年齡提高7歲；二是將80%的國有企業(yè)的股份劃撥到社保體系。通過這兩項改革，基本可以彌補養(yǎng)老金的缺口。
勞動年齡人口下降對制造業(yè)的影響
勞動密集型行業(yè)會萎縮
前面講的是人口因素對經濟增長、經濟結構的影響，下面講人口因素對一些主要行業(yè)的影響。
從勞動年齡人口分布來看，如果從20歲到59歲之間的人群作為勞動人口的定義，則2011年勞動人口已經見頂，到2050年勞動年齡的人口估計將減少約兩億。由于勞動年齡人口的下降，勞動力供給相對不足，中國在相當一段時間內將保持很高的工資增長率。
日本的經驗是，在勞動力成本快速上升的過程中，工業(yè)結構迅速從勞動密集型向裝備密集型轉變。從1961年到1977年的數據顯示，日本的出口結構中，成長最快的是跟自動化相關的一些機械裝備業(yè)。機械行業(yè)占出口的比例從20世紀60年代初的30%左右成長到1977年的70%左右。在同一時期，勞動密集型的紡織業(yè)占全部出口的比重從17%左右?guī)缀踅档搅恪?/span>
這與中國目前的經濟結構變化趨勢非常相似。
高端制造業(yè)會快速發(fā)展
從勞動密集型向高端裝備制造業(yè)轉型的過程中，中國肯定會在國際上占領更大的市場份額。其實，過去十幾年，中國機械產品的出口占全球出口的比例一直在上漲，同一時期日本的份額則在下降。我認為，這個趨勢還能持續(xù)10年。因為中國的經濟總量這么大，競爭力的提升又很快，中國裝備制造也在全球出口中的比例不會在百分之十幾就停止，說不定會漲到30%。
高端制造業(yè)到底包括什么？我做了一個名單，這些行業(yè)至少包括造船、電力設備、電訊設備、建筑機械、挖煤機械、高速鐵路等等。今后10年中國在這些領域有很大的機會成為全球市場份額的第一。
老齡化對消費的影響
我們對未來老齡化的預測顯示，今后中國的老齡人口總數會增長160%左右，差不多3個億的人。對行業(yè)分析師來說，一個重要的任務就是搞清楚未來中國的老人需要什么、消費什么。
日本的許多詳盡的數據可以幫助我們研究老人對各種產品的人均消費和普通人人均消費有什么區(qū)別。首先，老人吃營養(yǎng)品的人均消費遠大于全國人均水平；其次是修理服務，老人可能爬梯子爬不上去，需要請人來修理房子；還有老人吃魚和紫菜比普通人多等等，這些都是十分有意思的信息。人口老齡化過程中，上面提到的產品或產業(yè)會增長比較快。
對老人來說，最大的消費就是醫(yī)療。我們搜集了韓國、日本的數據，可以看到老齡化對醫(yī)療支出產生的巨大的刺激作用。日本的例子是最極端的。從比例來看，日本的75歲的老人平均花在醫(yī)療上的錢，是一個5歲到39歲的人的8倍。在韓國，這個比例是4倍。
醫(yī)療行業(yè)增長潛力巨大
即使用韓國的比率作為參照，如果中國有3億人口在變老，平均醫(yī)療支出提高4倍的話，那對整體醫(yī)療行業(yè)的拉動是難以想象的。部分基于這個因素，我們估計，中國的醫(yī)療支出的增長每年可以保持在20%，遠遠高于名義GDP的平均增長速度。
對醫(yī)療支出的分析，如果做得細一些，可以發(fā)現它有三大推動力：第一是收入因素，一般來講，收入增長本身會推動醫(yī)療支出的增長；第二是老齡化因素，即前面所說的老人人均醫(yī)療消費遠高于其他人群；三是“機會”因素，中國許多農村地區(qū)以前沒有足夠的醫(yī)療設施，即使有病也沒有地方去看，如果改善了醫(yī)療條件，每個村子都有了醫(yī)療站，則也會增加醫(yī)療支出。這三大因素加起來就可以支持中國的醫(yī)療支出在今后10年內平均每年20%的增長速度。
老齡化拉動保險行業(yè)發(fā)展
還有一個受老齡化重要影響的行業(yè)是保險業(yè)。我們的數據表明，45歲到65歲的人群是買保險最積極的人群，原因是再過10年他們就是保險產品的主要受益者。有趣的是，這個人群在今后10年的增長率將高于任何其他人群。這對今后10年保險業(yè)需求的拉動是很正面的。
老齡化將導致地產行業(yè)減速
受到人口結構變化負面影響的一個主要行業(yè)是住宅房地產，主要因為人口結構的變化會使得對房地產的需求減速以至于最后下降。
但這并不是說，對住房需求的絕對水平在短期內肯定會下降。前面講的都是在其他因素不變的情況下，人口結構變化對地產的影響。除了人口之外，自然還有別的一些因素會推動住房需求的增長，比如城鎮(zhèn)化和改善型需求等。
但是可以說由于人口因素的變化，今后10年住房的增長率肯定會大大低于過去10年。這個結論也是被幾十個國家的實證經驗所證明的。如果把這些國家的勞動力人口和房價做一個比對，可以發(fā)現是明顯正相關的，即在勞動人口上升的過程當中，這個國家房價漲幅一般比較高；如果勞動人口往下跌，這個國家的房價漲幅一般較低，甚至房價水平會下跌。
與日本做對比
我們看一下日本在人口老齡化過程當中股市的表現。從1983年到2002年是日本快速老齡化的階段。在這個階段哪些板塊表現好，哪些表現糟糕呢？
表現糟糕的是銀行、建筑、航運、鋼鐵。航運基本上是為運出勞動密集型出口服務的，在勞動人口下降、工資加速增長的背景下，航運就不景氣。建筑行業(yè)不景氣，與前面提到人口結構變化對房地產行業(yè)的負面影響有關。鋼鐵行業(yè)表現也較差，也部分因為鋼鐵是建筑業(yè)的投入品。銀行也受負面影響，這與投資減速有關。所有上述這些因素，都或多或少與人口結構的變化有關。
表現最好的行業(yè)是醫(yī)藥和保險。這些肯定是老齡化的受益者。交通運輸、零售、服務等行業(yè)表現也不錯，也部分因為受到人口結構變化的一些正面影響?？傮w來看，日本股市中不同行業(yè)的表現，與我們前面分析的人口因素對經濟結構的影響十分吻合，值得對中國做長期投資的人士借鑒。（本文觀點僅供參考，不構成投資建議）（本文節(jié)選自《未來十年：中國經濟的轉型與突破》，原標題《人口因素如何影響中國經濟和資本市場》，作者：馬駿，現任中國人民銀行研究局首席經濟學家）
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