他的投資組合和我或任何先前所提到的人完全都不同。
圖表6的投資業(yè)績屬于查理的一位好朋友——另一位非商學(xué)系出身的人——他畢業(yè)于南加州大學(xué)的數(shù)學(xué)系。畢業(yè)之后，他進入IBM，曾經(jīng)擔(dān)任推銷員的工作。在我網(wǎng)羅查理之后，查理又網(wǎng)羅他。他的名字是瑞克·吉林。從1965年到]983年，史坦普指數(shù)的復(fù)利成長率為316％，而瑞克的績效為22200％，這或許是因為他缺乏商學(xué)教育背景，他可以視為具有統(tǒng)計上的顯著性。
原圖在此撇開主題：以40美分的價格買進一美元的紙鈔，人若不能夠立即接受這項概念，就永遠不會接受它。它就像注射藥劑。如果它無法立即抓住這個人，則我認為即使你長期地說服他，并且展示各種記錄，你也無法讓他接受。這是很單純的概念，但他們就是無法領(lǐng)悟。類似瑞克這樣的人，他完全沒有正式商學(xué)教育的背景，卻可以立即領(lǐng)會價值投資法，并且在五分鐘之后便加以利用。我從來不曾見過任何人，會在10年之后才逐漸地皈依這種方法。它似乎和智商或?qū)W術(shù)訓(xùn)練無關(guān)。它是頓悟，否則就是拒絕。
表7是史坦.波爾米塔（StanPerlmeter）的投資業(yè)績。他畢業(yè)于密西根大學(xué)藝術(shù)系，是Bozell＆Jacobs廣告公司的合伙股東之—。我們的辦公室恰好于奧瑪哈市的同一幢大樓。1965年，他認為我所經(jīng)營的事業(yè)比他的行業(yè)要好，于是他離開廣告業(yè)。再—次地，史坦于五分鐘之內(nèi)就接受了價值投資法。
史坦所持有的股票與沃爾特的不同。他所持有的股票也和比爾不同。他們都是獨立的記錄。但是，史坦買進每—支股票時，都是因為他所獲得的價值高于他所支付的價格。這是他惟一的考慮。他既不參考每一季的盈余預(yù)估值，也不參考明年的盈余項估值，他不在乎當(dāng)時是星期幾，也不關(guān)心任何的投資研究報告，他無視價格動能、成交量與其他類似的變數(shù)。他只提出一個問題：該企業(yè)值多少錢?
表8與表9的投資業(yè)績記錄分別屬于我參與的兩家退休基金，它們并非是從我所參與的十幾種退休基金中選擇出來的，他是唯一兩家我能夠影響其投資決策的退休基金。在這兩家基金中，我引導(dǎo)他們轉(zhuǎn)變?yōu)閮r值導(dǎo)向的投資管理人，只胡非常少數(shù)的基金是基于價值進行投資管理的。表8是華盛頓郵報公司退休基金（theWashington Post Company's PensionFund）的投資業(yè)績記錄。幾年之前，他們委托一家大型銀行管理基金，后來，我建議他們聘請以價值為導(dǎo)向的基金經(jīng)理，這樣能夠使投資業(yè)績更好。*本段采用劉建位的翻譯。
圖表9的投資業(yè)績屬于FMC公司退休基金，我本人沒有管理過這家基金的一分錢，但我的確在1974年影響了他們的決策，說服他們選擇以價值為導(dǎo)向的基金經(jīng)理。在此之前，他們采取與其他大型企業(yè)相同的方式來選擇基金經(jīng)理。在他們轉(zhuǎn)向價值投資策略之后，其投資業(yè)績目前在貝克退休基金調(diào)查報告（theBecker survey of pensionfunds）中超越其他同等規(guī)模基金而名列第一。1983年時，該基金共有8位任職1年以上的基金經(jīng)理，其中7位累積投資業(yè)績超過標準普爾指數(shù)。在此期間，F(xiàn)MC基金的實際業(yè)績表現(xiàn)與基金平均業(yè)績表現(xiàn)的凈回報差額是2.43億美元，F(xiàn)MC將此歸功于他們與眾不同的基金經(jīng)理選擇傾向，這些基金經(jīng)理未必會是我個人中意的選擇，但他們都具有一個共同的特點，即基于價值來選擇股票。
以上這9項投資業(yè)績記錄都來自于“格雷厄姆一多德都市”的“銅板投擲者”，是我根據(jù)他們的投資決策架構(gòu)，在多年前便選定了他們。我了解他們所接受過的訓(xùn)練，而且知道他們的智慧、個性和脾氣。我們務(wù)必了解，這群人只承擔(dān)了一般水準以下的風(fēng)險；留意他們在股市疲弱期間的記錄。他們的投資風(fēng)格雖然大不相同，但心態(tài)上始終恪守：買進的標的是企業(yè)，而非企業(yè)的股票。他們當(dāng)中有些人偶爾會買下整個企業(yè)，但是他們經(jīng)常只是購買企業(yè)的—小部分。不論買進整體或一部分的企業(yè)，他們所秉持的態(tài)度完全相同。在投資組合，有些人持有幾十種的股票；有些人則集中少數(shù)幾支股票。但是，每個人都受惠于企業(yè)市場價格與其內(nèi)含價值之間的差值。
我相信市場上存在著許多沒有效率的現(xiàn)象。這些來自于“格雷厄姆-多德都市”的投資人成功地掌握了價格與價值之間的缺口。華爾街的“群眾”可以影響股票價格，當(dāng)最情緒化的人、最貪婪的或最沮喪的人肆意驅(qū)動股價時，我們很難辯稱市場價格是理性的產(chǎn)物。事實上，市場經(jīng)常是不合理的。
我想提出有關(guān)報酬與風(fēng)險之間的重要關(guān)系。在某些情況下，報酬與風(fēng)險之間存在著正向關(guān)系。如果有人告訴我“我有一支六發(fā)彈裝的左輪*，并且填裝一發(fā)子彈。你可以任意地撥動轉(zhuǎn)輪，然后朝自己扣一次扳機。如果你能夠逃過一功，我就賞你100萬美元?！蔽覍芙^這項提議——或許我的理由是100萬美元太少了。然后，他可能建議將獎金提高為500萬美元，但必須扣兩次扳機——這便是報酬與風(fēng)險之間的正向關(guān)系!在價值投資法當(dāng)中，情況恰巧相反。如果你以60美分買進一美元的紙鈔，其風(fēng)險大于以40美分買進一美元的紙鈔，但后者報酬的期望值卻比較高。以價值為導(dǎo)向的投資組合，其報酬的潛力愈高，風(fēng)險愈低。
我可以舉一個簡單的例子：在1973年，華盛頓郵報公司的總市值為8千萬美元。在這一天，你可以將其資產(chǎn)賣給十位買家之一，而且價格不低于4億美元，甚至還能更高。該公司擁有華盛頓郵報、商業(yè)周刊以及數(shù)家重要的電視臺。這些資產(chǎn)目前的價值為4億美元，因此愿意支付4億美元的買家并非瘋子。
現(xiàn)在，如果股價繼續(xù)下跌，該企業(yè)的市值從8千萬美元跌到4千萬美元，其bate值也上升。對于用bate值衡量風(fēng)險的人來說，更低的價格使它受得更有風(fēng)險。這真是仙境中的愛麗絲。我永遠無法了解，用4千萬美元，而非8千萬美元購買價值4億美元的資產(chǎn)，其風(fēng)險竟然更高。事實上，如果你買進一堆這樣的證券，而且稍微了解所謂的企業(yè)評價，則用8千萬美元的價格買進4億美元的資產(chǎn)，這筆交易基本上沒有風(fēng)險，尤其是分別以800萬美元的價格買進10種價值4000萬美元的資產(chǎn)，其風(fēng)險更低。因為你不擁有4億美元，所以你希望能夠確實找到誠實而有能力的人，這并不困難。
另外，你必須有知識，而且能夠粗略地估計企業(yè)的價值。但是，你不需要精密的評價知識。這便是本杰明·葛拉厄姆所謂的安全邊際。你不必試圖以8000萬美元的價格購買價值8300萬美元的企業(yè)。你必須讓自己保有相當(dāng)?shù)木彌_。架設(shè)橋梁時，你堅持載重量為3萬磅，但你只準許1萬磅的卡車穿梭其間。相同的原則也適用于投資領(lǐng)域。
有些具備商業(yè)頭腦的人可能會懷疑我撰寫本文的動機：更多人皈依價值投資法，將會縮小價值與價格之間的差距。我只能夠如此告訴各位，自從本杰明·格雷厄姆與大衛(wèi)·多德出版《證券分析》，這個秘密已經(jīng)流傳了50年，在我奉行這項投資理論的35年中，我不曾目睹價值投資法蔚然成風(fēng)。人的天性中似乎存在著偏執(zhí)的特色，喜歡把簡單的事情弄得更復(fù)雜。最近30年來，學(xué)術(shù)界如果有任何作為的話，乃完全背離了價值投資的教訓(xùn)。它很可能繼續(xù)如此。船只將環(huán)繞地球而行。但地平之說仍會暢行無阻。在市場上，價格與價值之間還會存在著寬廣的差值，而奉行格雷厄姆與多德理論的人也會繁榮不絕。
以上部分為巴菲特演講全文的中文翻譯。從以上9張表可以看出，來自格雷厄姆-多德都市的投資者們，在不同的年度業(yè)績差異往往極大，如在1969年，表1顯示施洛斯公司的業(yè)績是慘淡的-9%，而表2顯示TWWDDY-BROWNE公司在1969年取得了12.7%的正收益。表3顯示查理芒格在1970年收益是下跌0.1%，而表4顯示同年比爾魯昂的紅杉基金取得了12.1%的收益，盡管他依然在當(dāng)年跑輸了標普500指數(shù)8.5個百分點（1970年道標普500漲幅20.6%）。其他年份這些情況也常常存在，大家有時間可以在表1-表9中間多加觀察。
由此這群來自同一都市的投資者采用了各不相同的持股策略，才會有如此大的單年度業(yè)績差異，可謂大道至簡，殊途同歸。
而且在某些年份大師們的基金業(yè)績常常會大幅跑輸大盤基準指數(shù)，在1970-1973年“漂亮50”鶯歌燕舞的日子里，紅杉基金的比爾魯昂可謂承受著連續(xù)跑輸大盤的巨大壓力。但隨著時間的推移，一切美好的事物終將到達。到了1984年，紅杉基金的年化收益率已經(jīng)達到了18%，遠超同期10%的標普500，當(dāng)年可憐的魯昂終于可以長舒一口氣：價值經(jīng)常遲到，卻從未缺席。
個人投資者相比機構(gòu)投資者最大的優(yōu)勢就是對資金的完全支配能力，可以耐心地穿越周期，而機構(gòu)投資者每天都在擔(dān)心客戶是否會在熊市的盡頭贖回基金份額，每年都在擔(dān)心業(yè)績排名是否會因暫時的落后被炒魷魚，我想比爾魯昂如果是用自己的資金投資的話，不會躲在桌子底下不敢接電話。
這里特別想提到的一位是低調(diào)卻長期成績卓越的沃爾特施洛斯，文中表1是他的戰(zhàn)績，長期股票收益率高于老巴，巴菲特的演講中也特別指出“沃爾特的持股極為分散，他相對不太關(guān)注企業(yè)的本質(zhì)，我的思想幾乎無法對他有任何影響”。巴菲特素以集中持有能力圈內(nèi)研究透徹的股票而聞名，施洛斯卻可以完全不管這些，只做撿煙蒂投資，依然可以獲得偉大的成績。如果老巴是85%格雷厄姆+15%費雪的話，那施洛斯就是100%的格雷厄姆了。
查理芒格的合伙人公司投資業(yè)績與巴菲特差別巨大，可見他倆的持股一定的差之千里，甚至完全沒有交集的，但這依然不妨礙他們成為價值投資路上的精神密友，可謂殊途同歸，同樣的偉大，不只是戰(zhàn)績，而是人的胸懷和格局。
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