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事件：公司發(fā)布業(yè)績預(yù)告。預(yù)計(jì)公司2013 年度實(shí)現(xiàn)歸屬于
上市公司股東的凈利潤與上年同期（法定披露數(shù)據(jù)）相比增加200%左右。由此推算公司歸屬凈利潤31.6 億元，每股收益0.47 元左右，符合預(yù)期。
我們的分析與判斷：
（一）雅礱江水電如期釋放利潤，火電盈利恢復(fù)性增長
公司2013 年業(yè)績?cè)鲩L來自于雅礱江水電盈利的持續(xù)釋放與火電盈利的恢復(fù)性增長。
雅礱江水電盈利能力強(qiáng)。（1）“錦官電源組”具有電價(jià)定價(jià)優(yōu)勢(shì)和電量消納保障?！板\官電源組”享有0.32 元/千瓦時(shí)的上網(wǎng)電價(jià)。電量方面由國網(wǎng)統(tǒng)銷，確保了不棄水；（2）得益于下游水電站設(shè)計(jì)的投產(chǎn)順序和自身特點(diǎn)，梯級(jí)補(bǔ)償效益明顯。錦屏一級(jí)水電站在“錦官電源組”中海拔最高，屬控制性水庫梯級(jí)電站，其特點(diǎn)是年調(diào)節(jié)能力，可以增加下游電站發(fā)電量和盈利，并調(diào)節(jié)枯水期發(fā)電量。（3）項(xiàng)目投產(chǎn)初期享受所得稅等優(yōu)惠政策?；痣娪謴?fù)性增長。煤價(jià)下跌是火電盈利恢復(fù)的主因。我們測算公司2013 年標(biāo)煤價(jià)格下跌幅度在20%左右。
（二）2014 年，雅礱江水電仍然值得期待
雅礱江水電業(yè)績?nèi)匀恢档闷诖?。雅礱江仍處在投產(chǎn)高峰期，2014年將有錦屏二級(jí)240 萬千瓦機(jī)組、錦屏一級(jí)120 萬千瓦機(jī)組投產(chǎn)?？紤]到投產(chǎn)時(shí)間進(jìn)度因素（投運(yùn)系數(shù)），2014 年實(shí)際裝機(jī)規(guī)模同比增長60%以上。外延式擴(kuò)張助力業(yè)績持續(xù)釋放。雖然分水效應(yīng)會(huì)使“錦官電源組”后續(xù)機(jī)組的單機(jī)發(fā)電量向常態(tài)水平回歸，但是考慮到錦屏一級(jí)水庫對(duì)流域發(fā)電量的調(diào)節(jié)效益，我們預(yù)計(jì)2014 年雅礱江水電仍將實(shí)現(xiàn)40%以上的凈利潤增長。
（三）中長期成長軌跡依然清晰
火電增長點(diǎn)清晰，業(yè)績可期。雅礱江水電下游電站將于2015 年全部投運(yùn)。而公司正在計(jì)劃建設(shè)6 臺(tái)火電百萬超超臨界機(jī)組，包括欽州二期、北疆二期、湄洲灣二期。預(yù)計(jì)在2016 年初可以陸續(xù)投產(chǎn)。天津北疆一期項(xiàng)目盈利狀況良好，二期項(xiàng)目已于2014 年1 月獲得發(fā)改委核準(zhǔn)批復(fù)，并開工建設(shè)。廣西欽州電廠引進(jìn)印尼煤，燃料成本可控，二期工程經(jīng)濟(jì)效益更加可觀。而湄洲灣由于區(qū)位優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)造價(jià)比欽州和北疆電廠更低。
雅礱江中游水電站蓄勢(shì)待發(fā)。中游水電站總裝機(jī)約1448 萬千瓦，預(yù)計(jì)2018 年開始投產(chǎn)。屆時(shí)公司將進(jìn)入新一輪水電投產(chǎn)高峰期。目前中游項(xiàng)目包括兩河口、牙根、孟底溝、楊房溝、卡拉，均已獲準(zhǔn)開展前期工作。
公司在發(fā)展大水電、大火電的同時(shí)，也投運(yùn)了風(fēng)電、光伏電站，具有項(xiàng)目建設(shè)、運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)。我們相信公司不會(huì)缺席清潔能源大發(fā)展的盛宴。而且，從中長期看，雅礱江水電在遠(yuǎn)期將為公司提供充沛的自由現(xiàn)金流，這將成為公司的優(yōu)勢(shì)。
投資建議：公司業(yè)績持續(xù)增長的確定性強(qiáng)。預(yù)計(jì)2013-2015 年每股收益分別為0.49 元、0.60 元和0.69 元，對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)市盈率8.2x、6.8x 和5.8x。從股價(jià)表現(xiàn)上看，我們認(rèn)為在估值中樞不變(8x 市盈率)的情景下，業(yè)績?cè)鲩L（逐季釋放）將推動(dòng)公司股價(jià)表現(xiàn)。
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