BUFFETT PARTNERSHIP. LTD.
610KIEWIT PLAZA
OMAHA, NEBRASKA 68131
TELEPHONE 042-4110
1970 年 2 月 25 日
致各位合伙人：
在這封信中，我要講一些關(guān)于免稅債券的基礎(chǔ)知識。我們下個月要幫合伙人購買債券，這里主要講一下我們要購買的債券的類型和期限。如果你希望找我們幫忙買債券，請務(wù)必仔細讀這封信，有不懂的地方，請多讀幾遍。因為有了這封信里的基礎(chǔ)知識，你才能聽明白我給出的具體購買建議。我在信中會講到債券的類別和期限，如果你認為我說的不對，很可能你是對的。我們只能向你推薦我們覺得合適的，你和我們的看法不一樣，我們就幫不上忙了。我們沒辦法幫各位購買可轉(zhuǎn)債、公司債或短期債券，只是推薦我們選好的債券，對我們來說就已經(jīng)是很大的工作量了。
在這封信里，我盡量只挑重要的寫。有的地方可能講得多了一些，有些地方可能講得太簡單了。有寫的不合適的地方，我先在這里請各位諒解。寫這封信的時候，我感覺我要把一本 100 頁的書中的精華濃縮到 10 頁里，而且還要寫的通俗易懂。
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我相信各位都很清楚，我們這次幫大家購買債券，但是我們將來不會再給大家提供關(guān)于這些債券或其他投資決策的幫助。這次我希望能幫到大家，是因為在進行了現(xiàn)金分配后，各位收到了一大筆資金。我不想再從事投資咨詢工作了，無論是直接的，還是間接的。3 月 31 日以后，本人概不接受任何理財問題。
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如何購買和保管免稅債券
對于希望我們提供幫助的合伙人，我們會安排通過業(yè)務(wù)范圍遍布全國的市政債券交易商直接購買債券，并讓它們確認將債券直接銷售給合伙人。各位應(yīng)當妥善保存確認書，作為稅收申報材料。各位無需向債券交易商寄送支票，債券交易商會把債券直接交付到各位的銀行名下，銀行直接從你們的賬戶中扣除相應(yīng)款項。對于在二級市場買入的債券（已流通品種），交收日一般是確認日的一周以后。對于新發(fā)行的品種，交收日最長可能是一個月以后。交收日期顯示在確認單上（對于新發(fā)行的品種，確認單是第二張，也是最后一張憑單，不是最開始的那張“發(fā)行時”憑單）。你應(yīng)當在銀行中留足資金，為交收日支付債券款項做好準備。如果你目前持有國債，只要通知銀行，一兩天就能賣出去，所以你有足夠的時間準備購買債券的資金。利息從交收日開始累計，即使債券交易商將債券交付給銀行的日期晚于交收日也是如此。
債券如同貨幣一樣，采用無記名形式，可以轉(zhuǎn)讓。債券上附有息票。債券的面額一般為 5,000 美元一張，一般可以轉(zhuǎn)換為記名債券（有的債券轉(zhuǎn)換為記名債券需要支付一筆費用，有的可以免費轉(zhuǎn)換，具體要看債券的條款）。就記名債券而言，你是注冊代理人名冊中的注冊持有人，沒你的簽名，記名債券不可轉(zhuǎn)讓。債券基本上都是采用不記名的方式交易的。如果持有記名債券，不轉(zhuǎn)換為不記名債券的話，很難賣出去。除非是你的實體債券太多，都管不過來，我建議你還是采用不記名的形式。這樣的話，債券一定要存放在非常安全的地方，而且每六個月剪一次息票。息票剪下后可以像支票一樣存在銀行。如果你買了 250,000 美元的債券，大概就是 50 張（每張面值 5,000 美元），每年可能要打開保險柜六次或八次，將息票剪下并存到銀行。
你也可以在銀行開一個委托保管賬戶，花不了多少錢，銀行可以替你保管債券、收息并保留記錄。以 250,000 美元的投資組合為例，在銀行開設(shè)委托保管服務(wù)的費用是每年 200 美元左右。如果想開設(shè)委托保管賬戶，請聯(lián)系附近商業(yè)銀行的信托業(yè)務(wù)員，了解相關(guān)服務(wù)和費用。要是自己管理的話，應(yīng)該放在保險箱里。
稅項
將免稅債券的息票存在銀行可獲得利息收入，這部分利息當然不必繳納聯(lián)邦所得稅。如果你的聯(lián)邦所得稅稅檔為 30%，你從收益率為 6% 的免稅債券所獲得的收益，與收益率為 8.5% 的應(yīng)稅債券相當。除了未成年人和一些退休人員，對于我們的大部分合伙人來說，購買免稅債券比購買應(yīng)稅債券合適多了。有的人有一大筆資金，但是沒有工作收入或股息收入，他們可以做一個應(yīng)稅債券和免稅債券的組合，可以獲得最高的稅后收益。如果你屬于這種情況，我們會幫你構(gòu)建一個這樣的組合。
至于各州的所得稅，情況就比較復(fù)雜了。在內(nèi)布拉斯加州，州所得稅是聯(lián)邦所得稅的一定百分比，免稅債券無需支付州所得稅。據(jù)我所知，在紐約州和加利福尼亞州，如果發(fā)行免稅債券的實體位于本州，則無需交納州所得稅，但是購買其他州的免稅債券需要交納州所得稅。另外，紐約市的所得稅法規(guī)定免除紐約州實體發(fā)行的免稅債券的所得稅，但是購買其他州的免稅債券需要交稅。我不是各州所得稅方面的專家，也不想持續(xù)關(guān)注各州或各市稅法的變化。請各位自行咨詢當?shù)氐亩愂疹檰?。我上面簡單說了一下我了解的情況，是為了提醒各位注意這個問題。在內(nèi)布拉斯加州，在計算稅后收益時，無需考慮免稅債券的發(fā)行實體位于哪個州。當發(fā)行實體位于其他州并且需要在本地交納稅款時，你需要在本州交納所得稅，但是這筆稅款可以在申報聯(lián)邦所得稅時扣除。具體稅款是多少，每個人各不相同。另外，有些州還征收各種無形資產(chǎn)稅，有的適用于所有免稅債券，有的只適用于其他州發(fā)行的免稅債券。內(nèi)布拉斯加州沒有這些稅項，其他州的情況我不了解。
買入債券時，買入價格低于面值，此后將債券賣出或債券到期時，稅法規(guī)定將收益和成本之差按資本利得或損失處理。（這個情況有一些小例外。大部分關(guān)于投資和稅項的一般陳述都總有例外。如果例外情況會影響到我們推薦的證券，我們會告訴你。）這樣，稅后凈收益率會降低，具體降低多少，取決于將來的資本利得稅稅率以及個人的具體稅率。在下文中，在計算貼現(xiàn)債券和“足額息票”債券哪個更合適時，我們會討論資本利得稅的影響。
最后要說的是非常重要的一點。雖然稅法的規(guī)定不是特別明確，但是如果你現(xiàn)在正在承擔(dān)或?qū)泶蛩愠袚?dān)一般的銀行負債或其他債務(wù)，最好還是別考慮購買免稅債券。
稅法規(guī)定，對于已經(jīng)產(chǎn)生或持續(xù)產(chǎn)生的貸款，其利息不可用于抵稅，不得購買或持有免稅債券。將來這項規(guī)定的適用范圍應(yīng)該會加大。例如，根據(jù)我的理解，如果貸款買房，可以在申報聯(lián)邦所得稅時用房貸的利息抵稅，就算同時持有免稅債券也沒問題。但是，如果承擔(dān)著一般的銀行貸款，就算將其用于直接購買股票或球場，免稅債券不是貸款的抵押物，在報稅時用貸款利息抵稅會惹麻煩，因為你同時持有免稅債券。如果是我的話，我會先把銀行貸款還了，然后再買免稅債券。具體到底該怎么做，請自行研究并咨詢稅收顧問。我只是提一下，告訴各位可能有這個問題。
債券的市場活躍程度
免稅債券與股票或公司債券存在很大差別，免稅債券真的可能有幾十萬種，大部分品種都只有很少的持有者，因此很難形成交投活躍的市場。當紐約市或費城需要籌集資金時，它們可能會發(fā)行 20、30、40 只不同的證券，因為雖然是同一個品種，但它們要提供不同的到期期限。紐約發(fā)行的收益率為 6%、1980 年到期的債券，與紐約發(fā)行的收益率為 6%、1981 年到期的債券，不是一個東西。這兩個債券不能互換，必須要有買家，賣家才能把自己手里的債券賣出去。想想看，紐約一年要發(fā)行好幾次債券，這一個城市就可能有將近 1000 只流通的債券。內(nèi)布拉斯加州的格蘭德島都可能有 75 只流通的債券。每個品種的平均規(guī)模可能是 100,000 美元，每個品種的平均持有人數(shù)可能是 6 到 8 個人。債券品種這么多，根本不可能隨時都有市場報價，而且買入價和賣出價之間的價差可能特別大。不是說你想買格蘭德島發(fā)行的某只債券，就能買得到?？赡芨緵]有市場報價，就算你找到了一個賣家，他開的價格可能很離譜，比類似質(zhì)地的其他債券貴很多。不是所有債券都這樣。例如，俄亥俄州高速公路債、伊利諾伊州高速公路債等品種，它們的規(guī)模都在 2 億美元以上，同一個可交易的債券品種，有成千上萬的持有人。顯然，這類債券的市場非?；钴S。
按我的理解，債券的市場活躍程度主要受三個因素影響，按重要程度依次是：(1) 債券的規(guī)模；(2) 發(fā)行人的實力（同樣是 100,000 美元規(guī)模的債券，一個是俄亥俄州發(fā)行的，一個是俄亥俄州一個無名小鎮(zhèn)發(fā)行的，前者的市場比后者更活躍）；(3) 發(fā)行人的口碑。目前，在債券市場中，推銷最多的是新發(fā)行的債券。每周新發(fā)行的債券規(guī)模在 2 億美元以上。債券發(fā)行市場的重點是把這些債券賣出去，無論它們的規(guī)模是大是小。所有的債券，在剛開始發(fā)行的時候，都被大力推銷。推銷結(jié)束后，各個債券的市場活躍程度各不相同，但是它們發(fā)行時的收益率卻沒有足夠的差別，沒充分反映推銷結(jié)束后不同的市場活躍程度。我們在市場中經(jīng)常會看到買入價和賣出價之間的價差達到 15% 的現(xiàn)象。何必買可能出現(xiàn)這種怪異行情的債券？此類債券沒有活躍的市場，但交易商推銷這些債券可以獲得更高的利潤。我們不會給大家買這樣的債券。我們打算購買的債券的價差（即同一時間買入和賣出之間的差價）在 2% 到 5% 之間。你要是頻繁交易的話，這個價差就實在太高了，但是對于長期投資者來說，算不了什么。關(guān)鍵是要遠離市場活躍度低迷的債券，這些一般來說正是債券交易商最愿意推銷的品種，它們推銷這些債券更有利可圖。
具體購買什么債券
我們可能會選擇購買以下類型的債券：
(1) 收費公路、電力、水務(wù)等擁有巨額收入的大型公共事業(yè)公司發(fā)行的債券。
許多此類債券的市場活躍程度非常高，很容易對發(fā)行主體進行定量分析，有的設(shè)有償債基金，有的還具有其他有利因素，但被市場忽略了，沒得到公允估值。
(2) 政府工業(yè)發(fā)展債券。有的政府部門將資產(chǎn)租賃給私營公司，這些政府部門可以發(fā)行此類債券。例如，俄亥俄州洛蘭市擁有一個 8000 萬美元的項目，租賃給了美國鋼鐵公司。政府發(fā)展部門發(fā)行債券籌集項目所需資金，并與美國鋼鐵公司簽訂絕對凈租賃合約，用于償還債券款項。為此類債券做信用背書的不是相關(guān)城市或州，這些債券的信用如何，主要取決于承租的公司。此類債券規(guī)模有幾十億，背后是許多大公司在支持，但是由于稅法的變化，新發(fā)行的此類債券規(guī)模很?。總€項目平均不到 500 萬美元）。在很長一段時間里，由于人們對此類債券存在很大的偏見，與信用狀況類似的債券相比，它們的收益率高得多。人們的這種偏見在逐漸減弱，此類債券的溢價收益率也在降低，但是我覺得它們的收益率還是相當高的。我們的保險公司持有的大部分債券都是這個類型的。
(3) 如果你希望購買評級最高的免稅債券，可以選擇公共住房管理局發(fā)行的品種。這些債券由美國政府擔(dān)保，它們的評級都是 AAA。在有些州，受當?shù)囟惙ㄓ绊?，本州發(fā)行的品種具有溢價，而且前兩類債券都不符合你的需求，我會向你推薦公共住房管理局發(fā)行的品種，我不會從其他債券中選擇，因為我不了解它們的信用狀況。要是各位要求我購買你們所在州的債券，提前知會各位一下，我可能購買大量公共住房管理局發(fā)行的品種。此類品種用不著分散，它們的信用評級是最高的。
(4) 州政府直接或間接承擔(dān)的債務(wù)。
講到這，我也沒提大城市發(fā)行的品種。該如何分析紐約市、芝加哥市、費城，我一無所知。（有一次，一個朋友對我說，紐瓦克市發(fā)行了收益率很高的債券，當?shù)氐暮谑贮h很不高興，覺得紐瓦克給他們丟臉了。）就拿紐約市來說，我承認，紐約市不太可能長期拖欠債務(wù)，但是要對紐約市進行具體分析，我做的分析不會你做的分析強多少。我研究債券的方法和研究股票差不多。有看不懂的，就跳過去。一個機會，我看不懂，就跳過去，就算別人很高明，能分析明白，而且能賺大錢，我也不在意。我最關(guān)心的是：我能從我能看懂的機會里賺錢，能把我能做對的判斷做對。
我們打算給你們大多數(shù)人購買 5 到 10 個品種。如果你只讓我買你所在州的債券，我買的品種會少一些，可能僅限于公共住房管理局發(fā)行的債券。我們購買的單筆金額最好不低于 25,000 美元，規(guī)模能大一些的話，還是大一些比較好。小規(guī)模的債券在轉(zhuǎn)賣的時候一般會非常吃虧。這個情況，你在買 10,000 美元的債券的時候，債券推銷員一般不告訴你，在你往外賣的時候，他們才和你說。在二級市場，當賣家因為規(guī)模較小而給出較低的報價時，我們可能會破例，買入較小規(guī)模的債券。
可贖回債券
有的債券發(fā)行人有權(quán)將債券贖回，贖回條款對債券發(fā)行人非常有利，我們不買這樣的債券。有的債券是 40 年后到期的，但是發(fā)行人有權(quán)在 5 或 10 年后以微小的溢價贖回，怎么能有人買這樣的債券呢？這樣的條款其實是這個意思：簽訂最初的合同之后，根據(jù)將來的情況變化，如果對發(fā)行人有利（對你不利），那就是 40 年的期限；如果對你有利（對發(fā)行人不利），那就是 5 年期限。這樣的合同條款太不合理了。怎么能有這樣的合同條款呢？因為債券投資者不明白這里面的狀況，債券交易商也不會主動為客戶爭取權(quán)益。市場上有這樣一種現(xiàn)象：兩只完全相同的債券，一只具有非常不公平的贖回條款，另一只是不可贖回的，但收益率竟然一樣，實在是讓人難以理解。
其實，內(nèi)布拉斯加州的大多數(shù)債券都具有非常不公平的贖回條款?？哨H回條款對持有人不公平，而且收益率還和不可贖回債券差不多。
要避免這種不公平的條款，有兩個辦法：一個辦法是買入完全不可贖回的債券；另一個辦法是在買入價遠遠低于發(fā)行人的贖回價時，買入折價的債券，這就不怕贖回了。舉個例子，一只債券的贖回價是 103，你在 60 的時候買，雖然發(fā)行人有提前終止合約的權(quán)利（你卻沒這個權(quán)利），你也可以毫不在乎。洛杉磯水電局有一只債券，可以 1999 年到期，按 100 美元贖回，也可以 1974 年到期，按 104 美元贖回，發(fā)行人可以按對自己有利、但對持有人不利的情況選擇何時贖回。本來有別的信用差不多的債券，而且不存在這種不公平的條款，收益率也差不多，有人還買洛杉磯水電局的這只債券，真是傻到家了。
盡管如此，1969 年 10 月，市場上就發(fā)行了這樣一只債券，類似的債券每天都在發(fā)行。這個事是明擺著的，但我還是花了這么多篇幅寫，因為這種債券還是一直在發(fā)售。顯然許多投資者根本就不明白這種債券對自己多不公平，許多債券推銷員也不想告訴他們。
債券的期限和計算
許多買債券的人在選擇期限時的依據(jù)是，他們覺得要持有債券多長時間，或者他們覺得自己能活多長時間。這種做法沒什么大錯，但不是最符合邏輯的。選擇債券期限的主要決定因素有三點：(1) 收益率曲線的形狀；(2) 你對將來利率的預(yù)期；(3) 報價波動有多大，你是否承受得了，是否想從中獲利。這里面的第二點最重要，也是最不好說的。
我們先講收益率曲線。在各方面的質(zhì)地都相同的情況下，債券的期限不同，利率也不一樣。以當前評級最高的債券為例，期限為 6 到 9 個月的，收益率是 4.75%；2 年的，5.00%；5 年的，5.25%；10 年的，5.50%；20 年的，6.25%。當長期利率遠高于短期利率時，我們說收益率曲線向上傾斜。在美國政府債券市場，最近的收益率曲線是向下傾斜的，在過去一年里，長期政府債券的收益率始終低于短期債券。有時候收益率曲線是非常平坦的，有時候是向上傾斜，然后趨于平坦（例如，向上傾斜十年，之后趨于平坦）。各位需要知道的是，收益率曲線會經(jīng)常出現(xiàn)顯著變化。從歷史情況來看，當前的收益率曲線可能會出現(xiàn)向上傾斜的情況。在這種情況下，長期債券不會更值錢，只是和其他時期相比，購買期限更長的債券，獲得的利息更高。如果收益率在幾年內(nèi)保持不變，則無論你打算持有多長時間，期限較長的債券都會比期限較短的債券給你帶來更多的收益。
在選擇債券期限時，第二個要考慮的因素是將來的利率水平。經(jīng)常預(yù)測利率的人總是被打臉。一年前，我覺得利率不低，沒過多長時間，事實就表明我完全錯了?，F(xiàn)在我也覺得利率不低，事實可能還會證明我不對。不管怎么樣，判斷是必須做的。你要是決定現(xiàn)在買短期品種，結(jié)果過幾年再投資時利率大跌，你也一樣是犯了大錯。
最后要考慮的是，你能否承受得起市場報價的波動。這里面涉及債券投資的數(shù)學(xué)計算，理解起來可能有難度，但是你必須要知道是怎么算的。現(xiàn)在假設(shè)收益率曲線完全是平的，債券是不可贖回的。再假設(shè)當前的利率是 5%，你買了兩只債券，一只是 2 年后到期，一只是 20 年后到期。假設(shè)一年后，新發(fā)行債券的收益率變成了 3%，你想把自己的債券賣了。完全忽略市場差價、手續(xù)費等因素，原來買的 2 年期債券（現(xiàn)在剩一年了）能賣 1,019.60 美元，原來的 20 年期債券（現(xiàn)在剩 19 年了）能賣 1,288.10 美元。按這些價格，對于買家來說，將支付的溢價攤銷并將每只債券 5% 的現(xiàn)金流兌現(xiàn)后，獲得的恰好是 3% 的收益率。對于買家來說，是支付 1,288.10 美元買你的票面利率為 5% 的 19 年期債券，還是支付 1,000.00 美元買新發(fā)行的票面利率為 3% 的債券（我們假設(shè)一年后的現(xiàn)行利率是 3%），沒任何區(qū)別。再假設(shè)利率變成了 7%，還是不考慮手續(xù)費、資本利得稅等因素?，F(xiàn)在那只還有一年到期的債券，買家只會出 981.00 美元，那只還有 19 年到期的，只會出 791.60 美元。因為他能買到利率為 7% 的新發(fā)行的債券，所以只有你的債券有折價，折價購買你票面利率為 5% 的債券和以 1,000.00 美元購買票面利率為 7% 的債券收益相同時，他才會買你的。
道理很簡單。利率的波動越大、債券的期限越長，在到期之前，債券價值越容易出現(xiàn)暫時性的大起大落。有一點要指出的是，在第一個例子中，我們假設(shè)利率變成 3%，如果我們購買的長期債券可以在五年后以面值贖回，那么它只能升到 1,070.00 美元，但是如果利率上漲到 7%，這只債券跌的一樣多。這說明了贖回條款是不合理的。
在過去二十年里，免稅債券的利率一直在上漲，購買長期債券的投資者一直很吃虧。雖然如此，不是說買長期債券就不好。我們在上面的例子中講了利率的上下波動，但在過去很長一段時間里，利率一直只朝一個方向波動。和以前相比，現(xiàn)在人們越來越覺得利率比較高，可能要下調(diào)了，而不是覺得利率太低，還有上升空間。
將來的普遍利率水平可能高，也可能低，概率是對半開，而且當前的收益率曲線是顯著向上傾斜的，與買入短期債券相比，還是買長期不可贖回的債券贏面比較大。這是我現(xiàn)在得出的結(jié)論，所以我打算買入期限為 10 到 20 年的債券。如果你也看好這個期限范圍內(nèi)的債券，我們可以幫你挑選。如果你想買期限較短的，我們就幫不上忙了，因為我們沒研究期限較短的。
請先回頭閱讀債券價格如何因利率變化而變動的部分，然后再決定是否購買 20 年期的債券。如果你一直持有到期，你會獲得合約規(guī)定的利率，如果你提前賣出，會受到我們已經(jīng)計算過的情形的影響，可能賺，也可能賠。在很長時間內(nèi)，債券質(zhì)地會逐漸發(fā)生變化，債券價格也因此產(chǎn)生變動。但是對于免稅債券來說，無論在現(xiàn)在還是將來，引起價格變動的主要因素還是利率的變化。
折價債券與足額息票債券
在前面的內(nèi)容里，你可能注意到了，現(xiàn)在要買一只收益率為 7%、期限為 19 年的債券的話，你有兩個選擇：一個是買入票面利率為 7%、期限為 19 年的債券；另一個是買入票面利率為 5%、價格為 791.60 美元、19 年后支付給你 1,000.00 美元的債券。每半年計算一次復(fù)利，買這兩只債券都恰好可以實現(xiàn) 7% 的收益率。從數(shù)學(xué)計算上來看，這兩只債券沒差別。如果買的是免稅債券，就有些復(fù)雜了。70.00 美元的利息是完全免稅的。折價買入的那只債券，每年 50 美元的利息是免稅的，但是在 19 年后有 208.40 美元的資本利得。按照現(xiàn)行稅法，如果你只有這一部分實現(xiàn)的折價收益需要交納資本利得稅，只要交很少的稅就行了；如果你除了這筆收益，還有其他金額很大的資本利得，則最多可能交納 70 多美元的稅（新稅法規(guī)定資本利得稅稅率是 35%，1972 年，金額較大的資本利得，稅率略高于 35%）。除此之外，可能還要因這部分資本利得而交納州政府征收的稅款。
顯然，考慮到上述因素，你不會支付 791.60 美元買票面利率為 5% 的債券，而是會選擇支付 1,000.00 美元買票面利率為 7% 的債券。別人和你想的一樣。正因為如此，質(zhì)地相同、期限相同的債券，如果票面利率較低而且存在折價，那么與當前票面利率較高的債券相比，折價債券的毛收益率會更高一些。
有意思的是，對于大多數(shù)人來說，由此產(chǎn)生的較高的毛收益率帶來的補償高于可能要支付的稅款。原因有幾點。首先，誰都不知道債券到期后稅法會怎么規(guī)定，先假設(shè)將來的稅率比現(xiàn)在高，也有道理。其次，一只債券票面利率為 5%、面值為 1,000.00 美元、期限為 19 年、價格為 791.60 美元，另一只債券票面利率 7%、面值為 1,000.00 美元、期限相同、價格為面值，人們還是愿意選能現(xiàn)在就把較高的收益裝在口袋里的。持有票面利率為 5% 的債券，支付 791.60 美元，獲得的當前收益率只有 6.3% 左右，到期后得到 208.40 美元才能實現(xiàn) 7% 的收益率。最后要說的一點是當前乃至將來影響折價債券價格的最重要因素，由于 1969 年《稅法改革法案》中的銀行稅制改革規(guī)定，銀行不會再參與購買折價免稅債券了。銀行一直以來都是免稅債券的最大買家和持有者?，F(xiàn)在它們不能參與折價免稅債券的買賣了，對這個細分市場的供求關(guān)系造成了重大影響。這樣一來，有些個人投資者在折價免稅債券市場中可能更有優(yōu)勢，特別是那些在將來債券到期或賣出時稅檔比較低的個人投資者。
在充分合理的估算你將來的稅率的前提下，如果實際稅后收益率特別高，我會幫你購買折價債券。我知道有些合伙人更愿意買足額息票債券，盡管它們的實際收益率較低，但他們想獲得較高的當前現(xiàn)金收益率。如果你是這樣的情況，請告訴我，我們會幫你選擇足額息票債券。
流程安排
我計劃整個三月份都留在辦公室（包括星期六，3 月 7 日除外），任何合伙人都可以和我面談或通過電話交談。為了方便安排時間，請聯(lián)系格拉迪斯或我預(yù)約。我對各位就一個請求，我們交談之前，請務(wù)必盡量讀懂這封信的內(nèi)容。大家讀完這封信也能明白，要是所有內(nèi)容都要向每個合伙人重復(fù)講一遍，實在不可能。
如果需要我們幫助購買債券，你需要告訴我們下列信息：
(1) 是否出于本地征稅原因考慮，只希望購買本州發(fā)行的債券；
(2) 是否只想購買足額息票債券，還是允許我們自由選擇最佳品種；
(3) 在 10 年到 20 年的范圍內(nèi)，你打算購買多少年期限的，還是允許我們替你選擇；
(4) 你要投資的金額是多少，我們買入的金額可能略低于你指定的數(shù)字，但不會超過你所說的金額；
(5) 債券應(yīng)該交付到哪個銀行。
在買入債券時，我們會通過電話或信件為你提供建議。具體的操作，主要由比爾和約翰負責(zé)。在任何一筆交易中，我們中的任何人都不會從中獲取任何利潤，這個不必說了。如有具體操作相關(guān)問題，請咨詢約翰或比爾，因為我可能忙不過來，而且在具體交易方面，他們更熟悉。3 月 31 日后的幾個月時間里，我應(yīng)該不會經(jīng)常去辦公室。如果有事的話，請在 3 月 31 日之前找我。所有交易可能要 4 月份才能完成，具體操作由比爾負責(zé)。
信里說了，債券的品種太多了，現(xiàn)在我們說不好會買哪些。免稅債券市場不太像股市，更像房地產(chǎn)市場。幾十萬個品種，各有各的特點，有些是沒賣家的，有些是賣家不愿賣的，有些是賣家急著賣的。買哪個最好呢？我們要選質(zhì)地最好的、最符合你的需求的，而且賣家愿意往外賣的。每周都有幾億美元的新債券發(fā)行，這些新發(fā)行的品種是我們參照比較的標準。有些在二級市場上已經(jīng)流通的債券可能比新發(fā)行的更合適。具體如何，只有在準備買的時候，才能知道。
市場是變化的，但是從現(xiàn)在的情況看，期限為 20 年、稅收收益率為 6.5% 左右（公共住房管理局發(fā)行的品種除外）的債券，應(yīng)該很容易就能買到。
沃倫 E. 巴菲特謹上
作者：RanRan
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來源：雪球
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